摘要：本文采用協(xié)整相關(guān)理論模型，采用2004年5月至2023年10月的月度數(shù)據(jù)，研究了期貨市場(chǎng)價(jià)格指數(shù)（總指數(shù)和能源類、化工類、有色類、谷物類、油脂油料類及軟商品類各分類指數(shù)）對(duì)貨幣政策變量（存款準(zhǔn)備金率，公開(kāi)市場(chǎng)凈投放額，銀行間同業(yè)拆借利率，美元兌人民幣匯率，貨幣供應(yīng)量M0、M1、M2）的作用與影響。研究發(fā)現(xiàn)商品期貨價(jià)格總指數(shù)與有色指數(shù)對(duì)除公開(kāi)市場(chǎng)操作凈投放外的貨幣政策變量具有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用；其他分類指數(shù)除油脂油料類外均對(duì)個(gè)別貨幣政策變量有較強(qiáng)的影響，總體來(lái)說(shuō)商品價(jià)格總指數(shù)與有色類商品價(jià)格指數(shù)對(duì)貨幣政策影響較大。協(xié)整檢驗(yàn)及誤差修正模型顯示，從長(zhǎng)短期來(lái)看，期貨價(jià)格各類指數(shù)對(duì)貨幣政策變量均產(chǎn)生不同強(qiáng)弱的定量影響，沖擊反應(yīng)函數(shù)曲線反映相應(yīng)的期貨價(jià)格各個(gè)指數(shù)對(duì)貨幣政策變量均產(chǎn)生不同時(shí)滯的滯后影響，說(shuō)明期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)貨幣政策變量的總體影響較大，但是不同分類指數(shù)的作用是不同的。因此采取多種措施平衡發(fā)展期貨市場(chǎng)，更好提升期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)貨幣政策的影響，有助于提升貨幣政策實(shí)施效果，促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

關(guān)鍵詞：商品價(jià)格指數(shù)；貨幣政策；因果關(guān)系檢驗(yàn)；協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)；ECM模型

一、引言

中國(guó)期貨市場(chǎng)經(jīng)過(guò)三十多年的發(fā)展，取得了較好的成績(jī)，目前上市的期貨期權(quán)品種已經(jīng)超過(guò)130種（截至2023年12月），期貨市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)及套期保值功能不斷提升，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力不斷加強(qiáng)。2023年11月29日，習(xí)近平總書(shū)記考察上海期貨交易所時(shí)強(qiáng)調(diào)，上海期貨交易所要加快建成世界一流交易所，為探索中國(guó)特色期貨監(jiān)管制度和業(yè)務(wù)模式、建設(shè)國(guó)際金融中心作出更大貢獻(xiàn)?？倳?shū)記對(duì)期貨市場(chǎng)的發(fā)展提出了更高的要求。

期貨市場(chǎng)對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展具有重要的意義，期貨市場(chǎng)的運(yùn)行對(duì)宏觀貨幣政策具有一定的影響。貨幣政策由人民銀行執(zhí)行，它影響貨幣供給，通過(guò)人民銀行調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量，影響利息率及經(jīng)濟(jì)中的信貸供應(yīng)程度間接影響總需求，以達(dá)到總需求與總供給趨于理想的均衡。貨幣政策一般包括信貸政策、利率政策和外匯政策。貨幣政策的實(shí)施一般通過(guò)貨幣政策工具進(jìn)行，中國(guó)貨幣政策工具包括公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)、存款準(zhǔn)備金、中央銀行貸款、利率、匯率。貨幣政策的有效實(shí)施對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控具有重要的作用，研究期貨市場(chǎng)對(duì)貨幣政策的影響對(duì)期貨市場(chǎng)的發(fā)展及貨幣政策的有效實(shí)施具有重要的理論意義。本文嘗試采用協(xié)整相關(guān)經(jīng)濟(jì)計(jì)量理論模型對(duì)期貨市場(chǎng)影響貨幣政策的具體情況進(jìn)行量化實(shí)證分析，期望得到一些有價(jià)值的結(jié)論，供相關(guān)決策部門(mén)參考。

二、相關(guān)文獻(xiàn)綜述

國(guó)內(nèi)外對(duì)商品期貨價(jià)格與宏觀貨幣政策的關(guān)系的研究有大量的文獻(xiàn)，較多集中在宏觀貨幣政策對(duì)期貨價(jià)格的影響方面，研究期貨價(jià)格對(duì)貨幣政策影響的文獻(xiàn)相對(duì)較少。

商品價(jià)格波動(dòng)對(duì)中國(guó)貨幣政策影響的實(shí)證研究國(guó)內(nèi)研究國(guó)內(nèi)外貨幣政策對(duì)商品期貨價(jià)格的作用與影響的文獻(xiàn)比較多，諸如：張海亮和王亦奇（2011）分析了中國(guó)貨幣政策對(duì)國(guó)際商品期貨指數(shù)的引導(dǎo)作用，發(fā)現(xiàn)中國(guó)貨幣政策對(duì)國(guó)際商品期貨指數(shù)的引導(dǎo)作用是顯著的，對(duì)金屬價(jià)格指數(shù)的引導(dǎo)作用更為明顯。王錕（2013）運(yùn)用SVAR模型實(shí)證分析了中國(guó)貨幣政策沖擊對(duì)商品期貨價(jià)格的影響，認(rèn)為寬松的貨幣政策沖擊會(huì)刺激商品期貨價(jià)格上升。陳文（2015）研究了我國(guó)貨幣政策變量，M1、M2、利率、信貸與大宗商品價(jià)格的長(zhǎng)期均衡與短期動(dòng)態(tài)關(guān)系，認(rèn)為期銅價(jià)格與貨幣政策變量之間存在著長(zhǎng)期的均衡關(guān)系，短期內(nèi)貨幣政策對(duì)期銅價(jià)格的影響顯著，其中Ml與期銅價(jià)格的關(guān)系更為密切，利率的影響效應(yīng)不夠顯著。王天祥和常清（2015）運(yùn)用三區(qū)制的MS-VAR模型實(shí)證發(fā)現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)衰退期，大宗商品的價(jià)格主要受供求的影響，貨幣政策的影響較?。辉诮?jīng)濟(jì)復(fù)蘇期，美國(guó)貨幣政策特別是美國(guó)貨幣供應(yīng)水平的影響更為顯著，而在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張期，中國(guó)貨幣政策特別是貨幣供應(yīng)水平的影響更為顯著。張程和范立夫（2017）對(duì)貨幣流動(dòng)性與石油價(jià)格的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)我國(guó)擴(kuò)張性貨幣政策與石油價(jià)格上升之間存在權(quán)衡。全球流動(dòng)性對(duì)世界原油市場(chǎng)價(jià)格的影響日益減弱，我國(guó)流動(dòng)性對(duì)原油真實(shí)價(jià)格的間接性影響日益增強(qiáng)。諶金宇等（2017）實(shí)證分析我國(guó)貨幣政策對(duì)大宗商品市場(chǎng)的非線性影響，發(fā)現(xiàn)我國(guó)大宗商品價(jià)格波動(dòng)存在顯著的區(qū)制轉(zhuǎn)換特征，貨幣政策沖擊可以很好地解釋大宗商品價(jià)格波動(dòng)，但作用機(jī)制明顯不同；非預(yù)期貨幣供應(yīng)量變動(dòng)會(huì)強(qiáng)化貨幣供應(yīng)量對(duì)大宗商品市場(chǎng)的預(yù)期影響，而非預(yù)期利率變動(dòng)會(huì)弱化利率的預(yù)期作用。李靚等（2017）運(yùn)用通徑分析方法，發(fā)現(xiàn)貨幣政策與農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格呈現(xiàn)較強(qiáng)的正相關(guān)，且貨幣供應(yīng)水平通過(guò)城鎮(zhèn)居民收入對(duì)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格所造成間接影響明顯要強(qiáng)于直接影響。張昊宇等（2018）研究我國(guó)貨幣政策對(duì)國(guó)際石油價(jià)格的沖擊，表明中國(guó)貨幣政策通過(guò)貨幣供應(yīng)量和利率對(duì)油價(jià)的沖擊日益加強(qiáng)，影響程度不斷加深，其中M2和油價(jià)呈現(xiàn)同向變動(dòng)且短期影響呈現(xiàn)擴(kuò)大狀態(tài)；我國(guó)利率對(duì)原油價(jià)格的影響也呈現(xiàn)增強(qiáng)趨勢(shì)，但是不同時(shí)期具有一定的差異性。陳瑤雯等（2019）利用MCMC模擬和SV-TVP-VAR模型實(shí)證研究中國(guó)貨幣政策對(duì)大宗商品價(jià)格的影響，結(jié)果表明中國(guó)貨幣政策可以通過(guò)直接和間接兩種途徑影響大宗商品價(jià)格。龍少波等（2019）利用面板數(shù)據(jù)模型和GMM模型估計(jì)各因素對(duì)國(guó)內(nèi)大宗商品價(jià)格變動(dòng)的影響，利用NARDL模型考察緊縮性貨幣政策對(duì)大宗價(jià)格的非對(duì)稱影響。結(jié)果表明，宏觀經(jīng)濟(jì)、貨幣政策、金融投機(jī)等多重因素影響國(guó)內(nèi)大宗商品價(jià)格；緊縮性貨幣政策相比寬松政策對(duì)大宗商品價(jià)格的影響幅度更大。黃嘉誠(chéng)（2021）實(shí)證分析不同提前期和不同時(shí)點(diǎn)下中國(guó)貨幣政策對(duì)大宗商品價(jià)格的影響。結(jié)果表明數(shù)量型工具和大宗商品價(jià)格同向變動(dòng)，且長(zhǎng)期影響較為顯著，其傳導(dǎo)機(jī)制具有一定的時(shí)滯性；價(jià)格型工具和大宗商品價(jià)格反向變動(dòng)，但是相關(guān)程度不夠顯著，中國(guó)對(duì)外依存度越高的商品，中國(guó)貨幣政策的影響程度越高。焦東丹（2022）通過(guò)事件研究法、VAR模型以及MS-VAR模型，研究發(fā)現(xiàn)美國(guó)貨幣政策意外負(fù)向影響中國(guó)大宗商品期貨價(jià)格，美國(guó)中央銀行信息沖擊正向影響中國(guó)大宗商品期貨價(jià)格。在貨幣政策時(shí)期維度下，常規(guī)貨幣政策時(shí)期美國(guó)貨幣政策意外對(duì)中國(guó)大宗商品期貨價(jià)格的影響程度大于量化寬松時(shí)期的影響程度。

國(guó)內(nèi)研究商品期貨價(jià)格對(duì)貨幣政策影響的文獻(xiàn)比較少，部分文獻(xiàn)諸如：于偉和尹敬東（2005）使用包含國(guó)際油價(jià)、GDP增長(zhǎng)率、財(cái)政支出、M2、CPI和一年期存款利率在內(nèi)的6種變量構(gòu)建向量自回歸模型，分別在線性與非線性模型下考察了油價(jià)上漲與下跌對(duì)上述經(jīng)濟(jì)變量的影響效果。傅長(zhǎng)安等（2009）對(duì)國(guó)際大宗商品價(jià)格波動(dòng)給我國(guó)貨幣政策造成的影響進(jìn)行了實(shí)證分析，認(rèn)為國(guó)際大宗商品價(jià)格變化會(huì)對(duì)我國(guó)貨幣需求產(chǎn)生重要影響，特別是在我國(guó)大宗商品市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大和國(guó)際化程度不斷提高的情況下，國(guó)際大宗商品價(jià)格波動(dòng)通過(guò)影響我國(guó)大宗商品現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)，進(jìn)而影響我國(guó)貨幣政策的機(jī)制已逐步形成。?；刍荩?015）從商品期貨交易數(shù)據(jù)出發(fā)，對(duì)美國(guó)前瞻性泰勒規(guī)則再檢驗(yàn)，評(píng)估了商品期貨指數(shù)對(duì)于目標(biāo)利率值等靜態(tài)數(shù)據(jù)的解釋力度。

國(guó)外研究文獻(xiàn)大部分集中在研究商品期貨價(jià)格與宏觀貨幣政策的關(guān)系及對(duì)其作用與影響方面，部分文獻(xiàn)諸如：Barsky和Kilian（2004）實(shí)證發(fā)現(xiàn)美國(guó)貨幣政策對(duì)于大宗商品的價(jià)格具有一定的指引性和前瞻性，能夠通過(guò)貨幣政策的趨勢(shì)去判斷大宗商品價(jià)格的走向，另外認(rèn)為20世紀(jì)70年代貨幣政策的調(diào)整變動(dòng)在該時(shí)期油價(jià)上漲的過(guò)程中發(fā)揮了助力。Frankel（2008）進(jìn)一步詳細(xì)研究了農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格、礦物產(chǎn)品價(jià)格與貨幣政策之間的關(guān)聯(lián)性。結(jié)果表明，低利率下的寬松貨幣環(huán)境直接導(dǎo)致商品價(jià)格上漲。Bodenstein等（2012）利用貨幣政策沖擊與系統(tǒng)性貨幣政策響應(yīng)發(fā)展了一個(gè)完全設(shè)定的DSGE模型，結(jié)果表明石油價(jià)格與貨幣政策之間存在雙向因果關(guān)系。具體地，石油市場(chǎng)事件會(huì)導(dǎo)致貨幣政策的系統(tǒng)性響應(yīng)，而貨幣政策的變化也會(huì)導(dǎo)致石油價(jià)格的系統(tǒng)性響應(yīng)。Anzuini等（2013）在研究貨幣政策沖擊對(duì)大宗商品價(jià)格的影響時(shí)，借助VAR模型，發(fā)現(xiàn)擴(kuò)張性的貨幣政策沖擊顯著小幅抬高了大宗商品綜合價(jià)格指數(shù)及其各組成成分。Ratti和Vespignani（2013）采用貨幣供應(yīng)量Ｍ2作為貨幣工具變量，考察了15年里中國(guó)、美國(guó)和日本的貨幣供應(yīng)量與石油實(shí)際價(jià)格間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系。Belke等（2013）研究發(fā)現(xiàn)，大宗商品價(jià)格與全球流動(dòng)性存在長(zhǎng)期的正相關(guān)關(guān)系，與利率存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。Hammoudeh等（2014）運(yùn)用BayesianSVAR模型，選取中國(guó)M2、利率實(shí)證分析了中國(guó)貨幣政策對(duì)國(guó)際大宗商品價(jià)格的沖擊，發(fā)現(xiàn)金屬原材料對(duì)貨幣政策的變化反應(yīng)程度及相關(guān)性更大，利率的調(diào)整變化對(duì)大宗商品價(jià)格的沖擊遠(yuǎn)高于貨幣供應(yīng)量所帶來(lái)的影響。Landgraf和Chowdhury（2015）通過(guò)把新興經(jīng)濟(jì)體納入研究范圍，構(gòu)建VEC模型來(lái)檢驗(yàn)2005年前后大宗商品價(jià)格上漲的原因，無(wú)論新興經(jīng)濟(jì)體選取的代表金磚四國(guó)是否被納入或被排除在分析之外，需求通道在解釋商品價(jià)格增長(zhǎng)中都起著很大的作用。另外過(guò)剩的流動(dòng)性對(duì)大宗商品價(jià)格的上漲也起到一定作用，不同經(jīng)濟(jì)體所推行的不同貨幣政策對(duì)大宗商品價(jià)格的影響也不盡相同。Hu等（2020）通過(guò)在一個(gè)系統(tǒng)框架中納入宏觀經(jīng)濟(jì)、資本市場(chǎng)和地緣政治風(fēng)險(xiǎn)三方面的因素來(lái)研究它們和大宗商品價(jià)格的相互作用，發(fā)現(xiàn)恐慌指數(shù)（簡(jiǎn)稱VIX）上升會(huì)抑制大宗商品收益并提高大宗商品收益波動(dòng)性。

綜上，國(guó)內(nèi)外的研究文獻(xiàn)基本集中在宏觀貨幣政策對(duì)商品期貨價(jià)格的作用與影響方面，研究商品期貨價(jià)格對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)及宏觀貨幣政策影響的文獻(xiàn)很少，全面研究國(guó)內(nèi)商品期貨價(jià)格對(duì)宏觀貨幣政策作用與影響的研究幾乎沒(méi)有，因此全面分析研究國(guó)內(nèi)商品期貨價(jià)格對(duì)國(guó)內(nèi)宏觀貨幣政策的影響具有重要的理論與現(xiàn)實(shí)意義。本文采用協(xié)整相關(guān)理論及模型對(duì)國(guó)內(nèi)商品期貨價(jià)格對(duì)貨幣政策的作用與影響進(jìn)行定量研究，期望發(fā)現(xiàn)相關(guān)規(guī)律，為期貨市場(chǎng)發(fā)展及國(guó)內(nèi)貨幣政策實(shí)施提供理論依據(jù)。

三、實(shí)證分析

1變量的選擇及數(shù)據(jù)的處理

（1）期貨價(jià)格變量的選擇

考慮期貨價(jià)格波動(dòng)對(duì)貨幣政策的影響，我們可以考慮商品期貨價(jià)格作為選擇變量，由于目前國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)上市商品期貨期權(quán)品種已經(jīng)達(dá)到百余種，單一商品價(jià)格不能夠反映市場(chǎng)的基本情況，可以考慮選擇商品價(jià)格指數(shù)作為研究變量。通過(guò)比較，選擇Wind商品價(jià)格指數(shù)作為研究指標(biāo)目前商品價(jià)格指數(shù)有Wind商品價(jià)格指數(shù)、中證商品價(jià)格指數(shù)、南華商品價(jià)格指數(shù)以及各個(gè)商品交易所推出的關(guān)于各自上市品種的商品價(jià)格指數(shù)，考慮到研究問(wèn)題的需求，通過(guò)比較，從時(shí)間長(zhǎng)度及商品覆蓋的范圍等角度，本文選擇Wind商品價(jià)格指數(shù)作為研究指標(biāo)。，為了進(jìn)一步研究不同類別的商品價(jià)格指數(shù)對(duì)貨幣政策的不同影響及影響強(qiáng)度，選擇Wind商品價(jià)格指數(shù)中的商品價(jià)格總指數(shù)及各個(gè)分類指數(shù)，即金屬、能源、化工、有色及農(nóng)產(chǎn)品等分類指數(shù)作為具體的研究標(biāo)的。

（2）貨幣政策變量的選擇

貨幣政策一般是指央行為實(shí)現(xiàn)其特定的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)而采用的各種控制和調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量或信用量的方針和措施的總稱。貨幣政策從政策工具的角度來(lái)看包括公開(kāi)市場(chǎng)操作、存款準(zhǔn)備金政策、中央銀行貸款政策、利率政策及匯率政策等幾個(gè)方面。本文研究商品價(jià)格對(duì)貨幣政策的影響重點(diǎn)集中在商品價(jià)格波動(dòng)對(duì)貨幣政策工具的影響情況。選擇的變量集中在貨幣政策工具的主要變量上。

國(guó)內(nèi)貨幣政策對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)一般通過(guò)數(shù)量及價(jià)格方式進(jìn)行政策調(diào)控，其中數(shù)量調(diào)控工具通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作等方式調(diào)控貨幣供應(yīng)量，從而調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)；公開(kāi)市場(chǎng)操作已成為中國(guó)人民銀行貨幣政策日常操作的重要工具，公開(kāi)市場(chǎng)操作包括貨幣投放、貨幣回籠、貨幣凈投放。本文選擇貨幣凈投放作為公開(kāi)市場(chǎng)操作的變量。

存款準(zhǔn)備金政策是指中央銀行通過(guò)調(diào)整存款準(zhǔn)備金率，影響金融機(jī)構(gòu)的信貸資金供應(yīng)能力，從而間接調(diào)控貨幣供應(yīng)量。因此選擇存款準(zhǔn)備金率作為存款準(zhǔn)備金政策變量。從研究需要的角度來(lái)看，本文選擇大型存款類金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率作為存款準(zhǔn)備金率替代變量。

中央銀行貸款是指中央銀行對(duì)金融機(jī)構(gòu)發(fā)放的貸款，是中央銀行調(diào)控基礎(chǔ)貨幣的重要渠道和進(jìn)行金融調(diào)控的傳統(tǒng)政策工具。基礎(chǔ)貨幣是指具有使貨幣總量成倍擴(kuò)張或收縮能力的貨幣。在我國(guó)現(xiàn)階段，它主要由金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金、現(xiàn)金發(fā)行（流通中現(xiàn)金+金融機(jī)構(gòu)庫(kù)存現(xiàn)金）和非金融機(jī)構(gòu)存款（郵政儲(chǔ)蓄在中央銀行的轉(zhuǎn)存款）等三部分構(gòu)成。從貨幣供應(yīng)的角度來(lái)看，有M0、M1、M2三個(gè)層次，為了研究需要，選擇貨幣供應(yīng)量M0、M1、M2作為央行調(diào)控?cái)?shù)量工具的替代變量。

利率政策是我國(guó)貨幣政策的重要組成部分，也是貨幣政策實(shí)施的主要手段之一。中國(guó)人民銀行根據(jù)貨幣政策實(shí)施的需要，適時(shí)地運(yùn)用利率工具，對(duì)利率水平和利率結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，進(jìn)而影響社會(huì)資金供求狀況，實(shí)現(xiàn)貨幣政策的既定目標(biāo)。國(guó)內(nèi)目前存貸款利率沒(méi)有完全市場(chǎng)化，一般選擇銀行同業(yè)拆借利率作為市場(chǎng)化利率的代理變量，通過(guò)比較選擇7天期利率作為標(biāo)的。

匯率政策主要包括匯率政策目標(biāo)和匯率政策工具。匯率政策工具主要有匯率制度的選擇、匯率水平的確定以及匯率水平的變動(dòng)和調(diào)整。匯率中人民幣兌美元匯率相比其他匯率而言更具代表性，因此選擇人民幣兌美元匯率作為匯率的代理變量。

（3）數(shù)據(jù)處理

由于選擇的宏觀貨幣政策變量銀行存款準(zhǔn)備金率、公開(kāi)市場(chǎng)操作凈投放、銀行同業(yè)拆借利率、美元兌人民幣匯率有日度及月度數(shù)據(jù)，而選擇的貨幣供應(yīng)量數(shù)據(jù)有月度數(shù)據(jù)，沒(méi)有日度數(shù)據(jù)，另外選擇的商品期貨價(jià)格各類指數(shù)有日度及月度數(shù)據(jù)，為了方便研究的需要，我們?cè)谶x擇變量數(shù)據(jù)時(shí)均選擇月度數(shù)據(jù)。

由于選擇的宏觀貨幣政策數(shù)據(jù)中銀行同業(yè)拆借利率數(shù)據(jù)從可得性角度看，數(shù)據(jù)開(kāi)始于2004年5月24日，其他金融數(shù)據(jù)均可以獲得。從商品期貨價(jià)格各類指數(shù)數(shù)據(jù)來(lái)看，滿足時(shí)間要求的價(jià)格指數(shù)有商品期貨價(jià)格總指數(shù)、能源類、化工類、有色類、谷物類、油脂油料類及軟商品類價(jià)格指數(shù)，而不滿足時(shí)間要求的有貴金屬類、煤焦鋼礦類、非金屬建材類商品價(jià)格指數(shù)，從研究的要求來(lái)看，滿足時(shí)間要求的價(jià)格指數(shù)基本可以代表商品價(jià)格指數(shù)的基本情況，因此我們選擇時(shí)間段為2004年5月至2023年10月。

數(shù)據(jù)處理：均選擇月度最后一個(gè)交易日的日數(shù)據(jù)作為本月的月度數(shù)據(jù)，其中缺失的數(shù)據(jù)均采用移動(dòng)平均的方法處理。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind數(shù)據(jù)終端、中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)網(wǎng)站、中國(guó)人民銀行網(wǎng)站。

2數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性檢驗(yàn)

我們對(duì)選擇的各個(gè)變量數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性的單位根檢驗(yàn)。單位根檢驗(yàn)的方法一般有DF、ADF、PP檢驗(yàn)等，本文采用常用的ADF檢驗(yàn)方法，具體檢驗(yàn)結(jié)果如表1所示。

以上單位根檢驗(yàn)結(jié)果顯示：選擇的變量均在1%、5%、10%顯著性水平下是非平穩(wěn)的，選擇變量除了LNM0、LNM1在一階差分后，在5%、10%顯著性水平下是平穩(wěn)的，其他變量一階差分均在1%、5%、10%顯著性水平下是平穩(wěn)的。

3變量間因果關(guān)系的Granger檢驗(yàn)

我們對(duì)選擇的各個(gè)貨幣政策變量與期貨市場(chǎng)價(jià)格變量（期貨價(jià)格指數(shù)及分類指數(shù)）之間的關(guān)系做因果關(guān)系檢驗(yàn)，采用Granger（1969）提出的檢驗(yàn)方法，具體檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示。①

通過(guò)上述因果關(guān)系的Granger檢驗(yàn)，可以得到以下結(jié)論：在10%的顯著性水平下，商品期貨價(jià)格總指數(shù)及能源類、化工類、有色金屬類、谷物類商品期貨價(jià)格指數(shù)均是存款準(zhǔn)備金率的Granger原因，均具有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用；而油脂油料類及軟商品類商品期貨價(jià)格指數(shù)均不是存款準(zhǔn)備金率的Granger原因，引導(dǎo)作用較弱。在10%顯著性水平下，谷物類商品期貨價(jià)格指數(shù)是公開(kāi)市場(chǎng)操作貨幣凈投放（NCS）的Granger原因，商品期貨價(jià)格總指數(shù)與其他各個(gè)分類指數(shù)均不是公開(kāi)市場(chǎng)操作貨幣凈投放（NCS）的Granger原因，僅有谷物類期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)其有顯著的引導(dǎo)作用。在1%、5%、10%顯著性水平下，商品期貨價(jià)格總指數(shù)與有色金屬類指數(shù)均是銀行間同業(yè)拆借7天利率（LNIBOR）的Granger原因，對(duì)其有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用，其他分類指數(shù)對(duì)其沒(méi)有顯著的引導(dǎo)作用。在10%顯著性水平下，商品期貨價(jià)格總指數(shù)與化工類指數(shù)均是美元兌人民幣匯率（LNER）的Granger原因，對(duì)其有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用，其他分類指數(shù)對(duì)其沒(méi)有顯著的引導(dǎo)作用。在10%顯著性水平下，商品期貨價(jià)格總指數(shù)與有色金屬類指數(shù)均是貨幣供應(yīng)量M0的Granger原因，對(duì)其有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用，其他分類指數(shù)對(duì)其沒(méi)有顯著的引導(dǎo)作用。在10%顯著性水平下，谷物類指數(shù)與軟商品類指數(shù)均是貨幣供應(yīng)量M1的Granger原因，對(duì)其有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用，而商品期貨價(jià)格總指數(shù)與其他分類指數(shù)對(duì)其沒(méi)有顯著的引導(dǎo)作用。在1%、5%、10%顯著性水平下，商品期貨價(jià)格總指數(shù)與有色金屬類指數(shù)均是貨幣供應(yīng)量M2的Granger原因，對(duì)其有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用，其他分類指數(shù)對(duì)其沒(méi)有顯著的引導(dǎo)作用。

綜上，商品期貨價(jià)格總指數(shù)對(duì)貨幣政策變量存款準(zhǔn)備金率、銀行間同業(yè)拆借7天利率、美元兌人民幣匯率、貨幣供應(yīng)量M0與M2具有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用，但是對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)操作貨幣凈投放與貨幣供應(yīng)量M1引導(dǎo)作用較弱；分類指數(shù)中有色金屬類商品價(jià)格指數(shù)對(duì)貨幣政策變量存款準(zhǔn)備金率、銀行間同業(yè)拆借7天利率、貨幣供應(yīng)量M0與M2具有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用，對(duì)其他貨幣政策變量影響較弱；化工類商品期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)存款準(zhǔn)備金率、美元兌人民幣匯率具有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用，對(duì)其他的貨幣政策變量影響較弱；能源類商品期貨價(jià)格指數(shù)僅對(duì)貨幣政策變量中的存款準(zhǔn)備金率有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用；谷物類商品期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)貨幣政策變量中存款準(zhǔn)備金率與貨幣供應(yīng)量M1具有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用；軟商品類商品期貨價(jià)格指數(shù)僅對(duì)貨幣政策變量的貨幣供應(yīng)量M1具有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用；油脂油料類商品期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)貨幣政策變量各個(gè)變量均不存在顯著的引導(dǎo)作用。

4期貨價(jià)格指數(shù)與貨幣政策變量間的長(zhǎng)期協(xié)整檢驗(yàn)

筆者對(duì)上述期貨市場(chǎng)價(jià)格變量指標(biāo)（期貨價(jià)格總指數(shù)、期貨價(jià)格分類指數(shù)）非平穩(wěn)時(shí)間序列與國(guó)內(nèi)貨幣政策各個(gè)變量指標(biāo)之間的協(xié)整關(guān)系作檢驗(yàn)，由于是多變量間的協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)，一般常用的檢驗(yàn)方法是Johansen（1988）提出的極大似然估計(jì)法（MLE）及Engle和Granger（1987）的方法，由于Johansen檢驗(yàn)優(yōu)于Engle和Granger的方法，因此文中采用Johansen的似然估計(jì)法。

由上述Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)可知：期貨市場(chǎng)價(jià)格變量指標(biāo)LNCI、LNECI、LNCCI、LNMCI均是貨幣政策變量LNDRR的Granger原因；期貨市場(chǎng)價(jià)格變量指標(biāo)LNGCI是貨幣政策變量指標(biāo)NCS的Granger原因；期貨市場(chǎng)價(jià)格變量指標(biāo)LNCI、LNMCI均是貨幣政策變量LNIBOR、LNM0、LNM2的Granger原因；LNCI、LNCCI均是貨幣政策變量LNER的Granger原因；期貨市場(chǎng)價(jià)格變量指標(biāo)LNGCI、LNSCI均是貨幣政策變量LNM1的Granger原因，因而分別對(duì)其內(nèi)生變量與國(guó)內(nèi)貨幣政策變量的長(zhǎng)期關(guān)系作檢驗(yàn)。具體檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示。

從存款準(zhǔn)備金率的長(zhǎng)期協(xié)整方程可以看到，商品期貨價(jià)格總指數(shù)、能源類、化工類及有色金屬類商品期貨價(jià)格指數(shù)上漲一個(gè)百分點(diǎn)，存款準(zhǔn)備金率分別下跌0383、1293、0811及上漲4461個(gè)百分點(diǎn)，有色金屬類商品期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)存款準(zhǔn)備金率影響最強(qiáng)；從公開(kāi)市場(chǎng)操作貨幣凈投放的長(zhǎng)期協(xié)整方程可以看到，谷物類商品期貨價(jià)格上漲一個(gè)百分點(diǎn)，貨幣凈投放減少8526億元；從銀行間同業(yè)拆借利率的長(zhǎng)期協(xié)整方程可以看到，商品期貨價(jià)格總指數(shù)及有色金屬類商品期貨價(jià)格指數(shù)上漲一個(gè)百分點(diǎn)，銀行間同業(yè)拆借利率分別上漲1765個(gè)百分點(diǎn)及下降3454個(gè)百分點(diǎn)；從美元兌人民幣匯率的長(zhǎng)期協(xié)整方程可以看到，商品期貨價(jià)格總指數(shù)及化工類商品期貨價(jià)格指數(shù)上漲一個(gè)百分點(diǎn)，美元兌人民幣匯率分別上漲0795個(gè)百分點(diǎn)及下降0165個(gè)百分點(diǎn)；從貨幣供應(yīng)量M0、M2的長(zhǎng)期協(xié)整方程可以看到，商品期貨價(jià)格總指數(shù)上漲一個(gè)百分點(diǎn)，貨幣供應(yīng)量M0、M2分別下跌3487、3930個(gè)百分點(diǎn)；有色金屬類商品期貨價(jià)格指數(shù)上漲一個(gè)百分點(diǎn)，貨幣供應(yīng)量M0、M2分別上漲3264、3833個(gè)百分點(diǎn)；從貨幣供應(yīng)量M1的長(zhǎng)期協(xié)整方程可以看到，谷物類及軟商品類商品期貨價(jià)格指數(shù)上漲一個(gè)百分點(diǎn)，貨幣供應(yīng)量M1分別下跌0813、0621個(gè)百分點(diǎn)。

5貨幣政策變量與期貨價(jià)格指數(shù)的誤差修正模型ECM實(shí)證

本文研究的變量序列是不平穩(wěn)的，如果直接建立變量間回歸容易引起偽回歸的問(wèn)題，比較好的解決辦法是對(duì)研究的不平穩(wěn)變量序列進(jìn)行差分，得到平穩(wěn)的序列，然后再用差分后的平穩(wěn)序列建立模型，這種做法有一定的缺陷，采用差分后建模，會(huì)丟失長(zhǎng)期信息。比較有效的方法是采用誤差校正模型。本文采用Engle和Granger（1987）提出的方法，當(dāng)變量序列協(xié)整時(shí)，應(yīng)該建立誤差校正模型。通過(guò)對(duì)上述協(xié)整檢驗(yàn)的貨幣政策各個(gè)變量的長(zhǎng)期均衡方程分析，建立動(dòng)態(tài)誤差修正模型，結(jié)果如表4所示。

從上述的貨幣政策變量指標(biāo)的短期誤差修正模型可以看到，從短期動(dòng)態(tài)來(lái)看，存款準(zhǔn)備金率對(duì)數(shù)一階差分（D（LNDRR））受其自身及商品期貨價(jià)格總指數(shù)、能源類、化工類及有色金屬類商品期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)數(shù)一階差分滯后1到2階影響，累積影響分別為0095、0050、0080、0045、-0094個(gè)百分點(diǎn)，誤差修正項(xiàng)影響為-0011個(gè)百分點(diǎn)；公開(kāi)市場(chǎng)操作貨幣凈投放一階差分（D（NCS））受其自身和谷物類商品期貨價(jià)格對(duì)數(shù)一階差分滯后1到4階影響，累積影響分別為0008、-130174個(gè)單位，誤差修正項(xiàng)影響為-1512個(gè)單位；銀行間同業(yè)拆借利率對(duì)數(shù)一階差分（D（LNIBOR））受其自身和商品期貨價(jià)格總指數(shù)及有色金屬類商品期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)數(shù)一階差分滯后1到2階影響，累積影響分別為-0595、-029、1089個(gè)百分點(diǎn)，誤差修正項(xiàng)影響為0010個(gè)百分點(diǎn)；美元對(duì)人民幣匯率對(duì)數(shù)一階差分（D（LNER））受其自身和商品期貨價(jià)格總指數(shù)及化工類期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)數(shù)一階差分滯后1到2階影響，累積影響分別為0274、-0007、0001個(gè)百分點(diǎn)，誤差修正項(xiàng)影響為-0002個(gè)百分點(diǎn)；貨幣供應(yīng)量M0對(duì)數(shù)一階差分受其自身及商品期貨價(jià)格總指數(shù)與有色金屬類商品期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)數(shù)一階差分滯后1階影響，影響分別為-0110、0071、-0126個(gè)百分點(diǎn)，誤差修正項(xiàng)影響為-0086個(gè)百分點(diǎn)；貨幣供應(yīng)量M1對(duì)數(shù)一階差分受其自身及谷物類及軟商品類商品期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)數(shù)一階差分滯后1到2階影響，累積影響分別為-0472、0052、0114個(gè)百分點(diǎn)，誤差修正項(xiàng)影響為-0036個(gè)百分點(diǎn)；貨幣供應(yīng)量M2對(duì)數(shù)一階差分受其自身及商品期貨價(jià)格總指數(shù)與有色金屬類商品期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)數(shù)一階差分滯后1到4階影響，影響分別為0122、-0005、-0033個(gè)百分點(diǎn)，誤差修正項(xiàng)影響為-0005個(gè)百分點(diǎn)。

因此，從上述貨幣政策變量與期貨市場(chǎng)價(jià)格指數(shù)變量的短期動(dòng)態(tài)誤差修正模型可以發(fā)現(xiàn)，從短期動(dòng)態(tài)來(lái)看，期貨價(jià)格各個(gè)指數(shù)對(duì)數(shù)一階差分對(duì)貨幣政策各個(gè)變量對(duì)數(shù)一階差分均產(chǎn)生不同的影響，其中期貨價(jià)格總指數(shù)和有色金屬類商品價(jià)格指數(shù)對(duì)數(shù)一階差分對(duì)存款準(zhǔn)備金率、銀行間同業(yè)拆借利率、貨幣供應(yīng)量M0及M2對(duì)數(shù)一階差分影響較大，美元兌人民幣匯率對(duì)數(shù)一階差分受商品期貨價(jià)格總指數(shù)對(duì)數(shù)一階差分影響較大，公開(kāi)市場(chǎng)操作貨幣凈投放一階差分受谷物類商品期貨價(jià)格對(duì)數(shù)一階差分影響較大，貨幣供應(yīng)量M1對(duì)數(shù)一階差分受軟商品類商品期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)數(shù)一階差分影響較大。

6貨幣政策變量的沖擊反應(yīng)曲線

在短期誤差修正模型的基礎(chǔ)上，應(yīng)用脈沖響應(yīng)函數(shù)進(jìn)行沖擊反應(yīng)分析，即分析貨幣政策變量指標(biāo)對(duì)期貨價(jià)格各個(gè)指數(shù)變量指標(biāo)的沖擊反應(yīng)。在Eviews100軟件處理下，分別作出沖擊反應(yīng)曲線（圖中橫軸表示滯后期數(shù)，縱軸代表沖擊反應(yīng)的程度）。

以下作出貨幣政策變量指標(biāo)存款準(zhǔn)備金率，公開(kāi)市場(chǎng)操作貨幣凈投放，銀行間同業(yè)拆借利率，美元兌人民幣匯率，貨幣供應(yīng)量M0、M1、M2對(duì)各期貨價(jià)格指數(shù)變量指標(biāo)的沖擊反應(yīng)曲線，具體結(jié)果如圖1至圖7所示。

從圖1可以看到，存款準(zhǔn)備金率受到商品期貨價(jià)格總指數(shù)與有色金屬價(jià)格指數(shù)正向沖擊，沖擊影響分別滯后9個(gè)月，受到能源與化工價(jià)格指數(shù)正負(fù)向沖擊，沖擊影響分別滯后25個(gè)月、15個(gè)月；從圖2可以看到，公開(kāi)市場(chǎng)操作貨幣凈投放受到谷物類商品期貨價(jià)格指數(shù)正負(fù)向沖擊，在前6個(gè)月表現(xiàn)出較強(qiáng)的正負(fù)向波動(dòng)影響，6個(gè)月以后影響趨弱；從圖3可以看到，銀行間同業(yè)拆借利率受到商品期貨價(jià)格總指數(shù)及有色金屬類商品期貨價(jià)格指數(shù)正向沖擊影響，沖擊影響均滯后25個(gè)月；從圖4可以看到，美元兌人民幣匯率受到商品期貨價(jià)格總指數(shù)正負(fù)向沖擊，沖擊反應(yīng)滯后35個(gè)月，受化工類商品價(jià)格指數(shù)正向沖擊，沖擊反應(yīng)滯后15個(gè)月；從圖5可以看到，貨幣供應(yīng)量M0受到商品期貨價(jià)格總指數(shù)負(fù)向沖擊影響，沖擊影響滯后15個(gè)月，受到有色金屬類商品期貨價(jià)格指數(shù)正向沖擊，沖擊影響滯后8個(gè)月；從圖6可以看到，貨幣供應(yīng)量M1受到谷物類及軟商品類商品期貨價(jià)格指數(shù)正負(fù)向沖擊影響，沖擊影響分別滯后25個(gè)月；從圖7可以看到，貨幣供應(yīng)量M2受到商品期貨價(jià)格總指數(shù)負(fù)向沖擊影響，沖擊影響滯后35個(gè)月，受到有色金屬類商品期貨價(jià)格指數(shù)正負(fù)向沖擊影響，沖擊影響滯后9個(gè)月。

四、結(jié)論

本文采用協(xié)整相關(guān)理論中的Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)、協(xié)整關(guān)系檢驗(yàn)、誤差修正模型及沖擊反應(yīng)函數(shù)方法，采用2004年5月至2023年10月的月度數(shù)據(jù)，研究了期貨市場(chǎng)價(jià)格指數(shù)（總指數(shù)及各分類指數(shù)：能源類、化工類、有色類、谷物類、油脂油料類及軟商品類期貨價(jià)格指數(shù)）對(duì)貨幣政策變量（存款準(zhǔn)備金率，公開(kāi)市場(chǎng)凈投放額，銀行間同業(yè)拆借利率，美元兌人民幣匯率，貨幣供應(yīng)量M0、M1、M2）的作用與影響。

因果關(guān)系檢驗(yàn)認(rèn)為商品期貨價(jià)格總指數(shù)與有色金屬類指數(shù)對(duì)貨幣政策變量存款準(zhǔn)備金率、銀行間同業(yè)拆借7天利率、美元兌人民幣匯率、貨幣供應(yīng)量M0與M2具有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用，但是對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)操作貨幣凈投放與貨幣供應(yīng)量M1引導(dǎo)作用較弱；化工類商品期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)存款準(zhǔn)備金率、美元兌人民幣匯率具有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用，對(duì)其他貨幣政策變量影響較弱；能源類商品期貨價(jià)格指數(shù)僅對(duì)存款準(zhǔn)備金率有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用；谷物類商品期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)存款準(zhǔn)備金率與貨幣供應(yīng)量M1具有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用；軟商品類商品期貨價(jià)格指數(shù)僅對(duì)貨幣供應(yīng)量M1具有較強(qiáng)的引導(dǎo)作用；油脂油料類商品期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)貨幣政策變量各個(gè)變量均不存在顯著的引導(dǎo)作用。因此，不同分類商品期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)貨幣政策的作用是不同的，總體來(lái)說(shuō)，商品價(jià)格總指數(shù)與有色類商品價(jià)格指數(shù)對(duì)貨幣政策影響較大。

協(xié)整檢驗(yàn)顯示，商品期貨價(jià)格總指數(shù)、能源類、化工類及有色金屬類商品期貨價(jià)格指數(shù)上漲1個(gè)百分點(diǎn)，存款準(zhǔn)備金率分別下跌0383、1293、0811及上漲4461個(gè)百分點(diǎn)；谷物類商品期貨價(jià)格上漲1個(gè)百分點(diǎn)，貨幣凈投放減少8526億元；商品期貨價(jià)格總指數(shù)及有色金屬類商品期貨價(jià)格指數(shù)上漲1個(gè)百分點(diǎn)，銀行間同業(yè)拆借利率分別上漲1765個(gè)百分點(diǎn)及下降3454個(gè)百分點(diǎn)；商品期貨價(jià)格總指數(shù)及化工類商品期貨價(jià)格指數(shù)上漲1個(gè)百分點(diǎn)，美元兌人民幣匯率分別上漲0795個(gè)百分點(diǎn)及下降0165個(gè)百分點(diǎn)；商品期貨價(jià)格總指數(shù)上漲1個(gè)百分點(diǎn)，貨幣供應(yīng)量M0、M2分別下跌3487、3930個(gè)百分點(diǎn)；有色金屬類商品期貨價(jià)格指數(shù)上漲1個(gè)百分點(diǎn)，貨幣供應(yīng)量M0、M2分別上漲3264、3833個(gè)百分點(diǎn)；谷物類及軟商品類商品期貨價(jià)格指數(shù)上漲1個(gè)百分點(diǎn)，貨幣供應(yīng)量M1分別下跌0813、0621個(gè)百分點(diǎn)。

短期動(dòng)態(tài)誤差修正模型顯示，從短期動(dòng)態(tài)來(lái)看，期貨價(jià)格各個(gè)指數(shù)對(duì)數(shù)一階差分對(duì)貨幣政策各個(gè)變量對(duì)數(shù)一階差分均產(chǎn)生不同的影響，其中有色商品價(jià)格指數(shù)與期貨價(jià)格總指數(shù)對(duì)數(shù)一階差分對(duì)存款準(zhǔn)備金率、銀行間同業(yè)拆借利率、貨幣供應(yīng)量M0及M2對(duì)數(shù)一階差分影響較大，美元兌人民幣匯率對(duì)數(shù)一階差分受商品期貨價(jià)格總指數(shù)對(duì)數(shù)一階差分影響較大，公開(kāi)市場(chǎng)操作貨幣凈投放一階差分受谷物類商品期貨價(jià)格對(duì)數(shù)一階差分影響較大，貨幣供應(yīng)量M1對(duì)數(shù)一階差分受軟商品類商品期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)數(shù)一階差分影響較大。沖擊反應(yīng)函數(shù)曲線顯示，貨幣政策變量受到相應(yīng)的商品期貨價(jià)格各指數(shù)沖擊均存在或強(qiáng)或弱的正向或者負(fù)向的滯后沖擊影響。

總之，通過(guò)實(shí)證分析可以看到商品期貨價(jià)格對(duì)貨幣政策不同變量均產(chǎn)生一定的影響，而且不同分類的商品期貨價(jià)格對(duì)貨幣政策的影響程度不同，其中期貨價(jià)格總指數(shù)與有色商品期貨價(jià)格指數(shù)對(duì)貨幣政策多個(gè)變量的影響較大，其他商品分類指數(shù)對(duì)個(gè)別貨幣政策變量的影響較大，對(duì)多數(shù)貨幣政策變量的影響較小。實(shí)證結(jié)果也說(shuō)明中國(guó)期貨市場(chǎng)發(fā)展的不均衡性，相對(duì)來(lái)說(shuō)，有色金屬類的期貨市場(chǎng)發(fā)展更為成熟，對(duì)貨幣政策的影響較大，因此通過(guò)有色金屬期貨市場(chǎng)的監(jiān)控預(yù)測(cè)可以為宏觀貨幣政策提供有價(jià)值建議。此外，雖然中國(guó)期貨市場(chǎng)發(fā)展很快，取得了不錯(cuò)的成績(jī)，由于品種上市時(shí)間不同以及市場(chǎng)培育等各個(gè)方面的原因，中國(guó)商品期貨不同品種的價(jià)格影響力及國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力均存在較大的差別，因此，期貨市場(chǎng)的發(fā)展仍然任重道遠(yuǎn)，通過(guò)不斷推動(dòng)期貨品種的國(guó)際化，不斷改進(jìn)品種的交易規(guī)則等多種措施，不斷提升不同商品類期貨品種的國(guó)際定價(jià)能力，擴(kuò)大價(jià)格的影響力，增強(qiáng)商品價(jià)格指數(shù)對(duì)貨幣政策的影響，有效發(fā)揮貨幣政策的作用，提升服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能效。

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AnEmpiricalStudyontheImpactofCommodityPriceVolatilityonChinasMonetaryPolicy

GAOTianchen1GAOHui2

（1UniversityofSydney，SydneyNSW2006，Australia；2ShanghaiFuturesExchange，Shanghai200122，China）

Abstract：ThispaperusesthecointegrationcorrelationtheorymodelmethodandthemonthlydatafromMay2004toOctober2023tostudytheroleandimpactofthefuturesmarketpriceindex（totalindexandvarioussub-indicesofenergy，chemicals，non-ferrousmetals，grains，oilseedsandsoftcommodities）onmonetarypolicyvariables（reserveratio，netopenmarketsupply，interbanklendingrate，USD/RMBexchangerate，moneysupplyM0，M1andM2）Itisfoundthatthetotalcommodityfuturespriceindexandthenon-ferrousindexhaveastrongguidingeffectonthemonetarypolicyvariablesexceptforthenetsupplyofopenmarketoperationsAllothersub-indiceshaveastrongimpactonindividualmonetarypolicyvariables，exceptforoilsandoilseeds，andgenerallyspeaking，thegeneralcommoditypriceindexandthenon-ferrouscommoditypriceindexhaveagreaterimpactonmonetarypolicyThecointegrationtestanderrorcorrectionmodelshowthatinthelongandshortterm，variousindicesoffuturespriceshavedifferentquantitativeeffectsonmonetarypolicyvariables，andtheshockresponsefunctioncurvereflectsthateachindexoffuturespricehasdifferentdelayedeffectsonmonetarypolicyvariables，indicatingthattheoverallimpactoffuturespriceindexonmonetarypolicyvariablesisgreater，buttheroleofdifferentsub-indicesisdifferentTherefore，takingavarietyofmeasurestobalancethedevelopmentofthefuturesmarketandbetterenhancetheimpactofthefuturespriceindexonmonetarypolicywillhelpimprovetheimplementationeffectofmonetarypolicyandbetterpromotethedevelopmentofmacroeconomy

Keywords：CommodityPriceIndex；MonetaryPolicy；CausalityTest；CointegrationTest；ECMModel