孫芳城，伍桂林，蔣水全

（重慶工商大學(xué)a.會(huì)計(jì)學(xué)院；b.長(zhǎng)江上游經(jīng)濟(jì)研究中心，重慶 400067）

一、引 言

投資是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的源泉，效率是經(jīng)濟(jì)永恒的主題，高效率的投資有利于企業(yè)在日益激烈的競(jìng)爭(zhēng)中搶得先機(jī)。黨的十九大報(bào)告提出，要推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量變革、效率變革和動(dòng)力變革，其中，效率變革就是要掙脫效率的桎梏，以既定的投資獲取最大的回報(bào)。Hayashi（1982）［1］認(rèn)為，在完美的資本市場(chǎng)和公司不存在代理問題的理想情況下，投資的邊際回報(bào)率與邊際資金成本相等時(shí)，企業(yè)的投資水平達(dá)到最優(yōu)。然而，現(xiàn)實(shí)中信息不對(duì)稱［2］、代理問題［3］及投資意愿偏誤［4］等情況廣泛存在，非效率投資問題層出不窮。已有研究表明，2010—2015年間1 770家制造業(yè)上市公司中平均有36.19%的公司實(shí)際投資超出最優(yōu)投資，最大值高達(dá)650%，過度投資現(xiàn)象非常嚴(yán)重；平均有63.81%的公司實(shí)際投資低于最優(yōu)投資，投資不足普遍存在［5］。為此，黨的十九屆五中全會(huì)提出對(duì)金融體系進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整，充分發(fā)揮資本市場(chǎng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支撐作用。但由于我國金融市場(chǎng)存在分割性和壟斷性，整體的融資與投資體制扭曲。因此，推動(dòng)企業(yè)從非效率投資向有效投資轉(zhuǎn)變刻不容緩。

迄今為止，學(xué)者大多聚焦于政府支持、銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)等傳統(tǒng)融資渠道研究企業(yè)的融資與投資行為。Liu和Jiang（2016）［6］的研究表明，銀行股權(quán)關(guān)聯(lián)所搭建的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)能夠助推企業(yè)建立政治關(guān)聯(lián)、行業(yè)協(xié)會(huì)關(guān)系等社會(huì)資本，不僅為創(chuàng)新項(xiàng)目融資帶來便利，還有利于稅收優(yōu)惠、行業(yè)準(zhǔn)入資格等其他稀缺資源的獲取；王克敏等（2017）［7］研究發(fā)現(xiàn)，公司的政府補(bǔ)助、長(zhǎng)期負(fù)債越多，其投資水平越高，投資效率越低，過度投資程度越嚴(yán)重；李延喜等（2015）［8］研究指出，以GDP為核心的“晉升錦標(biāo)賽”使得地方政府為追求政治晉升，利用權(quán)力影響公司投資來實(shí)現(xiàn)政績(jī)目標(biāo)。上述學(xué)者對(duì)公司投資效率的探究取得了豐碩的成果，但鮮有學(xué)者關(guān)注數(shù)字普惠金融對(duì)企業(yè)投資效率具有至關(guān)重要作用。2013年11月，十八屆三中全會(huì)正式提出發(fā)展普惠金融；2015年12月，國務(wù)院發(fā)布《推進(jìn)普惠金融發(fā)展規(guī)劃（2016—2020年）》，將普惠金融納入國家發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃；2016年9月，G20杭州峰會(huì)上發(fā)布了國際社會(huì)普惠金融領(lǐng)域的首個(gè)高級(jí)別指引性文件《G20數(shù)字普惠金融高級(jí)原則》。數(shù)字普惠金融，是指通過使用數(shù)字金融手段促進(jìn)普惠金融的金融服務(wù)。具體來講，數(shù)字金融產(chǎn)品和服務(wù)的創(chuàng)新大大降低了金融服務(wù)成本，有效解決了傳統(tǒng)金融落地過程中融資難、成本高、效率低的“最后一公里”問題［9］，真正實(shí)現(xiàn)了“普惠金融”應(yīng)有之義。

數(shù)字普惠金融能否改善金融與經(jīng)濟(jì)效率，提升經(jīng)濟(jì)主體的福利？目前，已有文獻(xiàn)大多從城鄉(xiāng)收入差距［10］、經(jīng)濟(jì)發(fā)展［11］以及創(chuàng)業(yè)就業(yè)［12］等宏觀層面對(duì)數(shù)字普惠金融展開探討。在微觀企業(yè)層面，學(xué)者主要從數(shù)字普惠金融能夠提高企業(yè)的運(yùn)作效率［13］、促進(jìn)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新［14-15］以及提升企業(yè)價(jià)值［16］等方面關(guān)注數(shù)字普惠金融的經(jīng)濟(jì)后果。上述研究從不同角度探討了數(shù)字普惠金融在宏觀層面和微觀層面的益處，然而，數(shù)字普惠金融發(fā)展對(duì)微觀企業(yè)可能存在的效率損失尚未得到充分考慮。數(shù)字普惠金融借助大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、區(qū)塊鏈和人工智能等信息技術(shù)，改善了傳統(tǒng)金融中由于信息不對(duì)稱而產(chǎn)生的高風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和高運(yùn)營成本問題，為拓展金融服務(wù)范圍和觸達(dá)能力提供了穩(wěn)定的技術(shù)支撐，但其能否真正提高企業(yè)的投資效率？同時(shí)，在我國新興加轉(zhuǎn)軌的非成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，數(shù)字普惠金融對(duì)不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)投資效率有何反應(yīng)？這些問題有待進(jìn)一步研究與探討。

為了回答上述問題，本文將北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心提供的普惠金融指數(shù)與滬深A(yù)股上市公司的年度數(shù)據(jù)相匹配，并結(jié)合我國特殊的產(chǎn)權(quán)特征，經(jīng)過工具變量法、PSM、Heckman兩階段法、改變樣本容量及替換變量等一系列穩(wěn)健性檢驗(yàn)，剖析數(shù)字普惠金融對(duì)企業(yè)投資效率的作用機(jī)制與影響差異。

本文可能存在的邊際貢獻(xiàn)在于：①與以往多數(shù)文獻(xiàn)從傳統(tǒng)融資渠道研究企業(yè)投資行為不同，本文以數(shù)字普惠金融為視角，較早關(guān)注數(shù)字普惠金融對(duì)企業(yè)投資效率的影響機(jī)制和作用效果，揭示了數(shù)字普惠金融影響企業(yè)投資決策的過程黑箱，豐富了投資效率的影響因素；②現(xiàn)有文獻(xiàn)大多從微觀居民層面，如家庭收入［17］、居民消費(fèi)［18］、農(nóng)村創(chuàng)業(yè)［19］等方面對(duì)數(shù)字普惠金融展開研究，本文從微觀企業(yè)層面嵌入，考察數(shù)字普惠金融對(duì)企業(yè)投資效率的影響效果及其異質(zhì)性，進(jìn)一步補(bǔ)充了數(shù)字普惠金融對(duì)微觀企業(yè)層面的經(jīng)濟(jì)后果；③本文從數(shù)字普惠金融視角探討了金融市場(chǎng)發(fā)展對(duì)企業(yè)投資行為的影響，研究發(fā)現(xiàn)數(shù)字普惠金融對(duì)企業(yè)投資效率兼具積極與消極兩種金融屬性，有助于建立宏觀金融市場(chǎng)與微觀企業(yè)行為之間的聯(lián)系，對(duì)當(dāng)前漸進(jìn)式的金融改革提供微觀經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）數(shù)字普惠金融與投資效率

資源依賴?yán)碚撜J(rèn)為，數(shù)字普惠金融打通了企業(yè)與金融服務(wù)機(jī)構(gòu)的合作鏈，依托金融機(jī)構(gòu)的行業(yè)支持與資源積累引入企業(yè)的客戶流量和應(yīng)用場(chǎng)景［20］。從理論上講，數(shù)字普惠金融可以通過改善資金供求雙方信息不對(duì)稱程度、降低債務(wù)融資成本和拓寬融資渠道等路徑影響企業(yè)的投資效率。首先，企業(yè)對(duì)外信息不對(duì)稱及由此衍生的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題是造成非效率投資的主要緣由［21］。數(shù)字普惠金融通過信息技術(shù)對(duì)企業(yè)實(shí)行較為精確的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，促進(jìn)企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)協(xié)同，實(shí)現(xiàn)兩者信息交流的帕累托改進(jìn)，從而緩解融資約束，提高企業(yè)的融資與投資效率。如韓元亮等（2021）［22］認(rèn)為，金融發(fā)展可以解決市場(chǎng)中的信息不對(duì)稱問題，從而達(dá)到優(yōu)化資源配置和提高企業(yè)投資效率的作用，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有顯著的正向效應(yīng)。其次，大量的資金占用、現(xiàn)金分紅、資產(chǎn)轉(zhuǎn)移等行為導(dǎo)致企業(yè)的投資現(xiàn)金流量嚴(yán)重減少［23］，管理層出于融資成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的考慮而減少投資。數(shù)字普惠金融憑借云計(jì)算等技術(shù)發(fā)揮信息整合作用，處置成本與交易成本大幅減少，改變了傳統(tǒng)金融服務(wù)的提供方式，極大提高了企業(yè)的投資積極性。例如，F(xiàn)uster等（2019）［24］研究發(fā)現(xiàn)，數(shù)字技術(shù)手段不僅使貸款審批速度提高將近20%，還降低了企業(yè)融資成本。最后，部分具有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)受抵押品不足、經(jīng)營能力較差等因素的限制，往往被傳統(tǒng)金融服務(wù)排斥在外，制約了企業(yè)對(duì)投資項(xiàng)目的潛在驅(qū)動(dòng)力。數(shù)字普惠金融通過打破傳統(tǒng)金融服務(wù)受基礎(chǔ)設(shè)施和地理距離等硬件條件的約束［13］，擴(kuò)大了傳統(tǒng)金融服務(wù)的覆蓋度，同時(shí)借助其多樣化、多維度服務(wù)模式拓寬了企業(yè)的融資渠道，進(jìn)一步解決了長(zhǎng)尾群體的融資難題，為企業(yè)提供更多的資金來源。因此，數(shù)字普惠金融獨(dú)特的便捷性、低成本與普惠特性，可以降低利益相關(guān)者對(duì)投資項(xiàng)目的不確定性與價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)，緩解籌資環(huán)節(jié)的信息不對(duì)稱程度，增加企業(yè)的投資現(xiàn)金流量與投資機(jī)會(huì)，解決企業(yè)的投資不足問題。

然而，當(dāng)企業(yè)現(xiàn)金流量和投資機(jī)會(huì)大量增加時(shí)，經(jīng)理人有足夠的動(dòng)機(jī)進(jìn)行過度投資。一方面，在經(jīng)理人效用是企業(yè)規(guī)模增函數(shù)的情況下，當(dāng)企業(yè)現(xiàn)金流量和投資機(jī)會(huì)增加時(shí)，第一類代理問題的存在可能會(huì)導(dǎo)致經(jīng)理人為了謀求私利，而將資金投資于凈現(xiàn)值為負(fù)但有利于擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模的項(xiàng)目，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)過度投資［4］；另一方面，由于經(jīng)理人并非受利益相關(guān)者完全監(jiān)督，其很有可能利用職權(quán)產(chǎn)生在職消費(fèi)等違背利益相關(guān)者權(quán)益的行為，從而降低企業(yè)的投資效率。韓林靜（2018）［25］認(rèn)為，經(jīng)理普遍具有“經(jīng)理帝國主義”，他們希望企業(yè)規(guī)模越大越好，以此掌控更多的資源并從中謀利?？梢?，盡管數(shù)字普惠金融拓寬了企業(yè)的融資渠道，但現(xiàn)金流量和投資機(jī)會(huì)增加為經(jīng)理人過度投資創(chuàng)造了一定的空間。

綜上所述，可以推論：數(shù)字普惠金融對(duì)企業(yè)投資效率的影響可能會(huì)出現(xiàn)非對(duì)稱效應(yīng)，即數(shù)字普惠金融在改善投資不足的同時(shí)可能會(huì)刺激企業(yè)過度投資?；诖?，本文提出假設(shè)1。

H1：數(shù)字普惠金融能夠緩解投資不足，同時(shí)也會(huì)導(dǎo)致企業(yè)過度投資。

（二）數(shù)字普惠金融、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與投資效率

由上文分析可知，數(shù)字普惠金融主要通過緩解信息不對(duì)稱等方式影響企業(yè)的投資行為，但復(fù)雜的治理機(jī)制使得數(shù)字普惠金融的傳導(dǎo)路徑依然有賴于企業(yè)的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)。政府會(huì)通過各種政策措施協(xié)助國有企業(yè)減少效率損失，但事實(shí)上，政府的部分保護(hù)行為與政策卻在一定程度上助長(zhǎng)了尋租腐敗等現(xiàn)象，致使國有企業(yè)在經(jīng)營投資方面效率相對(duì)低下［26］。同時(shí)，國有企業(yè)管理層為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，加之管理層普遍存在“不求有功，但求無過”的保守心態(tài)，導(dǎo)致與潛在機(jī)會(huì)失之交臂，這在一定程度上降低了企業(yè)的投資效率［8］。而對(duì)民營企業(yè)來說，融資難和成本高始終是其投資不足的原因，嚴(yán)重影響公司的投資進(jìn)程。此外，當(dāng)公司內(nèi)部存在信息不對(duì)稱時(shí)，代理人目標(biāo)與股東目標(biāo)相背離，管理層為了構(gòu)建企業(yè)帝國或增加在職消費(fèi)而放棄部分凈現(xiàn)值為正的投資機(jī)會(huì)，造成投資不足［27］。因此，數(shù)字普惠金融通過降低企業(yè)委托代理成本、減少信息不對(duì)稱程度及緩解融資約束來間接影響企業(yè)的投資決策，而且金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)還有隱形監(jiān)督作用，極大地改善了國有企業(yè)與民營企業(yè)投資不足的現(xiàn)狀。

從過度投資來看，我國處于新興加轉(zhuǎn)軌的非成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)階段，國有企業(yè)與民營企業(yè)在資源要素配置方面存在明顯差異［28］。一方面，國有企業(yè)由于自身屬性特殊，有時(shí)還需承擔(dān)額外的社會(huì)發(fā)展等社會(huì)目標(biāo)，在面臨困境時(shí)政府也有責(zé)任和動(dòng)機(jī)對(duì)其實(shí)施扶持。如張青（2022）［29］研究發(fā)現(xiàn)，國有企業(yè)的稅負(fù)綜合平均值是非國有企業(yè)的5倍多，稅負(fù)貢獻(xiàn)率遠(yuǎn)高于非國有企業(yè)，因此，國有企業(yè)不僅需要考慮個(gè)體層面的經(jīng)營管理，還需照顧宏觀層面的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。另一方面，國有企業(yè)從誕生之初就有政府的資金支持和政策保護(hù)，甚至擁有特殊的融資渠道。不僅如此，國有企業(yè)在經(jīng)營過程中還會(huì)受到政府特殊的信貸支持，擠出了民營企業(yè)的信貸資源，不對(duì)等的市場(chǎng)地位降低了民營企業(yè)的投資效率。因此，在政府偏好與資本市場(chǎng)資源配置低效率的情況下，民營企業(yè)面臨嚴(yán)重的資源配置歧視。數(shù)字普惠金融的出現(xiàn)解決了民營企業(yè)融資渠道單一、成本居高不下等問題。然而，在缺乏有效監(jiān)督的情況下，數(shù)字普惠金融增加的現(xiàn)金流更易導(dǎo)致民營企業(yè)管理層利用關(guān)聯(lián)借貸等方式進(jìn)行利益攫取并加劇投資過度。與此同時(shí)，與國有企業(yè)相比，民營企業(yè)難以通過其他替代性渠道解決融資問題，因而更愿意利用數(shù)字普惠金融的低門檻、低成本和高效率的特性獲取資金，但數(shù)字普惠金融的資源配置優(yōu)勢(shì)，也可能導(dǎo)致管理層高估自身融資能力、降低對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂以及對(duì)企業(yè)發(fā)展前景過于樂觀而做出過度投資的行為。基于此，本文提出假設(shè)2。

H2a：數(shù)字普惠金融對(duì)國有企業(yè)和民營企業(yè)投資不足均有緩解作用；

H2b：與國有企業(yè)相比，數(shù)字普惠金融更易導(dǎo)致民營企業(yè)過度投資。

三、研究樣本與模型構(gòu)建

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)處理

本文以2013—2019年滬深兩市A股上市公司年度數(shù)據(jù)為研究樣本，之所以選擇2013年作為起始年度，是因?yàn)?013年我國正式提出發(fā)展普惠金融。本文對(duì)初始數(shù)據(jù)進(jìn)行了如下處理：①剔除金融、保險(xiǎn)行業(yè)和ST類公司。②剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中的缺失值和異常值。③剔除同時(shí)發(fā)行H股或B股的公司。此外，考慮極端值的影響，本文對(duì)樣本主要連續(xù)變量進(jìn)行了上下1%的Winsorize處理，最終得到7 462個(gè)樣本觀測(cè)值。本文的數(shù)字普惠金融指數(shù)來自北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心編制的《數(shù)字普惠金融指數(shù)》中的省級(jí)層面指數(shù)，其他變量的數(shù)據(jù)均來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫。需要說明的是，由于數(shù)字普惠金融指數(shù)屬于地區(qū)層面的數(shù)據(jù)，本文將公司層面的數(shù)據(jù)依照其公司注冊(cè)地匹配到所在省份，然后按數(shù)據(jù)的省份和年份與數(shù)字普惠金融指數(shù)的省份和年份匹配，對(duì)本文展開研究。

（二）變量選取

1.投資效率

借鑒Richardson（2006）［30］的研究，本文構(gòu)建以下模型來計(jì)算投資效率，具體做法如下：首先，根據(jù)模型（1）計(jì)算投資水平的估計(jì)值；其次，把投資水平的實(shí)際值與估計(jì)值的差值記為殘差ε；最后，若ε＞0，ε的值表示過度投資額，若ε＜0，ε的絕對(duì)值表示投資不足額。

其中：Invi，t為i公司t年的實(shí)際投資水平，是固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、在建工程及其他長(zhǎng)期投資的凈值改變量與資產(chǎn)總額的比值，由于公司本期投資水平主要由上期的整體運(yùn)營情況決定，因此該模型的解 釋 變 量 均 為 滯 后 一 期 的 變 量；Sizei，t-1、Tqi，t-1、Cfi，t-1、Agei，t-1、Returni，t-1、Levi，t-1、Invi，t-1分別代表i公司在t-1年的資產(chǎn)規(guī)模、投資機(jī)會(huì)、現(xiàn)金流量、公司年齡、股票收益率、資產(chǎn)負(fù)債率和投資水平。模型的回歸系數(shù)見表1所列。

表1 投資預(yù)期模型的回歸結(jié)果

2.數(shù)字普惠金融

借鑒郭峰等（2020）［31］的研究，本文采用北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心編制的《數(shù)字普惠金融指數(shù)》中的省級(jí)層面數(shù)據(jù)作為數(shù)字普惠金融（Index）的代理變量。此外，本文還進(jìn)一步考察了數(shù)字普惠金融覆蓋廣度、使用深度和數(shù)字化服務(wù)程度三個(gè)二級(jí)指標(biāo)對(duì)企業(yè)投資效率的影響。其中，覆蓋廣度（Cover）反映數(shù)字普惠金融依托互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的地理穿透性；使用深度（Use）表示數(shù)字普惠金融的實(shí)際使用情況；數(shù)字化程度（Dig）則通過移動(dòng)化、實(shí)惠化、信用化和便利化等指數(shù)體現(xiàn)。

3.控制變量

借鑒以往學(xué)者［15，21］的研究，本文還考慮了公司規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、總資產(chǎn)報(bào)酬率（Roa）、股權(quán)集中度（Large）、投資機(jī)會(huì)（Tq）、資本密集度（Cap）、公司年齡（Age）、年度（Year）和行業(yè)（Industry）等因素對(duì)投資效率的影響。

具體變量定義與計(jì)算說明見表2所列。

表2 變量定義與計(jì)算說明

（三）模型構(gòu)建

借鑒李紅和謝娟娟（2018）［32］的研究，本文構(gòu)建如下模型來檢驗(yàn)數(shù)字普惠金融對(duì)企業(yè)投資效率的影響：

其中：OI代表過度投資；UI代表投資不足；Index為數(shù)字普惠金融指數(shù)；其余變量為控制變量。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果見表3所列。從過度投資來看，過度投資（OI）的最大值和均值分別為0.241 0、0.039 1，表明企業(yè)實(shí)際投資支出超出最優(yōu)投資的最大值占總資產(chǎn)的24.1%，平均超出總資產(chǎn)的3.91%；最大值與最小值差距較大，且均值高于中位數(shù)，表明企業(yè)過度投資的程度較為嚴(yán)重。從投資不足來看，企業(yè)實(shí)際投資支出低于最優(yōu)投資的最大值占總資產(chǎn)的12.67%，平均低于總資產(chǎn)的2.72%，雖然企業(yè)投資不足程度較輕，但整體來看投資不足現(xiàn)象較為普遍，平均有58.98%的企業(yè)存在投資不足問題。出現(xiàn)上述現(xiàn)象的原因可能是，我國經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)為企業(yè)提供了大量的投資機(jī)會(huì)，但代理問題的存在導(dǎo)致部分企業(yè)過度投資，加之現(xiàn)實(shí)中大部分企業(yè)都普遍存在融資難等問題，致使過半以上的企業(yè)投資不足。數(shù)字普惠金融總指數(shù)（Index）均值為5.478 1，中位數(shù)為5.484 6，標(biāo)準(zhǔn)差為0.241 5，具有較好的收斂性。從數(shù)字普惠金融覆蓋廣度（Cover）、使用深度（Use）和數(shù)字化程度（Dig）三個(gè)細(xì)分維度指標(biāo)來看，也相差不大。其余變量的描述性統(tǒng)計(jì)與已有相關(guān)研究的統(tǒng)計(jì)結(jié)果差別不大，不再贅述。

表3 主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)

本文將樣本劃分為國有企業(yè)與民營企業(yè)，并按均值與中位數(shù)分組進(jìn)行差異性檢驗(yàn)，差異性分析結(jié)果見表4所列。從過度投資來看，民營企業(yè)過度投資數(shù)量超過國有企業(yè)過度投資數(shù)量的2倍，其殘差均值明顯大于國有企業(yè)的殘差均值，且兩組的組間差異P值在1%水平上顯著，表明民營企業(yè)因缺乏監(jiān)督與代理問題更容易過度投資。從投資不足來看，民營企業(yè)與國有企業(yè)均有投資不足問題，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)差異不明顯。此外，本文還按中位數(shù)分組進(jìn)行差異性檢驗(yàn)，統(tǒng)計(jì)結(jié)果基本一致。

表4 國有企業(yè)和民營企業(yè)的差異性分析

（二）多元回歸分析

1.數(shù)字普惠金融與投資效率

數(shù)字普惠金融與投資效率的檢驗(yàn)結(jié)果見表5所列。從投資不足來看，第（1）列回歸結(jié)果顯示數(shù)字普惠金融總指數(shù)（Index）的估計(jì)系數(shù)顯著為負(fù)，表明數(shù)字普惠金融憑借其成本優(yōu)勢(shì)和降低信息不對(duì)稱程度緩解了企業(yè)的投資不足，H1部分得到驗(yàn)證。進(jìn)一步分維度檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，第（2）列數(shù)字普惠金融覆蓋廣度（Cover）和第（3）列數(shù)字普惠金融使用深度（Use）的估計(jì)系數(shù)均顯著為負(fù)，與數(shù)字普惠金融總指數(shù)回歸結(jié)果基本一致，而第（4）列數(shù)字化程度（Dig）的回歸系數(shù)為負(fù)但不顯著。由此，從具體的細(xì)分維度來看，數(shù)字普惠金融主要通過其覆蓋范圍和使用深度兩方面解決企業(yè)的投資不足問題，反映數(shù)字普惠金融的數(shù)字支持服務(wù)程度對(duì)企業(yè)投資不足的改善效果還存在局限，如何提高數(shù)字金融服務(wù)效率仍需依賴良好的公司治理機(jī)制。

表5 數(shù)字普惠金融與投資效率

從過度投資來看，第（5）列回歸結(jié)果顯示數(shù)字普惠金融總指數(shù)（Index）的估計(jì)系數(shù)顯著為正，表明數(shù)字普惠金融導(dǎo)致企業(yè)過度投資，H1得到驗(yàn)證。進(jìn)一步分維度檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，第（6）列覆蓋廣度（Cover）和第（7）列使用深度（Use）的回歸系數(shù)均顯著為正，與數(shù)字普惠金融總指數(shù)回歸結(jié)果基本一致，第（8）列數(shù)字化程度（Dig）的回歸系數(shù)為負(fù)但不顯著，表明數(shù)字普惠金融的數(shù)字支持服務(wù)程度可能會(huì)幫助企業(yè)進(jìn)行數(shù)據(jù)分析而減少企業(yè)的過度投資，但代理問題或管理層對(duì)前景過于樂觀的過度投資行為使數(shù)字化程度產(chǎn)生的效果不顯著。

2.數(shù)字普惠金融、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與投資效率

數(shù)字普惠金融、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與投資效率的檢驗(yàn)結(jié)果見表6所列。

表6 數(shù)字普惠金融、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與投資效率

從投資不足來看，第（1）、第（2）列中數(shù)字普惠金融在國有企業(yè)與民營企業(yè)的回歸系數(shù)均顯著為負(fù)，且通過Fisher′s Permutation Test檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)組間系數(shù)差異不顯著。檢驗(yàn)結(jié)果表明，國有企業(yè)與民營企業(yè)均存在投資不足的現(xiàn)象，而數(shù)字普惠金融可通過改善企業(yè)信息不對(duì)稱、降低委托代理成本及緩解融資約束來解決企業(yè)投資不足問題，H2a得到驗(yàn)證。從過度投資來看，第（3）列中國有企業(yè)數(shù)字普惠金融（Index）的回歸系數(shù)不顯著，第（4）列中民營企業(yè)數(shù)字普惠金融（Index）的回歸系數(shù)為0.013 5，在10%水平上顯著為正，表明數(shù)字普惠金融加劇過度投資的現(xiàn)象在民營企業(yè)中顯著，而在國有企業(yè)中不顯著，H2b得到驗(yàn)證。究其原因可能是，不對(duì)等的競(jìng)爭(zhēng)地位和受限的融資渠道使民營企業(yè)投資效率受到影響，而數(shù)字普惠金融的低成本、高效率和范圍廣的特性使民營企業(yè)增加對(duì)自身融資能力的預(yù)期、減少企業(yè)對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂，從而在決策時(shí)高估企業(yè)能力而做出過度投資的行為。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.內(nèi)生性檢驗(yàn)

（1）工具變量法。借鑒謝絢麗等（2018）［33］的研究，本文選取省級(jí)互聯(lián)網(wǎng)普及率作為數(shù)字普惠金融的工具變量。一方面，互聯(lián)網(wǎng)普及率與數(shù)字普惠金融的發(fā)展緊密關(guān)聯(lián)；另一方面，互聯(lián)網(wǎng)普及率與企業(yè)投資決策之間不存在直接影響路徑。因此，互聯(lián)網(wǎng)普及率適合作為數(shù)字普惠金融的工具變量。相關(guān)檢驗(yàn)結(jié)果見表7所列。

表7 工具變量法

首先，使用工具變量互聯(lián)網(wǎng)普及率（IVrate）進(jìn)行第一階段回歸，結(jié)果表明互聯(lián)網(wǎng)普及率（IVrate）與數(shù)字普惠金融指數(shù)（Index）顯著正相關(guān)，且通過檢驗(yàn)數(shù)字普惠金融指數(shù)（Index）與工具變量互聯(lián)網(wǎng)普及率（IVrate）的相關(guān)性發(fā)現(xiàn)，投資不足組與過度投資組中第一階段F值均遠(yuǎn)大于臨界值，表明不存在弱工具變量問題；其次，將第一階段的擬合值帶到第二階段中回歸，第（2）列投資不足組中回歸系數(shù)顯著為負(fù)，表明數(shù)字普惠金融緩解了企業(yè)投資不足，第（4）列過度投資組中回歸系數(shù)在5%水平上顯著為正，表明數(shù)字普惠金融加劇企業(yè)過度投資。

（2）Heckman兩階段法。考慮企業(yè)在投資過程中可能存在自我選擇效應(yīng)，即企業(yè)增加投資的原因可能不是受數(shù)字普惠金融的影響，而是其他尚未被模型（2）捕捉的因素，從而導(dǎo)致本文的估計(jì)有偏。為此，本文使用Heckman兩階段來解決由此導(dǎo)致的內(nèi)生性問題。在第一階段中，以模型（2）中的控制變量為企業(yè)特征變量進(jìn)行Probit估計(jì)，根據(jù)模型預(yù)測(cè)結(jié)果計(jì)算逆米爾斯比率（IMR）；在第二階段中，將計(jì)算出的逆米爾斯比率（IMR）加入模型（2）中作為控制變量。檢驗(yàn)結(jié)果見表8所列。

表8 Heckman兩階段法

結(jié)果表明，IMR系數(shù)不顯著，表明不存在自選擇問題，且數(shù)字普惠金融（Index）與投資不足（UI）、過度投資（OI）的回歸系數(shù)均在統(tǒng)計(jì)意義上顯著，回歸結(jié)論與前文保持一致。

（3）傾向得分匹配法。本文使用傾向得分匹配法（PSM）來緩解可能存在的樣本選擇偏差問題。首先，在控制模型（2）的企業(yè)特征變量之后，進(jìn)行1∶1的最近鄰匹配。平衡性檢驗(yàn)結(jié)果表明，匹配之后的變量標(biāo)準(zhǔn)化偏差在10%之內(nèi)，與匹配前相比，變量的標(biāo)準(zhǔn)化偏差明顯縮小，說明通過PSM后的樣本有效地消除了由變量的系統(tǒng)性差異導(dǎo)致的研究結(jié)果偏誤，通過了平衡性檢驗(yàn)。其次，將配對(duì)后的4 481個(gè)樣本進(jìn)行多元回歸檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果見表9所列。結(jié)果表明，數(shù)字普惠金融（Index）與投資不足（UI）、過度投資（OI）的回歸系數(shù)均顯著，研究結(jié)論穩(wěn)健。

表9 PSM檢驗(yàn)

2.其他穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為保證研究結(jié)論的穩(wěn)健性，本文還進(jìn)行了如下穩(wěn)健性測(cè)試。

（1）改變樣本容量法?？紤]采用Richardson模型衡量投資效率時(shí)容易產(chǎn)生設(shè)定偏誤，本文將實(shí)際投資與最優(yōu)投資的殘差絕對(duì)值平均劃分為三組并剔除最小值組，將剩下樣本重新劃分為投資不足組與過度投資組，檢驗(yàn)結(jié)果見表10所列。第（1）、第（2）列結(jié)果表明，數(shù)字普惠金融能夠緩解企業(yè)投資不足，同時(shí)也會(huì)導(dǎo)致過度投資，回歸結(jié)論與前文保持一致。

（2）替換變量法。首先，借鑒熊虎和沈坤榮（2018）［34］的研究，本文用營業(yè)收入增長(zhǎng)率替換Tobin′Q來衡量投資機(jī)會(huì)，重新刻畫投資效率，結(jié)果見表10第（3）、第（4）列；其次，將數(shù)字普惠金融指數(shù)除以100重新回歸，結(jié)果見表10第（5）、第（6）列。檢驗(yàn)結(jié)果表明，數(shù)字普惠金融（Index）與投資不足（UI）、過度投資（OI）的回歸系數(shù)均在統(tǒng)計(jì)意義上顯著，回歸結(jié)論穩(wěn)健。

（3）添加遺漏變量?？紤]模型（2）中存在一定的遺漏變量問題，本文還控制了公司內(nèi)部治理和地區(qū)層面的特征變量，如兩職兼任（Dual）、獨(dú)立董事比例（Ind）、產(chǎn)權(quán)分離率（Seper）、一般預(yù)算支出（EXP）和地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平（Gdp），結(jié)果見表10第（7）、第（8）列。檢驗(yàn)結(jié)果表明，數(shù)字普惠金融對(duì)企業(yè)投資效率的影響具有非對(duì)稱效應(yīng)，回歸結(jié)論依然穩(wěn)健。

表10 其他穩(wěn)健性檢驗(yàn)

五、進(jìn)一步分析

（一）數(shù)字普惠金融與投資效率的機(jī)制檢驗(yàn)

由前文的分析可知，數(shù)字普惠金融主要通過拓寬企業(yè)融資渠道、降低融資成本和改善資金供求雙方信息不對(duì)程度等路徑影響企業(yè)的投資效率。為進(jìn)一步研究數(shù)字普惠金融對(duì)投資效率的作用機(jī)制，本文借鑒溫忠麟和葉寶娟（2014）的方法［35］，選取信息不對(duì)稱（Asym）、融資約束（Fc）和代理問題（Adm）作為中介變量，構(gòu)建如下模型進(jìn)行路徑檢驗(yàn)：

1.信息不對(duì)稱的中介效應(yīng)檢驗(yàn)

分析師作為公司與投資者的樞紐節(jié)點(diǎn)，利用其專業(yè)的技能和手段剖析和判斷公司的綜合能力，向投資者傳達(dá)相關(guān)的經(jīng)營與財(cái)務(wù)信息，以減少雙方信息不對(duì)稱問題、降低由所有權(quán)和決策權(quán)分離導(dǎo)致的代理成本，對(duì)企業(yè)投資決策具有一定的監(jiān)督和信息治理作用［36］。為檢驗(yàn)信息不對(duì)稱對(duì)數(shù)字普惠金融與投資效率的作用機(jī)理，本文參照喻平和豆俊霞（2020）［37］的研究，將分析師關(guān)注度作為信息不對(duì)稱的代理變量，分析師關(guān)注度越高，表明信息不對(duì)稱程度越高。信息不對(duì)稱的中介效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果見表11所列，第（1）列數(shù)字普惠金融（Index）的估計(jì)系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)，第（2）列信息不對(duì)稱（Asym）的估計(jì)系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)，表明數(shù)字普惠金融能夠緩解企業(yè)與外部利益相關(guān)者的信息不對(duì)稱；第（3）列數(shù)字普惠金融（Index）和信息不對(duì)稱（Asym）的估計(jì)系數(shù)均在1%水平上顯著，表明信息不對(duì)稱在數(shù)字普惠金融與投資不足中存在部分中介效應(yīng)，且部分中介效應(yīng)占數(shù)字普惠金融總效應(yīng)的12.90%。第（4）列數(shù)字普惠金融（Index）的估計(jì)系數(shù)在1%水平上顯著為正，第（5）列信息不對(duì)稱（Asym）的估計(jì)系數(shù)在1%水平上顯著為負(fù)，且第（6）列數(shù)字普惠金融（Index）和信息不對(duì)稱（Asym）的估計(jì)系數(shù)均在1%水平上顯著，表明信息不對(duì)稱在數(shù)字普惠金融與投資不足中存在部分中介效應(yīng)，且部分中介效應(yīng)占數(shù)字普惠金融總效應(yīng)的10.38%。上述檢驗(yàn)結(jié)果表明，數(shù)字普惠金融雖然緩解了信息不對(duì)稱，解決了企業(yè)投資不足，但造成了企業(yè)過度投資的現(xiàn)象。

表11 信息不對(duì)稱的中介效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果

2.融資約束的中介效應(yīng)檢驗(yàn)

借鑒Hadlock和Pierce（2010）［38］的方法，本文采用SA指數(shù)作為融資約束（Fc）的代理變量，用以檢驗(yàn)融資約束對(duì)數(shù)字普惠金融與投資效率的影響路徑。SA指數(shù)的計(jì)算公式為：

其中：Size為企業(yè)期末總資產(chǎn)換算為百萬元的自然對(duì)數(shù)；Age為企業(yè)成立年限的自然對(duì)數(shù)。

融資約束中介效應(yīng)的檢驗(yàn)結(jié)果見表12所列，第（2）列回歸結(jié)果中數(shù)字普惠金融（Index）的估計(jì)系數(shù)顯著為負(fù)，表明數(shù)字普惠金融能夠緩解投資不足企業(yè)的融資約束；第（3）列回歸結(jié)果中數(shù)字普惠金融（Index）和融資約束（Fc）的系數(shù)均顯著為負(fù)，表明融資約束在數(shù)字普惠金融與投資不足中存在部分中介效應(yīng)，且部分中介效應(yīng)占數(shù)字普惠金融總效應(yīng)的2.78%。第（5）列回歸結(jié)果中數(shù)字普惠金融（Index）的估計(jì)系數(shù)顯著為負(fù)，第（6）列回歸結(jié)果中數(shù)字普惠金融（Index）和融資約束（Fc）的系數(shù)均顯著，表明融資約束在數(shù)字普惠金融與過度投資中存在部分中介效應(yīng)，且部分中介效應(yīng)占數(shù)字普惠金融總效應(yīng)的3.56%。上述檢驗(yàn)結(jié)果表明，數(shù)字普惠金融的“普惠”特性解決了企業(yè)投資不足問題，但融資約束放松的同時(shí)又造成了企業(yè)投資過度。

表12 融資約束的中介效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果

3.代理問題的中介效應(yīng)檢驗(yàn)

為進(jìn)一步考察代理問題對(duì)數(shù)字普惠金融與投資效率傳導(dǎo)機(jī)制的影響，本文參照羅琦等（2020）［39］的研究，采用管理費(fèi)用率（Adm）作為第一類代理問題的替代變量進(jìn)行中介效應(yīng)檢驗(yàn)，回歸結(jié)果見表13所列。第（2）列管理費(fèi)用率（Adm）的估計(jì)系數(shù)在1%水平上顯著為正，第（3）列中管理費(fèi)用率（Adm）系數(shù)不顯著，且根據(jù)Bootstrap檢驗(yàn)表明也不存在間接效應(yīng)，表明管理層與股東之間的代理問題對(duì)數(shù)字普惠金融與投資不足不存在中介效應(yīng)；第（6）列中數(shù)字普惠金融（Index）和管理費(fèi)用率（Adm）系數(shù)均在1%水平上顯著，表明管理層與股東之間的代理問題在數(shù)字普惠金融與過度投資之間充當(dāng)部分中介作用，且部分中介效應(yīng)占總效應(yīng)的8.73%。上述檢驗(yàn)結(jié)果表明，管理層與股東之間的代理問題是造成企業(yè)過度投資的重要原因。

表13 代理問題的中介效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果

綜合上述分析，數(shù)字普惠金融主要通過信息不對(duì)稱、融資約束和代理問題這三條路徑影響企業(yè)的投資效率。本文對(duì)上述中介變量進(jìn)行了相關(guān)性分析與多重共線性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果顯示，VIF值均小于10，表明各變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。此外，考慮中介因子可能是內(nèi)生的，本文借鑒Dippel等（2020）［40］的研究，采用IVmediate模型、選取互聯(lián)網(wǎng)普及率作為工具變量重新進(jìn)行估計(jì)，回歸結(jié)論依然穩(wěn)健。

（二）數(shù)字普惠金融與投資效率的異質(zhì)性分析

1.規(guī)模異質(zhì)性

企業(yè)規(guī)模不同，預(yù)示著企業(yè)在環(huán)境、資源方面及企業(yè)的創(chuàng)新行為存在較大差異。大規(guī)模企業(yè)往往代表著更高的信息披露質(zhì)量與更強(qiáng)的融資能力，而信息透明度較低的小規(guī)模企業(yè)則更容易面臨融資約束困境。魏志華等（2014）［41］研究發(fā)現(xiàn)，大企業(yè)可以憑借自身優(yōu)勢(shì)和能力降低信息不對(duì)稱、獲得外部融資，而小企業(yè)則更依賴金融市場(chǎng)環(huán)境。與此同時(shí)，小規(guī)模企業(yè)由于缺少相應(yīng)機(jī)構(gòu)和組織規(guī)章制度、人才等，受到的融資約束更大，因此小規(guī)模企業(yè)對(duì)數(shù)字普惠金融的依賴度更高。為檢驗(yàn)數(shù)字普惠金融與投資效率的規(guī)模異質(zhì)性，本文按照企業(yè)規(guī)模的中位數(shù)進(jìn)行分組檢驗(yàn)，回歸結(jié)果見表14所列。在投資不足組中，第（1）、第（2）列中數(shù)字普惠金融（Index）的回歸系數(shù)均顯著為負(fù)，但兩者系數(shù)差異較小且不顯著；在過度投資組中，第（3）列大規(guī)模企業(yè)數(shù)字普惠金融（Index）的回歸系數(shù)不顯著，第（4）列小規(guī)模企業(yè)數(shù)字普惠金融（Index）的回歸系數(shù)為0.020 3，在5%水平上顯著為正，表明數(shù)字普惠金融更易導(dǎo)致小規(guī)模企業(yè)過度投資。上述回歸結(jié)果表明，數(shù)字普惠金融通過先進(jìn)技術(shù)賦能，不僅能較好緩釋信息不對(duì)稱程度，識(shí)別具有良好發(fā)展前景的小規(guī)模企業(yè)，而且有助于提升其服務(wù)的靶向性，提高資金配置效率，但由于小規(guī)模企業(yè)自身缺乏健全的內(nèi)部治理機(jī)制，從而導(dǎo)致過度投資。

表14 數(shù)字普惠金融與投資效率（按企業(yè)規(guī)模分組）

2.地區(qū)異質(zhì)性

由于不同地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、市場(chǎng)化進(jìn)程和資源稟賦不同，使得不同地區(qū)企業(yè)對(duì)數(shù)字普惠金融的依賴程度也會(huì)有所差異。中西部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展較為落后，市場(chǎng)化進(jìn)程相對(duì)較慢，企業(yè)與外部利益相關(guān)者之間的信息不對(duì)稱程度較高，其對(duì)應(yīng)的融資約束較高。因此，本文預(yù)測(cè)，與東部地區(qū)相比，中西部地區(qū)對(duì)數(shù)字普惠金融的依賴度更高。為檢驗(yàn)數(shù)字普惠金融與投資效率的地區(qū)異質(zhì)性，本文按上市公司注冊(cè)地將樣本分為東部地區(qū)和中西部地區(qū)進(jìn)行分組檢驗(yàn)，回歸結(jié)果見表15所列。在投資不足組中，第（1）、第（2）列中數(shù)字普惠金融（Index）的回歸系數(shù)均顯著為負(fù)，且兩組組間系數(shù)差異在5%水平上顯著，表明與東部地區(qū)相比，數(shù)字普惠金融更能緩解中西部地區(qū)企業(yè)的投資不足問題；在過度投資組中，第（3）列數(shù)字普惠金融（Index）的回歸系數(shù)為正但不顯著，第（4）列數(shù)字普惠金融（Index）的回歸系數(shù)為負(fù)但不顯著。出現(xiàn)上述現(xiàn)象的原因主要是，中西部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較低，缺乏足夠的資源，因而數(shù)字普惠金融的高效、便捷特性有利于解決中西部地區(qū)企業(yè)的投資不足問題。

表15 數(shù)字普惠金融與投資效率（按地區(qū)分組）

六、研究結(jié)論與啟示

金融發(fā)展對(duì)企業(yè)投資效率的影響是衡量金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)功能的重要因素。已有文獻(xiàn)從傳統(tǒng)融資渠道研究了金融發(fā)展對(duì)企業(yè)投資行為的影響，但在數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代，宏觀金融市場(chǎng)發(fā)展與微觀企業(yè)投資行為之間的聯(lián)系是否會(huì)發(fā)生變化，尚未引起學(xué)者的足夠關(guān)注。本文以滬深A(yù)股上市公司的年度數(shù)據(jù)為研究樣本，實(shí)證考察數(shù)字普惠金融對(duì)上市公司投資效率的影響及其作用機(jī)制。研究發(fā)現(xiàn)：①數(shù)字普惠金融在緩解企業(yè)投資不足的同時(shí)也會(huì)加劇企業(yè)過度投資。②從過度投資來看，與國有企業(yè)相比，數(shù)字普惠金融更容易導(dǎo)致民營企業(yè)過度投資，而數(shù)字普惠金融在緩解投資不足方面無顯著的所有制差異。③進(jìn)一步機(jī)制分析表明，數(shù)字普惠金融主要是通過影響信息不對(duì)稱、融資約束和代理問題來影響企業(yè)的投資行為。④分組檢驗(yàn)顯示，數(shù)字普惠金融對(duì)投資效率的影響具有規(guī)模異質(zhì)性與地區(qū)差異性，更易導(dǎo)致小規(guī)模企業(yè)過度投資，而緩解投資不足的效果集中在中西部地區(qū)。

上述結(jié)論不僅有助于透徹理解數(shù)字普惠金融影響投資效率的傳導(dǎo)機(jī)理，同時(shí)也為政策制定者提供了一定的經(jīng)驗(yàn)參考?；谏鲜鲅芯拷Y(jié)論，本文的政策啟示在于：①加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部治理機(jī)制。企業(yè)應(yīng)利用好數(shù)字普惠金融的“成本低、速度快、覆蓋廣”等特點(diǎn)提升資源的配置效率，但應(yīng)注意管理層與股東之間的代理問題可能會(huì)加劇企業(yè)過度投資。因此，企業(yè)應(yīng)完善內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制，提升公司的資源配置效率。②提升民營企業(yè)投資效率。本文研究結(jié)論表明，數(shù)字普惠金融能夠緩解企業(yè)投資不足，但也可能導(dǎo)致民營企業(yè)過度投資。因此，政策制定者應(yīng)更加重視民營企業(yè)的管理與監(jiān)督機(jī)制，加強(qiáng)民營企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)防控意識(shí)，提高民營企業(yè)投資效率。③強(qiáng)化政府對(duì)金融市場(chǎng)的引導(dǎo)與監(jiān)督作用。本文研究發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融對(duì)企業(yè)投資效率兼具積極與消極兩種金融屬性，因此，政府應(yīng)對(duì)金融市場(chǎng)進(jìn)行適當(dāng)干預(yù)，發(fā)揮引導(dǎo)與監(jiān)督作用，充分展現(xiàn)數(shù)字普惠金融的資源配置優(yōu)勢(shì)，否則就會(huì)出現(xiàn)過度投資等非效率投資行為。同時(shí)，應(yīng)盡快落實(shí)現(xiàn)代化公司治理機(jī)制，促進(jìn)外部監(jiān)督機(jī)制和內(nèi)部治理機(jī)制共同作用，提升市場(chǎng)的資源配置效率。