楊千

為鞏固經(jīng)濟(jì)回升向好的基礎(chǔ)，保持流動性合理充裕，9月14日，中國人民銀行決定于 2023年9月15日下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.25個百分點（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)）。本次存款準(zhǔn)備金率下調(diào)后，金融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率約為7.4%。

此次央行降準(zhǔn)25BP頗為突然，市場推測可能與當(dāng)前銀行間流動性整體偏緊的現(xiàn)狀有關(guān)。

2023年以來，銀行間流動性持續(xù)偏緊，此次降準(zhǔn)可以直接釋放長期流動性，從而在一定程度緩解市場流動性偏緊的情況。

截至2023年二季度末，中國金融機(jī)構(gòu)超儲率為1.6%，環(huán)比下降0.1個百分點，連續(xù)兩個季度下滑。由此可見，2023年以來金融機(jī)構(gòu)超儲率持續(xù)下降。從MLF與NCD的角度來看，2023年8月，1年期MLF的利率水平為2.5%，而國有大行與股份制銀行1年期同業(yè)存單平均發(fā)行利率分別為2.26%、2.27%，9月（截至9月15日），國有大行與股份制銀行1年期同業(yè)存單平均發(fā)行利率分別為2.39%、2.37%，環(huán)比分別提升13.16BP、10.15BP，逐步逼近同期限MLF利率水平。

從上述MLF與NCD利率水平的變化情況來看，目前銀行間流動性整體仍處于偏緊狀態(tài)，需要補充中長期資金以緩解流動性壓力。根據(jù)2023年8月的最新數(shù)據(jù)，金融機(jī)構(gòu)境內(nèi)存款余額為281.15萬億元，剔除非銀金融機(jī)構(gòu)存款以及財政存款后，預(yù)計此次降準(zhǔn)可釋放流動性6258.77億元?？紤]到此次降準(zhǔn)不包含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)，預(yù)計實際釋放流動性將小于上述測算值。

回顧近三年來央行降準(zhǔn)的歷史，自2020年以來央行進(jìn)行了多次全面降準(zhǔn)和定向降準(zhǔn)。此前定向降準(zhǔn)的方向主要包括普惠金融和城商行、農(nóng)商行（包括其他農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)）。此次降準(zhǔn)為2023年以來第二次降準(zhǔn)、2022年以來的第四次降準(zhǔn)，維持前三次各自25BP的下調(diào)幅度。

根據(jù)中泰證券的推算，本次金融機(jī)構(gòu)下調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.25個百分點大概可釋放資金規(guī)模約6000億元，其中，上市銀行釋放資金規(guī)模在4600億元左右。根據(jù)2023年上半年其他存款性公司納入廣義貨幣的存款規(guī)模242.9萬億元進(jìn)行測算，若降準(zhǔn)0.25個百分點可以釋放的總資金規(guī)模為6072億元；其中，上市銀行可釋放資金規(guī)模為4643億元，具體來看，國有大行、股份制銀行、城商行、農(nóng)商行釋放資金規(guī)模分別約為3297億元、984億元、3305 億元、57億元。

至于本次央行降準(zhǔn)的原因，根據(jù)中泰證券的分析，主要有以下四個原因：

一是保持流動性合理充裕，緩解市場對于資金面的擔(dān)憂。9月以來，DROO7波動上升，截至9月14日，DROO7加權(quán)均價較前日上漲5.8BP至1.95%，市場對于資金面存在一定程度的擔(dān)憂。

二是9月為政府債發(fā)行高峰，降準(zhǔn)與財政政策相互配合。根據(jù)8月28日《國務(wù)院關(guān)于今年以來預(yù)算執(zhí)行情況的報告》明確提出，2023年新增專項債券力爭在9月底前基本發(fā)行完畢。而根據(jù)企業(yè)預(yù)警通數(shù)據(jù)，截至8月31日，專項債發(fā)行規(guī)模為3.09萬億元，完成2023年全年計劃的81%，2022年同期發(fā)行規(guī)模為3.52萬億元，完成2022年全年計劃的96%，由此可見，2023年前八個月的發(fā)行速度顯著慢于2022年，剩余額度在9月內(nèi)將全部完成發(fā)行。

三是增強(qiáng)銀行信貸投放能力。8月社融數(shù)據(jù)表明結(jié)構(gòu)問題仍在，本次降準(zhǔn)增加金融機(jī)構(gòu)長期穩(wěn)定資金來源，增強(qiáng)信貸投放能力。

四是降低銀行負(fù)債成本，緩釋存量房貸利率下調(diào)壓力。隨著存量房貸利率下調(diào)政策的落地，銀行負(fù)債端壓力陡增。根據(jù)此前的測算，存款利率下調(diào)并不能完全緩釋存量房貸利率下調(diào)的影響，且存款利率下調(diào)的影響較貸款端更加滯后，因此，本次降準(zhǔn)是進(jìn)一步降低銀行負(fù)債成本的有效方式之一。

根據(jù)中泰證券的測算，本次降準(zhǔn)對上市銀行息差將提升0.4BP；利潤增速提升0.4%。具體來看，降準(zhǔn)對銀行收入影響主要體現(xiàn)在凈息差和利潤上，銀行可以將降準(zhǔn)釋放出的流動性用于投放更高收益的資產(chǎn)。行業(yè)降準(zhǔn)0.25個百分點，對上市銀行息差提升在0.4BP左右，對利潤增速提升0.4%。具體測算如下：

第一，銀行息差提升0.4BP：降準(zhǔn)釋放的長期流動性資金用于投向收益率相對較高的信貸、債券投資、同業(yè)資產(chǎn)，對資產(chǎn)端收益率拉動0.4BP。利差推算為：法定存款準(zhǔn)備金利率為1.62%，考慮投向高收益資產(chǎn)情形，高收益資產(chǎn)的收益率用貸款利率和債券投資收益率平均值。

從銀行板塊情況來看，農(nóng)商行資產(chǎn)端收益率提升程度最大，國有大行其次；農(nóng)商行由于存款占比不低、僅次于國有大行板塊，由于客戶比較下沉、資產(chǎn)端綜合收益較高，因而釋放的中長期資金緩釋的貢獻(xiàn)較大。國有大行、股份制銀行、城商行和農(nóng)商行息差分別提升0.39BP、0.37BP、0.35BP和0.42BP。

第二，降準(zhǔn)對上市銀行利潤影響的測算：降準(zhǔn)0.25個百分點，上市銀行通過資產(chǎn)端收益率提升0.4BP，對2023年預(yù)計稅前利潤增速拉動0.39%。與資產(chǎn)收益提升程度匹配，對利潤貢獻(xiàn)度最高的是農(nóng)商行板塊，其次是國有大行板塊。由于農(nóng)商行營收端主要是傳統(tǒng)利息收入，因而成本緩釋對利潤的敏感度更高。降準(zhǔn)0.25個百分點對國有大行、股份制銀行、城商行、農(nóng)商行2023年稅前利潤提升幅度分別在0.4個百分點、0.36個百分點、0.35個百分點和0.45個百分點。

對銀行而言，在平衡“讓利”與“盈利” 之間， 降準(zhǔn)為銀行負(fù)債端“減負(fù)”。

近期受匯率因素的擾動，短端資金面明顯收緊，DR007在2%左右波動，9月以來同業(yè)存單利率亦明顯上行，在流動性偏緊背景下央行及時降準(zhǔn)呵護(hù)流動性，釋放積極信號，提振市場信心。

考慮到9月投貸和配債力度或雙強(qiáng)，此時降準(zhǔn)為銀行提供“恰到好處”的流動性支持。政府債凈融資額或延續(xù)高增，財政發(fā)力需銀行自營投資配合。8月28日，國務(wù)院關(guān)于2023年以來預(yù)算執(zhí)行情況的報告指出“今年新增專項債券力爭在9月底前基本發(fā)行完畢”，預(yù)計9月政府債券發(fā)行規(guī)模延續(xù)高增，國有大行為政府債絕對投資主力，且以持有至到期為主，債券配置壓力明顯抬升；此外，特殊再融資債發(fā)行或提上日程，財政積極發(fā)力亦需銀行自營資金配合。

預(yù)期9月信貸投放力度較強(qiáng)，銀行或存流動性缺口。一方面，銀行有季末信貸沖量傳統(tǒng)，9月本就是信貸投放大月；另一方面，8月18日，央行、金監(jiān)局、證監(jiān)會召開會議表明“金融支持實體經(jīng)濟(jì)力度要夠、節(jié)奏要穩(wěn)、結(jié)構(gòu)要優(yōu)、價格要可持續(xù)”，監(jiān)管層或?qū)写笮小⒐煞葜沏y行信貸投放節(jié)奏進(jìn)行窗口指導(dǎo)，8月人民幣貸款同比多增已有所體現(xiàn)。此外，近期各家銀行均積極推進(jìn)存量按揭利率調(diào)整，將有效緩解居民提前還貸情況。總體來看，對9月信貸投放力度可以更樂觀些。

對銀行而言，在平衡“讓利”與“盈利”之間，降準(zhǔn)為銀行負(fù)債端“減負(fù)”，根據(jù)開源證券的分析，降準(zhǔn)兌現(xiàn)需關(guān)注銀行負(fù)債成本的改善。

2020年以來，由于疫情因素監(jiān)管3年來一直引導(dǎo)銀行讓利實體經(jīng)濟(jì)，一般貸款收益率持續(xù)下行，存款利率下降紅利部分被結(jié)構(gòu)因素沖抵，資產(chǎn)端收益率下行的同時負(fù)債成本略顯剛性，2023年上半年上市銀行凈息差持續(xù)承壓，42家上市銀行中已有20家凈息差低于1.8%的預(yù)警線。

此次降準(zhǔn)正是時候，銀行資產(chǎn)端收益率有望企穩(wěn)，關(guān)注銀行負(fù)債成本管控能力的差異。從資產(chǎn)端看，新發(fā)放貸款收益率有望企穩(wěn)，但存量按揭利率下降推進(jìn)對息差形成沖擊；從負(fù)債端看，降準(zhǔn)為銀行負(fù)債成本減負(fù)，存款掛牌利率紅利待釋放。

開源證券根據(jù)上市銀行2023年上半年數(shù)據(jù)靜態(tài)測算，本次降準(zhǔn)可使得上市銀行計息負(fù)債平均成本率下降0.24BP，國有大行、股份制銀行、城商行、農(nóng)商行分別下降0.33BP、0.13BP、0.08BP、0.14BP，存款占比高的國有大行和農(nóng)商行負(fù)債成本改善更明顯。此外，9月銀行迎來新一輪存款掛牌利率的集中調(diào)降，但掛牌利率下調(diào)傳導(dǎo)至實際存款成本改善成效或有所差異，客群基礎(chǔ)優(yōu)、負(fù)債結(jié)構(gòu)管控能力強(qiáng)的銀行將更受益。

降準(zhǔn)能夠釋放銀行體系流動性，幫助銀行降低負(fù)債端成本，有助于緩解銀行息差壓力，提振銀行息差進(jìn)而提升銀行業(yè)績增速。從上市銀行的角度來看，此次降準(zhǔn)可為上市銀行釋放4714億元長期流動性，2023年內(nèi)可為上市銀行節(jié)約利息支出超27億元，降低上市銀行2023年計息負(fù)債成本0.12BP，提振上市銀行2023年凈息差0.11BP。此次降準(zhǔn)預(yù)計提高上市銀行2023年歸母凈利潤同比增速0.13個百分點。

分銀行類型來看，此次降準(zhǔn)后，國有大行、股份制行、城商行與農(nóng)商行2023年計息負(fù)債成本率可分別改善12.03BP、10.72BP、10.92BP、12.39BP，2023年凈息差可分別提升11.03BP、10.48BP、11.23BP、11.86BP，國有大行與城商行、農(nóng)商行整體受益較多。從單個銀行來看，蘭州銀行與常熟銀行受益較大，2023年凈息差可分別提升0.18BP、0.16BP，2023年歸母凈利潤增速可分別提升0.41個百分點、0.17個百分點。

自8月17日央行在二季度貨幣政策報告中指出要維護(hù)商業(yè)銀行合理利潤與息差水平后，商業(yè)銀行政策定位有明顯轉(zhuǎn)變。商業(yè)銀行前期讓利階段基本結(jié)束，后續(xù)監(jiān)管更加注重銀行體系的壓力緩解。此次降準(zhǔn)后，一方面為商業(yè)銀行提供了中長期流動性支持，打開商業(yè)銀行信貸投放空間；另一方面，此次央行表態(tài)為“當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)運行持續(xù)恢復(fù)，內(nèi)生動力持續(xù)增強(qiáng)，社會預(yù)期持續(xù)改善”。為鞏固經(jīng)濟(jì)回升向好基礎(chǔ)，保持流動性合理充裕而實施此次降準(zhǔn)，而未再提促進(jìn)綜合融資成本穩(wěn)中有降，銀行后續(xù)信貸利率水平有望維穩(wěn)甚至回升。

整體來看，此次降準(zhǔn)不僅可以打開銀行信貸的投放空間，還可以讓銀行迎來“量價齊升”的經(jīng)營態(tài)勢。

近期貨幣政策發(fā)力不斷，各部委接連出臺政策，不斷為穩(wěn)增長蓄力，穩(wěn)增長態(tài)度堅決。二季度以來，中國經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，政策端開始強(qiáng)調(diào)“加大宏觀政策調(diào)控力度”。

此次降準(zhǔn)為商業(yè)銀行提供了中長期流動性支持， 打開商業(yè)銀行信貸投放空間。

7月下旬，中央政治局會議提出“發(fā)揮總量和結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具作用”，之后8月降息，總量工具箱開啟。近日，8月金融數(shù)據(jù)公布，雖總量數(shù)據(jù)超預(yù)期，但結(jié)構(gòu)仍有待改善，代表企業(yè)投資需求的企業(yè)中長期貸款依然同比少增，經(jīng)濟(jì)回升向好的基礎(chǔ)仍需鞏固。

考慮到近期匯率承壓，美元兌人民幣即期匯率已達(dá)到2012年以來最高值附近，央行也開始采取外匯降準(zhǔn)、召開全國外匯市場自律機(jī)制專題會議等行動穩(wěn)匯率，在中美利差倒掛、匯率掣肘的背景下，中國降息空間相對有限，本次降準(zhǔn)作為貨幣政策的發(fā)力點，體現(xiàn)了監(jiān)管層在珍惜政策空間的同時穩(wěn)增長的堅決態(tài)度，未來后續(xù)財政政策也有望為穩(wěn)增長接續(xù)發(fā)力。

根據(jù)測算，本次降準(zhǔn)預(yù)計將釋放5000億-6000億元左右流動性。9月為季度末月，銀行信貸投放力度加大，同時面臨國慶等節(jié)日擾動，疊加地方債發(fā)行放量等因素，銀行間流動性壓力增大，近期市場利率中樞已高于政策利率。此時發(fā)布降準(zhǔn)通告并在次日即執(zhí)行，對流動性合理充裕形成了有力支撐。

從銀行端來看，降準(zhǔn)一方面可以騰挪更多的流動性，助力銀行資產(chǎn)投放，另一方面也降低了銀行的負(fù)債成本，可以緩解銀行息差壓力，降本增額為銀行帶來直接利好。以上市銀行2023年上半年的數(shù)據(jù)進(jìn)行靜態(tài)測算，本次降準(zhǔn)對上市銀行息差平均正貢獻(xiàn)0.42BP，預(yù)計帶來2023年凈利潤同比增幅提升0.36個百分點。

央行在2023年二季度貨政報告專欄中提出“商業(yè)銀行維持穩(wěn)健經(jīng)營、防范金融風(fēng)險，需保持合理利潤和凈息差水平”，隨后8月LPR利率調(diào)降時步長相對克制，近期多家銀行存款端再次降息，都體現(xiàn)了對于銀行息差和合理利潤空間的呵護(hù)，此次降準(zhǔn)也為銀行維護(hù)合理息差再度蓄力。

本次降準(zhǔn)無論是從監(jiān)管“穩(wěn)增長”的決心出發(fā)，還是考慮降準(zhǔn)對銀行流動性和息差的實際貢獻(xiàn)，都對銀行板塊構(gòu)成利好。從長遠(yuǎn)角度來看，預(yù)計在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升之前穩(wěn)增長政策有望持續(xù)發(fā)力，加上房地產(chǎn)和地方化債政策不斷推進(jìn)，銀行資產(chǎn)有望“量增質(zhì)穩(wěn)”。

從8月金融數(shù)據(jù)來看，雖然8月社融增量顯著回升，但是結(jié)構(gòu)仍偏弱，具體來看，社融增量主要依賴政府債券凈融資增長，新增人民幣貸款同比多增量主要由票據(jù)融資貢獻(xiàn)，住戶端和企業(yè)端貸款均同比少增。整體來看，實體經(jīng)濟(jì)融資需求仍有待提振，宏觀經(jīng)濟(jì)仍處于弱復(fù)蘇的階段。基于此，本輪降準(zhǔn)十分及時且必要，監(jiān)管全力推動經(jīng)濟(jì)回升向好的意向非常明顯。

從資金面來看，9月為繳稅大月，也是銀行流動性指標(biāo)等監(jiān)管考核的關(guān)鍵時期，同時地方債加速發(fā)行，預(yù)計9月金融機(jī)構(gòu)的資金需求有所提升。從凈息差角度來看，2023年二季度末，商業(yè)銀行凈息差降至1.74%，低于自律監(jiān)管機(jī)制的1.8%的警戒線，降準(zhǔn)釋放低成本資金的必要性增強(qiáng)。

此次全面降準(zhǔn)，是繼3月全面降準(zhǔn)0.25個百分點之后年內(nèi)第二次實施降準(zhǔn)。從宏觀層面來看，本輪降準(zhǔn)釋放了穩(wěn)增長的積極信號，是政治局會議中關(guān)于“發(fā)揮總量和結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具作用”的具體落實，是鞏固經(jīng)濟(jì)回升向好基礎(chǔ)、保持流動性合理充裕的重要舉措，將有望提振市場信心，為推動經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇提供有力的支撐。

對于銀行業(yè)來說，一方面，本次降準(zhǔn)將直接增加銀行的可用資金，從而使銀行具備更強(qiáng)的信貸投放能力，同時在資金運用上擁有更大的靈活性，推動銀行各項業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展。另一方面，有利于優(yōu)化銀行體系資金結(jié)構(gòu)，降低商業(yè)銀行資金成本，緩解銀行因LPR下行、首套存量房貸利率調(diào)整等帶來的凈息差壓力，使銀行有能力、有意愿持續(xù)支持實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，進(jìn)一步打通貨幣政策的傳導(dǎo)路徑，推動經(jīng)濟(jì)實現(xiàn)質(zhì)的有效提升和量的合理增長。

近期房地產(chǎn)、貨幣政策等政策組合拳接續(xù)落地，市場可積極關(guān)注各項穩(wěn)增長政策的落地情況，把握預(yù)期與信心扭轉(zhuǎn)的關(guān)鍵期，若后續(xù)各項托底政策持續(xù)發(fā)力顯效，將從根本上改善銀行業(yè)的經(jīng)營環(huán)境，后續(xù)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的積極變化或?qū)⒊蔀殂y行板塊修復(fù)的重要催化劑。

平安證券認(rèn)為，降準(zhǔn)提振預(yù)期，穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力。此次降準(zhǔn)的落地延續(xù)了7月以來政治局會議“精準(zhǔn)有力實施宏觀調(diào)控，加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)和政策儲備”的政策基調(diào)，結(jié)合8月降息落地，貨幣政策的持續(xù)發(fā)力呵護(hù)經(jīng)濟(jì)修復(fù)的進(jìn)程。同時，財政政策發(fā)力明顯，8月政府債規(guī)模同比多增支撐社融增速環(huán)比修復(fù)，專項債發(fā)行速度明顯加快。展望未來，穩(wěn)增長政策的持續(xù)發(fā)力將帶動國內(nèi)需求的進(jìn)一步恢復(fù)，信貸投放速度也有望持續(xù)加快。

8月末以來，銀行間市場資金面表現(xiàn)相對緊張，銀行間質(zhì)押式回購加權(quán)利率持續(xù)上行，截至9月13日，質(zhì)押式回購月加權(quán)利率較9月初上行49BP至2.7%。本次降準(zhǔn)維持25BP的空間，保證了政策空間的彈性，預(yù)計約釋放5000億-6000億元的中長期資金，緩解資金面緊張壓力，夯實市場資金面穩(wěn)定性。近期地方債發(fā)行高峰疊加財政存款的上收，市場資金缺口效應(yīng)逐漸明顯，后續(xù)若繼續(xù)疊加MLF的超額續(xù)作，寬松貨幣政策信號將更為積極。

此次全面降準(zhǔn)后，國有大行、股份制銀行的存款準(zhǔn)備金率將分別降至9%、7%，區(qū)域性銀行則降至5%-8%。此次降準(zhǔn)預(yù)計可以緩解行業(yè)凈息差下行壓力，有望提升凈息差約0.3BP，提高利潤貢獻(xiàn)率約0.3%，整體有益銀行成本端管控，一定程度緩解成本端壓力。

而且，在降準(zhǔn)有利于緩解銀行凈息差壓力并提振業(yè)績增速的情況下，銀行存款利率或進(jìn)一步調(diào)降。隨著存量房貸利率調(diào)整政策的逐漸落地，雖然存款準(zhǔn)備金率和存款利率均有所調(diào)降，但整體也難以完全緩釋掉存量房貸利率調(diào)整的影響，銀行息差壓力仍較大，存款利率在中長期來看仍有進(jìn)一步調(diào)整的動力和空間。

由此可以判斷，未來貨幣政策仍將延續(xù)寬松態(tài)勢，并有望根據(jù)形勢變化繼續(xù)加力，存在進(jìn)一步降息的可能。前期存款利率下調(diào)和本次降準(zhǔn)為降息打開一定的空間，在多重地產(chǎn)利好政策出臺的背景下，若房地產(chǎn)市場需求仍持續(xù)低迷，則不排除下階段進(jìn)一步降息的可能。

在資本充足率的監(jiān)管要求下，銀行天然有其ROE底線和凈息差底線。為了支撐實體經(jīng)濟(jì)增長，實際GDP增速為5%，通脹為2%，名義GDP增速為7%，在分紅率保持30%的前提下，在銀行能夠資本內(nèi)生的前提下，也就是核心一級資本充足率的分子增速ROE不能低于分母風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)的增速，即名義GDP增速。

基于此分析，支撐實體經(jīng)濟(jì)增長的ROE底線就是10%（ROE10%*（1-分紅30%）>=7%），考慮當(dāng)前杠桿12倍，管理費0.73%，資產(chǎn)減值損失0.55%，所得稅率0.14%，考慮到這些目前比較剛性沒法變動的盈利驅(qū)動因子情況，可以計算出息差的底線在1.75%。

三季度以來，穩(wěn)增長政策信號不斷強(qiáng)化，有望推動市場預(yù)期的改善，考慮到當(dāng)前銀行板塊靜態(tài)PB僅為0.55倍，對應(yīng)隱含不良率超15%，安全邊際依然較高，未來一段時間仍需持續(xù)關(guān)注穩(wěn)增長政策的發(fā)力。

此外，伴隨無風(fēng)險利率中樞的持續(xù)下行，銀行股息收益率的吸引力進(jìn)一步凸顯，對市場而言，關(guān)注銀行板塊作為高股息資產(chǎn)的配置價值。全年來看，居民消費傾向和風(fēng)險偏好的修復(fù)仍然值得期待，成為推動銀行板塊盈利和估值回升的催化劑。