文頤

2024年年初以來，在穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力的背景下，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)韌性凸顯，中國一季度GDP按照不變價(jià)計(jì)算同比增長5.3%，環(huán)比2023年年末抬升0.1個百分點(diǎn)，進(jìn)出口和投資增長支撐GDP增速小幅回暖。

2024年1-5月，社會消費(fèi)品零售總額同比增長4.1%，增速水平持續(xù)回落，以化妝品、服裝紡織等可選消費(fèi)品增速下滑明顯，消費(fèi)恢復(fù)斜率不及預(yù)期。財(cái)政發(fā)力帶動投資增速保持穩(wěn)定。1-5月固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增速達(dá)到4%，其中，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資累計(jì)同比增速達(dá)到6.68%，較2023年年末增速水平略有下降

相比之下，進(jìn)出口略有回暖。1-5月，中國以美元計(jì)價(jià)進(jìn)出口累計(jì)同比增速達(dá)到2.8%，其中進(jìn)口同比增長2.9%，出口同比增長2.7%，外需復(fù)蘇背景下出口對于中國GDP增長貢獻(xiàn)有所提高。

從高頻景氣數(shù)據(jù)來看，1-4月PMI基本維持在榮枯線附近徘徊，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)尚不穩(wěn)固。4月PMI為50.4%，但5月PMI回落0.9個百分點(diǎn)至49.5%，尤其以小型企業(yè)的PMI環(huán)比回落速度相對更快，5月大中小型企業(yè)PMI分別環(huán)比變化0.4個百分點(diǎn)、-1.3個百分點(diǎn)、-3.6個百分點(diǎn)至50.7%、49.4%、46.7%。

若近一步參考信貸需求的變化，季度性原因推動一季度信貸需求指數(shù)較年初上升10.2個百分點(diǎn)至71.6%，但仍低于2021-2023年同期水平。由此可見，信貸需求恢復(fù)仍需政策的呵護(hù)。

貨幣政策持續(xù)發(fā)力托底

隨著貨幣政策的持續(xù)發(fā)力，流動性環(huán)境有望維持寬松，在貨幣政策維持流動性合理充裕、融資成本穩(wěn)中有降以及穩(wěn)健態(tài)勢不改的趨勢下，平安證券認(rèn)為，2024年下半年貨幣政策整體基調(diào)仍將保持穩(wěn)健態(tài)勢，在流動性方面保持之前關(guān)于“維持總量合理充裕”的描述，提出“引導(dǎo)貨幣市場利率圍繞央行公開市場逆回購操作利率平穩(wěn)運(yùn)行”，總量上強(qiáng)調(diào)“加強(qiáng)引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)信貸均衡投放”，價(jià)格上表示“推動融資成本穩(wěn)中有降”，中國人民銀行行長潘功勝也在多次會議上強(qiáng)調(diào)“貨幣政策仍有空間”，整體貨幣政策基調(diào)延續(xù)前期精神。

從貨幣政策工具的使用情況看，上半年降準(zhǔn)50BP、下調(diào)5年期LPR25BP以及再貸款和再貼現(xiàn)利率的下調(diào)等政策陸續(xù)出臺，總量流動性寬裕環(huán)境持續(xù)。二季度以來，金融市場利率中樞處于下行通道，截至6月7日，10年期國債收益率較年初下降27.7BP至2.28%，1個月、3個月、6個月同業(yè)存單利率也較年初下降13BP、42.2BP、47.6BP至1.86%、1.88%、1.94%，整體下行趨勢較為明顯，結(jié)合央行行長潘功勝表示貨幣政策仍有空間，流動性寬松有望保持。

政策加碼，持續(xù)托底地產(chǎn)修復(fù)。首先從地產(chǎn)行業(yè)來看，2024年以來，針對需求端和資金供給端政策持續(xù)出臺，政治局會議“消化存量”的提法、“517”地產(chǎn)政策組合拳以及突破歷史新低的房貸利率和首付比例對于托底地產(chǎn)修復(fù)進(jìn)程起到積極正面作用。在政策持續(xù)發(fā)力的背景下，信心和預(yù)期的修復(fù)將有利于緩釋銀行風(fēng)險(xiǎn)敞口，后續(xù)仍需持續(xù)跟蹤地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)的邊際變化。

在化債領(lǐng)域，中央金融工作會議定調(diào)之后的政策落地速度有所加快，例如，近日廣西獲得央行SPV應(yīng)急流動性貸款支持，這是本輪化債進(jìn)程中首次出現(xiàn)央行應(yīng)急流動性金融工具使用案例，地方兩會中多個化債省份也表示對區(qū)域債務(wù)進(jìn)行信貸置換，中國農(nóng)業(yè)銀行已經(jīng)完成了首筆銀團(tuán)貸款置換重慶非標(biāo)債務(wù)的過程，在政策的持續(xù)促進(jìn)下，地方化債進(jìn)程有望加快，銀行政信業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)壓力將有望緩釋。

在中小金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)方面，從發(fā)債銀行的具體情況來看，仍需關(guān)注重點(diǎn)區(qū)域重點(diǎn)銀行點(diǎn)狀性風(fēng)險(xiǎn)，部分銀行存在資本充足率低于8%、不良率高于5%、撥備覆蓋率低于100%的情況，以農(nóng)商行為主，集中在吉林、江西、貴州等重點(diǎn)區(qū)域。

考慮到2024年以來中小銀 行合并重組速度明顯加快，監(jiān)管對于中小銀行尤其是重點(diǎn)區(qū)域的金融機(jī)構(gòu)的關(guān)注度明顯提升，國家金融監(jiān)督管理總局召開2024年工作會議提出年度重點(diǎn)任務(wù)目標(biāo)中第一點(diǎn)即是“全力推進(jìn)中小金融機(jī)構(gòu)改革化險(xiǎn)”，預(yù)計(jì)發(fā)生大范圍信用風(fēng)險(xiǎn)概率較小，中小銀行改革化險(xiǎn)進(jìn)程平穩(wěn)推進(jìn)，風(fēng)險(xiǎn)收斂態(tài)勢明確。

從量的指標(biāo)看，有效需求不足制約信貸投放。從年初以來的信貸投放情況能夠看到，在1月沖量后，后續(xù)月份信貸投放顯著弱于2023年同期，2024年1-5月新增人民幣貸款增加11.14萬億元，同比少增1.54萬億元，5月信貸增速雖環(huán)比回升，但仍保持在9.3%的歷史較低水平，整體信貸需求略顯乏力。

拆分結(jié)構(gòu)來看，對公和零售信貸增長均不及2023年同期，對公貸款前五個月增加9.37萬億元，同比少增1.16萬億元，居民貸款前五個月增加8891億元，同比少增9470億元，反映實(shí)體有效需求不足的情況依然存在。

從量來看，規(guī)模增速小幅下行。一季度商業(yè)銀行規(guī)模增速較年初整體放緩1.9個百分點(diǎn)至9.1%，尤其以股份制銀行增速下滑更為明顯，國有大行、股份制銀行、城商行和農(nóng)商行一季度末資產(chǎn)規(guī)模同比分別增長11.2%、4.1%、9.7%、7.2%。

從價(jià)來看，資產(chǎn)端定價(jià)壓力仍存，關(guān)注成本端紅利釋放進(jìn)度。降息及資產(chǎn)荒下投放壓力拖累資產(chǎn)端定價(jià)水平。2023年以來，監(jiān)管屢次提及提升服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)質(zhì)效和降低綜合融資成本，伴隨著降息的持續(xù)落地，貸款端定價(jià)水平受到的沖擊較大，特別是在資產(chǎn)荒背景下對于優(yōu)質(zhì)客戶的競爭導(dǎo)致貸款利率持續(xù)下行。

截至2024年一季度，一般貸款利率、企業(yè)貸款利率和個人住房貸款利率較年初分別下滑8BP、2BP、28BP至4.27%、3.73%、3.69%，存量貸款中LPR加點(diǎn)比例也維持下行趨勢，截至2024年一季度末，LPR加點(diǎn)貸款占比為52.81%，商業(yè)銀行口徑凈息差也較2023年年末下滑15BP至1.54%。

關(guān)注存款端紅利釋放進(jìn)程

2023年年末存款成本略顯剛性，上市銀行2023年年末平均計(jì)息負(fù)債成本率和存款成本率環(huán)比分別變化2BP、1BP至2.26%、2.18%，預(yù)計(jì)主要是受制于各家銀行存款重定價(jià)的進(jìn)度以及行業(yè)整體存款定期化的趨勢，但考慮到存款重定價(jià)進(jìn)程以及暫停手工補(bǔ)息帶來的積極影響，成本端紅利仍是未來支 撐息差水平的重要因素。

值得注意的是，銀行業(yè)整體存款定期化波動上行趨勢仍在持續(xù)。4月末行業(yè)定期化占比同比提升了2.1個百分點(diǎn)至55.3%，但增長幅度較2023年同期略有降低，若拆分存款結(jié)構(gòu)來看，個人存款定期化趨勢更為突出，4月末個人定期存款占個人存款比重同比提高了1.8個百分點(diǎn)至73.0%，占據(jù)了主要地位。

特別值得注意的是，2024年公司存款定期化趨勢略有加速，4月末公司定期存款占比環(huán)比提升了2.8個百分點(diǎn)，同比提升了3.8個百分點(diǎn)，皆處于歷史同期較快增幅，這主要是與暫停手工補(bǔ)息之后存款搬家現(xiàn)象相關(guān)。雖然目前行業(yè)整體存款定期化趨勢或?qū)⒊掷m(xù)，但各家銀行通過調(diào)整存款久期等辦法對沖影響。

存款端紅利釋放進(jìn)程有以下兩個要素，積極因素一：存款重定價(jià)進(jìn)度或?qū)⒓涌臁?/p>

自2022年9月國有大行率先開啟存款掛牌利率下調(diào)以來，歷經(jīng)4輪下調(diào)，以3-5年為代表的長久期存款掛牌利率下調(diào)幅度已達(dá)到65BP，高定價(jià)長久期產(chǎn)品是4輪存款掛牌利率調(diào)整的主要方向。

以2022年年報(bào)中公布的1-5年存款占定期存款比情況來看，上市銀行2024年后存款占定期存款比例達(dá)到38.4%，其中，以蘭州銀行（80.2%）、西安銀行（78.1%）和重慶銀行（63.9%）占比最高，結(jié)合存款掛牌利率調(diào)整情況下，假設(shè)1.該部分存款均勻分布在各期限內(nèi)；2，該部分存款利率平均下調(diào)幅度約為50BP?；谝陨霞僭O(shè)，存款利率調(diào)整對上市銀行息差的提振效果約為1.95BP。

積極因素二：暫停手工補(bǔ)息或?qū)⑦M(jìn)一步釋放成本端紅利。

市場利率定價(jià)自律機(jī)制于4月8日下發(fā)《關(guān)于禁止通過手工補(bǔ)息高息攬儲維護(hù)存款市場競爭秩序的倡議》，明確手工補(bǔ)息是對業(yè)務(wù)操作失誤的勘誤環(huán)節(jié)，銀行禁止通過事前承諾、到賬手工補(bǔ)付息等方式，變相突破存款利率授權(quán)要求或自律上限。

若以目前2023年年末各家銀行對比國有大行活期存款掛牌利率（0.2%）來看，活期存款利率仍有較大下行空間，特別是對公活期存款利率基本高于掛牌利率80BP，大中型核心客戶的市場競爭迫使部分銀行需要通過高存款利率的方式提升用戶留存度，暫停手工補(bǔ)息后或?qū)⒁欢ǔ潭柔尫懦杀径藟毫?，尤其是對大中型銀行的正面影響或?qū)⒏鼮橥怀觥?/p>

上市銀行2024年一季度末不良率環(huán)比下降1BP至1.25%，撥備覆蓋率環(huán)比上升1個百分點(diǎn)至244%， 撥貸比環(huán)比下降2BP至3.05%。分機(jī)構(gòu)類型來看，國有六大行、股份制銀行、城商行和農(nóng)商行一季度末不良率分別環(huán)比變化-1BP、-2BP-1BP/+4BP至1.29%、1.22%、1.07%、1.09%。

從質(zhì)來看，銀行整體風(fēng)險(xiǎn)可控，重點(diǎn)領(lǐng)域資產(chǎn)質(zhì)量略有波動。平安證券從上市銀行已公布零售和對公不良率來看，零售貸款不良率略有上升。截至2023年年末，上市銀行零售貸款平均不良率較半年末上升7BP至1.21%，預(yù)計(jì)與疫情期間延期還本付息政策到期以及經(jīng)濟(jì)承壓期居民還款能力的波動相關(guān)。

相比之下，對公資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)定，截至2023年年末，上市國有大行、股份制銀行、城商行和農(nóng)商行對公貸款平均不良率較半年末變化-2BP、-11BP、-1BP、-14BP，上市銀行整體對公貸款平均不良率則較半年末下降6BP至1.25%，整體保持平穩(wěn)。

總體來看，受制于結(jié)構(gòu)性需求不足與資產(chǎn)定價(jià)的下行，銀行業(yè)整體收入承壓的情況持續(xù)，從而使得盈利增速仍在尋底過程中。在增速水平上表現(xiàn)較為明顯，2024年一季度，上市銀行營收增速較2023年下降0.9個百分點(diǎn)至-1.7%，凈利潤增速較2023年下降2個百分點(diǎn)至-0.6%。

2022年以來，國有大行率先開啟了存款利率的調(diào)整，雖然由于行業(yè)普遍面臨的定期化趨勢導(dǎo)致成本端紅利釋放進(jìn)度略有放緩，但存款重定價(jià)進(jìn)度以及暫停手工補(bǔ)息帶來的正面作用或?qū)⒁欢ǔ潭燃涌旒t利釋放，靜態(tài)測算下假設(shè)活期存款利率下降10BP，定期存款下降15BP情況下，能夠提振銀行息差11BP，改善營收和凈利潤4.3個百分點(diǎn)、8.7個百分點(diǎn)。

展望2024年，雖然資產(chǎn)端定價(jià)的下行對息差的拖累仍會持續(xù)，成為壓制銀行營收增長的關(guān)鍵變量，但考慮到目前行業(yè)整體資產(chǎn)質(zhì)量相對穩(wěn)健，撥備計(jì)提壓力可控，因此能夠一定程度上維持凈利潤增速的穩(wěn)定。

綜合來看，預(yù)計(jì)2024年上市銀行整體凈利潤增速在1.2%，節(jié)奏上先抑后揚(yáng)，隨著年初重定價(jià)影響的消退，伴隨著存款成本紅利的逐漸釋放，下半年表現(xiàn)有望優(yōu)于上半年。

凈息差壓降空間有限

經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)性修復(fù)，進(jìn)出口持續(xù)向好；投資增勢較好，消費(fèi)、地產(chǎn)需求有待釋放，2月以來，固定資產(chǎn)投資動力有所提升，4-5月，中國進(jìn)出口金額增速表現(xiàn)較為亮眼，5月中國進(jìn)出口金額同比增長5.1%，較上月上行0.7個百分點(diǎn)。新出口訂單指數(shù)較5月達(dá)48.4%，核心CPI漲幅保持穩(wěn)定，PPI總體低位回升，表明市場供求關(guān)系改善，需求持續(xù)恢復(fù)。固定資產(chǎn)投資增勢較好，制造業(yè)PMI回升明顯，表明中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇在途中，企業(yè)信心及經(jīng)濟(jì)景氣度進(jìn)一步增強(qiáng)。

政策引導(dǎo)促進(jìn)基本面修復(fù)，房地產(chǎn)需求有望提振。房地產(chǎn)政策再加碼。設(shè)立3000億元保障性住房再貸款，作為新創(chuàng)設(shè)的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，支持地方國有企業(yè)以合理價(jià)格收購已建成未出售商品房，以消化存量商品房。降低首付比例、取消房貸利率下限有利于刺激購房需求。

信達(dá)證券認(rèn)為，在金融支持房地產(chǎn)在信貸支持、協(xié)調(diào)協(xié)同以及盡快落實(shí)的要求下，房地產(chǎn)行業(yè)融資需求有望得到有效滿足，疊加房貸政策持續(xù)出臺，居民購房需求有望提升，房地產(chǎn)市場有望實(shí)現(xiàn)長期健康發(fā)展，銀行端資產(chǎn)質(zhì)量將有望得到改善。

存貸利率下行趨勢仍存，銀行息差有望企穩(wěn)。近年來，中國存貸利率處于下行階段，主要體現(xiàn)在LPR、存款掛牌利率及通知/協(xié)存等存款利率的下調(diào)。在貸款利率方面，2023年LPR調(diào)整共3次。2024年2月，5YLPR下調(diào)25BP至3.95%，此次5年期LPR調(diào)降為2019年以來單次調(diào)降最大幅度。

在存款利率方面，2023年銀行存款掛牌利率共下調(diào)3次。2023年12月，以國有大行為首的多家銀行下調(diào)了人民幣存款掛牌利率，進(jìn)一步緩解了商業(yè)銀行存款成本。根據(jù)信達(dá)證券的分析，2024年存款利率仍有下降空間，有望緩解銀行成本壓力，從而進(jìn)一步為銀行支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)打開空間，銀行息差降幅有望收窄，整體息差下降壓力可控。

一季度，上市銀行營業(yè)收入同比增速較2023年下降92BP至-1.73%，其中，凈利息收入和中收為拖累，而其他非息收入為支撐；歸母凈利潤同比增速較2023年下降2.04個百分點(diǎn)至-0.61%，主要正面貢獻(xiàn)源自規(guī)模較快擴(kuò)張，而主要的負(fù)面拖累源自凈息差下行，增速由正轉(zhuǎn)負(fù)邊際走低主要源于撥備反哺力度下降、規(guī)模擴(kuò)張速度邊際放緩等影響。

分類型來看，各類銀行營收和利潤增速繼續(xù)分化，其中，城商行表現(xiàn)相對亮眼，農(nóng)商行緊隨其后（但受撥備拖累，利潤增速降幅最大），股份制銀行營收壓力相對較大但是唯一一個利潤增速邊際改善的品種，國有大行利潤增速由正轉(zhuǎn)負(fù)。

凈息差繼續(xù)收窄，短期或仍將承壓。一季度，上市銀行凈息差為1.61%，較2023年四季度環(huán)比下降2BP（降幅較2023年四季度的-9BP有所收窄），較2023年一季度同比下降20BP；其中，生息資產(chǎn)收益率環(huán)比下降8BP，同比下降24BP，是凈息差下行的主要原因；計(jì)息負(fù)債成本率環(huán)比下降6BP，同比下降2BP。

在資產(chǎn)端，LPR多次降息的影響逐步顯現(xiàn)、信貸需求不足使新發(fā)放貸款利率下行、高息資產(chǎn)占比下降等因素共同導(dǎo)致貸款利率下行，進(jìn)而帶動收益率整體走低，此外市場資金利率下行也帶來一些負(fù)面影響。在負(fù)債端，計(jì)息負(fù)債成本率下行或主要源于存款掛牌利率下調(diào)和市場利率下行。2023年4月以來，利率定價(jià)自律機(jī)制叫停存款手工補(bǔ)息，禁止變相高息攬儲，有助于進(jìn)一步引導(dǎo)銀行存款成本率下行。

展望未來，銀行凈息差預(yù)計(jì)仍將承壓，但當(dāng)前銀行凈息差處于歷史低位，繼續(xù)壓降的空間有限，監(jiān)管部門已將保持銀行合理利潤和凈息差水平納入考量，未來在存款利率下調(diào)等政策呵護(hù)下，銀行凈息差壓力預(yù)計(jì)可控，且降幅有望逐步收窄。

資產(chǎn)質(zhì)量保持穩(wěn)健，抵御風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。一季度，上市銀行累計(jì)年化不良貸款生成率較2023年下降12BP，較2023年同期下降2BP。截至一季度末，上市銀行不良率為1.17%，環(huán)比持平，同比下降1BP，顯性風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)整體穩(wěn)健。

截至2023年年末，逾期90天以上貸款偏離度小幅上升至74%，分類型看，農(nóng)商行變化相對較大，個股層面有升有降但均不超過100%，貸款分類標(biāo)準(zhǔn)邊際放松但仍較為嚴(yán)格可靠。2023年末關(guān)注類貸款占比較2023年二季度末13BP，同比增加11BP，隱性不良貸款生成壓力可控。2202年一季度末上市銀行撥備覆蓋率環(huán)比下降2.68個百分點(diǎn)、同比下降8.82個百分點(diǎn)至295.27%，整體仍處于較為充裕的水平，抵御風(fēng)險(xiǎn)和反哺利潤能力仍然較強(qiáng)。

雖然規(guī)模增速放緩，但資本補(bǔ)充持續(xù)推進(jìn)。截至一季度末，上市銀行總資產(chǎn)、生息資產(chǎn)、總貸款同比分別增長9.55%、9.55%、10.18%，增速同環(huán)比均有所下行。分類型來看，國有大行、股份制行、城商行、農(nóng)商行的總資產(chǎn)同比增速分別為11.00%、5.09%、11.65%、7.19%。

個股層面，成都銀行、齊魯銀行、蘇州銀行、浙商銀行、江蘇銀行資產(chǎn)增速領(lǐng)先。截至一季度末，上市銀行核心一級資本充足率平均為10.42%，環(huán)比增加16BP，距離監(jiān)管底線仍有較為充足的空間。

分類型來看，國有大行、股份制銀行、城商行、農(nóng)商行的核心一級資本充足率分別為11.86%、9.83%、9.46%、11.71%，分別較2023年四季度末增加36BP、22BP、1BP、26BP。個股層面均高于8%，僅3家銀行略低于8.5%，其中，滬農(nóng)商行、江陰銀行、建設(shè)銀行、招商銀行領(lǐng)先。

上市銀行一方面盡力維持內(nèi)源性資本補(bǔ)充能力，另一方面積極通過可轉(zhuǎn)債、永續(xù)債、配股、定增等方式同步推進(jìn)外源性資本補(bǔ)充，以內(nèi)源與外源雙管齊下，增強(qiáng)公司資本實(shí)力，為后續(xù)規(guī)模擴(kuò)張和戰(zhàn)略推進(jìn)奠定基礎(chǔ)。

中間業(yè)務(wù)收入繼續(xù)承壓，債市行情支撐其他非息收入高增。一季度，上市銀行非息收入同比微增1.55%，增速較2023年下降4.31個百分點(diǎn)、同比下降9.01個百分點(diǎn)；其中，中間業(yè)務(wù)收入同比下降10.32%，增速較2023年下降2.27個百分點(diǎn)、同比下降5.53個百分點(diǎn)。這或與經(jīng)濟(jì)預(yù)期偏弱及資本市場波動下基金和理財(cái)?shù)蓉?cái)富管理相關(guān)產(chǎn)品代銷收入減少、信用卡和交易結(jié)算需求下降、銀保渠道降費(fèi)落地對保險(xiǎn)代銷收入造成負(fù)面影響等因素有關(guān)。

除中間業(yè)務(wù)收入以外的其他非息收入同比增長19.41%，增速較2023年下降9.59個百分點(diǎn)，繼續(xù)保持較高水平，成為非息收入增長的主要支撐力量。這主要得益于債券市場行情增厚投資收益。展望未來，隨著各項(xiàng)呵護(hù)性政策落地生效，實(shí)體經(jīng)濟(jì)有望回暖、交易結(jié)算需求有望改善、資本市場活躍度有望提升，中間業(yè)務(wù)收入表現(xiàn)或?qū)⒂兴纳啤?h3>“股息+防御”屬性獲資金青睞

截至6月7日，銀行板塊較年初上漲18.6%，跑贏滬深300指數(shù)14.5個百分點(diǎn)，在31個申萬一級行業(yè)中排名第1名，在權(quán)益市場波動加劇背景下，銀行股穩(wěn)健低波、高股息的特性獲得投資面更多關(guān)注，特別是資產(chǎn)荒背景下疊加存量高收益資產(chǎn)逐漸到期，追求穩(wěn)定收益的中長期資金需求缺口仍然存在，分紅穩(wěn)定基礎(chǔ)上高股息特性預(yù)計(jì)仍將吸引資金更多關(guān)注，持續(xù)看好板塊的配置價(jià)值。

在股票配置層面，無風(fēng)險(xiǎn)利率的持續(xù)下行也使得銀行基于高股息的類固收配置價(jià)值進(jìn)一步凸顯。若以2023年分紅額以及截止日市值計(jì)算來看的話，銀行板塊平均股息率達(dá)到4.75%，相對以10年期國債收益率衡量的無風(fēng)險(xiǎn)利率的溢價(jià)水平仍處于歷史高位，且仍在繼續(xù)走闊，股息吸引力持續(xù)提升。結(jié)合板塊目前靜態(tài)PB估值僅為0.58倍，對應(yīng)隱含不良率超過15%，安全邊際較為充分，板塊配置價(jià)值突出。

從陸股通持倉份額來看，截至6月7日，陸股通持股規(guī)模占滬股通總規(guī)模較年初上升2.3個百分點(diǎn)至8.67%，若以個股角度來看，增配比例最高的分別是蘇農(nóng)銀行、張家港行和滬農(nóng)商行，陸股通持股比例占全部A股增幅分別達(dá)到3.69%、2.35%、2.14%。

從主動型基金的持倉比例來看，截至一季度末，包括偏股、股票型在內(nèi)的主動管理型基金配置銀行板塊比例環(huán)比抬升46BP至2.06%，參照銀行板塊在滬深300的流通市值占比來看低配17.7個百分點(diǎn)，持倉水平仍位于歷史低位。

從保險(xiǎn)資金持倉維度來看，新會計(jì)準(zhǔn)則運(yùn)用之后保險(xiǎn)資金為了平滑股票價(jià)格波動對利潤表的影響，更傾向于投資高股息權(quán)益資產(chǎn)并計(jì)入FVOCI，高股息的銀行股對該類資金具有較強(qiáng)吸引力。從上市股份制銀行及區(qū)域銀行公布的一季度末前十大股東來看，保險(xiǎn)（含保險(xiǎn)產(chǎn)品）資金基本處于增配狀態(tài)，共有14家中小銀行前十大股東中出現(xiàn)保險(xiǎn)資金身影，其中，以信泰人壽（增配浙商銀行2.8個百分點(diǎn)）、長城人壽（增配無錫銀行2個百分點(diǎn)）、信泰人壽（增配北京銀行1.7個百分點(diǎn)）一季度持倉增幅較大。

高股息對于保險(xiǎn)資金的配置吸引力仍存，以2023年分紅和截止日的市值計(jì)算來看，上海銀行（5.94%）、江蘇銀行（5.93%）和成都銀行（5.8%）股息率位于無保險(xiǎn)資金進(jìn)入前十大股東銀行的前三名，不可忽視潛在資金流入對于銀行估值抬升的支撐作用。

從國有大行AH股息率來看，上市國有大行H股股息率顯著高于A股股息率，考慮到目前國有大行AH股溢價(jià)率基本超過30%水平，以及兩會期間香港證監(jiān)會主席雷添良有關(guān)降低港股通個人投資者的股息紅利稅收水平和降低港股通內(nèi)地投資者的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的提議，潛在的稅收調(diào)整或?qū)⑦M(jìn)一步助推港股高分紅板塊的投資熱情，高股息、高溢價(jià)的國有大行或?qū)⒌玫礁嗟氖袌鲫P(guān)注。

穩(wěn)健且持續(xù)優(yōu)于同業(yè)的盈利能力是區(qū)域性銀行重要的生存基礎(chǔ)，我們從多維度拆分上市區(qū)域性銀行的盈利能力。反映盈利能力的主要指標(biāo)是ROE：我們對上市區(qū)域性銀行ROE進(jìn)行拆解，城商行中成都銀行、寧波銀河、杭州銀行、江蘇銀行、長沙銀行和南京銀行以及農(nóng)商行中常熟銀行、蘇農(nóng)銀行、江陰銀行、滬農(nóng)商和無錫銀行均保持較高的ROE，以常熟銀行、長沙銀行為代表，區(qū)域性銀行的盈利能力仍然主要來自傳統(tǒng)利差業(yè)務(wù)的支撐。

反映利差業(yè)務(wù)的盈利能力指標(biāo)是凈息差：從2023年全年來看，城商行中長沙銀行、貴陽銀行和鄭州銀行以及農(nóng)商行中常熟銀行、江陰銀行、張家港行分別排名前三，拆解資產(chǎn)負(fù)債兩端利率，資產(chǎn)端定價(jià)水平仍是影響其凈息差的重要因素，其中，常熟銀行凈息差水平位于區(qū)域行最高，達(dá)到2.86%，主要源自其深耕小微和零售業(yè)務(wù)所帶來的較高貸款利率及生息資產(chǎn)收益率，2023年生息資產(chǎn)收益率達(dá)到5%，貸款收益率達(dá)到5.81%，領(lǐng)跑同業(yè)。

具體來看存貸兩端，城商行中長沙銀行、寧波銀行、鄭州銀行以及農(nóng)商行中常熟銀行、青農(nóng)商行、江陰銀行的存貸利差處于領(lǐng)先地位，其中，常熟銀行（5.81%）和長沙銀行（5.76%）的貸款收益率排名最為靠前，而北京銀行基于其扎實(shí)的零售端攬儲優(yōu)勢，存款成本率僅為1.97%，位于可比同業(yè)最低。

從資產(chǎn)質(zhì)量表現(xiàn)看，首先，從不良率及關(guān)注率區(qū)分區(qū)域行之間的個體差異，截至2023年年末，城商行中成都銀行、杭州銀行、寧波銀行、蘇州銀行和青島銀行5家銀行不良+關(guān)注比例（不良率+關(guān)注率）小于2%，處于絕對領(lǐng)先；其中，成都的不良+關(guān)注比例為城商行最低水平，為1.09%，為上市區(qū)域行中最優(yōu)水平。農(nóng)商行中無錫銀行和常熟銀行處于領(lǐng)先，其中，無錫銀行不良+關(guān)注比例僅為1.21%，為可比同業(yè)最低水平。

寬信用政策助推銀行β行情，高分紅水平增強(qiáng)銀行防御屬性。銀行β行情通常位于經(jīng)濟(jì)周期后半程，作為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“蓄水池”，銀行板塊具有明顯的順周期特征，在政策寬松釋放積極信號、企業(yè)投資需求回暖后往往伴隨銀行股修復(fù)行情。相對穩(wěn)定的高分紅水平，為銀行板塊增加防御屬性，當(dāng)前時點(diǎn)具有更大優(yōu)勢。上市銀行分紅總額穩(wěn)定提升，分紅率居于高位。2023年，平安銀行、浦發(fā)銀行、瑞豐銀行、上海銀行分紅比例提升幅度居前，國有六大行多年分紅比例均超30%。股息率為選股的重要因素之一，上市銀行分紅及股息率的提升有利于推動銀行的價(jià)值增長，增強(qiáng)投資者的信心。

（作者為專業(yè)投資人士）