羅志恒

今年二季度以來，中國的實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行壓力、資本市場低迷和預(yù)期不振某種意義上已形成負(fù)向循環(huán)，近期市場對降低印花稅的呼聲很高。為打破負(fù)向循環(huán)并滿足市場期待，中國證監(jiān)會等部門不遺余力推出活躍和提振資本市場的政策，從交易端、融資端、投資端入手，試圖提振信心、降低交易成本、引導(dǎo)中長期資金入市，推動(dòng)資本市場持續(xù)健康發(fā)展。

比如，在交易端，降低各項(xiàng)交易成本，包括：調(diào)降結(jié)算備付金繳納比例、證券交易經(jīng)手費(fèi)、證券公司傭金費(fèi)率，印花稅減半征收，降低融資融券保證金比例等。在融資端，優(yōu)化IPO、再融資，減緩對市場的“抽水”效應(yīng)，提高資本市場穩(wěn)定收益的預(yù)期。一級市場上，階段性收緊IPO節(jié)奏，限制破發(fā)、破凈企業(yè)再融資規(guī)模，呵護(hù)房地產(chǎn)企業(yè)再融資。二級市場上，規(guī)范減持行為，不分紅、分紅比例低的企業(yè)，大股東不允許減持。此外，在投資端，主管部門召開機(jī)構(gòu)投資者座談會，引導(dǎo)養(yǎng)老金、保險(xiǎn)資金和銀行理財(cái)資金等中長期資金加快發(fā)展權(quán)益投資，力圖形成慢牛格局，避免大起大落。

短期內(nèi)，“活躍資本市場”能夠扭轉(zhuǎn)預(yù)期，避免形成悲觀預(yù)期和市場下跌的負(fù)反饋螺旋。今年二季度中國GDP兩年平均增速為3.3％，較一季度的4.6％大幅回落。7月經(jīng)濟(jì)再度下探，房地產(chǎn)和出口仍是主要拖累。與此同時(shí)，居民商品消費(fèi)低迷，通過提前還貸降低杠桿；企業(yè)庫存去化持續(xù)演繹，投資擴(kuò)產(chǎn)意愿低迷。這都是微觀主體預(yù)期偏弱、信心不振的表現(xiàn)。

資本市場是形成預(yù)期、交易預(yù)期的“場所”，資產(chǎn)價(jià)格尤其是股票價(jià)格是反映預(yù)期最直觀的載體。我國的股票市場擁有2.2億投資者，規(guī)模龐大，上證指數(shù)波動(dòng)對預(yù)期的影響，遠(yuǎn)比規(guī)模以上工業(yè)增加值、PMI這些相對專業(yè)的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，來得更直觀。然而，當(dāng)前股市整體表現(xiàn)低迷，交易熱度明顯下滑，悲觀預(yù)期一度在資本市場不斷發(fā)酵、自我強(qiáng)化的跡象。6月、7月的日均成交額較去年同期分別下降15.7％和17.2％。正是在這樣的背景下，今年7月中央政治局會議提出“活躍資本市場”要求，短期目的就在于快速扭轉(zhuǎn)預(yù)期，改善預(yù)期。

長期看，“活躍資本市場”不僅能加速經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，還將成為居民財(cái)富保值增值的“蓄水池”。應(yīng)該看到，我國資本市場的核心問題在于上市公司缺乏吸引力，無法為投資者帶來穩(wěn)定的長期回報(bào)，主要是一級市場上上市公司質(zhì)量不高、二級市場上分紅機(jī)制不健全所致。此外，投資端長期資金持股比例低、權(quán)益基金發(fā)展遲滯，交易端基礎(chǔ)制度“老化”，也是掣肘資本市場發(fā)展速度的原因，導(dǎo)致我國資本市場始終難以形成“慢牛、長?！钡牧夹愿窬帧?/p>

因此，著眼長遠(yuǎn)，資本市場一朝一夕的活躍不能完全滿足經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要、投資者殷切期盼和監(jiān)管初心，更重要是完善基礎(chǔ)制度，堅(jiān)持市場化改革，久久為功，促進(jìn)資本市場長久繁榮。具體看，“活躍資本市場”的核心任務(wù)是提高上市公司吸引力，關(guān)鍵舉措是引入長期資金，基礎(chǔ)功課是優(yōu)化交易制度環(huán)境。

一是，要鼓勵(lì)優(yōu)質(zhì)科創(chuàng)企業(yè)上市，加大退市力度，提高上市公司整體質(zhì)量，進(jìn)而增強(qiáng)市場吸引力。上市公司質(zhì)量的提高，首先要容許足夠多的潛在優(yōu)質(zhì)企業(yè)進(jìn)入市場，從增量角度改善投資標(biāo)的供給，提升上市公司整體質(zhì)量，其次要通過優(yōu)勝劣汰的市場機(jī)制，出清已喪失持續(xù)經(jīng)營能力的空殼公司、績差公司，保證存量上市公司的質(zhì)量逐步提高。目前，出于對當(dāng)前時(shí)點(diǎn)客觀環(huán)境的考慮，證監(jiān)會已明確：階段性收緊IPO節(jié)奏，并且對金融業(yè)和大市值公司的再融資，以及部分破發(fā)、破凈、虧損和高杠桿的再融資進(jìn)行限制。此舉將對資金面改善起到一定作用，有利于短期內(nèi)穩(wěn)定市場情緒。但更長期看，保持科技企業(yè)上市步伐基礎(chǔ)上，加大退市力度，才是提高上市公司質(zhì)量的根本，才能發(fā)揮市場“去蕪存菁”的作用。

二是，要強(qiáng)化分紅導(dǎo)向，優(yōu)化分紅、回購制度，提高市場長期吸引力。同樣是10％的回報(bào)率，“2％紅利和8％資本利得”的模式與“8％紅利和2％資本利得”的模式差距顯著。前者由于缺乏穩(wěn)定的分紅回報(bào)，使得投資者行為更加短期化；而后者會在很大程度上鼓勵(lì)投資者長期持有，有助于孕育價(jià)值投資的土壤，提高市場長期吸引力，促成市場長期活躍的良性局面。因此應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步完善分紅、回購制度。

三是，要打通長期資金入市的制度“堵點(diǎn)”，增加多元化的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，大力發(fā)展權(quán)益類基金。

此外，優(yōu)化交易制度方面，除了降低傭金、印花稅等交易費(fèi)率外，未來還需要在交易機(jī)制設(shè)計(jì)、制度搭建上發(fā)力，比如進(jìn)一步完善做市商制度，優(yōu)化激勵(lì)補(bǔ)償機(jī)制等。