方斐

3月9日，上交所科創(chuàng)板發(fā)審委審核通過了無錫市德科立光電子技術(shù)股份有限公司（下稱“德科立”）科創(chuàng)板IPO申請。過會不久的3月31日，德科立因發(fā)行上市申請文件中記載的財務(wù)資料已過有效期，需要補(bǔ)充提交。根據(jù)《上海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行上市審核規(guī)則》（下稱“《審核規(guī)則》”）第六十四條有關(guān)規(guī)定，上交所中止德科立發(fā)行上市審核。

直到4月21日，德科立因《審核規(guī)則》）第六十四條第一款第（六）項(xiàng)所列中止情形消除，根據(jù)《審核規(guī)則》第六十六條規(guī)定，上交所同意恢復(fù)對德科立的發(fā)行上市審核。

招股書顯示，德科立深耕光電子器件行業(yè)二十余年，主營業(yè)務(wù)涵蓋光收發(fā)模塊、光放大器、光傳輸子系統(tǒng)的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品主要應(yīng)用于通信干線傳輸、5G 前傳、5G 中回傳、數(shù)據(jù)鏈路采集、數(shù)據(jù)中心互聯(lián)、特高壓通信保護(hù)等國家重點(diǎn)支持發(fā)展領(lǐng)域。

德科立此次IPO擬募集資金10.3億元，將用于高速率光模塊產(chǎn)品線擴(kuò)產(chǎn)及升級建設(shè)項(xiàng)目、光傳輸子系統(tǒng)平臺化研發(fā)項(xiàng)目以及補(bǔ)充流動資金。

凈利潤高增現(xiàn)金流為負(fù)

數(shù)據(jù)顯示，2018-2020年及2021年上半年，德科立實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別為2.65億元、3.87億元、6.65億元、3.83億元，2018-2020年三年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長率高達(dá)58.36%;同期實(shí)現(xiàn)凈利潤分別為1415.71萬元、4665.49萬元、1.42億元、6730.4萬元，扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為578.38萬元、4476.46萬元、1.35億元、6459.59萬元。無論是營收還是凈利潤指標(biāo)均保持快速增長，由此可見，德科立的經(jīng)營表現(xiàn)貌似“良好”。

如果從現(xiàn)金流表現(xiàn)來看，德科立卻呈現(xiàn)出完全不同的另一面。2018-2020年及2021年上半年，德科立經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-235.66萬元、-5187.89萬元、-1.75億元、-3029.80萬元，從2018年開始計算，公司現(xiàn)金流已持續(xù)4年為負(fù)。

把業(yè)績指標(biāo)和經(jīng)營現(xiàn)金流指標(biāo)對照來看，得科立的經(jīng)營現(xiàn)狀令人堪憂，長達(dá)4年時間經(jīng)營現(xiàn)金流始終為負(fù)，表明公司長期處于入不敷出的狀態(tài)，其賬面凈利潤指標(biāo)的含金量由此可見一斑。此外，2018-2020年及2021年上半年，德科立主營業(yè)務(wù)收現(xiàn)比分別為0.94、0.81、0.64、0.92，4年間從未達(dá)到1，這更充分說明公司主營業(yè)務(wù)的營收質(zhì)量不高?；谏鲜龇治隹芍?，德科立經(jīng)營態(tài)勢并未像賬面利潤那樣表現(xiàn)良好，相反在經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)4年為負(fù)的前提下，德科立經(jīng)營的穩(wěn)定性備受質(zhì)疑。

對于經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)的問題，德科立給出的答復(fù)是：一方面，大客戶中興通訊采用商業(yè)承兌匯票方式付款，公司根據(jù)準(zhǔn)則將商業(yè)承兌匯票貼現(xiàn)取得的現(xiàn)金列示在“籌資活動現(xiàn)金流入”，對經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額影響較大;另一方面，公司整體規(guī)模較小，但處于快速擴(kuò)張期，營業(yè)收入及經(jīng)營性應(yīng)收款項(xiàng)余額迅速增長，為滿足客戶訂單持續(xù)增長的需求，積極增加備貨，存貨及經(jīng)營性應(yīng)付款項(xiàng)余額大幅增長。

根據(jù)德科立的解釋，公司將經(jīng)營現(xiàn)金流表現(xiàn)不佳的原因主要?dú)w咎為兩點(diǎn)，一是與大客戶付款方式歸類有關(guān)，二是與積極增加備貨有關(guān)。

根據(jù)招股書的披露，2018-2020年及2021年上半年，德科立來自中興通訊的收入占公司各期總收入的比例分別為36.27%、55.59%、54.94%和43.22%。

對此，德科立表示，公司客戶集中度較高，主要是由于產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域更為集中，且公司在產(chǎn)能受限、營業(yè)收入規(guī)模較小的情況下，選擇優(yōu)先滿足優(yōu)質(zhì)客戶需求的經(jīng)營策略所致，對中興通訊等大客戶不存在重大依賴。

除此之外，從產(chǎn)品單價以及平均毛利率來看，中興通訊和其他客戶相比也有所區(qū)分。自2000年德科立設(shè)立開始，中興通訊一直就是德科立的客戶，向德科立采購包括10G 10km及以下光收發(fā)模塊、100G 80km及以上光收發(fā)模塊、固定增益光放大器等產(chǎn)品。

在10G 10km及以下光收發(fā)模塊產(chǎn)品上，2018-2020年及2021年上半年，德科立銷往其他客戶的平均單價為140.81元/支;銷往中興通訊的產(chǎn)品單價分別為104.40元/支;在100G 80km及以上光收發(fā)模塊產(chǎn)品上，2020年、2021年，公司銷往其他客戶的平均單價為23700.22元/支，對中興通訊的售價為18366.37元/支;對于固定增益光放大器產(chǎn)品，根據(jù)股書的披露，2018-2020年，對其他客戶的平均銷售單價為2680.54元/支，對中興通訊的平均銷售單價為2036.76元/支。比較上述數(shù)據(jù)可知，德科立三類產(chǎn)品對中興通訊的價格優(yōu)惠均在20%以上。

從售價來看，2018-2020年及2021年上半年，德科立向中興通訊銷售的同類型產(chǎn)品價格均低于其他客戶，與之相對應(yīng)的是，同期德科立從中興通訊銷售光放大器及光收發(fā)模塊兩大產(chǎn)品的平均毛利率也低于其他客戶——與中興通訊交易毛利率較低的問題同樣也引起了監(jiān)管的注意并提出問詢，

德科立對此的答復(fù)為，2013年中興通訊作為原始股東退出后，雙方協(xié)商同意不再執(zhí)行捆綁銷售條件，公司向中興通訊銷售產(chǎn)品的毛利率低于向其他客戶銷售同類產(chǎn)品的毛利率。

盡管德科立經(jīng)過多次股權(quán)變更后，表面上看中興通訊淡出了股東之列，但它還是通過深創(chuàng)投、紅土湛盧間接持有德科立1.71%的股份。值得注意的是，在股權(quán)直接聯(lián)系逐漸淡化后，德科立與中興通訊的業(yè)務(wù)聯(lián)系并未中斷，從中興通訊仍為公司第一大客戶且營收占比較高的情況來看，德科立的業(yè)績增長離不開“前東家”中興通訊的營收貢獻(xiàn)。

有了大客戶的加持，德科立在技術(shù)研發(fā)的投入上不進(jìn)則退，2018-2020年及2021年上半年，德科立研發(fā)投入占比分別為7.91%、6.55%、5.73%以及7.13%，整體呈下滑趨勢。而完整年度的2018-2020年，招股書中所列舉的幾家同業(yè)可比上市公司光迅科技、中際旭創(chuàng)、新易盛研發(fā)投入占比平均值分別為7.61%、8.81%、7.47%，明顯高于德科立的水平。

實(shí)際上，在此次IPO審核進(jìn)程中，科創(chuàng)板上市委曾要求德科立結(jié)合產(chǎn)業(yè)政策、技術(shù)迭代、研發(fā)投入、客戶構(gòu)成、業(yè)務(wù)規(guī)模和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)等方面，說明公司的技術(shù)先進(jìn)性，并進(jìn)一步說明公司開拓數(shù)通市場的優(yōu)勢及面臨的主要技術(shù)困難。

經(jīng)營風(fēng)險隱現(xiàn)

至于德科立提到的積極備貨問題，招股書顯示，截至2018-2020年及2021上半年末，公司存貨賬面價值分別為8824.75 萬元、1.43億元、3.03億元和 2.95億萬元，占流動資產(chǎn)的比例分別為30.14%、36.12%、43.32%及41.51%，公司的存貨賬面價值占流動資產(chǎn)的比例維持在較高水平。

根據(jù)德科立的解釋，公司保持一定的存貨規(guī)模能夠保障生產(chǎn)經(jīng)營的穩(wěn)定性，但如果原材料、庫存商品的價格出現(xiàn)大幅下滑或者產(chǎn)品銷售不暢，而公司未能及時有效應(yīng)對并做出相應(yīng)調(diào)整，公司將面臨存貨跌價的風(fēng)險。

招股書顯示，截至2018-2020年及2021上半年末，德科立應(yīng)收賬款賬面價值分別為 8277.24萬元、7446.52萬元、1.34億元及2.25億元，公司應(yīng)收票據(jù)賬面價值分別為 6447.13 萬元、1.4億元、1.889億元及 1.44億元，應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)合計占各期流動資產(chǎn)的比例分別為50.30%、54.41%、46.21%及 51.87%，占公司流動資產(chǎn)的比例較大。

值得注意的是，德科立應(yīng)收賬款中再次出現(xiàn)了“無重大依賴”的中興通訊的身影：2018-2020年及2021年上半年末，來自中興通訊的應(yīng)收賬款占比高達(dá)14.32%、41.62%、7.46%、23.27%。

德科立坦言，未來隨著公司經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大，應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)的余額將隨之增長。如果主要客戶的財務(wù)狀況突然出現(xiàn)惡化，將會給公司帶來應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)無法及時收回的風(fēng)險。

根據(jù)招股書的說明，如果未來德科立經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額為負(fù)的情況不能得到有效改善，公司營運(yùn)資金將面臨一定的壓力，從而對公司持續(xù)經(jīng)營造成不利影響。 此外，近年來德科立的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)均有所上升，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、營運(yùn)資本周轉(zhuǎn)率均大幅下降，營運(yùn)能力整體承壓。

有一個細(xì)節(jié)需要注意，德科立此次IPO擬募資10.3億元，其中2.5億元用于“補(bǔ)充流動資金”，與公司2018-2020年及2021年上半年實(shí)現(xiàn)的凈利潤總額基本相當(dāng)。