丘棟榮離職風波已過去一個月有余。基金經(jīng)理的頻繁出走，讓不少投資者擔心自己手中的產(chǎn)品是否還能一直穩(wěn)定。其實，相比只依靠基金經(jīng)理，投資者也應該主動去了解他們的投資框架，以加深自己對市場的認知。

經(jīng)過對丘棟榮之類的幾位知名度較高的價值型基金經(jīng)理投資框架匯總，我們從中梳理出了三個問題，供讀者參考。

分散投資：分散的是什么？

價值投資能博得長期收益的點在于即使牛市不突出，但回撤控制更加嚴格，熊市不掉隊，進而為業(yè)績兜底。而能夠較好控制回撤的重要原因往往被歸咎于分散投資，市場將“雞蛋不能放一個籃子里”的信條刻進了每個人的DNA。

在價值型基金經(jīng)理眼中，行業(yè)可以分散，個股不一定要分散。據(jù)海通證券整理統(tǒng)計，在行業(yè)集中度上，相對于成長型、均衡型和靈活型基金經(jīng)理，價值風格基金經(jīng)理的行業(yè)集中度基本都是最低的。而個股集中度上，這幾類風格的基金經(jīng)理集中度并沒有明顯差異。（見圖一、二）

圖一：不同風格基金經(jīng)理的前五大行業(yè)占比（2018/12/31-2023/12/31）

圖二：不同風格基金經(jīng)理的前十大個股占比（2018/12/31-2023/12/31）

如果對市場幾位知名度較高、有業(yè)績證明的價值型基金經(jīng)理進行統(tǒng)計，會發(fā)現(xiàn)他們的持股集中度的確都不如想象中那么低，大成基金的劉旭還將這一數(shù)值拉到了70%以上，在2021年的三個季度中甚至超過了80%（見表一）。

表一：上述價值型基金經(jīng)理近五年多以來平均持股集中度

其中，丘棟榮即使整體持股集中度比例不算高，不過從具體產(chǎn)品來看，他旗下的中庚價值領航和中庚價值品質的持股集中度也長期高于市場均值，其中一段時期接近60%。

即使行業(yè)較為分散，但將大額籌碼押注在單一個股上，不也會加大波動風險嗎？

下重注的前提，是選對個股。大成基金劉旭曾總結：“控制風險的根本在于對每只股票都進行過認真研究。如果深入了解了公司品質的優(yōu)劣，那么在組合構建時就已經(jīng)對風險點有所知悉，而與組合的分散或集中關系不大。如果要分散持倉，那么有精力研究每一個企業(yè)也可以。然而，往往過度分散之后，投資者卻很難有精力深入覆蓋所有標的?！?/p>

選股：一手估值，一手盈利

一手估值，一手盈利，是多位主流價值型基金經(jīng)理投資框架的統(tǒng)一底色。以上述列舉的基金經(jīng)理為例，他們各有各的細化篩選指標，但都萬變不離其宗：強調(diào)估值+公司盈利能力，選擇高性價比的標的。

一方面，他們對估值極為重視。即使平均持股集中度頗高的大成基金劉旭，長期管理的代表作平均市盈率也低于市場水準；此外前文提到的丘棟榮管理的中庚價值領航和中庚價值品質重倉股也有高集中度、低估值的特點。（見圖三）

圖三：劉旭與丘棟榮部分管理產(chǎn)品平均市盈率與市場對比

另一方面，看重企業(yè)的長期盈利能力。具體評判指標主要包括：供給——僧多粥少的比賽注定難玩；需求——有較大空間可供公司成長；公司的競爭壁壘——行業(yè)好自己也要強勢，才能吃到更多蛋糕。

堅持不一定勝利

價值投資反復強調(diào)的準則，總是少不了“長期”、“耐心”

這類字眼。但堅持到最后，等來的并不一定是勝利。

為什么？

一是沒買對標的；二是標的一開始買對了，但后來的基本面、估值等因素發(fā)生了不好的變化，從“對的”變成了“不對的”。

這個問題可以用丘棟榮的觀點來解釋：“我們不是大多數(shù)人理解的常規(guī)的價值投資，比如選擇‘便宜的’、‘有護城河’的公司，長期持有等待收獲之類。許多人看的是靜態(tài)估值水平，這個公司目前的估值是高估還是低估。我們更看重價值投資的實質，也就是這個企業(yè)長期的價值是什么。通過完整的生命周期分析，從一個動態(tài)的角度去做價值投資。”

“傳統(tǒng)的價值投資強調(diào)‘長期投資’，重倉持有后等待‘時間的玫瑰’慢慢綻放。但對我們來說，每個時間點都是獨立的。打個比方，一些價值投資擁躉會說，我看好某只股票，持有十年一定會賺。但我們不太相信未來可預測，我們會首先考慮風險，更加謹慎，所以我們不會有這么強的偏好，押注某一公司，哪怕最喜歡的公司可能也會很快變成不喜歡的。

估值在變，企業(yè)的質地也在變，對個股的持續(xù)跟蹤很重要。即使一開始選對標的，但標的的估值和基本面如果跳脫出了自己的篩選框架，就需要重新考慮是否持有。

（風險提示：本文僅代表個人觀點，不構成任何投資建議?。?/p>