玄鐵

引領(lǐng)本周A股大漲的是放行房企再融資新政，地產(chǎn)股“自救”重塑市值和信用。鑒于年報業(yè)績浪即將開啟，多數(shù)績差地產(chǎn)股借再融資概念的上漲將是佯攻式“自救”行情。

股諺有云：“一陽改三觀。”周二，房地產(chǎn)板塊指數(shù)大漲7.62%，如此井噴行情并非孤傲。2020年7月6日，滬綜指大漲5.71%。當(dāng)日，證券、保險、銀行和地產(chǎn)板塊分別上漲9.7%、9%、8.5%和7.6%，“全面牛市再現(xiàn)”的論調(diào)一時甚囂塵上。

歷史仿佛重演，連韻腳都相似，只是將28個月前的大漲邏輯悉數(shù)證偽。本周二（11月29日），證券、保險、銀行和地產(chǎn)板塊聯(lián)袂起舞，分別上漲3.8%、6.5%、3.6%和7.6%，收盤價較2020年7月6日分別縮水30.5%、21.9%、8.28%和19.8%，遠(yuǎn)低于同期縮水5.5%的滬綜指，更像是超跌反彈行情。截至周四，滬綜指年內(nèi)跌幅收窄至13%，較去年2月峰值縮水15.2%，未跌入技術(shù)性熊市，仍屬于牛熊爭奪的弱勢格局。

經(jīng)驗(yàn)顯示，權(quán)重股如大象起舞，在“指數(shù)牛市”中為末日瘋狂，在熊市中則是護(hù)盤和托底的工具，可持續(xù)性差。若超跌權(quán)重股價格已逼近股票質(zhì)押平倉線，當(dāng)下反彈行情是逢高減倉良機(jī)。

據(jù)中金公司統(tǒng)計(jì)，A股房企歷年股權(quán)融資募資金額2008年和2009年分別為670億和728億元，2013年為零；2014至2016年分別為401億、1527億和1153億元，2021年為4億元，今年以來，在本次房股再融資的放開前，金額為零。

統(tǒng)計(jì)顯示，房企股權(quán)融資額與經(jīng)濟(jì)周期變化相關(guān)，一旦經(jīng)濟(jì)偏向過熱，融資窗口迅速變窄。數(shù)據(jù)顯示，中國房地產(chǎn)調(diào)控大致是七至十年的一輪緊縮和松綁大循環(huán)，緊縮拐點(diǎn)的年份分別是1993、2003、2010和2020年（三道紅線），松綁拐點(diǎn)的年份分別是1998、2008、2014和2022年，主基調(diào)是“以我為主+對沖美國”的組合，削峰填谷政策出臺“以我為主”，全面救市的年份多有外部衰退風(fēng)險的輸入。

今年樓市調(diào)控松綁的主因也與宏觀面因素有關(guān)。近期，扶持民營房企“貸款、債券、股權(quán)”融資的三箭齊發(fā)，融資梗阻癥有望緩解。從實(shí)踐操作來看，紅燈立停，綠燈搶跑，是房企股權(quán)融資的無奈選擇。在股權(quán)融資新政出臺的次日，福星股份和世茂股份提出定向增發(fā)預(yù)案。

福星股份和世茂股份周三股價漲停，周四分別下跌4.53%和6.31%，先知先覺的資金已在出逃。由此可見，房企再融資解禁引發(fā)的大盤上漲，更多是市場對經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期的升溫。若是地產(chǎn)股再融資預(yù)案蜂擁而至，市場大概率要用腳投票。

Choice數(shù)據(jù)顯示，年初以來，截至11月25日，A股實(shí)現(xiàn)再融資規(guī)模8788.8億元。其中，電力設(shè)備再融資規(guī)模為1059億元，是惟一增發(fā)募資超過千億元的行業(yè)。謹(jǐn)慎來看，地產(chǎn)股再融資并未獲得綠色通道待遇，再加上審核程序的時間和資格限制，明年再融資能逾千億元實(shí)屬不易，落到民企頭上或還要減半。據(jù)國元證券研究員估算，民營地產(chǎn)的流動負(fù)債（扣掉預(yù)收賬款/合同負(fù)債）的規(guī)模達(dá)6.9萬億元。以此推測，對“股民救樓市”的預(yù)判或過于樂觀。

筆者認(rèn)為，比起股權(quán)再融資，房企不妨參考萬科的股權(quán)換地，引進(jìn)長線股東的方案。類似方案，并未有現(xiàn)金交易，對A股抽水效應(yīng)較低。2016年6月，萬科公布以每股15.88元的價格，向深圳地鐵發(fā)行28.72億股A股，以收購其所持有的前海國際100%股權(quán)，募資逾456億元。

對機(jī)構(gòu)而言，超配地產(chǎn)股的前提，多因預(yù)期是全面牛市到來。Wind數(shù)據(jù)顯示，到今年三季末，公募基金持有地產(chǎn)股市值為1163億元，環(huán)比增長4.03%，較標(biāo)準(zhǔn)配低了0.25個百分點(diǎn)。地產(chǎn)板塊最新市盈率和市凈率分別為60倍和0.99倍，并無行業(yè)估值優(yōu)勢，機(jī)構(gòu)加倉的主因更多是押注行業(yè)政策利好帶來的紅利。

相比而言，香港房企龍頭現(xiàn)金流無憂，負(fù)債表良好，股權(quán)融資不受限，并未享受高估值溢價。萬科A股較H股溢價43.7%。香港地產(chǎn)公司新鴻基地產(chǎn)、長實(shí)集團(tuán)和恒基地產(chǎn)的TTM市盈率分別為10.6倍、6倍和10.4倍，市凈率分別為0.45倍、0.44倍和0.36倍，截至6月底，凈資產(chǎn)負(fù)債率分別為24.8%、21.5%和36.3%。

若要地產(chǎn)股重返牛市，前提是樓市重新火爆，但可預(yù)期的是，在未來三兩年內(nèi)，大概率仍是改善需求者觀望，投資需求仍受限的狀況。短線來看，年末業(yè)績浪炒作即將開啟，建議持有者對業(yè)績不佳的地產(chǎn)股逢高了結(jié)。（文章所提股票僅為舉例，不作為買入推薦。）