張家慧 宋順林 趙玲 王彥超

(1.貴州財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院，貴州 貴陽 550025；2.中央財(cái)經(jīng)大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)院，北京 100098；3.西華大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，四川 成都 610039)

一、引言

信息披露制度是注冊制改革的重點(diǎn)內(nèi)容，完善的信息披露監(jiān)管體系是證券市場健康穩(wěn)定發(fā)展的重要保障。為了督促公司及時(shí)把經(jīng)營信息傳遞給投資者，中國證監(jiān)會(huì)建立了半強(qiáng)制的業(yè)績預(yù)告披露制度，以幫助投資者清晰地了解公司經(jīng)營狀態(tài)的變化。業(yè)績預(yù)告作為上市公司信息披露的重要方式，旨在提供公司未來預(yù)期盈余的信息，降低信息不對(duì)稱程度。然而，從我國上市公司業(yè)績預(yù)告制度執(zhí)行效果來看，其并未在防范內(nèi)幕交易、降低股價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、警示投資者等方面發(fā)揮有效作用(何威風(fēng)等，2021)，上市公司頻繁修正業(yè)績預(yù)告引發(fā)了新的監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)(李曉溪等，2019)。2020年10月，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量的意見》明確指出，要努力完善資本市場信息披露制度建設(shè)，提高財(cái)務(wù)信息透明度，助推上市公司高質(zhì)量發(fā)展。在這一背景下，如何進(jìn)一步提高業(yè)績預(yù)告披露質(zhì)量成為當(dāng)前亟待解決的重要問題。

關(guān)于管理層策略性披露業(yè)績預(yù)告的動(dòng)機(jī)，國內(nèi)外學(xué)者分別基于微觀企業(yè)和宏觀市場兩個(gè)層面展開研究，從激勵(lì)或約束的角度考察了企業(yè)內(nèi)在特質(zhì)或外部環(huán)境變化對(duì)公司業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的影響，但未充分結(jié)合我國半強(qiáng)制業(yè)績預(yù)告的制度背景，關(guān)于上市公司強(qiáng)制性信息披露義務(wù)是否對(duì)管理層策略性信息披露行為存在溢出效應(yīng)的討論空間尚且較大。管理層通常通過自愿性信息披露和強(qiáng)制性信息報(bào)告來降低其與外部投資者之間的信息不對(duì)稱(張然和張鵬，2011；魯桂華等，2017)，強(qiáng)制性的行業(yè)信息披露向投資者傳遞了公司的經(jīng)營情況和潛在風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)影響管理層策略性信息披露決策的成本收益函數(shù)，進(jìn)而導(dǎo)致管理層業(yè)績預(yù)告的披露行為發(fā)生改變。

證券交易所為穩(wěn)步推進(jìn)分行業(yè)信息披露監(jiān)管而陸續(xù)發(fā)布的行業(yè)信息披露指引，有助于投資者了解公司經(jīng)營的全貌和評(píng)估公司的真正價(jià)值(趙玲和黃昊，2022a)。行業(yè)信息披露指引作為分行業(yè)信息披露監(jiān)管的基本規(guī)則載體，主要強(qiáng)調(diào)了與上市公司業(yè)務(wù)相關(guān)的行業(yè)信息和經(jīng)營性信息的披露，從行業(yè)視角審視公司的經(jīng)營成果。行業(yè)公司依據(jù)指引在年度報(bào)告中披露主要業(yè)務(wù)的經(jīng)營情況、經(jīng)營財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、外部環(huán)境及行業(yè)態(tài)勢、風(fēng)險(xiǎn)因素等信息，一方面可以提高公司的信息透明度，有利于上市公司掌握同行公司的盈利潛力和行業(yè)整體發(fā)展趨勢，降低公司對(duì)未來預(yù)期盈余的不確定性；另一方面可以幫助其他信息使用者對(duì)行業(yè)公司財(cái)務(wù)信息、經(jīng)營業(yè)務(wù)、商業(yè)模式等進(jìn)行橫向比較，降低信息收集成本，發(fā)揮外部治理作用，約束管理層在會(huì)計(jì)信息生產(chǎn)過程中的機(jī)會(huì)主義行為(趙玲和黃昊，2022b)。基于此，本文利用滬深交易所分批次頒布行業(yè)信息披露指引這一準(zhǔn)自然場景，構(gòu)建雙重差分模型，分析分行業(yè)信息披露是否會(huì)影響公司業(yè)績預(yù)告披露質(zhì)量。

本文可能的邊際貢獻(xiàn)在于：第一，從新的視角探究了管理層策略性披露業(yè)績預(yù)告的影響因素，分析了以行業(yè)為維度的信息披露對(duì)業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的影響。研究發(fā)現(xiàn)，行業(yè)信息披露能夠改善信息環(huán)境和提高上市公司的監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，促使管理層戰(zhàn)略性地調(diào)整業(yè)績預(yù)告披露質(zhì)量。

第二，基于滬深交易所分批次頒布行業(yè)信息披露指引這一準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)場景，考慮行業(yè)動(dòng)態(tài)信息披露對(duì)市場信息環(huán)境的整體影響，更好地認(rèn)識(shí)和解析在行業(yè)監(jiān)管制度下，公司強(qiáng)制性信息披露義務(wù)增加如何改變管理層業(yè)績預(yù)告披露決策，是對(duì)現(xiàn)有文獻(xiàn)的重要補(bǔ)充。

第三，為分行業(yè)信息披露監(jiān)管的有效性提供了直接證據(jù)和更深入的思考，對(duì)進(jìn)一步基于行業(yè)層面推進(jìn)財(cái)務(wù)信息與非財(cái)務(wù)信息相結(jié)合的監(jiān)管工作具有一定的參考價(jià)值。

二、制度背景

為提高我國財(cái)務(wù)信息透明度，中國證監(jiān)會(huì)長期以來規(guī)范上市公司信息披露內(nèi)容，要求公司披露更多能揭示行業(yè)共性和市場潛在風(fēng)險(xiǎn)的信息，并對(duì)這些信息進(jìn)行有效監(jiān)管。為此，滬深交易所自2013年起頒布行業(yè)信息披露指引，并據(jù)此對(duì)上市公司的信息披露內(nèi)容進(jìn)行差異化監(jiān)管(李曉等，2022)。行業(yè)信息披露指引的行業(yè)選取標(biāo)準(zhǔn)主要是關(guān)注社會(huì)發(fā)展熱點(diǎn)行業(yè)和重點(diǎn)監(jiān)管行業(yè)，旨在規(guī)范上市公司在特定行業(yè)中的信息披露行為，包括披露業(yè)務(wù)模式、主要產(chǎn)品或服務(wù)、競爭格局等信息，財(cái)務(wù)指標(biāo)和會(huì)計(jì)政策披露要求，以及特定行業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)因素等。如《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板行業(yè)信息披露指引第2號(hào)——上市公司從事藥品、生物制品業(yè)務(wù)》明確生物醫(yī)藥類公司在定期報(bào)告中披露關(guān)于藥品研發(fā)和注冊的相關(guān)信息，這有助于投資者更好地了解公司的核心業(yè)務(wù)和運(yùn)營情況；《深圳證券交易所行業(yè)信息披露指引第15號(hào)——上市公司從事電力相關(guān)業(yè)務(wù)》要求上市公司區(qū)分電源種類和經(jīng)營區(qū)域，對(duì)經(jīng)營情況、財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行披露，這有助于投資者評(píng)估公司在特定行業(yè)中的財(cái)務(wù)狀況和績效。

此外，行業(yè)信息披露指引還被看作是分行業(yè)信息披露監(jiān)管的基本規(guī)則載體，是落實(shí)“以信息披露為中心”監(jiān)管理念的重要監(jiān)管依據(jù)。自我國資本市場實(shí)行分行業(yè)信息披露監(jiān)管以來，交易所根據(jù)《上市公司行業(yè)信息披露指引》等對(duì)上市公司披露的財(cái)務(wù)報(bào)告進(jìn)行審核，并通過發(fā)放問詢函的方式對(duì)虛假信息或不完整、不合規(guī)的信息披露問題實(shí)施監(jiān)管(陳運(yùn)森等，2019)。因此，在分行業(yè)信息披露監(jiān)管模式下，行業(yè)信息披露指引的頒布實(shí)施一方面強(qiáng)化了上市公司的強(qiáng)制性披露義務(wù)，增加上市公司定期報(bào)告中行業(yè)經(jīng)營性信息的含量，降低投資者與上市公司之間的信息不對(duì)稱，另一方面幫助監(jiān)管人員發(fā)現(xiàn)業(yè)務(wù)本質(zhì)，強(qiáng)化“刨根問底”式問詢(陳蔚恒和李杲，2018)，提高上市公司所面臨的監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。

近年來，我國努力完善信息披露監(jiān)管機(jī)制，健全分行業(yè)信息披露體系，旨在提高資本市場信息披露質(zhì)量。2020年10月，國務(wù)院《關(guān)于進(jìn)一步提高上市公司質(zhì)量的意見》明確提出，上市公司應(yīng)當(dāng)以投資者需求為導(dǎo)向，完善分行業(yè)信息披露標(biāo)準(zhǔn)，優(yōu)化披露內(nèi)容，增強(qiáng)信息披露針對(duì)性和有效性。隨著部分行業(yè)和公司發(fā)展階段和價(jià)值呈現(xiàn)維度逐漸多樣化，交易所及時(shí)對(duì)行業(yè)信息披露指引做出了適當(dāng)?shù)母拢诖_保信息披露簡明清晰的同時(shí)，促使上市公司披露更多的關(guān)鍵行業(yè)經(jīng)營性信息，實(shí)現(xiàn)更全面、準(zhǔn)確和透明的信息披露。

三、理論分析和研究假設(shè)

在分行業(yè)信息披露監(jiān)管下，滬深交易所基于行業(yè)間經(jīng)營模式和業(yè)務(wù)的差異性，頒布行業(yè)信息披露指引，制定了行業(yè)關(guān)鍵指標(biāo)和差異化披露標(biāo)準(zhǔn)，強(qiáng)化公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與行業(yè)信息的關(guān)聯(lián)程度，從行業(yè)視角反映公司的經(jīng)營成果。從理論上看，分行業(yè)信息披露可能從以下方面對(duì)管理層的業(yè)績預(yù)告披露決策產(chǎn)生影響：

第一，行業(yè)信息披露提高了上市公司對(duì)外披露的行業(yè)經(jīng)營性信息含量，影響企業(yè)管理層的機(jī)會(huì)主義成本，改變其機(jī)會(huì)主義披露策略。管理層作為公司的內(nèi)部人，掌握著外部市場參與者不甚了解的有關(guān)公司未來經(jīng)營情況的私有信息(李馨子和肖土盛，2015)，他們會(huì)利用該信息優(yōu)勢，策略性地發(fā)布業(yè)績預(yù)告以攫取私人利益(Cheng et al.，2013)。然而，分行業(yè)信息披露政策能夠提高投資者與管理層之間的信息透明度。分行業(yè)監(jiān)管實(shí)施后，監(jiān)管人員在統(tǒng)一監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的前提下對(duì)來自同一行業(yè)或從事同類經(jīng)營業(yè)務(wù)的上市公司進(jìn)行監(jiān)管，對(duì)上市公司組織架構(gòu)、經(jīng)營模式、工藝流程和財(cái)務(wù)情況等的把握更加全面，并促使上市公司依據(jù)行業(yè)信息披露指引要求對(duì)外披露真實(shí)的經(jīng)營性信息，降低上市公司違法違規(guī)行為發(fā)生的可能性。此外，分行業(yè)信息披露制度要求企業(yè)披露與特定行業(yè)相關(guān)的重要信息，涵蓋了更廣泛的內(nèi)容和指標(biāo)，提高了投資者所獲取信息的完整性和準(zhǔn)確性，幫助投資者更為充分地理解和掌握公司的經(jīng)營情況(趙玲和黃昊，2022a)，更好地識(shí)別和判斷公司的未來盈利能力，降低信息不對(duì)稱程度。例如，要求汽車制造行業(yè)的公司披露報(bào)告期內(nèi)新增門店數(shù)量、已簽訂但未履行完畢的主要訂單情況，以及整車和零部件產(chǎn)銷量、收入和成本等關(guān)鍵技術(shù)指標(biāo)，投資者將這些指標(biāo)和趨勢與公司毛利率水平相結(jié)合，能夠判斷公司毛利率水平的合理性，感知公司的潛在經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，識(shí)破其機(jī)會(huì)主義披露行為。在此情況下，若公司仍堅(jiān)持披露與實(shí)際情況相差較大的業(yè)績預(yù)告，就會(huì)引起投資者的討論和監(jiān)管部門的注意，加劇自身監(jiān)管壓力和訴訟風(fēng)險(xiǎn)。因此，分行業(yè)信息披露政策能夠通過增加管理層隱瞞壞消息的成本，抑制管理層的機(jī)會(huì)主義行為，迫使其披露高質(zhì)量的業(yè)績預(yù)告。

第二，行業(yè)信息披露增加了行業(yè)信息溢出，通過強(qiáng)化同行企業(yè)間的同儕效應(yīng)，借助外部監(jiān)督的治理機(jī)制迫使企業(yè)改善業(yè)績預(yù)告質(zhì)量。同儕效應(yīng)在財(cái)務(wù)研究中是指企業(yè)做出的決策會(huì)受到同行企業(yè)類似活動(dòng)的影響(Roychowdhury et al.，2019)，導(dǎo)致具有相似特征的企業(yè)在決策上呈現(xiàn)某種交互影響的現(xiàn)象，其產(chǎn)生的基本前提和關(guān)鍵因素是便利的信息交互方式以及標(biāo)準(zhǔn)化的信息傳遞流程(焦媛媛和李智慧，2020)。由于同一行業(yè)中的公司是相互依存的，單一公司的披露決策會(huì)受同行業(yè)其他公司決策的影響(Seo，2021)。在分行業(yè)信息披露監(jiān)管下，行業(yè)信息披露指引的頒布有助于降低市場中介機(jī)構(gòu)收集和分析公司經(jīng)營信息的成本，進(jìn)一步加速同行之間的信息溢出效應(yīng)。此時(shí)，外部監(jiān)督機(jī)制發(fā)揮的作用更為充分(趙玲和黃昊，2021)。分析師作為資本市場重要的信息中介，能夠促進(jìn)信息傳播和解讀，被視為公司管理層的外部監(jiān)督者，他們通常會(huì)利用自身的專業(yè)知識(shí)收集和整理所關(guān)注的上市公司信息，向資本市場的投資者發(fā)布研究報(bào)告，幫助投資者更加了解上市公司，洞悉上市公司的真實(shí)業(yè)績(楊棉之和劉洋，2016)。分行業(yè)信息披露監(jiān)管政策的實(shí)施幫助分析師以更低的成本獲得行業(yè)內(nèi)公司經(jīng)營性關(guān)鍵信息，加快了同行業(yè)企業(yè)間的信息流動(dòng)，強(qiáng)化了同行業(yè)企業(yè)群組的同儕效應(yīng)，迫使管理層根據(jù)行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)的經(jīng)營情況對(duì)未來盈余做出合理估計(jì)。同時(shí)，由于“點(diǎn)名效應(yīng)”的存在(Schmidt and Tyler Jr，1975)，若同類企業(yè)的行業(yè)關(guān)鍵指標(biāo)相當(dāng)時(shí)，有偏見的業(yè)績預(yù)告可能會(huì)被公司的外部監(jiān)督機(jī)構(gòu)看作異常值，為公司帶來監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)和聲譽(yù)損失(Skinner，1994；Skinner，1997)。因此，在外部監(jiān)督機(jī)制發(fā)揮作用的情況下，管理層傾向于披露高質(zhì)量的業(yè)績預(yù)告。此外，外部監(jiān)督力度的提高，還能降低委托代理成本(Jensen and Meckling，1976)，減少大股東或管理層的機(jī)會(huì)主義行為，管理層會(huì)為了避免法律訴訟和融資成本的提高，傾向于披露更多、更精確的信息(袁振超等，2014)。

第三，行業(yè)信息披露增加了企業(yè)間信息可比性，降低了未來盈利對(duì)管理層和投資者的不確定性。當(dāng)公司與行業(yè)內(nèi)其他公司的信息具有較強(qiáng)的可比性時(shí)，這些比較信息能夠?qū)竟芾韺拥臉I(yè)績預(yù)告產(chǎn)生較大的參考價(jià)值(陳翔宇等，2015)。管理層通過將企業(yè)與同行業(yè)中其他企業(yè)的財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)信息進(jìn)行比較分析，更好地判斷公司未來發(fā)展趨勢。企業(yè)間較高的信息可比性可以幫助管理層以較低的成本獲取較多對(duì)預(yù)測未來業(yè)績有用的信息，進(jìn)而提供更高質(zhì)量的業(yè)績預(yù)告。此外，外部投資者也可以通過對(duì)比同行信息提高對(duì)公司價(jià)值和未來經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的感知程度，更好地理解和評(píng)價(jià)公司業(yè)績(De Franco et al.，2011)。在行業(yè)總體增長穩(wěn)定的情況下，公司披露的關(guān)于經(jīng)營情況等方面的信息能夠降低投資者的信息處理成本，進(jìn)而影響其對(duì)行業(yè)內(nèi)其他公司未來盈余能力的判斷(李青原和王露萌，2020)。當(dāng)投資者能夠較準(zhǔn)確地估計(jì)管理層披露信息的精度時(shí)，他們就會(huì)對(duì)偏離預(yù)期精度水平的業(yè)績預(yù)測持懷疑態(tài)度(Rogers and Stocken，2005)，并使用經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)告評(píng)估預(yù)測是否可信(Cheng et al.，2013)，此時(shí)管理層很難通過操縱業(yè)績預(yù)告精確程度獲得超額回報(bào)，即分行業(yè)信息披露監(jiān)管政策能夠通過提高行業(yè)內(nèi)公司的信息可比性，使管理層提高業(yè)績預(yù)告披露質(zhì)量。

綜上所述，本文認(rèn)為，在行業(yè)監(jiān)管下，公司披露行業(yè)經(jīng)營性信息一方面能夠提高公司的信息透明度，使管理層難以隱藏壞消息；另一方面該政策會(huì)加速同行之間的信息溢出和比較，不僅可以降低管理層對(duì)未來盈余的不確定性，還會(huì)對(duì)公司形成同儕壓力，提高潛在的訴訟風(fēng)險(xiǎn)，使其在外部監(jiān)督機(jī)制下減少策略性的機(jī)會(huì)主義行為，即在該政策的影響下，公司會(huì)傾向于提高業(yè)績預(yù)告質(zhì)量。由此，本文提出研究假設(shè)：

H1：分行業(yè)信息披露會(huì)促使公司提高業(yè)績預(yù)告質(zhì)量。

四、樣本選擇和模型設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇

本文以2010—2020年滬深A(yù)股非金融上市公司為研究對(duì)象，探究分行業(yè)信息披露政策對(duì)公司信息披露策略的影響。上市公司業(yè)績預(yù)告數(shù)據(jù)來自Wind數(shù)據(jù)庫。公司遵守行業(yè)信息披露指引的情況，主要以滬深交易所頒布的行業(yè)信息披露指引為基礎(chǔ)，根據(jù)文件具體內(nèi)容，結(jié)合上市公司所處行業(yè)、主營業(yè)務(wù)范圍和年報(bào)披露的是否遵守特殊行業(yè)信息披露指引等信息進(jìn)行判斷。其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來自CSMAR數(shù)據(jù)庫和Wind數(shù)據(jù)庫。

為保證研究的可靠性，本文還對(duì)基本樣本進(jìn)行了篩選與處理，過程如下：(1)剔除在樣本期內(nèi)行業(yè)經(jīng)營性數(shù)據(jù)信息的披露義務(wù)發(fā)生改變的公司樣本；(2)剔除當(dāng)年被標(biāo)記為ST、*ST的公司樣本；(3)剔除上市年限小于1年的公司樣本；(4)剔除資不抵債的公司樣本；(5)剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)缺失的公司樣本。

此外，本文在驗(yàn)證假設(shè)時(shí)，剔除開區(qū)間估計(jì)和定性估計(jì)的業(yè)績預(yù)告樣本，且在計(jì)算業(yè)績預(yù)告偏差時(shí)，僅保留年度業(yè)績預(yù)告樣本，最終獲得2993家上市公司共15224個(gè)有效觀測值。同時(shí)，為避免異常值對(duì)回歸結(jié)果產(chǎn)生潛在影響，本文還對(duì)連續(xù)變量進(jìn)行了縮尾處理。具體遵守行業(yè)信息披露指引的行業(yè)分布情況如表1所示。

表1 遵守行業(yè)信息披露指引的行業(yè)分布情況

(二)模型設(shè)計(jì)

本文基于滬深交易所分批次頒布行業(yè)信息披露指引這一準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)事件，建立多期雙重差分模型，并控制年份固定效應(yīng)和個(gè)體固定效應(yīng)。此外，本文所有回歸模型均采用公司層面聚類的穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤估計(jì)。具體模型如下所示：

1.被解釋變量

本文選取業(yè)績預(yù)告偏差(Width)作為業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的代理變量。參考王玉濤和王彥超(2012)，業(yè)績預(yù)告偏差(Width)用業(yè)績預(yù)告寬度表示。寬度越小，業(yè)績預(yù)告質(zhì)量越高。具體定義如下：

其中，upper為閉區(qū)間上限，low為閉區(qū)間下限。

2.解釋變量

針對(duì)處理組的期前前后檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?，變量POST取1表示政策沖擊年，為執(zhí)行行業(yè)信息披露指引后的年度，取0表示執(zhí)行之前。針對(duì)所有上市公司的漸近差分檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?，變量Treat取1表示為處理組，取0表示為對(duì)照組，即兩者的交乘項(xiàng)Treat×POST表示公司當(dāng)年是否執(zhí)行分行業(yè)信息披露政策。

3.控制變量

本文借鑒Ajinkya et al.(2005)、袁振超等(2014)、孟焰和王英允(2019)的研究，選擇如下控制變量：公司規(guī)模Size、公司資產(chǎn)負(fù)債率Lev、賬面市值比BM、資產(chǎn)收益率ROA、第一大股東持股比例Top、機(jī)構(gòu)投資者持股比例Instit、公司年齡Age、預(yù)告期間長短Days、股權(quán)性質(zhì)SOE、審計(jì)事務(wù)所是否“四大”Big4、公司是否虧損Loss。同時(shí)，本文控制年度固定效應(yīng)(Year)和公司固定效應(yīng)(Firm)。具體變量定義見表2。

表2 變量定義

(三)描述性統(tǒng)計(jì)

表3列示了有關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。在樣本期間，17%左右的A股上市公司受到分行業(yè)信息披露監(jiān)管的影響，按要求披露行業(yè)經(jīng)營性信息。此外，樣本公司的業(yè)績預(yù)告偏差Width均值(中位數(shù))在0.25(0.18)左右，與王玉濤和王彥超(2012)的研究相似。其他變量均值與過去文獻(xiàn)基本一致。

表3 變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

五、實(shí)證結(jié)果與分析

(一)回歸分析

對(duì)模型(1)的回歸結(jié)果如表4所示。針對(duì)管理層業(yè)績預(yù)告偏差(Width)，核心解釋變量Treat×POST在5%水平上顯著為負(fù)，系數(shù)為-0.019，表明相比未遵守行業(yè)信息披露指引的公司，遵守行業(yè)信息披露指引的公司在受到分行業(yè)信息披露監(jiān)管后，降低了2%左右的業(yè)績預(yù)告寬度，提高了業(yè)績預(yù)告質(zhì)量。也就是說，表4的結(jié)果支持了假設(shè)H1，說明分行業(yè)信息披露政策對(duì)提高管理層業(yè)績預(yù)告質(zhì)量具有積極的溢出作用。一方面，分行業(yè)信息披露政策會(huì)加速同行之間的信息溢出和比較，降低管理層對(duì)未來盈余的不確定性；另一方面，行業(yè)信息披露指引的頒布旨在幫助投資者了解公司真實(shí)的價(jià)值和潛在的風(fēng)險(xiǎn)，而公司按照指引要求在年報(bào)中披露相關(guān)行業(yè)經(jīng)營性信息后，管理層很難通過操縱業(yè)績預(yù)告精確度隱瞞有關(guān)公司風(fēng)險(xiǎn)或經(jīng)營情況的信息而獲得收益，并且管理層在較大的同儕壓力下若披露偏差較大的業(yè)績預(yù)告，可能導(dǎo)致自身訴訟風(fēng)險(xiǎn)的提高。因此，分行業(yè)信息披露政策實(shí)施后，管理層提高了業(yè)績預(yù)告質(zhì)量，表現(xiàn)為業(yè)績預(yù)告偏差下降。

表4 分行業(yè)信息披露監(jiān)管與業(yè)績預(yù)告質(zhì)量

(二)機(jī)制檢驗(yàn)

Basu(1997)認(rèn)為，會(huì)計(jì)穩(wěn)健性是指公司在財(cái)務(wù)報(bào)告中確認(rèn)壞消息比確認(rèn)好消息更及時(shí)。也就是說，較高的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性意味著較少的管理者機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)和較高的公司信息透明度。根據(jù)前文所述，分行業(yè)信息披露政策能夠緩解管理層與股東之間的委托代理問題，通過增加上市公司的監(jiān)管壓力，促使其披露高質(zhì)量的信息，提高企業(yè)的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性水平(林鐘高和李文燦，2021)。結(jié)合郭慧婷和趙小雪(2022)的研究發(fā)現(xiàn)，即會(huì)計(jì)穩(wěn)健性與管理層業(yè)績預(yù)告樂觀偏差呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，本文預(yù)測，分行業(yè)信息披露監(jiān)管政策提高有關(guān)行業(yè)公司的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性是其改變管理層策略性披露業(yè)績預(yù)告行為的潛在渠道。借鑒Basu(1997)、Khan and Watts(2009)、林鐘高和李文燦(2021)的研究，本文使用C-score指數(shù)作為衡量上市公司會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的代理變量，C-score值越大，表示會(huì)計(jì)穩(wěn)健性越高。將該值作為被解釋變量代入模型(1)中，回歸結(jié)果如表5列(1)所示。核心解釋變量Treat×POST的系數(shù)為0.017，在1%水平上顯著，表明分行業(yè)信息披露監(jiān)管政策能夠提高上市公司的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性水平，意味著會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的增強(qiáng)是分行業(yè)信息披露監(jiān)管提高管理層業(yè)績預(yù)告披露質(zhì)量的重要途經(jīng)。

表5 分行業(yè)信息披露監(jiān)管對(duì)業(yè)績預(yù)告披露質(zhì)量的影響渠道

分行業(yè)信息披露指引要求公司公布能夠揭示行業(yè)共性的個(gè)性化關(guān)鍵經(jīng)營性指標(biāo)，通過強(qiáng)化同行企業(yè)間的信息對(duì)比，加劇同儕壓力，倒逼管理層披露高質(zhì)量的業(yè)績預(yù)告；同時(shí)會(huì)計(jì)信息可比性的提高通過降低外部信息使用者的信息獲取、處理和分析成本，提高他們對(duì)公司潛在風(fēng)險(xiǎn)和真正價(jià)值的感知能力，幫助投資者更好地理解和評(píng)價(jià)公司業(yè)績，迫使管理層提高其業(yè)績預(yù)告質(zhì)量。因此，本文將進(jìn)一步考察分行業(yè)信息披露指引的實(shí)施對(duì)企業(yè)會(huì)計(jì)信息可比性的影響。參考周冬華和楊小康(2018)的研究，本文使用同行業(yè)兩個(gè)公司的總應(yīng)計(jì)利潤差異的絕對(duì)值(Diff_TA)來衡量兩個(gè)公司的會(huì)計(jì)信息可比性，其中，公司的總應(yīng)計(jì)=(營業(yè)利潤 經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金凈流量)/期初總資產(chǎn)。為了更好地理解，本文對(duì)該值乘以-1，調(diào)整后的數(shù)值越大，意味著公司的會(huì)計(jì)信息可比性越高。將該值作為被解釋變量代入模型(1)中，回歸結(jié)果如表5列(2)所示。核心解釋變量Treat×POST的系數(shù)為0.037，在1%水平上顯著，表明分行業(yè)信息披露監(jiān)管政策能夠提高上市公司的會(huì)計(jì)信息可比性。結(jié)合現(xiàn)有研究，會(huì)計(jì)信息可比性越高，管理層業(yè)績預(yù)告披露質(zhì)量越高。這意味著會(huì)計(jì)信息可比性的提高是分行業(yè)信息披露監(jiān)管提高管理層業(yè)績預(yù)告披露質(zhì)量的另一重要途經(jīng)。

(三)調(diào)節(jié)效應(yīng)

1.信息環(huán)境的調(diào)節(jié)效應(yīng)

分行業(yè)信息披露政策的實(shí)施幫助外部投資者獲得公司的行業(yè)經(jīng)營性信息，降低了與管理層的信息不對(duì)稱程度，進(jìn)而抑制管理層隱瞞壞消息的動(dòng)機(jī)，使其披露高質(zhì)量的業(yè)績預(yù)告。公司信息環(huán)境會(huì)對(duì)兩者的關(guān)系產(chǎn)生影響。本文基于Dechow and Sloan(1995)提出的修正Jones模型計(jì)算操縱性應(yīng)計(jì)盈余質(zhì)量，用其絕對(duì)值來度量企業(yè)內(nèi)部信息環(huán)境，該值越大，說明信息不對(duì)稱程度越高。具體地，根據(jù)期初應(yīng)計(jì)盈余質(zhì)量的絕對(duì)值將樣本分為高低兩組，若該指數(shù)高于年度均值，則DA為1，否則為0。根據(jù)表6列(1)的結(jié)果，DA×Treat×POST的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，說明公司的信息不對(duì)稱程度越高，分行業(yè)信息披露監(jiān)管政策對(duì)管理層業(yè)績預(yù)告偏差的負(fù)向影響越大，表明分行業(yè)信息披露政策通過規(guī)范上市公司對(duì)外披露的行業(yè)經(jīng)營性信息，降低外界與管理層的信息不對(duì)稱程度，使管理層很難通過夸大經(jīng)營業(yè)績來隱藏壞消息，即信息環(huán)境在分行業(yè)信息披露政策對(duì)業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的積極影響中發(fā)揮了重要的調(diào)節(jié)作用。

表6 調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)

2.外部監(jiān)督的調(diào)節(jié)效應(yīng)

證券分析師在資本市場中扮演著重要的角色，通過運(yùn)用專業(yè)知識(shí)搜集、整理、分析上市公司相關(guān)信息，發(fā)揮外部監(jiān)督作用。分行業(yè)信息披露加快了同行企業(yè)間的信息流動(dòng)，降低了分析師獲取信息的成本，分析師關(guān)注度提高，促使上市公司披露更高質(zhì)量的業(yè)績預(yù)告。而對(duì)于行業(yè)信息披露指引實(shí)施之前已有較高分析師關(guān)注度的上市公司，分行業(yè)信息披露政策對(duì)業(yè)績預(yù)告質(zhì)量產(chǎn)生的影響程度相對(duì)較小。本文根據(jù)對(duì)公司進(jìn)行過跟蹤分析的分析師(團(tuán)隊(duì))數(shù)量和分析師發(fā)布的公司盈余預(yù)測跟蹤報(bào)告數(shù)量將樣本分為高低兩組，若分析師(團(tuán)隊(duì))數(shù)量或跟蹤報(bào)告數(shù)量低于年度中位數(shù)，則Analyst或Report為1，否則為0。根據(jù)表6列(2)(3)的結(jié)果，Analyst×Treat×POST和Report×Treat×POST的回歸系數(shù)均顯著為負(fù)，表明上市公司分析師關(guān)注度越低，行業(yè)信息披露政策對(duì)業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的積極影響越顯著，外部監(jiān)督機(jī)制成立。

3.企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的調(diào)節(jié)效應(yīng)

首先，公司法律訴訟風(fēng)險(xiǎn)的差異會(huì)導(dǎo)致公司信息披露治理的差異，為緩解監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，管理層會(huì)采取措施改善業(yè)績預(yù)告質(zhì)量。本文進(jìn)一步檢驗(yàn)公司監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)對(duì)分行業(yè)信息披露監(jiān)管與公司業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的調(diào)節(jié)作用。當(dāng)公司面臨較高的訴訟風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，管理層會(huì)提高信息披露水平，尤其是壞消息的披露(張然和張鵬，2011)。當(dāng)公司經(jīng)營業(yè)績較差時(shí)，管理層可以通過操縱業(yè)績預(yù)告而向市場傳遞公司具有高業(yè)績水平的信號(hào)(McNichols，1999)；但在實(shí)際業(yè)績宣告后，投資者發(fā)現(xiàn)管理層未真正扭轉(zhuǎn)業(yè)績時(shí)，可能會(huì)給公司帶來訴訟，甚至造成聲譽(yù)損失，導(dǎo)致更高的企業(yè)資本成本(董南雁等，2017)。因此，在分行業(yè)信息披露監(jiān)管下，公司面對(duì)壞消息時(shí)，管理層會(huì)發(fā)布更準(zhǔn)確的業(yè)績預(yù)告降低潛在的法律風(fēng)險(xiǎn)。參考孟焰和王英允(2019)的研究，本文將發(fā)布為“預(yù)減”“預(yù)虧”“首虧”“續(xù)虧”的業(yè)績預(yù)告劃歸為壞消息預(yù)告，Bad為1，否則為0?；貧w結(jié)果如表6列(4)所示。交乘項(xiàng)Bad×Treat×POST系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)，說明在分行業(yè)信息披露監(jiān)管下，壞消息潛在的法律風(fēng)險(xiǎn)和操縱性收益的減少會(huì)加大行業(yè)信息披露對(duì)業(yè)績預(yù)告偏差的負(fù)面影響，更好地改善業(yè)績預(yù)告質(zhì)量。

其次，公司所處的法律制度環(huán)境將影響管理層的業(yè)績預(yù)告行為決策。在法治水平高的地區(qū)，上市公司面臨的外部監(jiān)管更嚴(yán)格(鄭建明和孫詩璐，2021)，分行業(yè)信息披露監(jiān)管帶來的增量效應(yīng)并不明顯；而在法治水平較低的地區(qū)，更容易產(chǎn)生違規(guī)風(fēng)險(xiǎn)，受到外界關(guān)注。因此，在法律制度環(huán)境較差的地區(qū)，公司受到的監(jiān)管壓力更大，隱瞞真實(shí)信息而引起的訴訟風(fēng)險(xiǎn)也更大。本文根據(jù)《中國分省份市場化指數(shù)報(bào)告》(王小魯?shù)龋?021)中的“中介組織發(fā)育和法律得分”，將各地區(qū)按年份分為法律制度環(huán)境高與低兩組，若上市公司辦公所屬省份在法制環(huán)境較低的地區(qū)，則Mkt為1，否則為0。回歸結(jié)果如表6列(5)所示，Mkt×Treat×POST的回歸系數(shù)在5%水平上顯著為負(fù)，說明相比處于高法制環(huán)境的公司，處于低法制環(huán)境的公司更可能感知分行業(yè)信息披露監(jiān)管所帶來的法律風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而做出降低業(yè)績預(yù)告偏差的決策。

再次，分行業(yè)信息披露政策要求上市公司披露行業(yè)經(jīng)營性信息，這能使投資者了解公司潛在的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和未來盈利情況，降低管理層進(jìn)行策略性信息披露可獲得的超額回報(bào)，迫使其披露高質(zhì)量的業(yè)績預(yù)告。在此情況下，若分行業(yè)信息披露政策反映公司真實(shí)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是導(dǎo)致管理層改善業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的原因之一，則應(yīng)該能觀察到：在公司經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)更大時(shí)，分行業(yè)信息披露監(jiān)管政策頒布后其管理層會(huì)更傾向于提高業(yè)績預(yù)告質(zhì)量。因此，參考已有文獻(xiàn)，本文使用盈余波動(dòng)性作為公司經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的代理變量，即若公司前3年凈資產(chǎn)收益率ROA的標(biāo)準(zhǔn)差高于樣本中位值，則認(rèn)為公司存在較大的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，Risk為1，否則為0。根據(jù)表6列(6)的結(jié)果，Risk×Treat×POST的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，說明公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)越高，分行業(yè)信息披露監(jiān)管政策對(duì)管理層業(yè)績預(yù)告偏差的負(fù)向影響越大，公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)在分行業(yè)信息披露政策對(duì)業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的積極影響中發(fā)揮了重要的調(diào)節(jié)作用。

(四)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.平行趨勢檢驗(yàn)

本文主要采取多期雙重差分模型對(duì)假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)，因此，需要進(jìn)一步研究樣本是否滿足平行趨勢假設(shè)。本文定義了5個(gè)年份虛擬變量， 即Before2、Before1、Current、After1和After2，分別代表遵守行業(yè)信息披露指引前2年(以上)、前1年、政策當(dāng)年、政策后1年和政策后2年(以上)。然后將模型(1)的Treat×POST替換成上述5個(gè)時(shí)間虛擬變量，回歸結(jié)果如表7所示，平行趨勢如圖1所示。

圖1 平行趨勢(Width)

表7 行業(yè)信息披露監(jiān)管的動(dòng)態(tài)影響分析

由表7和圖1可以看出，在行業(yè)信息披露指引頒布前，處理組和控制組的變化趨勢不存在顯著差異，模型基本滿足平行趨勢假設(shè)。此外，After1和After2的系數(shù)顯著為負(fù)，進(jìn)一步說明分行業(yè)信息披露監(jiān)管對(duì)公司管理層業(yè)績預(yù)告質(zhì)量存在顯著的積極影響，但存在滯后。

2.基于PSM-DID的檢驗(yàn)

此外，考慮到控制組和實(shí)驗(yàn)組之間可能存在潛在的系統(tǒng)性差異，本文采取傾向性得分匹配法(propensity score matching，PSM)來緩解對(duì)這方面問題的擔(dān)憂。具體是基于模型(1)中所選取的控制變量，采用最近鄰半徑匹配無放回的方法重新構(gòu)造控制組樣本，并基于PSM配對(duì)樣本構(gòu)建了雙重差分模型，直接比較上市公司受到行業(yè)信息披露政策影響前后業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的變化。平衡性檢驗(yàn)結(jié)果如表8所示，表明匹配后實(shí)驗(yàn)組和控制組的變量間不存在顯著差異。

表8 平衡性檢驗(yàn)結(jié)果

本文進(jìn)一步對(duì)基于PSM的配對(duì)樣本進(jìn)行回歸，結(jié)果如表9列(1)所示，分行業(yè)信息披露監(jiān)管顯著降低了管理層業(yè)績預(yù)告偏差，改善了業(yè)績預(yù)告質(zhì)量，表明本文結(jié)果穩(wěn)健。

表9 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

3.控制自愿性業(yè)績預(yù)告樣本

考慮到本文結(jié)果可能是由管理層自愿性業(yè)績預(yù)告披露動(dòng)機(jī)所驅(qū)動(dòng)的，本文將管理層自愿披露業(yè)績預(yù)告啞變量Voluntary作為控制變量加入模型(1)重新回歸。其中，若公司當(dāng)年進(jìn)行自愿業(yè)績披露，Voluntary為1，若公司當(dāng)年強(qiáng)制披露或沒有披露，Voluntary則為0。1回歸結(jié)果如表9列(2)所示，核心解釋變量Treat×POST的系數(shù)依然顯著為負(fù)，說明本文結(jié)果穩(wěn)健。

4.遺漏變量的影響

袁振超等(2014)的研究表明，公司的代理成本是影響業(yè)績預(yù)告披露質(zhì)量的重要因素，公司的代理成本越低，管理層對(duì)外披露的業(yè)績預(yù)告精確度會(huì)越高，即兩者之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。因此，在分行業(yè)信息披露監(jiān)管下，可能存在其他遺漏變量引起公司的代理成本發(fā)生改變，進(jìn)而使管理層披露高質(zhì)量的業(yè)績預(yù)告。此外，業(yè)績預(yù)告策略性披露決策還受到公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的影響。股權(quán)集中度越高的公司，管理層的權(quán)力越有限，可能存在大股東為了私利利用自身的控股地位對(duì)管理層的業(yè)績預(yù)告披露決策進(jìn)行干預(yù)的情況。為了避免上述兩方面潛在因素對(duì)研究結(jié)果的影響，本文進(jìn)一步控制公司的代理成本和股權(quán)結(jié)構(gòu)。具體地，參考宋云玲等(2022)的研究，在模型(1)中加入第一類代理成本AC1、第二類代理成本AC2和股權(quán)制衡度Herf5作為控制變量，回歸結(jié)果如表9列(3)所示。在控制潛在遺漏變量后，系數(shù)Treat×POST仍顯著為負(fù)，說明本文研究結(jié)論未受到潛在遺漏變量的影響。

5.排他性解釋

首先，公司治理可能是影響業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的重要因素之一。前文認(rèn)為，分行業(yè)信息披露制度能夠提高同行信息可比性和同儕壓力，促使上市公司管理層披露高質(zhì)量的業(yè)績預(yù)告以避免監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)和應(yīng)對(duì)外部投資者對(duì)公司高質(zhì)量信息的需求。除此之外，是否還有其他的影響路徑？現(xiàn)有文獻(xiàn)表明，公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)管理層的業(yè)績預(yù)告披露行為具有約束作用。Karamanou and Vafeas(2005)研究發(fā)現(xiàn)，在具有更有效的董事會(huì)和審計(jì)委員會(huì)結(jié)構(gòu)的公司中，管理層更有可能發(fā)布準(zhǔn)確的盈余公告；高敬忠和周曉蘇(2009)研究表明，公司的獨(dú)立董事比例與管理層業(yè)績預(yù)告的精確程度呈正相關(guān)關(guān)系。因此，為避免研究結(jié)果是來自公司治理驅(qū)動(dòng)的擔(dān)憂，本文在基本模型中加入董事會(huì)規(guī)模Board和獨(dú)立董事人數(shù)Indpt作為控制變量，重新對(duì)模型進(jìn)行回歸，結(jié)果如表9列(4)所示，關(guān)鍵解釋變量Treat×POST的系數(shù)依然保持顯著，說明公司的治理結(jié)構(gòu)不能解釋本文的研究結(jié)論。

其次，宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性也可能是影響業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的重要因素之一(Kitagawa，2021)。已有文獻(xiàn)主要考察經(jīng)濟(jì)政策不確定性如何影響管理層的業(yè)績預(yù)告披露決策，如Baginski and Rakow Jr.(2012)提出，當(dāng)經(jīng)濟(jì)政策不確定性較高時(shí)，管理層會(huì)為了降低融資成本而發(fā)布業(yè)績預(yù)告向外界傳遞關(guān)于公司未來收益的信息；周楷唐等(2017)從政策不確定的角度，發(fā)現(xiàn)管理層為了緩解信息不對(duì)稱和提高流動(dòng)性，傾向于披露精確度較高的業(yè)績預(yù)告。因此，本文在基本模型中加入經(jīng)濟(jì)政策不確定性程度作為控制變量，以排除由宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性帶來的干擾。參考李增福等(2022)的研究，本文使用Baker et al.(2016)創(chuàng)建的經(jīng)濟(jì)政策不確定指數(shù)(economic policy uncertainty index，EPU)來衡量我國經(jīng)濟(jì)政策不確定程度。2由于EPU是時(shí)間序列變量，所以本文在基準(zhǔn)回歸模型中沒有控制年份的時(shí)間固定效應(yīng)，而是借鑒李增福等(2022)的做法，在控制變量中加入GDP增長率、M2增速、物價(jià)指數(shù)等宏觀變量。3回歸結(jié)果如表9列(5)所示，表明本文的研究結(jié)論未受到宏觀因素的影響。

最后，由于我國上市公司是被允許對(duì)前期發(fā)布的業(yè)績預(yù)告進(jìn)行修正的，因此本文樣本中還存在上市公司對(duì)業(yè)績預(yù)告進(jìn)行修正的情況。這意味著業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的提高可能并不是由于公司受到了分行業(yè)信息披露政策的影響，而是存在潛在的關(guān)鍵因素改變了管理層業(yè)績預(yù)告的策略性信息披露行為，即上市公司的業(yè)績預(yù)告修正行為可能會(huì)影響本文的研究結(jié)果。因此，為提高研究結(jié)論的可靠性，參考何威風(fēng)等(2021)的研究，本文剔除了業(yè)績預(yù)告修正的公司樣本后重新對(duì)模型(1)進(jìn)行回歸，結(jié)果如表9列(6)所示，分行業(yè)信息披露監(jiān)管政策對(duì)業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的正向影響依然成立，表明前述研究成果依然穩(wěn)健。

6.上交所廢止部分行業(yè)信息披露指引

上交所于2021年1月廢止了石油和天然氣開采、環(huán)保服務(wù)、航空運(yùn)輸、醫(yī)療器械、集成電路、廣播電視傳輸服務(wù)、農(nóng)林牧漁、影視、黃金珠寶飾品、水的生產(chǎn)與供應(yīng)、航空/船舶/鐵路運(yùn)輸設(shè)備制造這11項(xiàng)行業(yè)信息披露指引。因此，參考張家慧和趙玲(2024)的研究，本文在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中加入對(duì)上述上交所行業(yè)信息披露監(jiān)管政策變化的實(shí)證檢驗(yàn)，具體是保留上交所政策廢止前后兩年(2019—2022年)的公司樣本，此時(shí)，若年份在2021年及以后，則Post0為1，否則為0。同時(shí)，將在該樣本期間一直受到行業(yè)信息披露監(jiān)管政策影響的上交所上市公司作為對(duì)照組，Treat0為0；而實(shí)驗(yàn)組則是因廢止以上11項(xiàng)指引導(dǎo)致其行業(yè)信息披露義務(wù)發(fā)生變化的上交所上市公司，Treat0為1?；貧w結(jié)果如表9列(7)所示，Treat0×Post0的系數(shù)不顯著，說明行業(yè)信息披露指引政策的廢止對(duì)管理層業(yè)績預(yù)告披露質(zhì)量的影響不大。

7.業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的替代變量

參考Ajinkya et al.(2005)、李曉溪等(2019)的研究，本文還以業(yè)績預(yù)告樂觀程度Bias作為業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的代理變量，具體是管理層盈余預(yù)告值與實(shí)際值偏差的絕對(duì)值與期初市值的比值來衡量，該值越小，表示業(yè)績預(yù)告質(zhì)量越高?；貧w結(jié)果如表9列(8)所示，與主檢驗(yàn)一致，表明業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的變量度量不影響本文研究結(jié)論。

8.安慰劑檢驗(yàn)

本文使用安慰劑檢驗(yàn)考察研究結(jié)果是否是由偶然因素引起。具體是采用隨機(jī)抽樣重新確定構(gòu)成處理組的樣本公司和受到政策影響的時(shí)間并進(jìn)行回歸分析，重復(fù)1000次上述過程形成待檢驗(yàn)的安慰劑處理組，觀察回歸系數(shù)的分布情況。結(jié)果如圖2所示，估計(jì)系數(shù)以0為中心呈正態(tài)分布，符合安慰劑檢驗(yàn)的預(yù)期。且實(shí)際估計(jì)系數(shù)為小概率事件，說明本文主回歸結(jié)果的估計(jì)系數(shù)是受到真實(shí)分組因素的影響，并不是由偶然因素引起的，即可排除其他隨機(jī)因素對(duì)結(jié)果的干擾。

圖2 安慰劑檢驗(yàn)的估計(jì)系數(shù)分布

六、結(jié)論與建議

本文以我國分批次頒布行業(yè)信息披露指引為背景，并結(jié)合半強(qiáng)制業(yè)績預(yù)告制度的特點(diǎn)，從交易所差異化監(jiān)管的角度，運(yùn)用雙重差分模型研究了分行業(yè)信息披露政策對(duì)管理層業(yè)績預(yù)告披露行為的影響。研究發(fā)現(xiàn)，在分行業(yè)信息披露制度引起信息不對(duì)稱程度降低和監(jiān)管壓力提高的情況下，管理層會(huì)降低業(yè)績預(yù)告偏差以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和滿足外界投資者對(duì)于高質(zhì)量信息的需求；且該結(jié)果受到公司信息環(huán)境、外部監(jiān)督和法律訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響，即當(dāng)公司的信息不對(duì)稱程度越大、面臨的外部監(jiān)督水平越弱或法律訴訟風(fēng)險(xiǎn)越大時(shí)，分行業(yè)信息披露制度對(duì)業(yè)績預(yù)告質(zhì)量的正向影響越顯著。此外，作用機(jī)制檢驗(yàn)結(jié)果顯示，分行業(yè)監(jiān)管政策通過提高上市公司的會(huì)計(jì)穩(wěn)健性和會(huì)計(jì)信息可比性，對(duì)管理層的業(yè)績預(yù)告披露質(zhì)量產(chǎn)生影響。

依據(jù)上述研究結(jié)論，本文提出如下建議：首先，監(jiān)管部門一方面應(yīng)繼續(xù)推進(jìn)分行業(yè)信息披露制度的完善工作，結(jié)合行業(yè)特征和屬性，鼓勵(lì)或強(qiáng)制上市公司披露更多能夠揭示企業(yè)真實(shí)價(jià)值和潛在風(fēng)險(xiǎn)的非財(cái)務(wù)信息，并加強(qiáng)對(duì)公司信息披露的監(jiān)管；另一方面應(yīng)對(duì)分行業(yè)監(jiān)管輔以有效的制度安排，激勵(lì)上市公司披露更多的業(yè)績信息，構(gòu)建更為持續(xù)和透明的信息環(huán)境。其次，在分行業(yè)信息披露監(jiān)管下，上市公司可以利用同行業(yè)其他公司披露的行業(yè)經(jīng)營性信息進(jìn)行對(duì)比，掌握行業(yè)未來整體的發(fā)展趨勢和盈利方向，對(duì)公司自身的經(jīng)營情況有更好的理解，發(fā)布高質(zhì)量的業(yè)績預(yù)告以避免分行業(yè)信息監(jiān)管帶來的訴訟風(fēng)險(xiǎn)和滿足外部的信息需求，通過改善信息環(huán)境而提升競爭優(yōu)勢。最后，在分行業(yè)信息披露監(jiān)管下，投資者應(yīng)當(dāng)充分利用同行間和供應(yīng)鏈上的行業(yè)經(jīng)營性信息，了解公司的未來盈利情況，結(jié)合公司披露的業(yè)績預(yù)告等信息，做出有效的投資決策。 ■

注釋

1.參考李曉溪等(2019)的研究，本文將“預(yù)警類型”為“略增”“略減”“續(xù)盈”“不確定”的業(yè)績預(yù)告確認(rèn)為自愿業(yè)績預(yù)告，而“預(yù)警類型”為“預(yù)增”“預(yù)減”“首虧”“續(xù)虧”“扭虧”的業(yè)績預(yù)告確認(rèn)為強(qiáng)制業(yè)績預(yù)告。此外，由于原中小板公司已于2006年全部適用強(qiáng)制業(yè)績預(yù)告政策，直至2019年才轉(zhuǎn)為符合條件的強(qiáng)制披露，且深交所于2012年要求全體創(chuàng)業(yè)板公司披露業(yè)績預(yù)告，因此這些公司的Voluntary都為0。

2.由于本文使用年度數(shù)據(jù)，因此對(duì)當(dāng)年12個(gè)月的指數(shù)取算術(shù)平均數(shù)并除以100，得到中國經(jīng)濟(jì)政策不確定指數(shù)的年度數(shù)據(jù)。

3.由于可獲得的固定資產(chǎn)投資價(jià)格指數(shù)只到2019年，因此與主回歸相比，此處的回歸樣本減少。