王欣雨

（河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)，石家莊 050061）

在經(jīng)濟(jì)全球化加速發(fā)展的今天，各國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)緊密相連，一國(guó)貨幣政策的變動(dòng)會(huì)通過(guò)各種機(jī)制對(duì)他國(guó)甚至世界金融市場(chǎng)產(chǎn)生影響，特別是在世界金融市場(chǎng)占據(jù)極強(qiáng)話語(yǔ)權(quán)的美國(guó)。2020 年新冠疫情暴發(fā)，美聯(lián)儲(chǔ)為刺激經(jīng)濟(jì)發(fā)展，實(shí)行無(wú)限量寬松的貨幣政策，于是各國(guó)央行被迫隨之調(diào)整貨幣政策，其引發(fā)的貨幣超發(fā)等一系列問(wèn)題給世界經(jīng)濟(jì)帶來(lái)嚴(yán)重影響。到2022 年，美國(guó)的寬松貨幣政策帶來(lái)了過(guò)熱的通貨膨脹，因此，在經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的情況下，緊縮的貨幣政策成為美聯(lián)儲(chǔ)的不二選擇，美聯(lián)儲(chǔ)不得不進(jìn)入新的加息周期。[1]

一、美聯(lián)儲(chǔ)加息背景及其政策梳理

近年來(lái)，受新冠疫情的影響，包括美聯(lián)儲(chǔ)在內(nèi)的各國(guó)央行紛紛實(shí)行量化寬松政策，引發(fā)通貨膨脹問(wèn)題。美聯(lián)儲(chǔ)的通脹率目標(biāo)是每年2%左右，但2021年以來(lái)，美國(guó)國(guó)內(nèi)通脹率逐漸走高。如圖1 所示，2022 年美國(guó)實(shí)際通脹水平已遠(yuǎn)超其預(yù)設(shè)水平，出現(xiàn)了連續(xù)7 個(gè)月CPI 超8%的情況，六月份CPI 甚至達(dá)到9.1%，打破近40 年來(lái)的紀(jì)錄。通脹率持續(xù)居高不下，這是美聯(lián)儲(chǔ)必須面對(duì)的一個(gè)重大問(wèn)題。

圖1 2022 年美國(guó)消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)

總供給與總需求的不平衡是導(dǎo)致持續(xù)的高通脹率的關(guān)鍵因素。從供給角度來(lái)講，幾年來(lái)的新冠疫情嚴(yán)重阻礙了全球供應(yīng)鏈的運(yùn)行與發(fā)展，外部勞動(dòng)力輸入受阻，致使美國(guó)勞動(dòng)力產(chǎn)出難以滿足旺盛的市場(chǎng)需求。而后又爆發(fā)俄烏沖突造成全球能源與糧食的結(jié)構(gòu)性短缺。美國(guó)需求依然旺盛，而供給出現(xiàn)問(wèn)題，導(dǎo)致通脹預(yù)期不斷上行。[2]從需求角度來(lái)看，過(guò)度寬松的貨幣政策難辭其咎。而美聯(lián)儲(chǔ)的決策失誤更是火上澆油。近二十年來(lái)，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體鮮少遭遇高通脹的危機(jī)，長(zhǎng)期保持“低通脹、低利率、低增長(zhǎng)”狀態(tài)。盡管美聯(lián)儲(chǔ)大刀闊斧地利用貨幣政策手段維持經(jīng)濟(jì)發(fā)展目標(biāo)，美國(guó)國(guó)內(nèi)物價(jià)水平也并未大幅上漲，這便導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)通脹失去了警惕，認(rèn)為通脹只是暫時(shí)的，從而錯(cuò)失了解決通脹問(wèn)題的最佳時(shí)期。此外，美國(guó)連續(xù)兩屆政府均對(duì)民眾發(fā)放大額財(cái)政補(bǔ)貼，致使民眾勞動(dòng)參與率低，工資增速快，進(jìn)一步刺激了消費(fèi)。

在通脹水平持續(xù)走高的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)啟了加息周期。2022 年1 月，美聯(lián)儲(chǔ)宣布將上調(diào)聯(lián)邦基金利率目標(biāo)。如圖2 所示，2022 年3 月、5 月、6 月、7月美聯(lián)儲(chǔ)升息的速度和頻率大幅上升，3 月加息25個(gè)基點(diǎn)，5 月加息50 個(gè)基點(diǎn)，6 月加息75 個(gè)基點(diǎn)，7月加息75 個(gè)基點(diǎn)，9 月加息75 個(gè)基點(diǎn)，11 月加息75 基點(diǎn)，12 月首次放慢加息步調(diào)，加息50 個(gè)基點(diǎn)，2023 年2 月加息25 個(gè)基點(diǎn)，3 月加息25 個(gè)基點(diǎn)。美國(guó)2022 年10 月份CPI 指數(shù)達(dá)到7.7%，低于預(yù)期的8%。

圖2 美聯(lián)邦基金利率走勢(shì)圖

美國(guó)通脹壓力開(kāi)始有所緩解，美聯(lián)儲(chǔ)加息壓力驟減，但美國(guó)通脹回歸至正常水平仍需要時(shí)間，鮑威爾也曾在新聞發(fā)布會(huì)上表示，“現(xiàn)在就考慮暫停加息還顯得非常操之過(guò)急”，美聯(lián)儲(chǔ)加息持續(xù)時(shí)間及最終重點(diǎn)仍未有進(jìn)一步明確信號(hào)。在今年2 月份FOMC 的會(huì)后聲明中，出現(xiàn)了“近期指標(biāo)顯示支出和生產(chǎn)均溫和增長(zhǎng)”“近幾個(gè)月就業(yè)增長(zhǎng)強(qiáng)勁，失業(yè)率保持低位”“美國(guó)通脹已經(jīng)在一定程度上緩和，但仍然高企”等字眼，表明美聯(lián)儲(chǔ)通脹壓力有所緩和，但從CPI 數(shù)據(jù)來(lái)看，12 月份美國(guó)CPI 同比上漲6.5%，與2%的政策目標(biāo)仍存在較大差距。

對(duì)于未來(lái)市場(chǎng)加息預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)與市場(chǎng)持不同態(tài)度。市場(chǎng)對(duì)年內(nèi)降息有所期待，預(yù)期11 月降息25基點(diǎn)與50 基點(diǎn)的概率分別為35.9%和20.2%，12 月降息25 基點(diǎn)與50 基點(diǎn)的概率為29.8%和34.0%。但美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期今年通脹將降至3.5%左右，鮑威爾據(jù)此表示“我不認(rèn)為今年會(huì)降息”。這表明未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策將依賴(lài)各方數(shù)據(jù)進(jìn)行抉擇，其中通脹水平、薪資增速成為兩個(gè)重要指標(biāo)。就目前6.1%的通脹絕對(duì)值水平以及4.1%的薪資增速而言，美聯(lián)儲(chǔ)在3 月份和5 月份各加息25 個(gè)基點(diǎn)的可能性較高。

二、美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)中國(guó)的影響

美聯(lián)儲(chǔ)加息會(huì)對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)、貨幣政策、資本流動(dòng)均帶來(lái)一定影響，由于我國(guó)比照歐洲等國(guó)市場(chǎng)獨(dú)立性較強(qiáng)，比照一些新興經(jīng)濟(jì)體而言經(jīng)濟(jì)實(shí)力也更為強(qiáng)勁，[3]此次美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)我國(guó)影響有限。

（一）金融市場(chǎng)

我們主要從匯市、股市以及債市三方面分析美聯(lián)儲(chǔ)加息的影響。

匯市方面。美聯(lián)儲(chǔ)此輪加息使得多國(guó)貨幣相對(duì)美元產(chǎn)生了大幅度的貶值，歐元、日元、英鎊等非美元貨幣不斷貶值。相比之下，人民幣匯率堅(jiān)挺許多，2023 年2 月2 日，人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)報(bào)6.713，較前一交易日上調(diào)362 個(gè)基點(diǎn)，較2022 年最后一個(gè)交易日的6.9646 升值超3.6%，表現(xiàn)穩(wěn)定。表明我國(guó)外匯市場(chǎng)總體穩(wěn)定，受美聯(lián)儲(chǔ)加息沖擊有限。這得益于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)特別是涉外經(jīng)濟(jì)發(fā)展韌性增強(qiáng)以及外匯市場(chǎng)“宏觀審慎+微觀監(jiān)管”兩位一體管理框架的不斷完善。而且在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)向好發(fā)展、美聯(lián)儲(chǔ)明確放緩加息周期等內(nèi)外部因素的共同推動(dòng)下，我國(guó)外匯市場(chǎng)運(yùn)行將更加趨于平穩(wěn)。

股市方面。伴隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的快速發(fā)展，世界各金融市場(chǎng)間的信息傳導(dǎo)速度加快，全球股市呈現(xiàn)“同漲同跌”的趨勢(shì)。美國(guó)作為超級(jí)大國(guó)，其國(guó)內(nèi)股市震蕩不可避免地傳導(dǎo)至我國(guó)但其沖擊不會(huì)很劇烈，主要是因?yàn)橹忻浪幍慕?jīng)濟(jì)與政策周期不同，而且股票市場(chǎng)從根本上來(lái)講反映了一國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基本面。我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景穩(wěn)中向好，股市具有較高的確定性。

債市方面。美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息影響著債券、期債、權(quán)益投資等領(lǐng)域。就我國(guó)債券市場(chǎng)來(lái)講，美聯(lián)儲(chǔ)本輪上調(diào)利率影響我國(guó)債市拋售情緒，但影響有限。一方面，雖然全球化的進(jìn)程加速發(fā)展，但中美兩個(gè)股市相對(duì)獨(dú)立，即便短期內(nèi)美股震蕩通過(guò)世界金融市場(chǎng)傳導(dǎo)鏈對(duì)我國(guó)股市產(chǎn)生影響，我國(guó)也不會(huì)坐以待斃，出臺(tái)相關(guān)政策抵消消極影響，加之基金經(jīng)理可以調(diào)倉(cāng)，此時(shí)債券價(jià)格可能不降反升。此外，債券走勢(shì)與我國(guó)貨幣政策也息息相關(guān)，在美聯(lián)儲(chǔ)的加息周期內(nèi)，我國(guó)依然實(shí)施寬松的貨幣政策，債券走勢(shì)將大概率與之前保持一致，但如果選擇追隨美聯(lián)儲(chǔ)的加息步伐，短期債券則會(huì)下跌。另一方面，美聯(lián)儲(chǔ)此輪加息屬于“技術(shù)性加息”。鑒于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的周期性疲軟以及美聯(lián)儲(chǔ)危機(jī)之后的“鴿派”特征，這一次的加息極有可能會(huì)產(chǎn)生政策上的反復(fù)。此外，由于全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力，風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，美國(guó)長(zhǎng)期債券仍然是一個(gè)良好的安全避風(fēng)港，因此，利率上調(diào)對(duì)資產(chǎn)長(zhǎng)端的價(jià)格造成的沖擊很小。而且大多數(shù)的加息預(yù)期都是通過(guò)市場(chǎng)價(jià)格來(lái)反映的，如果加息政策落實(shí)，預(yù)計(jì)市場(chǎng)反應(yīng)也不會(huì)太過(guò)激烈。

（二）貨幣政策

在目前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，中國(guó)的貨幣政策仍然遵循“以我為主”的思想。我國(guó)貨幣政策的制定主要基于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面，而我國(guó)作為一個(gè)14 億人口的大國(guó)，國(guó)內(nèi)具有較大的市場(chǎng)以及內(nèi)需，且國(guó)內(nèi)生產(chǎn)生活加快復(fù)蘇，國(guó)內(nèi)保障供應(yīng)穩(wěn)定價(jià)格的措施力度不減，總體物價(jià)走勢(shì)較為平穩(wěn)，與歐美高通脹國(guó)家形成鮮明對(duì)比。反映我國(guó)貨幣政策獨(dú)立性較強(qiáng)，受美聯(lián)儲(chǔ)此輪加息影響有限。

但不可忽視的一點(diǎn)是，這一輪加息可能會(huì)壓縮我國(guó)貨幣政策的寬松空間。當(dāng)前我國(guó)面臨著需求疲軟、供給沖擊和預(yù)期減弱的三重壓力，央行正在推行漸進(jìn)式貨幣寬松政策。而現(xiàn)在，美聯(lián)儲(chǔ)利率上調(diào)沖擊可能帶來(lái)的資本外流和人民幣貶值預(yù)期又給央行決策造成壓力，在“穩(wěn)字當(dāng)頭，穩(wěn)中求進(jìn)”的總基調(diào)下，很可能會(huì)為了保持匯率穩(wěn)定以及國(guó)際收支平衡，跟隨美國(guó)采取適度收緊政策。但人民幣加息又不可避免地抑制國(guó)內(nèi)需求，深化經(jīng)濟(jì)下行壓力，加劇產(chǎn)出水平下降和物價(jià)波動(dòng)，不利于我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。同時(shí)，是否需要考慮國(guó)際收支平衡呢？如若忽視貨幣政策的國(guó)際協(xié)調(diào)，放任人民幣與美元利差擴(kuò)大，則國(guó)內(nèi)市場(chǎng)將面臨國(guó)際熱錢(qián)流動(dòng)的沖擊。[4]所以，央行在面對(duì)此輪美元加息沖擊時(shí)，面臨兩難抉擇，政策自主性受限。

（三）跨境資本流動(dòng)

全球流動(dòng)性主要是通過(guò)利率和匯率傳導(dǎo)途徑來(lái)影響跨境資本流動(dòng)。[5]就利率渠道而言，在美聯(lián)儲(chǔ)的緊縮政策下，美元利率上升，代表美國(guó)與我國(guó)之間的利差收窄，美元資產(chǎn)收益率上升，[6]我國(guó)國(guó)內(nèi)短期資本回流美國(guó)。而這一資本外流現(xiàn)象在跨境投融資方面尤為突出，高利率隱含著較大的資金運(yùn)用成本，資金流動(dòng)性萎縮通過(guò)縮減投融資、減少信貸投放等形式回流美國(guó)。在此基礎(chǔ)上，利率變動(dòng)還會(huì)對(duì)市場(chǎng)主體消費(fèi)、投資及儲(chǔ)蓄意愿產(chǎn)生一定的影響，最終會(huì)通過(guò)促進(jìn)或減弱貨幣流通速度來(lái)影響貨幣流動(dòng)性；在匯率渠道方面，在美聯(lián)儲(chǔ)緊縮貨幣政策下，美元供應(yīng)量減少，美元升值，人民幣相較美元貶值，人民幣匯率十幾年來(lái)首次“破七”，貶值幅度達(dá)9%。美聯(lián)儲(chǔ)加息帶來(lái)的人民幣貶值壓力不可忽視但又無(wú)須過(guò)度擔(dān)憂。人民幣已經(jīng)呈現(xiàn)一定韌性，投資者與居民在經(jīng)歷過(guò)美聯(lián)儲(chǔ)多輪貨幣政策變化后已經(jīng)逐漸具備了一定承受能力，適度的匯率下跌同樣對(duì)我國(guó)出口和結(jié)構(gòu)改善有益。此外，美國(guó)加息并不意味著美元的持續(xù)走強(qiáng)。根據(jù)最近兩輪加息周期，美元走強(qiáng)往往發(fā)生在加息周期前數(shù)月，而當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)加息逐漸進(jìn)入尾聲時(shí)，美元指數(shù)的上行空間受限，人民幣貶值空間亦受限。此外，目前中國(guó)外匯儲(chǔ)備豐富、資本項(xiàng)目尚未全面開(kāi)放、匯率制度相對(duì)靈活且外債水平不高，已經(jīng)具備了應(yīng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)利率上調(diào)的外部沖擊的能力。同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)未來(lái)利率目標(biāo)的調(diào)整也要視其國(guó)內(nèi)就業(yè)市場(chǎng)狀況、通脹水平以及金融市場(chǎng)的發(fā)展變化等情況而定，預(yù)計(jì)其加息速度不會(huì)過(guò)快，聯(lián)邦利率浮動(dòng)也會(huì)較為緩和，因此，本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)中國(guó)跨境資本流動(dòng)的影響較為有限。

三、中國(guó)應(yīng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息的措施與建議

（一）穩(wěn)步推進(jìn)外匯重點(diǎn)領(lǐng)域改革開(kāi)放

一方面，現(xiàn)階段匯率市場(chǎng)化的含義便是讓匯率真正符合外匯市場(chǎng)參與者的預(yù)期，在合理增加靈活性的同時(shí)減輕中央銀行對(duì)我國(guó)匯率市場(chǎng)的干預(yù)程度，讓匯率在合理合規(guī)范圍內(nèi)波動(dòng)?，F(xiàn)階段匯率市場(chǎng)化的發(fā)展方向就是進(jìn)一步穩(wěn)定外匯市場(chǎng)，進(jìn)一步優(yōu)化匯率政策，建立健全的外匯市場(chǎng)審慎管理政策，[7]建立健全的外匯產(chǎn)品功能體系，建立多元多層次的外匯交易市場(chǎng)，加強(qiáng)對(duì)外匯衍生產(chǎn)品交易的監(jiān)測(cè)，降低廉價(jià)資金鏈對(duì)于市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)影響。在當(dāng)前的浮動(dòng)匯率波動(dòng)區(qū)間進(jìn)行優(yōu)化和調(diào)整時(shí)，可以讓人民幣的匯率在一個(gè)合理的范圍內(nèi)上下浮動(dòng)，從而減少外匯市場(chǎng)的不確定因素，[8]增加經(jīng)濟(jì)的靈活性。另一方面，也要抓住推進(jìn)人民幣國(guó)際化的發(fā)展契機(jī)。擴(kuò)大金融市場(chǎng)的雙向開(kāi)放，提高人民幣的可自由兌換性。積極拓展人民幣用于國(guó)際貿(mào)易投融資、金融市場(chǎng)交易和外匯儲(chǔ)備，減少由于美聯(lián)儲(chǔ)匯率變動(dòng)而造成的國(guó)際收支波動(dòng)；協(xié)調(diào)推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，推動(dòng)離岸人民幣市場(chǎng)健康發(fā)展，為實(shí)現(xiàn)人民幣國(guó)際化奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。還要進(jìn)一步加強(qiáng)國(guó)際經(jīng)貿(mào)交往，積極主動(dòng)融入多邊體系，切實(shí)推進(jìn)RCEP 的執(zhí)行，積極加入諸如CPTPP 等的國(guó)際高質(zhì)量貿(mào)易發(fā)展體系，[9]把握貨幣的主動(dòng)權(quán)。

（二）加強(qiáng)跨周期調(diào)節(jié)和逆周期管理

一方面，夯實(shí)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)、增強(qiáng)產(chǎn)業(yè)韌性是抵御外部不確定風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵點(diǎn)。我們要遵循“穩(wěn)字當(dāng)頭，穩(wěn)中求進(jìn)”的總基調(diào)，把握好當(dāng)前的戰(zhàn)略機(jī)遇，加快推動(dòng)面向高質(zhì)量發(fā)展的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)和面向擴(kuò)大內(nèi)需的高水平對(duì)外開(kāi)放，全面釋放內(nèi)需潛力，促進(jìn)消費(fèi)市場(chǎng)擴(kuò)容提質(zhì)。同時(shí)要加快科技創(chuàng)新步伐，提高我國(guó)產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，促進(jìn)國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)暢通穩(wěn)定，維持國(guó)際收支平衡。另一方面，由于新冠疫情的沖擊，全球經(jīng)濟(jì)都呈現(xiàn)了一定程度的衰退，雖然中國(guó)社會(huì)總需求持上漲態(tài)勢(shì)，但民眾就業(yè)需求日益膨脹，根據(jù)凱恩斯提出的經(jīng)濟(jì)周期理論，我國(guó)很可能即將邁入經(jīng)濟(jì)收斂增長(zhǎng)階段，這時(shí)逆周期政策的運(yùn)用至關(guān)重要。要根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化適時(shí)調(diào)整逆周期管理的調(diào)控力度、節(jié)奏及重點(diǎn)，提高管理的針對(duì)性、靈活性和前瞻性。在跨周期調(diào)節(jié)中，也要平衡好穩(wěn)增長(zhǎng)和防風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，保障政策的連續(xù)性、穩(wěn)定性和可持續(xù)性。

（三）完善跨境資本流動(dòng)管理體系

首先，強(qiáng)化對(duì)資本流動(dòng)的管理理念。在金融危機(jī)發(fā)生之后，雖然我國(guó)重視資本管理，但由于市場(chǎng)化以及開(kāi)放程度的加深，相關(guān)的金融監(jiān)管發(fā)展滯后，監(jiān)管相對(duì)寬松，助長(zhǎng)了企業(yè)金融外部性行為。其次，需要建立一個(gè)系統(tǒng)化的管理體系。當(dāng)前，面對(duì)突然加劇的資本流動(dòng)規(guī)模，只能以臨時(shí)性的資本管控措施加以應(yīng)對(duì)，未能形成可以抵御資金的套利套匯、短期資金流入等外部性行為的系統(tǒng)性工程。最后，需要進(jìn)一步提升對(duì)本外幣跨境資本流動(dòng)的監(jiān)測(cè)管控能力，提高人民幣自由兌換程度，使人民幣與美元等外幣一樣成為跨境資本流動(dòng)的承載形式。

四、結(jié)束語(yǔ)

美聯(lián)儲(chǔ)具有“世界央行”的地位，其貨幣政策的調(diào)整通過(guò)利率、匯率以及跨境資本流動(dòng)等渠道影響包括中國(guó)在內(nèi)的各經(jīng)濟(jì)體。由于我國(guó)持續(xù)增強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展韌性和經(jīng)濟(jì)總體穩(wěn)中向好等原因，我國(guó)金融市場(chǎng)在應(yīng)對(duì)外來(lái)沖擊方面的“免疫力”不斷增強(qiáng)，因此，受此輪美聯(lián)儲(chǔ)加息的影響有限，但也不可忽視加息給我國(guó)帶來(lái)的部分壓力。我國(guó)應(yīng)該繼續(xù)深化外匯重點(diǎn)領(lǐng)域的改革開(kāi)放，穩(wěn)定我國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面，做好跨周期調(diào)節(jié)和逆周期管理，完善跨境資本流動(dòng)管理體系，以此維護(hù)我國(guó)金融市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展。