文頤

9月10日，金融監(jiān)管總局發(fā)布《國(guó)家金融監(jiān)管總局關(guān)于優(yōu)化保險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的通知》（下稱“《通知》”），主要內(nèi)容包括四個(gè)方面：1.差異化調(diào)節(jié)最低資本要求；2.引導(dǎo)保險(xiǎn)公司回歸保障本源；3.引導(dǎo)保險(xiǎn)公司支持資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展；4.引導(dǎo)保險(xiǎn)公司支持科技創(chuàng)新。

此次《通知》的發(fā)布，旨在為引導(dǎo)保險(xiǎn)公司支持資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展及進(jìn)一步促進(jìn)保險(xiǎn)業(yè)回歸本源和穩(wěn)健運(yùn)行，在保持綜合償付能力充足率100%和核心償付能力充足率50%監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不變的基礎(chǔ)上，根據(jù)保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展實(shí)際，在不調(diào)整償付能力紅線的前提下，在最低資本要求、股票投資風(fēng)險(xiǎn)因子等方面優(yōu)化保險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。

國(guó)信證券預(yù)計(jì)政策放開助力險(xiǎn)企在提升償付能力的同時(shí)增配權(quán)益類資產(chǎn)，以獲取超額收益，疊加鼓勵(lì)負(fù)債端回歸長(zhǎng)期保障，更好地優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債管理。

安信證券認(rèn)為，差異化調(diào)節(jié)最低資本要求，保險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管松綁，中小險(xiǎn)企迎資本利好。

《通知》要求總資產(chǎn)100億元以上、2000億元以下的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司，以及總資產(chǎn)500億元以上、5000億元以下的人身險(xiǎn)公司，最低資本按照95%計(jì)算償付能力充足率；總資產(chǎn)100億元以下的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司，以及總資產(chǎn)500億元以下的人身險(xiǎn)公司，最低資本按照90%計(jì)算償付能力充足率。

根據(jù)金管局披露的2023年第二季度險(xiǎn)企償付能力情況，在186家保險(xiǎn)公司中，55家公司風(fēng)險(xiǎn)綜合評(píng)級(jí)為A類，104家公司為B類，15家公司為C類，12家公司為D類。2022年“償二代”二期工程落地以來，多數(shù)險(xiǎn)企的償付能力充足率呈現(xiàn)一定下滑，保險(xiǎn)公司平均綜合償付能力充足率從2021年四季度末的232%下滑至2023二季度末的188%，部分業(yè)務(wù)激進(jìn)的中小險(xiǎn)企更是面臨償付充足率相對(duì)較大幅度降低的情形，補(bǔ)充資本金壓力顯著。

此次《通知》提及對(duì)于中小險(xiǎn)企最低資本的折扣計(jì)算，將有助于中小險(xiǎn)企提升綜合償付能力約5%-11%，一定程度緩解此前“償二代”二期所帶來的資本補(bǔ)充壓力。

引導(dǎo)險(xiǎn)企回歸保障本源，利好龍頭險(xiǎn)企?！锻ㄖ穼⒈ｋU(xiǎn)公司剩余期限10年期以上保單未來盈余計(jì)入核心資本的比例，從目前不超過35%提高至不超過40%；財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司最近一個(gè)季度末計(jì)算的上兩個(gè)會(huì)計(jì)年度末所有非壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)再保后未到期責(zé)任準(zhǔn)備金回溯偏差率的算術(shù)平均數(shù)、未決賠款準(zhǔn)備金回溯偏差率的算術(shù)平均數(shù)小于等于-5%的，保費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)、準(zhǔn)備金風(fēng)險(xiǎn)的最低資本要求減少5%；保險(xiǎn)公司投資的非基礎(chǔ)資產(chǎn)中，底層資產(chǎn)以收回本金和固定利息為目的，且交易結(jié)構(gòu)在三層級(jí)及以內(nèi)（含表層）的，應(yīng)納入利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本計(jì)量范圍，促進(jìn)保險(xiǎn)公司加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債匹配管理。

安信證券認(rèn)為，提高長(zhǎng)期保單計(jì)入核心資本的比例，將有助于鼓勵(lì)險(xiǎn)企加大保障型業(yè)務(wù)發(fā)展力度，堅(jiān)持長(zhǎng)期穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的導(dǎo)向，理論上可以提升險(xiǎn)企約13%的實(shí)際資本，進(jìn)而改善險(xiǎn)企償付充足率，提升險(xiǎn)企資金營(yíng)運(yùn)效率。此外，對(duì)于滿足要求的財(cái)險(xiǎn)公司保費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)、準(zhǔn)備金風(fēng)險(xiǎn)的最低資本要求減少5%，則反映出監(jiān)管積極引導(dǎo)資產(chǎn)與負(fù)債匹配管理，從而更好平衡資產(chǎn)投資效益與負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)管理這兩大方面的壓力。

鼓勵(lì)險(xiǎn)資支持資本市場(chǎng)，增配權(quán)益拉長(zhǎng)考核?！锻ㄖ穼?duì)于保險(xiǎn)公司投資滬深300指數(shù)成分股，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.35調(diào)整為0.3；投資科創(chuàng)板上市普通股票，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.45調(diào)整為0.4；對(duì)于投資公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITS）中未穿透的，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.6調(diào)整為0.5?！锻ㄖ愤€要求保險(xiǎn)公司加強(qiáng)投資收益長(zhǎng)期考核，在償付能力季度報(bào)告摘要中公開披露近三年平均的投資收益率和綜合投資收益率。

此次《通知》將部分資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)因子下調(diào)，將有利于降低實(shí)際資本的消耗，進(jìn)而有助于加大險(xiǎn)企投資權(quán)益類資產(chǎn)的積極性，更好契合此前監(jiān)管引導(dǎo)長(zhǎng)期資金入市的基調(diào)。此外，監(jiān)管積極引導(dǎo)險(xiǎn)企拉長(zhǎng)投資考核周期，降低險(xiǎn)企投資經(jīng)理短期收益波動(dòng)的考核壓力，將有助于推動(dòng)長(zhǎng)期資金入市，成為資本市場(chǎng)長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展的基石。

引導(dǎo)保險(xiǎn)公司支持科技創(chuàng)新?！锻ㄖ芬?guī)定保險(xiǎn)公司投資的國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)未上市公司股權(quán)，風(fēng)險(xiǎn)因子賦值為0.4；保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)的科技保險(xiǎn)適用財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)因子計(jì)量最低資本，按照90%計(jì)算償付能力充足率。此前，償二代二期工程顯著調(diào)增了長(zhǎng)期股權(quán)投資的風(fēng)險(xiǎn)因子（險(xiǎn)企對(duì)于具有控制權(quán)的長(zhǎng)期股權(quán)投資，資本占用的風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)因子為100%），導(dǎo)致險(xiǎn)企長(zhǎng)期股權(quán)投資的資本占用呈現(xiàn)明顯上升。此次對(duì)于國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)未上市公司股權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)因子的調(diào)整，符合監(jiān)管鼓勵(lì)長(zhǎng)期資金助力國(guó)家戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的導(dǎo)向，將更好助力我國(guó)科技創(chuàng)新發(fā)展。

綜上所述，此次《通知》的調(diào)整將在很大程度上緩解此前“償二代”二期工程對(duì)于險(xiǎn)企償付能力的影響，通過風(fēng)險(xiǎn)因子、核心資本計(jì)入標(biāo)準(zhǔn)以及負(fù)債與資產(chǎn)管理等方式，更加有效引導(dǎo)長(zhǎng)期資金入市，鼓勵(lì)險(xiǎn)企發(fā)展保障業(yè)務(wù)、強(qiáng)化資產(chǎn)與負(fù)債管理能力、進(jìn)一步支持科技創(chuàng)新等。

就《通知》的實(shí)際影響而言，根據(jù)安信證券的分析，大型險(xiǎn)企和中小險(xiǎn)企均有望在不同程度上受益，而資本市場(chǎng)也有望因政策松綁迎來長(zhǎng)期資金的流入。短期來看，龍頭險(xiǎn)企負(fù)債端（基本面改善，開門紅預(yù)期升溫）與資產(chǎn)端（地產(chǎn)鏈修復(fù)，權(quán)益市場(chǎng)回暖）共振。

《通知》從差異化調(diào)節(jié)最低資本要求、引導(dǎo)保險(xiǎn)公司回歸保障本源、引導(dǎo)保險(xiǎn)公司支持資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展和引導(dǎo)保險(xiǎn)公司支持科技創(chuàng)新四個(gè)方面展開。

具體來看，在差異化調(diào)節(jié)最低資本要求上，最新政策要求是，總資產(chǎn)100億元以上、2000億元以下的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司，以及總資產(chǎn)500億元以上、5000億元以下的人身險(xiǎn)公司，最低資本按照95%計(jì)算償付能力充足率；總資產(chǎn)100億元以下的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司，以及總資產(chǎn)500億元以下的人身險(xiǎn)公司，最低資本按照90%計(jì)算償付能力充足率。

保險(xiǎn)公司償付能力充足率=實(shí)際資本/最低資本，其中，最低資本的計(jì)算受“償二代”二期工程影響更加關(guān)注資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)實(shí)質(zhì)，通過調(diào)整各類資產(chǎn)的基礎(chǔ)因子強(qiáng)化償付能力對(duì)于資產(chǎn)配置的約束。因此，上述政策的調(diào)整有助于以上兩類險(xiǎn)企提升短期償付能力，提升幅度約為5%-10%。

在引導(dǎo)保險(xiǎn)公司回歸保障本源上，最新政策要求是：將保險(xiǎn)公司剩余期限10年期以上保單未來盈余計(jì)入核心資本的比例，從目前不超過35%提高至不超過40%，鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司發(fā)展長(zhǎng)期保障型產(chǎn)品。財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司最近一個(gè)季度末計(jì)算的上兩個(gè)會(huì)計(jì)年度末所有非壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)再保后未到期責(zé)任準(zhǔn)備金回溯偏差率的算術(shù)平均數(shù)、未決賠款準(zhǔn)備金回溯偏差率的算術(shù)平均數(shù)小于等于-5%的，保費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)、準(zhǔn)備金風(fēng)險(xiǎn)的最低資本要求減少5%。保險(xiǎn)公司投資的非基礎(chǔ)資產(chǎn)中，底層資產(chǎn)以收回本金和固定利息為目的，且交易結(jié)構(gòu)在三層級(jí)及以內(nèi)（含表層）的，應(yīng)納入利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本計(jì)量范圍，促進(jìn)保險(xiǎn)公司加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債匹配管理。

《通知》提升剩余期限在10年及以上的保單未來盈余計(jì)入的比例，旨在從提升償付能力的維度鼓勵(lì)險(xiǎn)企負(fù)債端大力發(fā)展長(zhǎng)期型產(chǎn)品，進(jìn)一步夯實(shí)保險(xiǎn)姓“保”的理念。對(duì)于非壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)再保后未到期責(zé)任準(zhǔn)備金回溯管理及未決賠款準(zhǔn)備金回溯管理控制在一定范圍內(nèi)的財(cái)險(xiǎn)公司，其最低資本（計(jì)算償付能力充足率的分母部分）計(jì)算可享受利好政策，進(jìn)而優(yōu)化其償付能力充足率。對(duì)于嵌套類的資產(chǎn)（即非基礎(chǔ)資產(chǎn)）可計(jì)入對(duì)沖利率風(fēng)險(xiǎn)的最低利率計(jì)量的范圍，從而更好地幫助險(xiǎn)企實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)端與負(fù)債端的匹配。

在引導(dǎo)保險(xiǎn)公司支持資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展上，最新政策是：對(duì)于保險(xiǎn)公司投資滬深300指數(shù)成分股，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.35調(diào)整為0.3；投資科創(chuàng)板上市普通股票，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.45調(diào)整為0.4。對(duì)于投資公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITS）中未穿透的，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.6調(diào)整為0.5。要求保險(xiǎn)公司加強(qiáng)投資收益長(zhǎng)期考核，在償付能力季度報(bào)告摘要中公開披露近三年平均的投資收益率和綜合投資收益率。

《通知》助力險(xiǎn)企降低認(rèn)可資本和最低資本，從而提升償付能力充足率。償二代二期工程進(jìn)一步細(xì)化并調(diào)整了不同類型資產(chǎn)的基礎(chǔ)因子，而基礎(chǔ)因子直接影響險(xiǎn)企認(rèn)可資本和最低資本的計(jì)算，對(duì)于基礎(chǔ)因子較高的資產(chǎn)會(huì)消耗險(xiǎn)資的償付能力，反之則有利于償付能力的提升。因此此次下調(diào)滬深主板股、科創(chuàng)板、REITS基礎(chǔ)因子是鼓勵(lì)各險(xiǎn)企增配權(quán)益資產(chǎn)。

在引導(dǎo)保險(xiǎn)公司支持科技創(chuàng)新上，最新政策要求是：保險(xiǎn)公司投資的國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)未上市公司股權(quán)，風(fēng)險(xiǎn)因子賦值為0.4。保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)的科技保險(xiǎn)適用財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)因子計(jì)量最低資本，按照90%計(jì)算償付能力充足率。

《通知》助力險(xiǎn)企支持國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，需要注意是，“償二代”二期對(duì)于險(xiǎn)企具有控制權(quán)的長(zhǎng)期股權(quán)投資（非保險(xiǎn)類子公司）實(shí)施資本100%全額扣除（即基礎(chǔ)因子為1），促使保險(xiǎn)公司專注主業(yè)，防止資本在金融領(lǐng)域野蠻生長(zhǎng)。鼓勵(lì)保險(xiǎn)科技類公司業(yè)務(wù)的發(fā)展，促進(jìn)行業(yè)科技化、高效化運(yùn)作。

在加強(qiáng)保險(xiǎn)公司投資收益考核上，最新政策要求是：保險(xiǎn)公司應(yīng)加強(qiáng)投資收益長(zhǎng)期考核，在償付能力季度報(bào)告摘要中公開披露近三年平均的投資收益率和綜合投資收益率?！锻ㄖ反龠M(jìn)保險(xiǎn)公司長(zhǎng)期投資收益管理能力，進(jìn)一步加強(qiáng)長(zhǎng)久期投資能力，從而更好實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債管理。同時(shí)，加強(qiáng)險(xiǎn)企投資收益率披露的完整性及透明度。

各險(xiǎn)企有望在政策放開下在提升償付能力的同時(shí)增配權(quán)益類資產(chǎn)，以獲取超額收益，滿足負(fù)債成本的需求。

《通知》中的核心內(nèi)容是，對(duì)于保險(xiǎn)公司投資滬深300指數(shù)成分股，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.35調(diào)整為0.3；投資科創(chuàng)板上市普通股票，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.45調(diào)整為0.4。對(duì)于投資公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（ REITS）中未穿透的，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.6調(diào)整為0.5。風(fēng)險(xiǎn)因子是保險(xiǎn)公司投資和經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的資本占用，風(fēng)險(xiǎn)因子越低，險(xiǎn)企的資本使用效率越高。降低投資特定標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)因子，將推動(dòng)保險(xiǎn)公司加大權(quán)益相關(guān)資產(chǎn)的配置，為增量險(xiǎn)資入市進(jìn)一步打開空間，險(xiǎn)資長(zhǎng)線投資的比例也有望提升，是活躍資本市場(chǎng)的重要利好。

加強(qiáng)投資收益長(zhǎng)期考核，鼓勵(lì)險(xiǎn)資長(zhǎng)期價(jià)值投資?！锻ㄖ吠瑫r(shí)要求，保險(xiǎn)公司在償付能力季度報(bào)告摘要中公開披露近三年平均的投資收益率和綜合投資收益率，加強(qiáng)投資收益長(zhǎng)期考核。 當(dāng)下險(xiǎn)企普遍實(shí)施“短周期”投資收益考核，容易導(dǎo)致部分險(xiǎn)企過分關(guān)注短期收益，并出現(xiàn)短期行為，該調(diào)整給予險(xiǎn)資更寬松的“長(zhǎng)周期考核”，有利于引導(dǎo)保險(xiǎn)資金堅(jiān)持長(zhǎng)期價(jià)值投資，對(duì)優(yōu)化保險(xiǎn)資金資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)、支持資本市場(chǎng)健康發(fā)展具有積極意義。

差異化監(jiān)管有利于緩解中小險(xiǎn)企的資本約束壓力?！锻ㄖ犯鶕?jù)資產(chǎn)規(guī)模對(duì)中國(guó)保險(xiǎn)公司的最低資本進(jìn)行了調(diào)整，要求總資產(chǎn)100億元以上、2000億元以下的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司，以及總資產(chǎn)500億元以上、5000億元以下的人身險(xiǎn)公司，最低資本按照95%計(jì)算償付能力充足率；總資產(chǎn)100億元以下的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司，以及總資產(chǎn)500億元以下的人身險(xiǎn)公司，最低資本按照90%計(jì)算償付能力充足率。該調(diào)整分別給予中型公司和小型公司5%和10%的資本折扣，有利于緩解中小險(xiǎn)企的資本約束壓力，同時(shí)也能在一定程度上提升償付能力充足率，是中國(guó)保險(xiǎn)監(jiān)管差異化、精細(xì)化和專業(yè)化的重要體現(xiàn)，也是支持中小險(xiǎn)企實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的重要舉措。

引導(dǎo)保險(xiǎn)公司回歸保障本源?！锻ㄖ穼⒈ｋU(xiǎn)公司剩余期限10年期以上保單未來盈余計(jì)入核心資本的比例，從目前不超過35%提高至不超過40%，鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司發(fā)展長(zhǎng)期保障型產(chǎn)品。另外，《通知》中對(duì)財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司上兩個(gè)年度未到期責(zé)任準(zhǔn)備金、未決賠款準(zhǔn)備金計(jì)提充分的給予保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本5%減少的政策，鼓勵(lì)險(xiǎn)企重視準(zhǔn)備金計(jì)提充足水平，更好發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)保障功能，回歸保障本源。

根據(jù)東吳證券的測(cè)算，若釋放最低資本全部增配滬深300股票，對(duì)應(yīng)資金為1953億元；若以2023年一季度全行業(yè)平均償付能力充足率190.3%為樣本，預(yù)計(jì)可以提升18.6個(gè)百分點(diǎn)。

《通知》優(yōu)化降低權(quán)益因子，有助于提升險(xiǎn)資權(quán)益配置意愿，若釋放最低資本全部增配滬深300股票，對(duì)應(yīng)資金為1953億元。《通知》對(duì)于投資滬深300指數(shù)成分股，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.35調(diào)整為0.3；投資科創(chuàng)板上市普通股票，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.45調(diào)整為0.4。

截至2023年7月末，險(xiǎn)資投資股票和證券投資期末余額為3.55萬億元，我們假設(shè)其中股票占比為60%，（其中假設(shè)投資滬深300比例為50%，投資科創(chuàng)板比例為5%），則考慮風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)前靜態(tài)釋放最低資本為586億元，若這部分資金全部增配滬深300股票，對(duì)應(yīng)股市資金（除以風(fēng)險(xiǎn)因子0.3）為1953億元。

值得注意的是，《通知》要求保險(xiǎn)公司加強(qiáng)投資收益長(zhǎng)期考核，在償付能力季度報(bào)告摘要中公開披露近三年平均的投資收益率和綜合投資收益率。

《通知》鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司支持資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展，對(duì)資本市場(chǎng)釋放了積極信號(hào)，與活躍資本市場(chǎng)相關(guān)政策一脈相承。近日，監(jiān)管部門向保險(xiǎn)公司下發(fā)《關(guān)于開展保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期入市情況調(diào)研的通知》，8月末，證監(jiān)會(huì)召開全國(guó)社?；鹄硎聲?huì)和部分大型銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)主要負(fù)責(zé)人座談會(huì)，會(huì)議主題亦與長(zhǎng)期資金入市相關(guān)。

根據(jù)東吳證券的分析，權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)因子的調(diào)整，體現(xiàn)了證監(jiān)會(huì)落實(shí)加強(qiáng)跨部委協(xié)同形成活躍資本市場(chǎng)合力，引導(dǎo)和支持長(zhǎng)期資金積極入市，彰顯高層對(duì)資本市場(chǎng)高度重視。不過，險(xiǎn)資長(zhǎng)期入市與權(quán)益市場(chǎng)長(zhǎng)牛是共榮共生且互為前提，險(xiǎn)資需要在償付能力充足率、投資收益目標(biāo)和資產(chǎn)負(fù)債匹配的財(cái)務(wù)目標(biāo)三者間尋求平衡。

《通知》將保險(xiǎn)公司剩余期限10年期以上保單未來盈余計(jì)入核心資本的比例，從目前不超過35%提高至不超過40%，鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司發(fā)展長(zhǎng)期保障型產(chǎn)品。2022年以來，“償二代”二期工程實(shí)施，經(jīng)過測(cè)算，頭部壽險(xiǎn)公司中太保人壽、泰康人壽、太平人壽已按照過渡期政策實(shí)施，上述公司計(jì)入核心資本的保單未來盈余超過核心資本的35%（目前寬限至45%），預(yù)計(jì)對(duì)該類公司資本緩釋相對(duì)明顯。

當(dāng)前壽險(xiǎn)行業(yè)凈資產(chǎn)規(guī)模約為2萬億元，對(duì)應(yīng)釋放比例12.8%（1/0.65-1/0.6），對(duì)應(yīng)實(shí)際資本釋放金額約為2564億元，按照2023年一季度壽險(xiǎn)公司平均核心償付能力充足率109.70%測(cè)算，對(duì)應(yīng)考慮風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)前動(dòng)態(tài)釋放最低資本約為2337億元。

此次《通知》的發(fā)布對(duì)保險(xiǎn)公司帶來雙重利好：從基本面來看，通過釋放最低資本緩解償付能力壓力；從估值來看，鼓勵(lì)長(zhǎng)期資金入市，尤其是滬深300指數(shù)成本股，保險(xiǎn)股作為藍(lán)籌股也有望迎來估值修復(fù)。作為順周期，保險(xiǎn)板塊充分受益于“長(zhǎng)端利率向上+權(quán)益市場(chǎng)回暖+地產(chǎn)政策緩釋”，當(dāng)前市場(chǎng)關(guān)注下半年隊(duì)伍增員情況和2024年“開門紅”產(chǎn)品及策略布局。

總體來看，《通知》）主要從差異化監(jiān)管、優(yōu)化資本計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)及風(fēng)險(xiǎn)因子三方面優(yōu)化償付能力監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，旨在提升險(xiǎn)企增配股票的動(dòng)力，同時(shí)增加中長(zhǎng)期入市資金。同時(shí)，政策優(yōu)化有利于提升險(xiǎn)企業(yè)務(wù)活力及償付能力，提振險(xiǎn)企增配權(quán)益意愿、減少增配阻礙。

在實(shí)施差異化資本監(jiān)管方面，對(duì)于總資產(chǎn)較低的人身險(xiǎn)、財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)、再保險(xiǎn)公司在計(jì)算償付能力充足率時(shí)，按照總資產(chǎn)規(guī)模，分檔對(duì)應(yīng)最低資本的95%或90%計(jì)算；在優(yōu)化資本計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)方面，引導(dǎo)保險(xiǎn)公司回歸保障本源：剩余期限10年期以上保單未來盈余計(jì)入核心資產(chǎn)比例上限從35%提升至40%，給予準(zhǔn)備金計(jì)提充足的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司最低資本折扣，明確將部分非標(biāo)資產(chǎn)納入利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本計(jì)量范圍；在優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)因子方面，引導(dǎo)保險(xiǎn)公司服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和科技創(chuàng)新：滬深300指數(shù)成分股由0.35調(diào)整至0.3，科創(chuàng)板普通股由0.45調(diào)整至0.4，REITS中未穿透的由0.6調(diào)整至0.5，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)未上市公司股權(quán)由0.41調(diào)整至0.4，并要求加強(qiáng)投資收益長(zhǎng)期考核，在償付能力季度報(bào)告中披露近3年平均的投資收益率和綜合投資收益率。

截至2023年二季度末，中國(guó)保險(xiǎn)公司平均綜合償付能力充足率為188%、核心償付能力充足率為122.7%，財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司核心償付能力充足率為193.7%、人身險(xiǎn)公司為106.5%、再保險(xiǎn)公司為239.3%，人身險(xiǎn)公司核心償付能力充足率高于監(jiān)管紅線要求，但相對(duì)較低，主要受到“償二代”二期工程保單未來盈余計(jì)入核心資本比例上限為35%的影響，《通知》將上限進(jìn)一步放寬至40%并給予中小型保險(xiǎn)公司償付能力充足率計(jì)算折扣，利于保險(xiǎn)公司償付能力充足率回升并提升業(yè)務(wù)活力，考慮到頭部險(xiǎn)企償二代一期下保單未來盈余占比高于50%，業(yè)務(wù)質(zhì)量較高險(xiǎn)企以及中小險(xiǎn)企均有望受益，從而提升部分險(xiǎn)企權(quán)益投資比例。

《通知》降低部分權(quán)益市場(chǎng)投資最低資本的風(fēng)險(xiǎn)因子，利于提升保險(xiǎn)公司償付能力充足率，有望提振保險(xiǎn)公司在利率下行趨勢(shì)下增加權(quán)益投資配置比例意愿。據(jù)報(bào)道，中國(guó)財(cái)險(xiǎn)總裁于澤表示，以中國(guó)財(cái)險(xiǎn)投資的滬深300指數(shù)成分股為例，最低資本將下降16億元左右，若我們假設(shè)中國(guó)財(cái)險(xiǎn)股票投資最低資本占權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本35%以及維持償付能力充足率不變，預(yù)計(jì)將提升中國(guó)財(cái)險(xiǎn)股票規(guī)模30.6億元，提升幅度約8.2%，對(duì)應(yīng)行業(yè)提升規(guī)模1649億元，考慮到中國(guó)財(cái)險(xiǎn)償付能力充足率較高且為行業(yè)龍頭險(xiǎn)企，權(quán)益市場(chǎng)或迎來保險(xiǎn)行業(yè)千億元級(jí)增量資金。

保險(xiǎn)行業(yè)償付能力監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)優(yōu)化有望提升中小險(xiǎn)企償付能力充足率以及業(yè)務(wù)活力，更重要的是可以為權(quán)益市場(chǎng)帶來增量的長(zhǎng)線資金。在長(zhǎng)端利率呈現(xiàn)下行趨勢(shì)的背景下，險(xiǎn)企增加權(quán)益投資配置有望提升保險(xiǎn)資金的長(zhǎng)期投資收益率，但權(quán)益資產(chǎn)波動(dòng)相對(duì)較高，對(duì)利潤(rùn)影響相對(duì)較大，降低短期利潤(rùn)考核并提升長(zhǎng)周期利潤(rùn)及投資端考核或可進(jìn)一步提升險(xiǎn)企權(quán)益投資配置意愿，預(yù)計(jì)未來在拉長(zhǎng)考核周期、會(huì)計(jì)政策優(yōu)化方面仍有望落地積極舉措，切實(shí)提升險(xiǎn)企增配權(quán)益積極性。

5年期銀行定存利率再次下調(diào)利好儲(chǔ)蓄型保單吸引力提升，供需兩端積極因素延續(xù)，保險(xiǎn)負(fù)債端景氣度有望延續(xù)至2024年。從資產(chǎn)端看，10年期國(guó)債收益率再次站上2.6%關(guān)口，同時(shí)活躍資本市場(chǎng)政策有望從保險(xiǎn)公司中長(zhǎng)期資金入市方面發(fā)力，保險(xiǎn)股資產(chǎn)和負(fù)債端均邊際向好。

展望未來，活躍資本市場(chǎng)政策有望持續(xù)落地，引入中長(zhǎng)期資金、券商風(fēng)控指標(biāo)松綁等方面值得期待，宏觀穩(wěn)增長(zhǎng)組合拳有望提升權(quán)益市場(chǎng)偏好。

9月10日，金融監(jiān)管總局發(fā)布《國(guó)家金融監(jiān)管總局關(guān)于優(yōu)化保險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的通知》（下稱“《通知》”），主要內(nèi)容包括四個(gè)方面：1.差異化調(diào)節(jié)最低資本要求；2.引導(dǎo)保險(xiǎn)公司回歸保障本源；3.引導(dǎo)保險(xiǎn)公司支持資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展；4.引導(dǎo)保險(xiǎn)公司支持科技創(chuàng)新。

此次《通知》的發(fā)布，旨在為引導(dǎo)保險(xiǎn)公司支持資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展及進(jìn)一步促進(jìn)保險(xiǎn)業(yè)回歸本源和穩(wěn)健運(yùn)行，在保持綜合償付能力充足率100%和核心償付能力充足率50%監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不變的基礎(chǔ)上，根據(jù)保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展實(shí)際，在不調(diào)整償付能力紅線的前提下，在最低資本要求、股票投資風(fēng)險(xiǎn)因子等方面優(yōu)化保險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。

國(guó)信證券預(yù)計(jì)政策放開助力險(xiǎn)企在提升償付能力的同時(shí)增配權(quán)益類資產(chǎn)，以獲取超額收益，疊加鼓勵(lì)負(fù)債端回歸長(zhǎng)期保障，更好地優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債管理。

安信證券認(rèn)為，差異化調(diào)節(jié)最低資本要求，保險(xiǎn)公司償付能力監(jiān)管松綁，中小險(xiǎn)企迎資本利好。

《通知》要求總資產(chǎn)100億元以上、2000億元以下的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司，以及總資產(chǎn)500億元以上、5000億元以下的人身險(xiǎn)公司，最低資本按照95%計(jì)算償付能力充足率；總資產(chǎn)100億元以下的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司，以及總資產(chǎn)500億元以下的人身險(xiǎn)公司，最低資本按照90%計(jì)算償付能力充足率。

根據(jù)金管局披露的2023年第二季度險(xiǎn)企償付能力情況，在186家保險(xiǎn)公司中，55家公司風(fēng)險(xiǎn)綜合評(píng)級(jí)為A類，104家公司為B類，15家公司為C類，12家公司為D類。2022年“償二代”二期工程落地以來，多數(shù)險(xiǎn)企的償付能力充足率呈現(xiàn)一定下滑，保險(xiǎn)公司平均綜合償付能力充足率從2021年四季度末的232%下滑至2023二季度末的188%，部分業(yè)務(wù)激進(jìn)的中小險(xiǎn)企更是面臨償付充足率相對(duì)較大幅度降低的情形，補(bǔ)充資本金壓力顯著。

此次《通知》提及對(duì)于中小險(xiǎn)企最低資本的折扣計(jì)算，將有助于中小險(xiǎn)企提升綜合償付能力約5%-11%，一定程度緩解此前“償二代”二期所帶來的資本補(bǔ)充壓力。

引導(dǎo)險(xiǎn)企回歸保障本源，利好龍頭險(xiǎn)企?！锻ㄖ穼⒈ｋU(xiǎn)公司剩余期限10年期以上保單未來盈余計(jì)入核心資本的比例，從目前不超過35%提高至不超過40%；財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司最近一個(gè)季度末計(jì)算的上兩個(gè)會(huì)計(jì)年度末所有非壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)再保后未到期責(zé)任準(zhǔn)備金回溯偏差率的算術(shù)平均數(shù)、未決賠款準(zhǔn)備金回溯偏差率的算術(shù)平均數(shù)小于等于-5%的，保費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)、準(zhǔn)備金風(fēng)險(xiǎn)的最低資本要求減少5%；保險(xiǎn)公司投資的非基礎(chǔ)資產(chǎn)中，底層資產(chǎn)以收回本金和固定利息為目的，且交易結(jié)構(gòu)在三層級(jí)及以內(nèi)（含表層）的，應(yīng)納入利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本計(jì)量范圍，促進(jìn)保險(xiǎn)公司加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債匹配管理。

安信證券認(rèn)為，提高長(zhǎng)期保單計(jì)入核心資本的比例，將有助于鼓勵(lì)險(xiǎn)企加大保障型業(yè)務(wù)發(fā)展力度，堅(jiān)持長(zhǎng)期穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的導(dǎo)向，理論上可以提升險(xiǎn)企約13%的實(shí)際資本，進(jìn)而改善險(xiǎn)企償付充足率，提升險(xiǎn)企資金營(yíng)運(yùn)效率。此外，對(duì)于滿足要求的財(cái)險(xiǎn)公司保費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)、準(zhǔn)備金風(fēng)險(xiǎn)的最低資本要求減少5%，則反映出監(jiān)管積極引導(dǎo)資產(chǎn)與負(fù)債匹配管理，從而更好平衡資產(chǎn)投資效益與負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)管理這兩大方面的壓力。

鼓勵(lì)險(xiǎn)資支持資本市場(chǎng)，增配權(quán)益拉長(zhǎng)考核?！锻ㄖ穼?duì)于保險(xiǎn)公司投資滬深300指數(shù)成分股，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.35調(diào)整為0.3；投資科創(chuàng)板上市普通股票，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.45調(diào)整為0.4；對(duì)于投資公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITS）中未穿透的，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.6調(diào)整為0.5?！锻ㄖ愤€要求保險(xiǎn)公司加強(qiáng)投資收益長(zhǎng)期考核，在償付能力季度報(bào)告摘要中公開披露近三年平均的投資收益率和綜合投資收益率。

此次《通知》將部分資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)因子下調(diào)，將有利于降低實(shí)際資本的消耗，進(jìn)而有助于加大險(xiǎn)企投資權(quán)益類資產(chǎn)的積極性，更好契合此前監(jiān)管引導(dǎo)長(zhǎng)期資金入市的基調(diào)。此外，監(jiān)管積極引導(dǎo)險(xiǎn)企拉長(zhǎng)投資考核周期，降低險(xiǎn)企投資經(jīng)理短期收益波動(dòng)的考核壓力，將有助于推動(dòng)長(zhǎng)期資金入市，成為資本市場(chǎng)長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展的基石。

引導(dǎo)保險(xiǎn)公司支持科技創(chuàng)新?！锻ㄖ芬?guī)定保險(xiǎn)公司投資的國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)未上市公司股權(quán)，風(fēng)險(xiǎn)因子賦值為0.4；保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)的科技保險(xiǎn)適用財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)因子計(jì)量最低資本，按照90%計(jì)算償付能力充足率。此前，償二代二期工程顯著調(diào)增了長(zhǎng)期股權(quán)投資的風(fēng)險(xiǎn)因子（險(xiǎn)企對(duì)于具有控制權(quán)的長(zhǎng)期股權(quán)投資，資本占用的風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)因子為100%），導(dǎo)致險(xiǎn)企長(zhǎng)期股權(quán)投資的資本占用呈現(xiàn)明顯上升。此次對(duì)于國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)未上市公司股權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)因子的調(diào)整，符合監(jiān)管鼓勵(lì)長(zhǎng)期資金助力國(guó)家戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的導(dǎo)向，將更好助力我國(guó)科技創(chuàng)新發(fā)展。

綜上所述，此次《通知》的調(diào)整將在很大程度上緩解此前“償二代”二期工程對(duì)于險(xiǎn)企償付能力的影響，通過風(fēng)險(xiǎn)因子、核心資本計(jì)入標(biāo)準(zhǔn)以及負(fù)債與資產(chǎn)管理等方式，更加有效引導(dǎo)長(zhǎng)期資金入市，鼓勵(lì)險(xiǎn)企發(fā)展保障業(yè)務(wù)、強(qiáng)化資產(chǎn)與負(fù)債管理能力、進(jìn)一步支持科技創(chuàng)新等。

就《通知》的實(shí)際影響而言，根據(jù)安信證券的分析，大型險(xiǎn)企和中小險(xiǎn)企均有望在不同程度上受益，而資本市場(chǎng)也有望因政策松綁迎來長(zhǎng)期資金的流入。短期來看，龍頭險(xiǎn)企負(fù)債端（基本面改善，開門紅預(yù)期升溫）與資產(chǎn)端（地產(chǎn)鏈修復(fù)，權(quán)益市場(chǎng)回暖）共振。

《通知》從差異化調(diào)節(jié)最低資本要求、引導(dǎo)保險(xiǎn)公司回歸保障本源、引導(dǎo)保險(xiǎn)公司支持資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展和引導(dǎo)保險(xiǎn)公司支持科技創(chuàng)新四個(gè)方面展開。

具體來看，在差異化調(diào)節(jié)最低資本要求上，最新政策要求是，總資產(chǎn)100億元以上、2000億元以下的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司，以及總資產(chǎn)500億元以上、5000億元以下的人身險(xiǎn)公司，最低資本按照95%計(jì)算償付能力充足率；總資產(chǎn)100億元以下的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司，以及總資產(chǎn)500億元以下的人身險(xiǎn)公司，最低資本按照90%計(jì)算償付能力充足率。

保險(xiǎn)公司償付能力充足率=實(shí)際資本/最低資本，其中，最低資本的計(jì)算受“償二代”二期工程影響更加關(guān)注資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)實(shí)質(zhì)，通過調(diào)整各類資產(chǎn)的基礎(chǔ)因子強(qiáng)化償付能力對(duì)于資產(chǎn)配置的約束。因此，上述政策的調(diào)整有助于以上兩類險(xiǎn)企提升短期償付能力，提升幅度約為5%-10%。

在引導(dǎo)保險(xiǎn)公司回歸保障本源上，最新政策要求是：將保險(xiǎn)公司剩余期限10年期以上保單未來盈余計(jì)入核心資本的比例，從目前不超過35%提高至不超過40%，鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司發(fā)展長(zhǎng)期保障型產(chǎn)品。財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司最近一個(gè)季度末計(jì)算的上兩個(gè)會(huì)計(jì)年度末所有非壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)再保后未到期責(zé)任準(zhǔn)備金回溯偏差率的算術(shù)平均數(shù)、未決賠款準(zhǔn)備金回溯偏差率的算術(shù)平均數(shù)小于等于-5%的，保費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)、準(zhǔn)備金風(fēng)險(xiǎn)的最低資本要求減少5%。保險(xiǎn)公司投資的非基礎(chǔ)資產(chǎn)中，底層資產(chǎn)以收回本金和固定利息為目的，且交易結(jié)構(gòu)在三層級(jí)及以內(nèi)（含表層）的，應(yīng)納入利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本計(jì)量范圍，促進(jìn)保險(xiǎn)公司加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債匹配管理。

《通知》提升剩余期限在10年及以上的保單未來盈余計(jì)入的比例，旨在從提升償付能力的維度鼓勵(lì)險(xiǎn)企負(fù)債端大力發(fā)展長(zhǎng)期型產(chǎn)品，進(jìn)一步夯實(shí)保險(xiǎn)姓“保”的理念。對(duì)于非壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)再保后未到期責(zé)任準(zhǔn)備金回溯管理及未決賠款準(zhǔn)備金回溯管理控制在一定范圍內(nèi)的財(cái)險(xiǎn)公司，其最低資本（計(jì)算償付能力充足率的分母部分）計(jì)算可享受利好政策，進(jìn)而優(yōu)化其償付能力充足率。對(duì)于嵌套類的資產(chǎn)（即非基礎(chǔ)資產(chǎn)）可計(jì)入對(duì)沖利率風(fēng)險(xiǎn)的最低利率計(jì)量的范圍，從而更好地幫助險(xiǎn)企實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)端與負(fù)債端的匹配。

在引導(dǎo)保險(xiǎn)公司支持資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展上，最新政策是：對(duì)于保險(xiǎn)公司投資滬深300指數(shù)成分股，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.35調(diào)整為0.3；投資科創(chuàng)板上市普通股票，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.45調(diào)整為0.4。對(duì)于投資公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITS）中未穿透的，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.6調(diào)整為0.5。要求保險(xiǎn)公司加強(qiáng)投資收益長(zhǎng)期考核，在償付能力季度報(bào)告摘要中公開披露近三年平均的投資收益率和綜合投資收益率。

《通知》助力險(xiǎn)企降低認(rèn)可資本和最低資本，從而提升償付能力充足率。償二代二期工程進(jìn)一步細(xì)化并調(diào)整了不同類型資產(chǎn)的基礎(chǔ)因子，而基礎(chǔ)因子直接影響險(xiǎn)企認(rèn)可資本和最低資本的計(jì)算，對(duì)于基礎(chǔ)因子較高的資產(chǎn)會(huì)消耗險(xiǎn)資的償付能力，反之則有利于償付能力的提升。因此此次下調(diào)滬深主板股、科創(chuàng)板、REITS基礎(chǔ)因子是鼓勵(lì)各險(xiǎn)企增配權(quán)益資產(chǎn)。

在引導(dǎo)保險(xiǎn)公司支持科技創(chuàng)新上，最新政策要求是：保險(xiǎn)公司投資的國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)未上市公司股權(quán)，風(fēng)險(xiǎn)因子賦值為0.4。保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)的科技保險(xiǎn)適用財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)因子計(jì)量最低資本，按照90%計(jì)算償付能力充足率。

《通知》助力險(xiǎn)企支持國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，需要注意是，“償二代”二期對(duì)于險(xiǎn)企具有控制權(quán)的長(zhǎng)期股權(quán)投資（非保險(xiǎn)類子公司）實(shí)施資本100%全額扣除（即基礎(chǔ)因子為1），促使保險(xiǎn)公司專注主業(yè)，防止資本在金融領(lǐng)域野蠻生長(zhǎng)。鼓勵(lì)保險(xiǎn)科技類公司業(yè)務(wù)的發(fā)展，促進(jìn)行業(yè)科技化、高效化運(yùn)作。

在加強(qiáng)保險(xiǎn)公司投資收益考核上，最新政策要求是：保險(xiǎn)公司應(yīng)加強(qiáng)投資收益長(zhǎng)期考核，在償付能力季度報(bào)告摘要中公開披露近三年平均的投資收益率和綜合投資收益率?！锻ㄖ反龠M(jìn)保險(xiǎn)公司長(zhǎng)期投資收益管理能力，進(jìn)一步加強(qiáng)長(zhǎng)久期投資能力，從而更好實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債管理。同時(shí)，加強(qiáng)險(xiǎn)企投資收益率披露的完整性及透明度。

各險(xiǎn)企有望在政策放開下在提升償付能力的同時(shí)增配權(quán)益類資產(chǎn)，以獲取超額收益，滿足負(fù)債成本的需求。

《通知》中的核心內(nèi)容是，對(duì)于保險(xiǎn)公司投資滬深300指數(shù)成分股，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.35調(diào)整為0.3；投資科創(chuàng)板上市普通股票，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.45調(diào)整為0.4。對(duì)于投資公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（ REITS）中未穿透的，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.6調(diào)整為0.5。風(fēng)險(xiǎn)因子是保險(xiǎn)公司投資和經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的資本占用，風(fēng)險(xiǎn)因子越低，險(xiǎn)企的資本使用效率越高。降低投資特定標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)因子，將推動(dòng)保險(xiǎn)公司加大權(quán)益相關(guān)資產(chǎn)的配置，為增量險(xiǎn)資入市進(jìn)一步打開空間，險(xiǎn)資長(zhǎng)線投資的比例也有望提升，是活躍資本市場(chǎng)的重要利好。

加強(qiáng)投資收益長(zhǎng)期考核，鼓勵(lì)險(xiǎn)資長(zhǎng)期價(jià)值投資?！锻ㄖ吠瑫r(shí)要求，保險(xiǎn)公司在償付能力季度報(bào)告摘要中公開披露近三年平均的投資收益率和綜合投資收益率，加強(qiáng)投資收益長(zhǎng)期考核。 當(dāng)下險(xiǎn)企普遍實(shí)施“短周期”投資收益考核，容易導(dǎo)致部分險(xiǎn)企過分關(guān)注短期收益，并出現(xiàn)短期行為，該調(diào)整給予險(xiǎn)資更寬松的“長(zhǎng)周期考核”，有利于引導(dǎo)保險(xiǎn)資金堅(jiān)持長(zhǎng)期價(jià)值投資，對(duì)優(yōu)化保險(xiǎn)資金資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)、支持資本市場(chǎng)健康發(fā)展具有積極意義。

差異化監(jiān)管有利于緩解中小險(xiǎn)企的資本約束壓力?！锻ㄖ犯鶕?jù)資產(chǎn)規(guī)模對(duì)中國(guó)保險(xiǎn)公司的最低資本進(jìn)行了調(diào)整，要求總資產(chǎn)100億元以上、2000億元以下的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司，以及總資產(chǎn)500億元以上、5000億元以下的人身險(xiǎn)公司，最低資本按照95%計(jì)算償付能力充足率；總資產(chǎn)100億元以下的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司，以及總資產(chǎn)500億元以下的人身險(xiǎn)公司，最低資本按照90%計(jì)算償付能力充足率。該調(diào)整分別給予中型公司和小型公司5%和10%的資本折扣，有利于緩解中小險(xiǎn)企的資本約束壓力，同時(shí)也能在一定程度上提升償付能力充足率，是中國(guó)保險(xiǎn)監(jiān)管差異化、精細(xì)化和專業(yè)化的重要體現(xiàn)，也是支持中小險(xiǎn)企實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的重要舉措。

引導(dǎo)保險(xiǎn)公司回歸保障本源。《通知》將保險(xiǎn)公司剩余期限10年期以上保單未來盈余計(jì)入核心資本的比例，從目前不超過35%提高至不超過40%，鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司發(fā)展長(zhǎng)期保障型產(chǎn)品。另外，《通知》中對(duì)財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司上兩個(gè)年度未到期責(zé)任準(zhǔn)備金、未決賠款準(zhǔn)備金計(jì)提充分的給予保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)最低資本5%減少的政策，鼓勵(lì)險(xiǎn)企重視準(zhǔn)備金計(jì)提充足水平，更好發(fā)揮風(fēng)險(xiǎn)保障功能，回歸保障本源。

根據(jù)東吳證券的測(cè)算，若釋放最低資本全部增配滬深300股票，對(duì)應(yīng)資金為1953億元；若以2023年一季度全行業(yè)平均償付能力充足率190.3%為樣本，預(yù)計(jì)可以提升18.6個(gè)百分點(diǎn)。

《通知》優(yōu)化降低權(quán)益因子，有助于提升險(xiǎn)資權(quán)益配置意愿，若釋放最低資本全部增配滬深300股票，對(duì)應(yīng)資金為1953億元。《通知》對(duì)于投資滬深300指數(shù)成分股，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.35調(diào)整為0.3；投資科創(chuàng)板上市普通股票，風(fēng)險(xiǎn)因子從0.45調(diào)整為0.4。

截至2023年7月末，險(xiǎn)資投資股票和證券投資期末余額為3.55萬億元，我們假設(shè)其中股票占比為60%，（其中假設(shè)投資滬深300比例為50%，投資科創(chuàng)板比例為5%），則考慮風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)前靜態(tài)釋放最低資本為586億元，若這部分資金全部增配滬深300股票，對(duì)應(yīng)股市資金（除以風(fēng)險(xiǎn)因子0.3）為1953億元。

值得注意的是，《通知》要求保險(xiǎn)公司加強(qiáng)投資收益長(zhǎng)期考核，在償付能力季度報(bào)告摘要中公開披露近三年平均的投資收益率和綜合投資收益率。

《通知》鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司支持資本市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展，對(duì)資本市場(chǎng)釋放了積極信號(hào)，與活躍資本市場(chǎng)相關(guān)政策一脈相承。近日，監(jiān)管部門向保險(xiǎn)公司下發(fā)《關(guān)于開展保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期入市情況調(diào)研的通知》，8月末，證監(jiān)會(huì)召開全國(guó)社保基金理事會(huì)和部分大型銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)主要負(fù)責(zé)人座談會(huì)，會(huì)議主題亦與長(zhǎng)期資金入市相關(guān)。

根據(jù)東吳證券的分析，權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)因子的調(diào)整，體現(xiàn)了證監(jiān)會(huì)落實(shí)加強(qiáng)跨部委協(xié)同形成活躍資本市場(chǎng)合力，引導(dǎo)和支持長(zhǎng)期資金積極入市，彰顯高層對(duì)資本市場(chǎng)高度重視。不過，險(xiǎn)資長(zhǎng)期入市與權(quán)益市場(chǎng)長(zhǎng)牛是共榮共生且互為前提，險(xiǎn)資需要在償付能力充足率、投資收益目標(biāo)和資產(chǎn)負(fù)債匹配的財(cái)務(wù)目標(biāo)三者間尋求平衡。

《通知》將保險(xiǎn)公司剩余期限10年期以上保單未來盈余計(jì)入核心資本的比例，從目前不超過35%提高至不超過40%，鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司發(fā)展長(zhǎng)期保障型產(chǎn)品。2022年以來，“償二代”二期工程實(shí)施，經(jīng)過測(cè)算，頭部壽險(xiǎn)公司中太保人壽、泰康人壽、太平人壽已按照過渡期政策實(shí)施，上述公司計(jì)入核心資本的保單未來盈余超過核心資本的35%（目前寬限至45%），預(yù)計(jì)對(duì)該類公司資本緩釋相對(duì)明顯。

當(dāng)前壽險(xiǎn)行業(yè)凈資產(chǎn)規(guī)模約為2萬億元，對(duì)應(yīng)釋放比例12.8%（1/0.65-1/0.6），對(duì)應(yīng)實(shí)際資本釋放金額約為2564億元，按照2023年一季度壽險(xiǎn)公司平均核心償付能力充足率109.70%測(cè)算，對(duì)應(yīng)考慮風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)前動(dòng)態(tài)釋放最低資本約為2337億元。

此次《通知》的發(fā)布對(duì)保險(xiǎn)公司帶來雙重利好：從基本面來看，通過釋放最低資本緩解償付能力壓力；從估值來看，鼓勵(lì)長(zhǎng)期資金入市，尤其是滬深300指數(shù)成本股，保險(xiǎn)股作為藍(lán)籌股也有望迎來估值修復(fù)。作為順周期，保險(xiǎn)板塊充分受益于“長(zhǎng)端利率向上+權(quán)益市場(chǎng)回暖+地產(chǎn)政策緩釋”，當(dāng)前市場(chǎng)關(guān)注下半年隊(duì)伍增員情況和2024年“開門紅”產(chǎn)品及策略布局。

總體來看，《通知》）主要從差異化監(jiān)管、優(yōu)化資本計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)及風(fēng)險(xiǎn)因子三方面優(yōu)化償付能力監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，旨在提升險(xiǎn)企增配股票的動(dòng)力，同時(shí)增加中長(zhǎng)期入市資金。同時(shí)，政策優(yōu)化有利于提升險(xiǎn)企業(yè)務(wù)活力及償付能力，提振險(xiǎn)企增配權(quán)益意愿、減少增配阻礙。

在實(shí)施差異化資本監(jiān)管方面，對(duì)于總資產(chǎn)較低的人身險(xiǎn)、財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)、再保險(xiǎn)公司在計(jì)算償付能力充足率時(shí)，按照總資產(chǎn)規(guī)模，分檔對(duì)應(yīng)最低資本的95%或90%計(jì)算；在優(yōu)化資本計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)方面，引導(dǎo)保險(xiǎn)公司回歸保障本源：剩余期限10年期以上保單未來盈余計(jì)入核心資產(chǎn)比例上限從35%提升至40%，給予準(zhǔn)備金計(jì)提充足的財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司最低資本折扣，明確將部分非標(biāo)資產(chǎn)納入利率風(fēng)險(xiǎn)最低資本計(jì)量范圍；在優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)因子方面，引導(dǎo)保險(xiǎn)公司服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和科技創(chuàng)新：滬深300指數(shù)成分股由0.35調(diào)整至0.3，科創(chuàng)板普通股由0.45調(diào)整至0.4，REITS中未穿透的由0.6調(diào)整至0.5，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)未上市公司股權(quán)由0.41調(diào)整至0.4，并要求加強(qiáng)投資收益長(zhǎng)期考核，在償付能力季度報(bào)告中披露近3年平均的投資收益率和綜合投資收益率。

截至2023年二季度末，中國(guó)保險(xiǎn)公司平均綜合償付能力充足率為188%、核心償付能力充足率為122.7%，財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司核心償付能力充足率為193.7%、人身險(xiǎn)公司為106.5%、再保險(xiǎn)公司為239.3%，人身險(xiǎn)公司核心償付能力充足率高于監(jiān)管紅線要求，但相對(duì)較低，主要受到“償二代”二期工程保單未來盈余計(jì)入核心資本比例上限為35%的影響，《通知》將上限進(jìn)一步放寬至40%并給予中小型保險(xiǎn)公司償付能力充足率計(jì)算折扣，利于保險(xiǎn)公司償付能力充足率回升并提升業(yè)務(wù)活力，考慮到頭部險(xiǎn)企償二代一期下保單未來盈余占比高于50%，業(yè)務(wù)質(zhì)量較高險(xiǎn)企以及中小險(xiǎn)企均有望受益，從而提升部分險(xiǎn)企權(quán)益投資比例。

《通知》降低部分權(quán)益市場(chǎng)投資最低資本的風(fēng)險(xiǎn)因子，利于提升保險(xiǎn)公司償付能力充足率，有望提振保險(xiǎn)公司在利率下行趨勢(shì)下增加權(quán)益投資配置比例意愿。據(jù)報(bào)道，中國(guó)財(cái)險(xiǎn)總裁于澤表示，以中國(guó)財(cái)險(xiǎn)投資的滬深300指數(shù)成分股為例，最低資本將下降16億元左右，若我們假設(shè)中國(guó)財(cái)險(xiǎn)股票投資最低資本占權(quán)益價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最低資本35%以及維持償付能力充足率不變，預(yù)計(jì)將提升中國(guó)財(cái)險(xiǎn)股票規(guī)模30.6億元，提升幅度約8.2%，對(duì)應(yīng)行業(yè)提升規(guī)模1649億元，考慮到中國(guó)財(cái)險(xiǎn)償付能力充足率較高且為行業(yè)龍頭險(xiǎn)企，權(quán)益市場(chǎng)或迎來保險(xiǎn)行業(yè)千億元級(jí)增量資金。

保險(xiǎn)行業(yè)償付能力監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)優(yōu)化有望提升中小險(xiǎn)企償付能力充足率以及業(yè)務(wù)活力，更重要的是可以為權(quán)益市場(chǎng)帶來增量的長(zhǎng)線資金。在長(zhǎng)端利率呈現(xiàn)下行趨勢(shì)的背景下，險(xiǎn)企增加權(quán)益投資配置有望提升保險(xiǎn)資金的長(zhǎng)期投資收益率，但權(quán)益資產(chǎn)波動(dòng)相對(duì)較高，對(duì)利潤(rùn)影響相對(duì)較大，降低短期利潤(rùn)考核并提升長(zhǎng)周期利潤(rùn)及投資端考核或可進(jìn)一步提升險(xiǎn)企權(quán)益投資配置意愿，預(yù)計(jì)未來在拉長(zhǎng)考核周期、會(huì)計(jì)政策優(yōu)化方面仍有望落地積極舉措，切實(shí)提升險(xiǎn)企增配權(quán)益積極性。

5年期銀行定存利率再次下調(diào)利好儲(chǔ)蓄型保單吸引力提升，供需兩端積極因素延續(xù)，保險(xiǎn)負(fù)債端景氣度有望延續(xù)至2024年。從資產(chǎn)端看，10年期國(guó)債收益率再次站上2.6%關(guān)口，同時(shí)活躍資本市場(chǎng)政策有望從保險(xiǎn)公司中長(zhǎng)期資金入市方面發(fā)力，保險(xiǎn)股資產(chǎn)和負(fù)債端均邊際向好。

展望未來，活躍資本市場(chǎng)政策有望持續(xù)落地，引入中長(zhǎng)期資金、券商風(fēng)控指標(biāo)松綁等方面值得期待，宏觀穩(wěn)增長(zhǎng)組合拳有望提升權(quán)益市場(chǎng)偏好。