鮑有斌

潤陽股份2017年開始自建光伏電池片產能，三年時間就做到產量全球第三，這和公司直接走單晶技術路線，卡位大尺寸電池，并早早布局海外市場的戰(zhàn)略息息相關。其IPO募資主要規(guī)劃投資硅料產能，同時積極布局產業(yè)一體化。

從2017年第一筆政府投資2億元，估值8億元開始，潤陽股份不斷融資擴充產能，業(yè)績連續(xù)翻倍，至IPO估值400億元，5年增加近50倍。其實控人陶龍忠身家或達145億元，成功晉級百億博士，而鹽城國資回報也將超過百億元，為地方政府創(chuàng)投回報再寫一筆佳話。

地方政府在扶持新興行業(yè)企業(yè)IPO中的角色愈加吃重。即將IPO的江蘇潤陽新能源科技股份有限公司（簡稱“潤陽股份”）就是一個鮮明例子。上市前，潤陽股份獲得的政府補助高達8.23億元，接近8.54億元的股權融資規(guī)模，而這8.5億元股權融資中，政府平臺投入4億元。

潤陽股份若完成IPO，將以約400億元市值成為鹽城首家市值超百億元上市公司，而鹽城地方國資作為其第二、第三大股東，將收獲20甚至30倍以上財務回報，投入的4億元本金或變身110億元股權財富。2022年，鹽城市一般公共預算收入為453億元，可以想見，潤陽股份一旦實現(xiàn)IPO，對鹽城地方財政貢獻將有幾何。

潤陽股份實控人陶龍忠創(chuàng)業(yè)十年，身家有望超過百億元，晉身“新財富500富人”。公司核心員工也有望誕生多個億萬富翁，以及數十個千萬富翁，多方實現(xiàn)共贏。

實業(yè)造富路上，政府與企業(yè)家如何互相成就？

陶龍忠是光伏“科班生”，1976年8月出生于安徽馬鞍山，畢業(yè)于中山大學凝聚態(tài)物理專業(yè)，并在歐洲最大的太陽能研究機構?德國弗勞恩霍夫太陽能研究所深造，拿到博士學歷，得以感受全球光伏理論研究前沿動態(tài)。

博士畢業(yè)后，陶龍忠先后在晶澳科技（002459）、海潤光伏旗下公司任研發(fā)總監(jiān)等相關職位。在業(yè)界歷練了近5年時間，陶龍忠邀請本科同學范磊一起創(chuàng)業(yè)。范磊畢業(yè)后定居北京，在中國建筑材料科學研究總院任職，并與其配偶經營北京邦福德科技發(fā)展有限公司，有創(chuàng)業(yè)經驗和資金實力。

2013年5月，潤陽股份前身?蘇州潤陽光伏科技有限公司（簡稱“潤陽有限”）成立，注冊資本500萬元，陶龍忠、范磊各認繳出資395萬元、105萬元，實際分別出資110萬元、21萬元，各占79%、21%股權。陶龍忠實際出資的110萬元中，向范磊借款90萬元，后續(xù)認繳新增出資，依舊從親友處借款，直到2020年套現(xiàn)部分股權才還完債務。

起步階段，囊中羞澀的陶龍忠選擇更加穩(wěn)妥的路徑。早期，潤陽有限以對外提供技術咨詢、產線技術升級與改造服務為主要盈利模式。在大規(guī)模涉足光伏業(yè)前，潤陽有限還找了兩家公司“練手”。

其一，2016年，潤陽有限與國企山西潞安太陽能科技有限責任公司（簡稱“山西潞安”）開展合作，對后者閑置的多晶電池片生產線進行改造，嵌入潤陽有限的技術并進行生產管理。

其二，2017年潤陽有限與山西潞安合資成立山西潞陽光伏科技有限公司（簡稱“山西潞陽”），組建500MW單晶PERC電池片生產線，潤陽有限負責技術與工藝指導，如今，潤陽有限依舊持有山西潞陽49%股權。

2016年，多晶硅電池還是市場主流，隨后單晶硅電池崛起，潤陽有限團隊精準卡位電池技術更新的節(jié)點，通過上述兩輪外部商業(yè)實踐，為獨立展業(yè)積累了經驗，鍛煉了隊伍，自建產能的時機已經成熟。

2018年，潤陽有限在鹽城市建成潤陽悅達一期2GW單晶PERC電池片產線；2019年，建成潤陽悅達二期3GW單晶PERC電池片產線，實現(xiàn)158.75mm、166mm尺寸電池片量產銷售。

2020年，潤陽建湖4GW單晶PERC電池片產線建成投產，2021年，潤陽世紀9GW單晶PERC電池片產線建成，實現(xiàn)182mm及以上大尺寸電池片量產銷售。

連續(xù)上馬新產線，潤陽有限電池片2019-2021年產能和產量復合增長率均超過85%。根據PVInfoLink統(tǒng)計，潤陽有限2020年太陽能電池片銷量全球排名第三。

潤陽股份前五大客戶涵蓋了全球頭部組件廠商，包括晶科能源（688223）、隆基綠能（601012）、晶澳科技（002459）、天合光能（688599）和英利能源等，其中，晶科能源2020年后連續(xù)為其第一大客戶。

至2021年末，潤陽股份產能超過21GW，較2020年末接近翻倍，大約是2019年末的3.6倍；產量13.63GW，略超過晶科能源（12.96GW），但低于通威股份（32.93GW）、愛旭股份（19.47GW），蟬聯(lián)全球第三（表1）。

數據來源：公司招股書，新財富整理

光伏是資金密集型行業(yè)，新建產線需不斷有資金注入，潤陽股份每一輪產能擴張，幾乎都伴隨一輪股權融資，而早期，都是地方國資股東在背后助力。

潤陽股份的前身潤陽有限注冊地為蘇州昆山，2020年5月，其注冊地變更至鹽城經濟開發(fā)區(qū)，并更名為“江蘇潤陽新能源科技有限公司”，這背后是鹽城政府為引進高端制造業(yè)，在資金和政策層面給予大力支持。而正是在其一路加持下，潤陽有限估值飆升，并最終行至IPO。

2017年6月，上海悅達新實業(yè)集團新能源有限公司（簡稱“悅達新能源”）向潤陽有限投資2億元，同時，潤陽有限項目子公司江蘇潤陽悅達光伏科技有限公司（簡稱“潤陽悅達”）落戶鹽城經開區(qū)，并啟動建設總投資15億元2GW高效電池項目，2018年，潤陽悅達一期達產。

2019年9月，鹽城元潤新能源產業(yè)投資基金（有限合伙，簡稱“鹽城元潤”）向潤陽有限投資2億元，當年潤陽悅達二期達產。

悅達新能源是上海悅達新實業(yè)集團有限公司（簡稱“悅達新實業(yè)”）全資子公司，悅達新實業(yè)的控股股東?悅達集團，主要由鹽城市政府持有，持股比例超過91%，江蘇省財政廳持有不到9%。而鹽城元潤第一、第二大出資人均由鹽城市政府全資持有，兩者分別占出資份額的49.75%、24.88%。

可以說，鹽城市政府就是潤陽有限早期新建產能時的最大風險投資機構。不僅如此，悅達集團在項目前期建設和后期運作大小事宜給予極大支援。鹽城經開區(qū)全力在項目審批、人員招聘等方面給予全方位支持和幫助。正是在合作方和地方政府全力支持下，潤陽悅達僅用6個月就實現(xiàn)一期項目投產，成為鹽城經開區(qū)招商引資的典型案例。

鹽城地方政府投資加財政支持，托起了潤陽股份400億元估值，也獲得巨大財務回報。

直到模式跑通，市場化機構才大規(guī)模介入。2020年9月，深創(chuàng)投等15名股東向潤陽有限投資大約3.2億元，當年以及次年，潤陽有限項目子公司潤陽建湖、潤陽世紀先后投產。2019年后，潤陽同步布局海外市場。

至2021年末，潤陽股份自投產線資金總額44.6億元，扣除應付工程設備款9.4億元，已支付資金合計35.2億元，這35.2億元中，股權融資8.54億元（包括三輪融資以及創(chuàng)始股東等先后投資），占比24.3%；政府補助、代購代建等產業(yè)政策獲取資金支持11.1億元，占比為31.5%；長期銀行貸款及融資租賃等籌資13.7億元，占比為39%。擴產所需資金，超過3/4來自非股權融資。

至2022年6月末，潤陽股份流動資產83.6億元，難以覆蓋流動負債104.6億元。其近年資產負債率一直維持在80%左右的高位，在業(yè)內較罕見。

某種意義上，光伏業(yè)的競爭也是融資能力的競爭。其他同行上市較早，融資更順暢，比如，通威股份上市以來，通過定增、可轉債、中期票據、短期融資券等方式直接融資近449億元，晶科能源IPO募資100億元，愛旭股份通過定增等募資逾97億元。賬上資金充足，布局更為從容。

潤陽股份IPO擬募資40億元，25億元用于擴充產能，15億元用于補充流動資金，大大緩解短期資金壓力，但長遠來看，其資金缺口更大。

根據招股書披露，“寧夏潤陽硅材料科技有限公司光伏材料及電池產業(yè)科技園項目”共計四期，總投資約220億元。規(guī)劃中第一期“5萬噸高純多晶硅項目”總投資50億元，若完成全部投資計劃，則后續(xù)資金缺口還有170億元。

此外，根據潤陽股份與鹽城經開區(qū)管委會簽訂的《鹽城經濟技術開發(fā)區(qū)潤陽20GW高效光伏電池項目投資協(xié)議書》，第一期項目“5GW異質結產線”投資額30億元，IPO后，潤陽股份或擇時開啟二期項目，按照首期測算，則后續(xù)還需要資金大約90億元。

即使?jié)欔柟煞菸磥碇辉}城和寧夏兩個地區(qū)，則IPO完成后，為完成產能規(guī)劃，還需要繼續(xù)募資超過260億元。

持續(xù)高強度投資也換來業(yè)績高速增長。2020年，潤陽股份實現(xiàn)營收48億元，同比增長59%，凈利潤5.13億元，同比增長112%。2021年，其營收達106億元，增長121%，凈利潤有所下滑；2022年上半年營收90億元、凈利潤5.06億元，已與2021年全年業(yè)績持平。

產能擴建、業(yè)績高增長的同時，是潤陽股份估值一路飆升，而早期入資的鹽城國資成創(chuàng)始人之外的最大贏家。

2017年6月，悅達新能源投資2億元，持有潤陽有限25%股份，對其估值8億元。2019年，鹽城元潤投資2億元，獲得潤陽有限12.5%股權，對其估值達到16億元。此時，潤陽有限的商業(yè)化能力仍待驗證，資方有較大話語權，這兩輪融資至關重要，但創(chuàng)始人團隊也出讓了較多股權。

2020年中，光伏行業(yè)形勢逐漸明朗，二級市場光伏概念股紅紅火火，潤陽股份估值有了較快上漲。2020年8月、9月，潤陽有限連續(xù)實施股權轉讓并增資，定價依據是以其2020年預計凈利潤（先估2.85億元、再估4億元）為基礎，對應PE倍數為12倍、13倍，該估值較為厚道。建湖宏創(chuàng)以6000萬元接下陶龍忠持有1.79%股權時，潤陽有限的估值飆升至34億元。建湖宏創(chuàng)第一大出資人是建湖縣國資，背后還有江蘇省、鹽城市國資背影。

幾乎同時期，深創(chuàng)投等機構向潤陽股份增資3.2億元，增資價格為29.92元/出資額，高出個人股東套現(xiàn)價約20%，潤陽股份的估值則達到了51億元。

潤陽股份在境內有三大電池生產線，潤陽悅達和潤陽世紀都落地鹽城經開區(qū)，鹽城市建湖經開區(qū)則承接了潤陽建湖產線。至2022年6月末，這三大電池公司總資產分別為38.4億元、32.9億元和47.6億元，合計約119億元，占潤陽股份總資產（150億元）近八成。

根據相關協(xié)議，政府部門根據潤陽股份生產項目建設進度提供各類政府補助支持。截至2022年6月末，潤陽股份已收到各類政府補助共計8.23億元，對應2019年至2022年上半年，潤陽股份累計實現(xiàn)凈利潤17.48億元，政府補助對凈利潤貢獻顯著。

一路順風順水的潤陽股份，很快走到上市前夕。其2022年3月提交招股書申報稿，當年11月順利過會，主承銷商是海通證券，按照擬發(fā)行不超過4001萬股、計劃募資40億元測算，其發(fā)行價大約為100元/股，發(fā)行完成后總股本將增至4億股，總市值大約400億元。這一市值較上市前最后一輪融資增加7倍，和5年前第一輪融資比則增加了50倍。

政府重資注入，不僅獲得產業(yè)落地，股權回報也是空前。IPO前，悅達新能源直接持有潤陽股份19.48%股份，鹽城元潤直接持有11.13%股份，分別為第二、三大股東（圖1）；上市后，兩者持股市值分別約為70億元、40億元，和各自持股成本2億元相比，大賺34倍、19倍。

數據來源：招股書，新財富整理

鹽城這兩大國資平臺，5年前合計4億元投資，如今變成110億元股權財富，賬面回報超過百億，而2022年鹽城政府一般預算收入為453億元，這一筆股權投資對于鹽城的意義，可想而知。

在江蘇省內，鹽城的經濟總量排名中游，2022年GDP大約為7080億元，在13個地級市中居第八位。截至2023年3月末，注冊地在鹽城的A股上市公司只有7家，數量只超過淮安（5家），且無一家公司市值超過百億元。潤陽股份IPO成功，將填補當地百億元市值上市公司的空白，其總市值400億元或超過現(xiàn)有7家上市公司總市值（截至5月29日為300億元），有望成為一張城市新“名片”。

寧夏是潤陽股份布局的第二個重點地區(qū)，潤陽硅材料第一大股東為潤陽股份，第二大股東寧夏國投潤陽基金于2022年7月設立，8月即專項投資潤陽硅材料，其最大LP仍是潤陽股份，出資比例為59.88%，其他LP則包括寧夏自治區(qū)、石嘴山市國資委和平湖縣財政局三級國有投資平臺。潤陽股份與這些投資人存在回購安排。

寧夏國資投資潤陽硅材料，或更在意引入先進制造業(yè)。寧夏日報曾報道，潤陽將在石嘴山市投資百億元以上，建設年產10萬噸高純多晶硅項目和年產5GW高效電池項目，這也是寧夏第一個光伏全產業(yè)鏈項目，其一期項目從落地到投產僅10個月。全部項目建成后可實現(xiàn)年產值210億元，新增就業(yè)約3000人。

潤陽股份未來完成IPO，地方政府對其資金支持應告一段落，后續(xù)融資主要通過上市平臺完成。

回頭看，潤陽股份上市前股權融資規(guī)模有限，資金實力也相對欠缺，但還能夠“小錢辦大事”，一舉成為電池片全球第三大廠商，主要是享受到戰(zhàn)略選擇的“紅利”。

2016-2017年，太陽能電池市場處于技術迭代階段，存在多晶黑硅、普通單晶硅、單晶硅（PERC、N-PERT和MWT）及薄膜電池等多種技術路線，潤陽股份選擇降本增效路徑更清晰、產業(yè)化前景更明確的單晶PERC技術路線進行量產轉化。

此外，潤陽股份還抓住了兩大機遇：一是積極投建大尺寸電池片優(yōu)勢產能；二是及時開拓海外市場。如此，其憑借“尺寸溢價”，有效減弱原材料漲價帶來的影響，海外產品價格更高，原材料價格傳導更容易，對毛利率平滑起到重要作用。

在制造端，大尺寸電池片可以提升單位時間產出量，從而攤薄人力、水電、設備折舊等直接生產成本和制造費用，降低制造成本。在光伏電站應用端，大尺寸電池片串并聯(lián)而成的高功率組件可以減少支架、逆變器、電纜、土地、施工等成本，從而攤薄單瓦系統(tǒng)成本，提升電站項目的投資回報率。

可以用一組數字來更加準確表述大尺寸電池片的優(yōu)勢。在電池轉換效率（光能轉化為電能的能力）為23%的情況下，166mm、182mm電池片單片功率分別為6.31W、7.59W，都使用6×10版式，分別形成約378.33W、454.61W組件，單塊182mm組件功率可提升約20%。假設某一光伏電站裝機規(guī)模100KW，則需要264塊166mm組件，或者是219塊182mm組件，后者數量減少約17%。更大尺寸電池片，可讓光伏全產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)成本降低，受組件廠青睞。

2019年度，潤陽股份158.75mm及以下電池片銷售占比近89%，2020年迅速降到大約44%，至2021年度完全消失，而182mm及以上電池片銷量此時占比提升至近7成（圖2）。

數據來源：招股書，新財富整理

電池成本主要由硅片決定，2021年，光伏產業(yè)鏈上下游產能錯配造成硅料階段性短缺，價格不斷攀升，傳導至硅片。潤陽股份166mm、182mm硅片采購價格分別上漲了35%、44%；而對應的166mm、182mm電池片單價增幅卻僅為11%、8.5%，產品調價跟不上原材料漲價，潤陽股份2021年毛利率降8個多百分點，至11.19%。

不過，好在潤陽股份的海外市場開拓較為順利，在西亞及東南亞等地區(qū)（主要包括越南、阿聯(lián)酋、土耳其、新加坡和泰國等），市場高速增長，競爭環(huán)境較為溫和，光伏產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)附加值較高，電池片單價高于境內，能較為順暢傳導原材料價格上漲。

2019至2021年，潤陽股份海外市場營收從0.8億元增長近14倍至11.8億元。海外市場銷售的毛利率也更高，2021年，其海外市場毛利率為15.29%，明顯高過國內的10.34%。到了2022年上半年，其海外市場毛利率達21.14%，幾乎是國內毛利率11.69%的2倍。

目前，潤陽股份海外大尺寸電池產能已達到約4GW，主要由泰國生產基地承建，銷售則主要由位于新加坡的潤陽國際承擔，有望成為盈利增長點。

2021年底，和通威股份45GW產能以及愛旭股份36GW產能相比，潤陽股份21GW產能相比明顯落后，甚至已低于晶科能源的24GW產能，如果不擴產，電池片產量全球第三的江湖地位只怕很快被晶科能源取代。

同行均在快馬加鞭上新產能。晶科能源2022年初完成百億元IPO募資，其中40億元將投向7.5GW高效電池和5GW組件項目，建設周期兩年，則預計2024年其電池產能會超過30GW。

年報顯示，愛旭股份2022年電池產量33.74GW，產能利用率96%（PERC工藝），已基本拉滿，也即產能大約是35GW，并有在建6.5GW電池產能（ABC工藝），合計產能41.5GW。在此基礎上，2023年4月10日，愛旭股份對外宣布，將在浙江義烏投資建設15GW高效晶硅太陽能電池項目，金額大約76.6億元，建設周期一年；同時還建設珠海一期3.5GW高效晶硅太陽能電池項目，預算14億元，建設周期9個月。如果這兩大項目順利建成，則至2024年末，其電池產能將超過60GW，是潤陽股份2021年末產能大約3倍左右。

專業(yè)化和一體化電池廠商都在擴軍備戰(zhàn)，潤陽股份首先要穩(wěn)住電池片基本面，繼續(xù)擴產也勢在必行。

電池片貢獻了潤陽股份絕大部分收入。2022年上半年，其電池片業(yè)務創(chuàng)收約89億元，占總營收的比例超過99%，光伏電站及其他業(yè)務營收合計占比不到1%。

潤陽股份IPO募資的40億元中，有5億元計劃投入“5GW異質結電池片生產項目”，這既可以加強其電池片基本盤，還是擴大新技術產能的重要規(guī)劃。

根據摻雜元素不同，單晶硅片可分為P型（硼元素）和N型（磷元素）。目前P型硅片及電池片量產工藝技術更為成熟且成本較低，潤陽股份主要產品PERC電池，其PERC+技術電池片中試效率達到23.8%，量產效率達到23.5%，但越接近理論效率24.5%，每提高一點就越難。

N型硅片具有少數載流子壽命較長、金屬雜質敏感度較低等優(yōu)勢，N型電池片具有更高光電轉換效率及長期穩(wěn)定性。TOPCon、異質結電池均使用N型硅片。N型Topcon電池理論效率可達28.7%，異質結電池理論效率可達27.5%，較PERC電池理論效率24.5%還有較大提高空間。

目前，主要一體化廠商TOPCon電池光電轉化效率在24.5%左右，異質結電池光電轉化效率在24%-25.5%之間。2022年5月，潤陽股份TOPCon中試線量產轉換效率達到24.6%，2023年上半年將建成13GWTOPCon電池生產線。

早期，新型電池成本仍然偏高，市場占有率還在爬坡階段。2021年N型單晶硅片市場占比約為4.1%，據CPIA預測，2022年N型硅片占比約10%，2023年占比將達20%，市場份額提高的趨勢較為明顯。

潤陽股份“5GW異質結項目”總投資30億元，建設周期為24個月，預計稅后內部收益率約為17.74%，稅后投資回收期為6.48年（含建設期2年），年均利潤約為6.7億元。該項目實施主體潤陽悅達，也是最早兩期PERC電池項目的實施主體。

技術進步推動成本下降，PERC電池設備投資已降至1.5億元/GW，與TOPCon（2億-2.5億元/GW）、異質結（3.5億-4億元/GW）對比更經濟，潤陽股份現(xiàn)有PERC產線能夠以較低成本升級成N型TOPCon電池產線。比如，潤陽悅達二期技改項目，PERC產能升級為TOPCon產能，設備投資約為0.75億元/GW，升級改造過程所涉停工損失約為0.42億元/GW，合計約為1.17億元/GW，與新建TOPCon產線相比省一半費用。潤陽股份可以根據市場變化，靈活處理產線升級改造。

募資40億元，只有5億元直接投入到電池片基本盤，更多資金投入上游硅料業(yè)務，是潤陽股份實施一體化戰(zhàn)略的重要舉措。

根據長江證券和中金公司預測，到2030年、2050年和2060年，全球年新增光伏裝機量將分別達到1057GW、1870GW和2400-3000GW，與2021年全球新增170GW相比還有5.2倍、10倍和13-17倍左右上升空間。如果將容配比（指光伏系統(tǒng)的安裝容量與額定容量之比）提升至1.35，則2030年、2050年和2060年電池片需求量分別可達約1400GW、2500GW和3240-4050GW，與2021年全球約423.5GW電池片產能相比，缺口非常大。

全球光伏上下游產能主要在中國，未來數十年內，光伏仍會是一個高速增長的市場。潤陽股份當前主要產品是電池片，處在產業(yè)鏈中游，同樣蘊含巨大增長潛力。

統(tǒng)計顯示，目前主要一體化廠商的電池、組件產能配置最高約為0.8：1。隆基綠能、晶科能源2021年和2022年電池與組件的產能缺口都超過20GW。整體看，國內六大主要組件廠商的電池產能缺口2021年大約有84GW，2022年則擴大到96GW（表2）。

數據來源：新財富整理

一體化廠商為何組件環(huán)節(jié)產能擴張速度通常超過電池片？這是由于，組件產能擴產通常半年就能完成，電池片需要1年以上，硅料則在2年左右，一體化廠商傾向于將資源投入自身更具優(yōu)勢的組件環(huán)節(jié)，以求投資回報率最大。此外，電池片環(huán)節(jié)技術更迭快、投資強度大，一體化廠商更為謹慎地對待電池產能擴張，必要時采用外購補充自身產能缺口。

潤陽股份作為專業(yè)單晶PERC電池廠商，憑借質量穩(wěn)定且持續(xù)對外供貨，可有效補充組件廠商自有電池產能缺口，隆基綠能、晶科能源、晶澳科技和天合光能等組件龍頭均為其客戶。2019至2021年，潤陽股份的電池產量分別為3.93GW、7.32GW和13.63GW，同期市場份額由3.56%提升至6.89%，穩(wěn)居全球前三。

潤陽股份如果一直專注在電池片賽道，生存應無虞，但利潤空間卻受到上游擠壓。光伏圈內也有“擁硅為王”說法，意即硅料廠商拿走多數利潤，中下游廠商的利潤微薄。2021年，國內硅料龍頭通威股份多晶硅及化工業(yè)務毛利率為66.69%，新特能源多晶硅毛利率為58.66%；2022年，大全能源多晶硅毛利率為74.69%。而潤陽股份2021年毛利率僅11.19%，遠低于硅料產品。

因此，潤陽股份在加固電池基本盤前提下，也嘗試向上游拓展。

2021年7月，潤陽股份新設控股子公司寧夏潤陽硅材料科技有限公司（簡稱“潤陽硅材料”），開展硅料業(yè)務。根據規(guī)劃，潤陽硅材料總投資額大約50億元，至2022年6月末，其總資產為26.7億元，凈資產10億元，如此，資金缺口大約還有23.3億元。

而潤陽股份招股書披露，將投入20億元至“年產5萬噸高純多晶硅項目”，占募資額剛好一半。

該項目建設周期為16個月，預計稅后內部收益率約為43.56%，稅后投資回收期為3.29年（含建設期），年均利潤總額為15.21億元。這將是2021年潤陽股份5億元總利潤的3倍多，若計劃順利進行，將顯著增厚其利潤規(guī)模。

在一體化道路上，潤陽股份還申報了寧夏GW級光伏電站建設指標，已獲批140MW保障性并網規(guī)模。其子公司江蘇潤寶等則在內部采購電池片，委外加工為組件，用于光伏電站業(yè)務。如此，潤陽股份從上游硅料?中游電池片、組件?下游電站，理論上完成了產業(yè)一體化閉環(huán)布局。

2019至2021年，潤陽股份的光伏電站業(yè)務營收從1450萬元增至6948萬元，但主要是由工程建設和材料銷售為主，純發(fā)電業(yè)務收入僅從11萬元增至38萬元，占比微乎其微。

潤陽股份IPO募投項目也不涉及電站業(yè)務，其一體化程度還較淺。其涉獵發(fā)電業(yè)務，更大意義在于借此了解終端客戶對產品應用環(huán)境、技術指標、實現(xiàn)功能和產品外觀的各項需求，從而緊跟市場趨勢進行產品研發(fā)，以保障產品競爭力。

創(chuàng)業(yè)多年，陶龍忠終于開始品嘗勝利果實的滋味，不過他到2020年才套現(xiàn)小部分股權以償債。2020年8月，建湖宏創(chuàng)、深創(chuàng)投等機構從陶龍忠、范磊、邢秋貴等處承接部分股權，三位個人股東合計套現(xiàn)約2.8億元，其中，陶龍忠套現(xiàn)近1.6億元，得以償還此前出資時欠下的債務。

員工持股也已成新興制造業(yè)的標配，跟隨陶龍忠從此前老東家離職一起創(chuàng)業(yè)的核心人員，個個千萬元身家起步。

2019年12月，潤陽有限注冊資本由15238.11萬元增至16040.11萬元，新增802萬元注冊資本由員工持股平臺上海富樺、深圳潤徽分別認繳655.38萬元，146.62萬元，增資價格為4.28元/出資額，潤陽有限“曲線”融資3400萬元。

上海富樺合伙人共計19位，董事、副總經理楊灼堅擔任GP，其出資額724.86萬元，出資比例25.84%，其他多位高管出資額也在百萬元以上。深圳潤徽合伙人只有5位，陶龍忠擔任GP，財務負責人兼董秘王建、首席技術官楊陽出資額均在百萬元以上。

按照潤陽股份發(fā)行市值400億元測算，則將有4位高層持股市值在億元以上，多名核心人員身家超過千萬元（表3）。身家更高還是陶龍忠和創(chuàng)業(yè)搭檔范磊，上市后持股36.25%、8.94%，身家各自約145億元，36億元；陶龍忠將成為“新財富500富人”一員。

數據來源：招股書，新財富整理（注：公司市值預估400億元）

而即將獲得20億元IPO募資注入的潤陽硅材料，也已做好股權激勵。2022年2月，潤陽股份董事會同意將潤陽硅材料8%股權授予員工持股平臺上海潤詮、上海潤硅，其中，上海潤詮有限合伙人份額3280萬元，激勵價格確定為1元/注冊資本，對應每股公允價值為1.91元，有較大折讓。

距離潤陽股份150余公里處，注冊于江蘇省鎮(zhèn)江市揚中經開區(qū)的美科股份，同樣主要從事硅片生產，上市亦處在沖刺階段，其掌門人王祿寶家族財富近百億。光伏行業(yè)造富效應正從一二線城市，向三四線城市轉移。