文/何曉峰 王倩 閆明 編輯/王亞亞

依據打分后的貨幣等級劃分結果，企業(yè)可將貨幣組合劃分為A、B、C、D四類。其中，政策管制少、流動性好、交易便利的貨幣，企業(yè)可將其劃為A類貨幣，并在日常交易與結算中盡量多選A類貨幣。

跨國企業(yè)生產經營涉及多個國家和地區(qū)，通常在海外區(qū)域中心還會設立生產、銷售、研發(fā)及投資主體，企業(yè)日常收付款及投融資幣種日趨多元化，這對企業(yè)的多幣種風險管理能力帶來重大挑戰(zhàn)。鑒于不同幣種的匯率波動幅度、可自由兌換程度以及在企業(yè)使用的規(guī)模均有較大差異，跨國企業(yè)可依據貨幣管理難度的不同對多幣種進行分層分類管理，為后續(xù)匯率風險管理提供有效支持。筆者主要探討如何通過分級打分的方式來實現跨國企業(yè)的貨幣組合管理。

構建貨幣分層分類的多維評估體系

跨國企業(yè)的貨幣組合管理分兩步走，第一步是對貨幣組合進行分層分類，將貨幣組合的影響因素細化至各風險因子，以便建立多維度的評估體系。第二步是對各貨幣的風險因子分級打分，加總每種幣種得分，為貨幣劃分不同的管理等級。

第一步，企業(yè)可構建包含三個層級兩維六類多因子結構。具體來說，第一層依據不同觀察角度劃分，包含外部因素和內部因素兩個維度；第二層按風險因素大類劃分，共包含六大風險類別；第三層是六大風險類別下的細分風險因子。上述三個層次，層層遞進，逐級拆解，最終涵蓋絕大部分影響貨幣組合的風險因子。

外部因素

外部因素主要選取了國家信用風險、金融市場風險和政治政策風險三類，三大風險類別又包含若干風險因子，具體來看：

一是國家信用風險，下分兩個風險因子：（1）評級機構對該國主權信用評級，可選國際三大評級機構最新一期評級結果，若評級結果有差異，可按等權重計算平均評級結果；（2）信用保險公司對該國的最高承保比例，可參考一家或多家信用保險公司給出的最高承保比例。

二是金融市場風險，下分五個風險因子：（1）匯率波動率，該貨幣相對美元的年化波動率；（2）外匯兌換自由度，通過是否可自由兌換為美元、歐元、人民幣等主流結算貨幣，兌換額度是否有限制，本地市場外匯兌換買賣價差等多角度評判；（3）貨幣是否有離岸市場，如有離岸市場可便利的歸集資金并選擇價格更好的市場完成外匯兌換，但同時要考慮離岸和在岸市場的流動差異是否大；（4）外匯套保成本和便利性，主要考察用簡單衍生品做外匯敞口套保的成本；（5）本地融資成本和便利性，主要為考察通過自然對沖方式管理外匯風險是否可行和成本企業(yè)是否可接受，對于在當地有生產經營或研發(fā)支出的企業(yè)可以通過融資方式抵消本地幣收款風險。

三是政治政策風險，下分三個風險因子：（1）政治和營商環(huán)境穩(wěn)定性；（2）匯率制度，當地匯率制度是否能夠保持匯率韌性，是否有助于抵抗匯率波動；（3）外匯衍生品相關政策，是否針對各類衍生品都有較完善的監(jiān)管制度，稅收政策對外匯套保管理是否友好。

內部因素

內部因素主要選取了生產模式、銷售模式和資金模式三大類因素，三大類風險下又包含若干的風險因子，具體來看：

一是生產模式，下分三個風險因子：（1）是否自建或合資設立工廠，尤其合資建廠涉及到的管理分歧問題需要考慮；（2）是否通過本地代工廠生產，生產過程中匯率波動對生產成本和銷售價格的影響如何管理和分攤；（3）本地生產的模式，是比較簡單的組裝模式還是更為復雜的生產模式。

二是銷售模式，下分三個風險因子：（1）渠道長度，直供模式中間環(huán)節(jié)少，便于企業(yè)把控外匯波動對銷售利潤的影響，如果中間有代理商，代理層級的多少就會影響管理效果；（2）銷售賬期，與當地代理的結算是否有賬期、賬期的長短、是否通過保理加速回款等均會影響應收賬款的賬期；（3）整體營運周期，產成品的各項成本和費用相對固定，若營運周期長則可能因匯率波動導致無法實現既定的利潤目標，讓企業(yè)陷入漲價保利潤還是虧損保市場份額的兩難選擇中。

三是資金模式，主要考慮注冊資金規(guī)模和資金回流周期兩個風險因子：（1）注冊資金規(guī)模越大，未來面臨的匯兌損失可能越大；（2）資金回流周期，是指在正常經營情況下，當地產生應收賬款至最后向母公司回款的周期，資金回流周期越短，越好管理本地幣外匯風險。

建立貨幣分級打分規(guī)則

建立貨幣分層分類的多維評估體系后，就可啟動第二步，對不同貨幣進行分級打分，可以打分卡形式體現。打分卡采用定量與定性相結合的方法。貨幣評估體系中最末端的貨幣風險因子，可依據企業(yè)自身不同幣種管理難度分為五檔，按照易于管理得分高、難以管理得分低的規(guī)則打分，最高分記為100分（容易管理），最低分記為20分（難以管理），每隔20分一檔，共計五檔。

外部因素的分級打分規(guī)則

外部因素中，評級機構對該國主權信用評級在表格中列舉的是標普的評級（見表1），其他機構的評級請選用同等級的結果代替。而匯率波動率、外匯套保成本率、融資成本率和融資額度及便利性等，因企業(yè)自身情況不同劃分標準也會有所差異，表1數值劃分僅做參考，企業(yè)可根據自身情況設定適合的標準。

表1 貨幣分級外部因素打分卡

內部因素的分級打分規(guī)則

依據跨國企業(yè)所處行業(yè)、生產和銷售模式的不同，資金在企業(yè)經營環(huán)節(jié)的流轉周期也不盡相同，跨國企業(yè)可結合所處行業(yè)和自身經營特點對貨幣分級做出調整（見表2）。

表2 貨幣分級內部因素打分卡

各因素權重及貨幣等級劃分

設立分級打分規(guī)則后，跨國公司需要對內外部風險、六個風險大類及每個風險因素子項給出各自權重（見表3）。將打分權重加總后得出最終總分數，并依據總分劃分為貨幣等級。具體劃分標準：80—100分對應A類貨幣，60—80分對應B類貨幣，30—60分對應C類貨幣，30分以下對應D類貨幣（見表4）。

表3 貨幣分級風險因子權重表

表4 某企業(yè)集團經過分級打分后的貨幣等級示例

貨幣分級打分結果的應用

依據打分后的貨幣等級劃分結果，企業(yè)可將貨幣組合劃分為A、B、C、D四類。其中，受政策管制少、流動性好、交易便利的貨幣，企業(yè)可將其劃為A類貨幣，并在日常交易與結算中盡量多選A類貨幣。而政策管制多、流動性差、交易不便的貨幣則可劃為D類貨幣，應盡量避免使用D類貨幣，若確實業(yè)務所需，可考慮額外的風險管理措施。具體來看：

一是采購貨幣的選擇。對跨國制造企業(yè)來說，企業(yè)的集中采購平臺與供應商簽訂商務合同時，面臨幣種選擇問題，可優(yōu)先選擇與其主體財務報表本位幣相同的貨幣作為采購合同的計價和結算貨幣，以規(guī)避外匯波動風險，若供應商對合同貨幣有特殊要求，可盡量選擇A類貨幣，避免使用D類貨幣。

二是集團間結算貨幣的選擇。企業(yè)在境外設立銷售平臺，并通過銷售平臺統(tǒng)一向海外子公司銷售產品，則集團內部的公司間貿易可盡量選擇A類和B類貨幣作為結算幣種，避免使用C類和D類貨幣進行結算，尤其是避免本國對貨幣匯出有嚴格審核或繁瑣流程的幣種。C、D兩類貨幣通常匯率波動大、套保成本高，后續(xù)的風險管理成本也高，要盡量縮短此類貨幣的回款時間，或直接換成主流貨幣為佳。

三是定價貨幣的管理。為降低渠道成本，向終端客戶提供更具競爭力的產品售價，企業(yè)通常會選擇在目標市場所在地設立銷售公司，由此企業(yè)也將面對目標市場當地貨幣的回款及匯率波動風險。在貨幣分級管理模式下：企業(yè)可以對A類貨幣進行一定比例的套保并對未套保部分進行全生命周期的定價管理，即要在定價中充分考慮未套保部分在回款之前的匯率波動影響；對于港幣以外的B類貨幣，企業(yè)除在定價時通過套保工具對沖部分風險，并對未套保部分加入匯率風險因子外，還要保留在生命周期內按一定頻率、定期調整其匯率風險因子和終端售價的權利，以削減匯率大幅波動時因匯率風險因子失效可能帶來的影響；對于C類和D類貨幣，由于套保成本通常較高，通常C、D兩類貨幣要在外匯套保對沖及本地融資對沖風險間進行權衡，選擇更低成本對沖方式以鎖定匯率風險；對未套保部分，考慮到貨幣的高波動性其匯率風險因子不能太低，可以采取比B類貨幣更高的頻率進行匯率風險因子和終端售價調整，以規(guī)避匯率風險、確?；乜畎踩?/p>

四是幣種套保比例設定。通常A、B類貨幣因其具備流動性好、交易成本低的特性，可以更多考慮運用衍生工具進行對沖；C、D類貨幣通常流動性差、交易成本高，匯率波動性也比較高，因此既不能單純靠提高套保比例對沖匯率風險，又不能放任敞口不管，需要細分具體情況進行套保比例的設定。

在日常實踐中，跨國企業(yè)可每年對貨幣分級內外部因素進行回顧總結，根據外部環(huán)境和公司經營情況，適度調整打分因素及其打分權重，并依據新的標準更新打分卡。個別貨幣由于突發(fā)因素沖擊導致劇烈變動、且影響因素短期難以消除的，可及時調整貨幣分級，并調整與該級別相應的采購合同、公司間合同、定價規(guī)則以及幣種套保比例，靈活應對外部環(huán)境變化，以避免企業(yè)匯率風險管理陷入僵化。