李旭超 王俊毅

關(guān)鍵詞：僵尸企業(yè);銀行競爭;復(fù)活;存續(xù);退出

一、引言

僵尸企業(yè)是指那些已經(jīng)喪失盈利能力、資不抵債，卻能依靠外部融資存活下來的企業(yè)（李旭超等，2018）。它們已經(jīng)成為中國高質(zhì)量發(fā)展的障礙，如何處置僵尸企業(yè)是中國經(jīng)濟(jì)政策需要重點(diǎn)解決的問題之一①。在政府對經(jīng)濟(jì)干預(yù)程度比較低的歐洲和日本等國家，僵尸企業(yè)也是長期存在的問題，學(xué)者往往將其歸因于銀行的“暗中救助”（Caballero et al.，2008;Fukuda & Nakamura，2011;Bruche & Llobet，2013）。因為中國各級政府經(jīng)常通過產(chǎn)業(yè)政策、財政補(bǔ)貼和稅收優(yōu)惠等影響微觀企業(yè)運(yùn)營，所以僵尸企業(yè)往往被認(rèn)為與政府的支持有關(guān)。比如，大規(guī)模的經(jīng)濟(jì)刺激和維持就業(yè)（聶輝華等，2016），違背比較優(yōu)勢的產(chǎn)業(yè)政策、政府補(bǔ)貼和稅收優(yōu)惠（申廣軍，2016）。雖然目前研究銀行如何影響中國僵尸企業(yè)的文獻(xiàn)較少，但隨著對該問題理解的深化，銀行的作用也越來越受到重視（張一林等，2017;李旭超等，2019）。

理論上，銀行對僵尸企業(yè)形成的影響可以歸納為以下兩種機(jī)制：（1）銀行隱藏?fù)p失的考量。Sakuragawa（2002）指出，在不透明的會計體系之下，銀行有動機(jī)偽裝其真實的資產(chǎn)負(fù)債情況以滿足巴塞爾最低資本要求。在這種情況下，沒有足夠的貸款損失準(zhǔn)備的銀行試圖推遲處理不良貸款，以避免在會計意義上減少自己的資本;（2）清算損失和不確定帶來的期權(quán)價值。Baba（2001）根據(jù)實物期權(quán)理論，認(rèn)為企業(yè)清算損失以及可能實施的政府補(bǔ)貼計劃會使得銀行延長注銷不良貸款，也就是說對未來的不確定性增加了觀望策略的期權(quán)價值。

隨著中國金融體制改革的推進(jìn)，銀行業(yè)的競爭程度越來越高。目前，中國已經(jīng)取消了存貸款利率的上下限、實現(xiàn)利率市場化，使得銀行競爭的激勵和工具更加豐富。民營銀行和互聯(lián)網(wǎng)銀行的發(fā)展得到了國家的支持①，外資銀行被允許進(jìn)入并且可開展的業(yè)務(wù)更加多樣、靈活②，這都推動了銀行競爭主體數(shù)量的增多和質(zhì)量的提升。然而相關(guān)理論表明，銀行競爭具有兩面性?！案偁帯€(wěn)定”論認(rèn)為，在競爭的環(huán)境下，銀行信貸供給增多，企業(yè)能夠以更低的成本獲得貸款，因此可以緩解企業(yè)的融資約束（姜秀付，2016）。同時由于競爭的壓力，銀行會更加深入了解借款企業(yè)，增強(qiáng)對企業(yè)的篩查與監(jiān)督，從而減少壞賬的產(chǎn)生，增強(qiáng)企業(yè)盈利能力，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)與金融的穩(wěn)定發(fā)展（Boyd & De Nicol’o，2005;Bai et al.，2018）;“競爭—脆弱”論認(rèn)為，銀行在決策是否進(jìn)行風(fēng)險項目時，會比較成功時的預(yù)期收益與失敗時失去的特許權(quán)價值（Charter Value），競爭的加劇導(dǎo)致特許權(quán)價值下降，從而使得銀行的風(fēng)險行為增加。特許權(quán)價值是指銀行由于金融約束、特許經(jīng)營等原因，未來能獲得的預(yù)期租金，它代表了銀行破產(chǎn)的機(jī)會成本。具有市場勢力的銀行租金較高，因此特許權(quán)價值較高，這導(dǎo)致銀行破產(chǎn)的機(jī)會成本更高，從而減少了風(fēng)險行為（Keeley，1990;Gan，2004）。

那么，中國銀行業(yè)越來越高的競爭程度是否有利于處置僵尸企業(yè)，通過何種機(jī)制影響僵尸企業(yè)的存續(xù)和處置？這是本文探討的核心問題。

本文首先根據(jù)相關(guān)理論提出了銀行競爭影響僵尸企業(yè)存續(xù)和處置的3個機(jī)制：第一，銀行競爭的風(fēng)險承擔(dān)效應(yīng)促進(jìn)僵尸企業(yè)的存續(xù)，延長其存續(xù)時間;第二，銀行競爭的篩查、監(jiān)督效應(yīng)促進(jìn)僵尸企業(yè)復(fù)活為正常企業(yè);第三，銀行競爭能夠增強(qiáng)正常企業(yè)的競爭力，從而擠出僵尸企業(yè)。然后，本文用實證研究的方法檢驗這3個渠道。實證結(jié)果發(fā)現(xiàn)：銀行競爭每上升一個標(biāo)準(zhǔn)差，僵尸企業(yè)的存續(xù)時間縮短13.7%，復(fù)活概率下降7.41%，退出的概率增加5.239%。實證結(jié)果拒絕了風(fēng)險承擔(dān)機(jī)制和篩查、監(jiān)督機(jī)制，驗證了正常企業(yè)增強(qiáng)機(jī)制。進(jìn)一步的分析發(fā)現(xiàn)，銀行競爭降低了正常企業(yè)的投資—現(xiàn)金流敏感性，提高了正常企業(yè)的銷售收入和利潤率，同時降低了僵尸企業(yè)的銷售收入和利潤率。這說明正常企業(yè)融資約束的緩解和績效的提升，擠出了僵尸企業(yè)的銷售和利潤，使之退出市場。本文采用工具變量法解決銀行競爭的內(nèi)生性問題，更換僵尸企業(yè)識別方法后結(jié)論仍然保持穩(wěn)健。

本文可能存在的邊際貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下三個方面：第一，本文著重研究僵尸企業(yè)的存續(xù)、復(fù)活以及退出問題，豐富了對僵尸企業(yè)生命周期的研究。僵尸企業(yè)從生成、持續(xù)到最終復(fù)活或退出，是一個完整的生命周期。然而，現(xiàn)有文獻(xiàn)大多研究僵尸企業(yè)“是怎么來的”（Caballero et al.，2008;Bruche & Llobet，2014;聶輝華等，2016）或者僵尸企業(yè)的危害（聶輝華等，2016;譚語嫣等，2017;李旭超等，2018），而較少關(guān)注僵尸企業(yè)“是怎么沒的”。雖然預(yù)防僵尸企業(yè)產(chǎn)生很重要，但在給定僵尸企業(yè)已經(jīng)產(chǎn)生的現(xiàn)實條件下，如何處置僵尸企業(yè)，使僵尸企業(yè)有序地“復(fù)活”或者“退出”也同樣重要，并且其存續(xù)時間和退出方式都是決定其危害大小的重要因素。本文以銀行競爭為切入點(diǎn)，探討了僵尸企業(yè)的存續(xù)、復(fù)活以及退出，是對相關(guān)文獻(xiàn)的重要補(bǔ)充。

第二，本文為研究銀行與僵尸企業(yè)關(guān)系的相關(guān)文獻(xiàn)做了補(bǔ)充。銀行貸款既是僵尸企業(yè)生成的關(guān)鍵誘因，也是大量僵尸企業(yè)得以茍延殘喘的重要支撐（Caballero et al.，2008;Fukuda & Nakamura，2011;Bruche & Llobet，2014），但是已有的文獻(xiàn)在研究中國僵尸企業(yè)問題時，往往關(guān)注于政府、政策的作用（聶輝華等，2016），卻忽視了對銀行作用的探討。本文探討了銀行競爭對僵尸企業(yè)存續(xù)和處置的影響，并識別了具體的影響機(jī)制，是對僵尸企業(yè)研究的重要補(bǔ)充。

第三，本文具有重要的政策意義。處置僵尸企業(yè)雖然重要且緊迫，但政策工具的選擇需要慬慎，應(yīng)盡量減少行政干預(yù)措施，增強(qiáng)市場的自我出清能力。本文的結(jié)果表明，完善金融市場建設(shè)、增強(qiáng)銀行競爭，是市場化手段處理僵尸企業(yè)的重要方式。同時也要注意，通過增強(qiáng)市場競爭處理僵尸企業(yè)這一手段有利有弊，由于銀行競爭主要通過使僵尸企業(yè)退出市場而不是復(fù)活為正常企業(yè)這一渠道產(chǎn)生作用，在這一過程中可能出現(xiàn)一定程度的失業(yè)等社會問題，因此，在通過銀行競爭處理僵尸企業(yè)的過程中也要注意處理好可能帶來的弊端。

下文主要分為以下幾個部分：第二部分提出本文的研究假設(shè);第三部分介紹了本文的實證模型以及指標(biāo)的構(gòu)建;第四部分為實證結(jié)果以及對影響機(jī)制的探討;第五部分進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗;第六部分總結(jié)全文。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

（一）銀行競爭的風(fēng)險承擔(dān)效應(yīng)與僵尸企業(yè)存續(xù)

如果僵尸企業(yè)既不復(fù)活為正常企業(yè)，也不退出市場，則將其定義為存續(xù)，即延續(xù)其“僵尸”狀態(tài)。僵尸企業(yè)的存續(xù)時間越長，其危害越大。

Keeley（1990）認(rèn)為銀行在是否對風(fēng)險項目放貸進(jìn)行決策時，會比較該項目成功時能夠帶來的預(yù)期收益以及項目失敗時銀行所喪失的特許權(quán)價值。具有市場勢力的銀行租金較高，因此特許權(quán)價值較高，這導(dǎo)致破產(chǎn)時更高的機(jī)會成本，從而減少了風(fēng)險行為。然而競爭的加劇導(dǎo)致特許權(quán)價值下降，從而使得銀行風(fēng)險行為增加。Demsetz等（1996）、Salas和Saurina（2003）也發(fā)現(xiàn)更高的特許權(quán)價值和更低的風(fēng)險水平相關(guān)。Gan（2004）使用德克薩斯州的房地產(chǎn)危機(jī)作為外生沖擊，發(fā)現(xiàn)競爭降低了特許權(quán)價值，從而導(dǎo)致了儲蓄機(jī)構(gòu)中的冒險行為。韓立巖和李燕萍（2006）使用中國上市銀行的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)銀行特許權(quán)價值與銀行風(fēng)險行為之間關(guān)系顯著為負(fù)。

根據(jù)“競爭—脆弱”論，銀行競爭程度越高，其特許權(quán)價值越低，不處理僵尸企業(yè)對銀行所造成的價值損失也越低，不確定條件下觀望策略的期權(quán)價值越高。因此銀行更愿意采取風(fēng)險行為，繼續(xù)為僵尸企業(yè)放貸，使僵尸企業(yè)能夠存活下去，其存續(xù)時間得以延長?；诖死碚?，本文提出假設(shè)1：

H1：銀行競爭的風(fēng)險承擔(dān)效應(yīng)促進(jìn)僵尸企業(yè)存續(xù)，延長其存續(xù)時間。

（二）銀行競爭的篩查、監(jiān)督效應(yīng)與僵尸企業(yè)“復(fù)活”

針對如何處理僵尸企業(yè)這一問題，運(yùn)用市場機(jī)制促使僵尸企業(yè)復(fù)活，這一處置方法的成本相較于使僵尸企業(yè)破產(chǎn)清算、退出市場而言，無疑小了很多。Fukuda（2011）根據(jù)日本企業(yè)的微觀數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)僵尸企業(yè)能夠通過調(diào)整自身結(jié)構(gòu)，如精簡員工數(shù)量或者固定資產(chǎn)，實現(xiàn)僵尸企業(yè)的復(fù)活;陸毅（2018）認(rèn)為放松外資管制對市場機(jī)制的完善能夠促使僵尸企業(yè)調(diào)整內(nèi)部結(jié)構(gòu)（企業(yè)資本密集度、全要素生產(chǎn)率、利潤率等），促進(jìn)僵尸企業(yè)復(fù)活，從而降低行業(yè)內(nèi)僵尸企業(yè)的占比。

根據(jù)“競爭—穩(wěn)定”論，在競爭的環(huán)境下，由于競爭的壓力，銀行會更加深入了解借款企業(yè)，增強(qiáng)對企業(yè)的篩查與監(jiān)督，從而減少壞賬的產(chǎn)生，增強(qiáng)企業(yè)盈利能力（Jayaratne&Strahan，1996;Levine，2005）。Guzman（2000）基于Diamond（1965）的新古典增長模型，指出在壟斷的銀行市場中資金的供給遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于資金的需求，銀行往往進(jìn)行關(guān)系型借貸，極易形成信貸配給制度，這種關(guān)系型借貸使得銀行疏于對借款企業(yè)的監(jiān)督。孟昌等（2017）基于中國2006-2014年間銀行業(yè)數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，銀行業(yè)競爭程度提高有利于提升銀行的績效水平，銀行績效水平的提升有利于提高銀行的經(jīng)營水平、降低壞賬發(fā)生的概率。

總的來說，銀行競爭加劇可以加強(qiáng)銀行對貸款企業(yè)的篩查和對企業(yè)經(jīng)營的監(jiān)督，從而提高僵尸企業(yè)投資效率、增強(qiáng)企業(yè)盈利能力和降低企業(yè)財務(wù)風(fēng)險，進(jìn)而促使僵尸企業(yè)復(fù)活為正常企業(yè)?；诖?，本文提出假設(shè)2：

H2：銀行競爭的篩查、監(jiān)督效應(yīng)促進(jìn)僵尸企業(yè)復(fù)活。

（三）銀行競爭的正常企業(yè)增強(qiáng)效應(yīng)與僵尸企業(yè)退出

“競爭—穩(wěn)定”論認(rèn)為，在競爭的環(huán)境下，銀行信貸供給增多，企業(yè)能夠以更低的成本獲得貸款，因此可以緩解企業(yè)的融資約束，同時由于競爭的壓力，銀行會更加深入了解借款企業(yè)，增強(qiáng)企業(yè)盈利能力。這一理論在實證研究中得到證實，Beck（2004）基于企業(yè)層面數(shù)據(jù)的跨國研究發(fā)現(xiàn)，銀行業(yè)的集中度越高，企業(yè)面臨的融資約束越強(qiáng)，這種效應(yīng)在小企業(yè)中更加明顯。Bai et al（2018）研究發(fā)現(xiàn)，銀行競爭加劇能夠提高銀行貸款的供給、緩解正常企業(yè)的融資約束，優(yōu)化資源配置。方芳和蔡衛(wèi)星（2016）使用中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫研究發(fā)現(xiàn)，銀行競爭會顯著促進(jìn)企業(yè)的成長（企業(yè)規(guī)模、杠桿率、盈利能力），該促進(jìn)效應(yīng)在小企業(yè)、非國企中更為顯著。姜付秀等人（2019）研究發(fā)現(xiàn)銀行競爭的加劇會極大緩解上市公司的融資約束。陳勇兵等人（2017）使用1999-2007年中國制造業(yè)民營企業(yè)數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，面臨更強(qiáng)融資約束的企業(yè)，其生存率更低。結(jié)合中國實際國情來看，我國以銀行為主的間接融資占主導(dǎo)地位，因此，隨著不同銀行之間的市場競爭不斷加劇，銀行更愿意以較低的利息對企業(yè)進(jìn)行放貸，并對企業(yè)資質(zhì)進(jìn)行識別，這就會導(dǎo)致正常企業(yè)融資約束得到緩解，增強(qiáng)正常企業(yè)的競爭力和績效，從而擠出效率不佳的僵尸企業(yè)。因此，本文提出假設(shè)3：

H3：銀行競爭的正常企業(yè)增強(qiáng)效應(yīng)會促進(jìn)僵尸企業(yè)退出。

三、實證模型與指標(biāo)構(gòu)建

理論分析表明，銀行競爭對僵尸企業(yè)存續(xù)和處置的影響具有不確定性，因此需要用實證方法進(jìn)一步研究。本文從企業(yè)層面探討銀行競爭如何影響僵尸企業(yè)存續(xù)、復(fù)活以及退出。

（一）模型設(shè)定

上文的理論探討了銀行競爭對僵尸企業(yè)存續(xù)、復(fù)活和退出的影響，并進(jìn)行了研究假設(shè)。本節(jié)將設(shè)定計量經(jīng)濟(jì)模型，用以實證檢驗研究假設(shè)。

1.銀行競爭與僵尸企業(yè)存續(xù)

首先，利用生存模型分析銀行競爭對僵尸企業(yè)存續(xù)的影響。存續(xù)時間代表了僵尸企業(yè)從生成到結(jié)束（復(fù)活或者退出）的時間跨度，也就是僵尸企業(yè)的壽命。

通過三個計量模型進(jìn)行分析，我們能夠?qū)ι衔奶岢龅娜齻€假設(shè)進(jìn)行檢驗，從而探究銀行競爭對僵尸企業(yè)存續(xù)和處置影響的具體渠道。

（二）數(shù)據(jù)說明

本文所使用的企業(yè)數(shù)據(jù)來自于1998-2013年中國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫，該數(shù)據(jù)庫包含了所有國有企業(yè)以及規(guī)模以上（年主營業(yè)務(wù)收入500萬元及以上）的非國有企業(yè)，是目前國內(nèi)最為全面的企業(yè)層面的數(shù)據(jù)庫。借鑒已有文獻(xiàn)中的做法（謝千里等，2008;譚語嫣等，2017），對工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)行以下處理：（1）剔除缺乏重要財務(wù)數(shù)據(jù)（從業(yè)人數(shù)、資產(chǎn)總計、固定資產(chǎn)合計）的企業(yè);（2）剔除一些財務(wù)指標(biāo)和一般會計準(zhǔn)則不相符的數(shù)據(jù)（總資產(chǎn)小于流動資產(chǎn)、總資產(chǎn)小于固定資產(chǎn)凈值）;（3）剔除缺失值;（4）刪除員工人數(shù)小于8人的觀測值、刪除年銷售額小于500萬的觀測值?？紤]到在短期企業(yè)容易受到經(jīng)濟(jì)波動的影響，因此在本文的分析中，只保留在樣本期間內(nèi)企業(yè)存續(xù)期超過10年的企業(yè)，獲得806001個觀測值。同時由于本文關(guān)注銀行競爭對僵尸企業(yè)存續(xù)和處置的影響，因此在進(jìn)行基本回歸分析時保留在1998-2013年間成為過僵尸企業(yè)的樣本，最終獲得176549個企業(yè)—年份觀測值。

銀行分支機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)來自中國銀保監(jiān)會發(fā)布的全國金融許可證信息，包括金融機(jī)構(gòu)的名稱、批準(zhǔn)成立日期、地址以及發(fā)證日期等要素。由此，我們得到了國有商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行、農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行、郵政儲蓄銀行等銀行的分支機(jī)構(gòu)信息，并剔除了銀行分支機(jī)構(gòu)中不經(jīng)營貸款業(yè)務(wù)的審批部門和居民儲蓄部門。城市層面宏觀數(shù)據(jù)來自中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫和《中國區(qū)域經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計年鑒》。

（三）指標(biāo)構(gòu)建

1.僵尸企業(yè)識別

文獻(xiàn)中識別僵尸企業(yè)的主流方法是CHK方法，其核心思想是：僵尸企業(yè)往往能以比市場最優(yōu)惠利率更低的利率獲得銀行的貸款。因此，如果企業(yè)的實際利息支出小于計算出的市場最優(yōu)惠利息支出，則被定義為僵尸企業(yè)。

然而，CHK方法只考慮了企業(yè)是否獲得了“利息補(bǔ)貼”，容易產(chǎn)生比較嚴(yán)重的偏誤。在某些情況下，健康企業(yè)也有可能獲得更低的借款利率，CHK方法將健康企業(yè)誤判成僵尸企業(yè);除了“利息補(bǔ)貼”之外，銀行還可能通過提供新貸款或貸款展期的方式補(bǔ)貼企業(yè)，CHK方法會有漏判。

圖1描繪了中國制造業(yè)領(lǐng)域僵尸企業(yè)的相關(guān)特征，包括數(shù)量占比、資產(chǎn)占比、負(fù)債占比以及就業(yè)占比。從圖中所示的趨勢來看，僵尸企業(yè)無論從數(shù)量占比還是規(guī)模占比上來看，整體呈現(xiàn)出下降趨勢?？梢钥闯?，自從中國加入WTO以來，我國對于僵尸企業(yè)的處理加速推進(jìn)，使得僵尸企業(yè)占比從1998-2000年的24%下降至2010-2012年5%，這說明這些年來我國對于僵尸企業(yè)的清理是行之有效的。

2.銀行競爭變量

本文關(guān)注的核心變量為銀行競爭程度，借鑒已有文獻(xiàn)，使用各城市支行數(shù)量計算HHI指數(shù)來衡量當(dāng)?shù)劂y行競爭程度（姜付秀、蔡文婧等），因此構(gòu)建變量BKCmptct。本文利用中國銀保監(jiān)會關(guān)于銀行機(jī)構(gòu)的金融許可證信息，計算出各個銀行各個年度在各個城市的分支機(jī)構(gòu)數(shù)量，進(jìn)而構(gòu)建各個城市銀行業(yè)的赫芬達(dá)爾-赫希曼指數(shù)（HHI）。由于銀行競爭程度與HHI指數(shù)負(fù)相關(guān)，因此構(gòu)建1-HHI來衡量銀行競爭程度，1-HHI指數(shù)越高，代表該城市銀行競爭水平越高。本文構(gòu)建的銀行競爭水平數(shù)據(jù)是面板數(shù)據(jù)，不僅能夠很好反映各個城市銀行競爭水平的時間變化趨勢，還能夠反映出各個城市銀行競爭水平的差異。

具體的計算方法：

4.工具變量

考慮到可能存在城市層面的遺漏變量或者存在反向因果關(guān)系，從而導(dǎo)致估計系數(shù)產(chǎn)生偏誤，本文參考Chong等（2013）以及張杰等（2017）的做法，使用城市c所處的同一省份內(nèi)GDP規(guī)模最為接近的三個城市的銀行競爭的加權(quán)平均值作為工具變量，進(jìn)行2SLS回歸。首先，從銀行設(shè)立新的支行、分行以及營業(yè)網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量擴(kuò)張的選址決策看，同一省份GDP規(guī)模最為接近的城市，往往是銀行選址決策動機(jī)相似或者類似的城市，滿足相關(guān)性要求;其次，鑒于中國信貸市場有明顯的地域分割的特征事實，本市的企業(yè)很難從其他市的銀行機(jī)構(gòu)獲得貸款，因而其他市的銀行競爭并不會直接影響本地的僵尸企業(yè)，滿足工具變量排他性要求。最后，為了剔除極端值的影響，對所有連續(xù)變量按照1%和99%的水平進(jìn)行Winsorize處理。

表1 報告了全樣本和僵尸企業(yè)樣本的基本統(tǒng)計特征。全樣本中，有16.2%的企業(yè)為僵尸企業(yè)。僵尸企業(yè)的退出概率為15.8%，低于全樣本的18.2%。僵尸企業(yè)的復(fù)活概率為25.7%，則其存續(xù)（既不復(fù)活也不退出）的概率為58.5%（=1-15.8%-25.7%）。僵尸企業(yè)的規(guī)模、年齡和國有企業(yè)占比都高于全樣本。

為進(jìn)一步比較僵尸企業(yè)與正常企業(yè)的特征差異，表2進(jìn)行了分樣本均值t檢驗，比較了正常企業(yè)與僵尸企業(yè)退出率之間的差異。表2中結(jié)果表明僵尸企業(yè)的退出概率顯著低于正常企業(yè)退出概率，說明經(jīng)營績效更差的僵尸企業(yè)由于政府救助、隱形擔(dān)保等原因難以退出市場，擾亂了正常的市場秩序。綜合表1與表2，這些結(jié)果說明僵尸企業(yè)在我們經(jīng)濟(jì)社會的比重較高，對我國經(jīng)濟(jì)有很大的負(fù)面影響。

四、實證結(jié)果

上文理論分析表明，銀行競爭一方面可能使銀行特許權(quán)價值降低，銀行進(jìn)行更多的風(fēng)險行為，產(chǎn)生的風(fēng)險承擔(dān)效應(yīng)可能會延長僵尸企業(yè)存續(xù)時間;另一方面也可以通過篩查與監(jiān)督效應(yīng)促進(jìn)僵尸企業(yè)復(fù)活;除此之外，銀行競爭還能夠通過對正常企業(yè)的增強(qiáng)效應(yīng)進(jìn)而促進(jìn)僵尸企業(yè)退出。因此，本部分首先實證研究銀行競爭對僵尸企業(yè)存續(xù)和處置的影響來驗證上文所提及的三個假設(shè)，然后檢驗其具體作用機(jī)制。

（一）基本回歸結(jié)果分析

1.銀行競爭與僵尸企業(yè)存續(xù)

僵尸企業(yè)從生成到結(jié)束（復(fù)活或退出）的存續(xù)時間代表了企業(yè)的壽命。根據(jù)“競爭—脆弱”論，如果銀行競爭加劇降低了銀行的特許權(quán)價值、使得銀行更加偏好風(fēng)險行為，那么這種風(fēng)險承擔(dān)效應(yīng)會延長僵尸企業(yè)存續(xù)時間。

表3探討了銀行競爭對僵尸企業(yè)和正常企業(yè)存續(xù)時間的影響。其中（1）-（3）列為僵尸企業(yè)子樣本回歸結(jié)果，被解釋變量為企業(yè)在t期存在、在t+1期結(jié)束（復(fù)活或退出）的概率;（4）-（6）列為正常企業(yè)子樣本回歸結(jié)果，被解釋變量為企業(yè)在t期存在、在t+1期結(jié)束（退出）的概率;核心解釋變量是BkCmpt，衡量城市的銀行競爭程度。

第（1）-（6）列均采用半?yún)?shù)CoxPH回歸，該模型能夠使我們同時分析眾多因素對企業(yè)生命周期的影響，并且不要求估計資料的生存分布類型，因此是迄今為止生存分析中應(yīng)用最多的多因素分析方法。同時在（2）與（5）中加入城市層面相關(guān)經(jīng)濟(jì)變量和企業(yè)自身相關(guān)控制變量，在（3）與（6）中進(jìn)一步加入企業(yè)所處行業(yè)與年份的交互固定效應(yīng)。（1）-（6）列系數(shù)在1%置信水平下顯著為正，說明銀行競爭程度的增加會縮短僵尸企業(yè)與正常企業(yè)從生成到結(jié)束（復(fù)活或退出）的存續(xù)時間，即減少僵尸企業(yè)與正常企業(yè)的壽命。以第（3）列與第（6）列結(jié)果為例，銀行競爭程度提升一個標(biāo)準(zhǔn)差，僵尸企業(yè)存續(xù)時間縮短13.7個百分點(diǎn)，正常企業(yè)存續(xù)時間縮短4.4個百分點(diǎn)，說明這一結(jié)果既具有統(tǒng)計顯著性，也具有經(jīng)濟(jì)顯著性。

基于以上結(jié)果，銀行競爭顯著縮短了僵尸企業(yè)存續(xù)時間。因此可以拒絕上文所提出的假設(shè)1——銀行風(fēng)險承擔(dān)效應(yīng)促進(jìn)僵尸企業(yè)存續(xù)、延遲其存續(xù)時間。

2.銀行競爭與企業(yè)層面僵尸企業(yè)復(fù)活

理論上，銀行競爭可以提高信貸供給、緩解企業(yè)融資約束、加強(qiáng)對企業(yè)的篩查與監(jiān)督，從而增強(qiáng)企業(yè)的經(jīng)營績效，使僵尸企業(yè)“復(fù)活”為正常企業(yè)。表4探討了銀行競爭對僵尸企業(yè)復(fù)活概率的影響。其中被解釋變量是代表僵尸企業(yè)是否復(fù)活的虛擬變量，我們將在t-1期為僵尸企業(yè)而t期為正常企業(yè)的企業(yè)定義為僵尸企業(yè)在t年復(fù)活，Recover取值為1，否則為0。核心解釋變量是BkCmpt，衡量城市的銀行競爭程度。

第（1）列為OLS回歸，不加任何控制變量，控制企業(yè)固定效應(yīng)與年份固定效應(yīng)，以控制不隨時間變化的企業(yè)特征以及隨時間變化的宏觀經(jīng)濟(jì)波動;第（2）列進(jìn)一步加入企業(yè)層面控制變量;第（3）列在（2）的基礎(chǔ)上加入城市層面相關(guān)控制變量;第（4）列進(jìn)一步控制企業(yè)所處行業(yè)與年份的交互固定效應(yīng)。第（4）列BkCmpt系數(shù)在5%置信水平下顯著，這說明銀行之間競爭的加劇會降低僵尸企業(yè)的復(fù)活概率。

第（5）列在（4）列的基礎(chǔ)上進(jìn)行工具變量回歸，BkCmpt的系數(shù)在5%顯著性水平下為負(fù)。當(dāng)銀行競爭水平增加一個標(biāo)準(zhǔn)差的水平（0.148），僵尸企業(yè)復(fù)活率下降7.41個百分點(diǎn)，約占樣本中僵尸企業(yè)復(fù)活率均值的28.8%（0.0741/0.257），說明銀行競爭對僵尸企業(yè)復(fù)活概率的影響既具有統(tǒng)計顯著性，也具有經(jīng)濟(jì)顯著性。2SLS回歸的F值為576，顯著高于Stock—Yogo臨界值，拒絕弱工具變量的原假設(shè)，說明工具變量是有效的。

基于以上結(jié)果，銀行競爭的加劇顯著降低了僵尸企業(yè)復(fù)活的概率，因此可以初步拒絕上文所提出假設(shè)2——銀行競爭的篩查、監(jiān)督效應(yīng)促進(jìn)僵尸企業(yè)復(fù)活。

3.銀行競爭與僵尸企業(yè)退出

一個企業(yè)完整的生命周期包括企業(yè)產(chǎn)生、存續(xù)、退出。接下來分析銀行競爭是否通過影響僵尸企業(yè)退出概率進(jìn)而影響僵尸企業(yè)的處置。表5探討了銀行競爭對企業(yè)退出概率的影響。其中被解釋變量均為企業(yè)是否退出市場的虛擬變量，如果企業(yè)在t年存在于市場中，在t+1年退出市場，則Exit取值為1，反之為0。核心解釋變量是BkCmpt及其與僵尸企業(yè)虛擬變量的交互項Zombk，其系數(shù)代表了銀行競爭對正常企業(yè)和僵尸企業(yè)的不同影響。

第（1）列為OLS回歸，不加任何控制變量，控制企業(yè)固定效應(yīng)與年份固定效應(yīng)，以控制不隨時間變化的企業(yè)特征以及隨時間變化的宏觀經(jīng)濟(jì)波動;第（2）列進(jìn)一步加入企業(yè)自身相關(guān)控制變量;第（3）列在（2）的基礎(chǔ)上加入城市層面相關(guān)控制變量;第（4）列進(jìn)一步控制企業(yè)所處行業(yè)與年份的交互固定效應(yīng)。第（5）列在（4）列的基礎(chǔ)上進(jìn)行工具變量回歸，BkCmpt的系數(shù)在1%置信水平下顯著為負(fù)，說明銀行競爭的加劇會顯著降低正常企業(yè)的退出概率，銀行競爭增加一個標(biāo)準(zhǔn)差（0.148），會使正常企業(yè)退出概率下降6.29個百分點(diǎn)。Zombie的系數(shù)顯著為負(fù)，說明僵尸企業(yè)的退出概率低于正常企業(yè)。Zombk的系數(shù)在1%顯著性水平下顯著為正，說明相對于正常企業(yè)而言，銀行競爭的加劇會促進(jìn)僵尸企業(yè)的退出，銀行競爭增加一個標(biāo)準(zhǔn)差，使僵尸企業(yè)退出概率增加5.239個百分點(diǎn)[（0.779-0.425）*0.148]，說明銀行競爭對僵尸企業(yè)退出概率的影響既具有統(tǒng)計顯著性，也具有經(jīng)濟(jì)顯著性。2SLS回歸的F值為109，顯著高于Stock—Yogo臨界值，拒絕弱工具變量的原假設(shè)，說明工具變量是有效的。表5的結(jié)果顯然與假設(shè)3一致，即銀行競爭加劇促進(jìn)了僵尸企業(yè)的退出。

（二）進(jìn)一步分析與機(jī)制探討

對僵尸企業(yè)的處置一般有兩種方法：一是使得僵尸企業(yè)退出市場;二是促進(jìn)僵尸企業(yè)調(diào)整內(nèi)部結(jié)構(gòu)，使其恢復(fù)為正常企業(yè)。根據(jù)表3、表4和表5的結(jié)果可以看出銀行競爭顯著縮短了僵尸企業(yè)的存續(xù)時間，是通過促進(jìn)僵尸企業(yè)退出實現(xiàn)的，而不是通過促進(jìn)僵尸企業(yè)復(fù)活實現(xiàn)的。上文的結(jié)果拒絕了假設(shè)1提出的風(fēng)險承擔(dān)效應(yīng)和假設(shè)2提出的篩查、監(jiān)督效應(yīng)，與假設(shè)3提出的正常企業(yè)增強(qiáng)效應(yīng)相一致，即正常企業(yè)融資約束得到緩解，會增強(qiáng)其競爭力和績效，從而擠出效率不佳的僵尸企業(yè)。本節(jié)將進(jìn)一步對銀行競爭對正常企業(yè)的增強(qiáng)效應(yīng)進(jìn)行檢驗。

1.銀行競爭與正常企業(yè)融資約束

在不完美的資本市場中，企業(yè)的內(nèi)部融資成本與外部融資成本存在差距，受到更嚴(yán)重外部融資約束的企業(yè)，獲得外部融資的成本更高，因此主要依賴內(nèi)部現(xiàn)金流進(jìn)行融資，企業(yè)的投資決策也主要取決于內(nèi)部現(xiàn)金流。因此，許多文獻(xiàn)都使用投資—現(xiàn)金流敏感性來衡量企業(yè)的融資約束狀況（Fazzari et al.，1988;馬國臣等，2008;Beatty et al.，2010;Custódio et al.，2014;姜付秀等，2016）。本文借鑒這些文獻(xiàn)中的方法，選用投資—現(xiàn)金流敏感性來衡量企業(yè)面臨的融資約束狀況。主要構(gòu)建如下實證模型：

表6探討了銀行競爭對正常企業(yè)融資約束的影響。其中被解釋變量為企業(yè)投資水平，最關(guān)注的核心解釋變量為Pkcomptct·CFict·NonZombieict，其系數(shù)代表了銀行競爭對正常企業(yè)融資約束的相對影響。

第（1）列為OLS回歸，只加入了企業(yè)固定效應(yīng)與年份固定效應(yīng)，以控制不隨時間變化的企業(yè)個體特征及隨時間變化的宏觀經(jīng)濟(jì)波動;第（2）-（4）列逐步加入了企業(yè)自身相關(guān)控制變量和城市層面相關(guān)控制變量，以及企業(yè)所處行業(yè)與年份的交互固定效應(yīng);第（5）列在（4）列的基礎(chǔ)上進(jìn)行工具變量回歸。在（1）-（5）列中，我們關(guān)注的核心解釋變量Bkcomptct·CFict·NonZombieict的系數(shù)均在1%置信水平下顯著為負(fù)，說明銀行競爭的加劇使正常企業(yè)相對僵尸企業(yè)而言融資約束得到緩解。以第（5）列為例，相對于僵尸企業(yè)而言，銀行競爭程度增加一個標(biāo)準(zhǔn)差，正常企業(yè)投資—現(xiàn)金流敏感性降低2.16。并且2SLS回歸的F值為91，顯著高于Stock—Yogo臨界值，拒絕弱工具變量的原假設(shè)，說明工具變量是有效的。

除此之外，回歸結(jié)果還顯示所有企業(yè)均面臨一定的融資約束，即CFict的系數(shù)為正，并且銀行競爭會增強(qiáng)企業(yè)的融資約束，即CFict與Bkcomptct交互項系數(shù)顯著為正，這一結(jié)果與姜付秀等（2016）的研究結(jié)果一致。并且，相對于僵尸企業(yè)而言，正常企業(yè)面臨的融資約束無論從相對量還是絕對量上來說均大大緩解，即Bkcomptct·CFict·NonZombieict的系數(shù)為負(fù)且與Bkcomptct系數(shù)加總?cè)詾樨?fù)，說明銀行競爭越激烈，正常企業(yè)投資—現(xiàn)金流敏感性越低，即正常企業(yè)面臨的融資約束程度越低，但是對于僵尸企業(yè)而言，其面臨的融資約束更為嚴(yán)重。

表6的結(jié)果說明，銀行競爭程度加大，銀行對借款企業(yè)的篩查更為嚴(yán)格，銀行會更愿意放貸給正常、優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，從而使正常企業(yè)面臨的融資約束變寬松，更容易獲得貸款。同時，使得僵尸企業(yè)面臨的融資約束更為嚴(yán)重，相比之下更難獲得貸款，因此僵尸企業(yè)更難繼續(xù)生存，更容易退出市場。

2.銀行競爭與企業(yè)銷售額和利潤率

接下來，分析銀行競爭對企業(yè)銷售額和利潤率的影響。本文使用企業(yè)銷售額的自然對數(shù)衡量銷售能力，用利潤總額除以銷售產(chǎn)值，然后取自然對數(shù)，來衡量企業(yè)利潤率。

表7探討了銀行競爭對企業(yè)銷售額和利潤率的影響。第（1）-（3）列的因變量為企業(yè)銷售額;第（4）-（6）列因變量為企業(yè)利潤率，核心解釋變量均為Zombk，其系數(shù)代表城市銀行競爭程度對僵尸企業(yè)的相對影響。

（1）-（6）列均控制城市層面的經(jīng)濟(jì)變量與企業(yè)自身相關(guān)的控制變量，同時加入企業(yè)固定效應(yīng)與年份固定效應(yīng)，以控制不隨時間變化的企業(yè)個體特征及隨時間變化的宏觀經(jīng)濟(jì)波動。

第（2）列在第（1）列的基礎(chǔ)上加入企業(yè)所在行業(yè)與年份的交互固定效應(yīng)進(jìn)行回歸;第（3）列在（2）的基礎(chǔ)上進(jìn)行工具變量回歸，BkCmpt的系數(shù)在1%的置信水平下顯著為正，說明銀行競爭加劇增加正常企業(yè)銷售額，銀行競爭程度增加一個標(biāo)準(zhǔn)差，正常企業(yè)銷售額增加20.01個百分點(diǎn);Zombk在1%置信水平下顯著為負(fù)，說明相對于正常企業(yè)而言，銀行競爭加劇顯著減少僵尸企業(yè)銷售額，銀行競爭程度增加一個標(biāo)準(zhǔn)差，僵尸企業(yè)銷售額相對下降7.41個百分點(diǎn)。2SLS回歸的F值為99，顯著高于Stock—Yogo臨界值，拒絕弱工具變量的原假設(shè)，說明工具變量是有效的。

第（5）列在第（4）列的基礎(chǔ)上加入企業(yè)所在行業(yè)與年份的交互固定效應(yīng)進(jìn)行回歸;第（6）列在（5）的基礎(chǔ)上進(jìn)行工具變量回歸，BkCmpt的系數(shù)在1%置信水平下顯著為正，說明銀行競爭加劇提高了正常企業(yè)利潤率，銀行競爭程度增加一個標(biāo)準(zhǔn)差，正常企業(yè)利潤率上升1.376個百分點(diǎn);Zombk系數(shù)為負(fù)，說明相對于正常企業(yè)而言，銀行競爭加劇會降低僵尸企業(yè)利潤率。2SLS回歸的F值為64，顯著高于Stock—Yogo臨界值，拒絕弱工具變量的原假設(shè)，說明工具變量回歸是有效的。

表7的結(jié)果表明銀行競爭能夠提升正常企業(yè)的經(jīng)營績效，提升銷售額，從而增強(qiáng)其相對競爭力。

結(jié)合表6與表7，本文的實證結(jié)果表明，銀行競爭能夠緩解正常企業(yè)的融資約束、提升正常企業(yè)的經(jīng)營績效，使得正常企業(yè)相對競爭力更強(qiáng)，而僵尸企業(yè)面臨的融資約束更為嚴(yán)格，經(jīng)營績效與銷售水平降低，從而處于競爭劣勢，被逐步淘汰。這一結(jié)果證實了假設(shè)3——銀行競爭的正常企業(yè)增強(qiáng)效應(yīng)會促進(jìn)僵尸企業(yè)退出，進(jìn)而影響僵尸企業(yè)的處置。

五、穩(wěn)健性檢驗

本文主要使用CHK-FN方法識別僵尸企業(yè)，其中“常青貸款”標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)為，如果一個企業(yè)盈利能力差且外部負(fù)債已經(jīng)達(dá)到了總資產(chǎn)的50%以上還繼續(xù)獲得銀行的貸款，則將其認(rèn)定為僵尸企業(yè)。但是，50%的閾值只是Fukuda & Nakamura（2011）提出的經(jīng)驗標(biāo)準(zhǔn)，并無嚴(yán)謹(jǐn)?shù)睦碚撝巍Ａ硪环矫?，不同行業(yè)的杠桿水平差異性較大，一刀切地用50%作為閾值可能不合適。為了保證實證結(jié)果的穩(wěn)健性，本文分別使用企業(yè)所在行業(yè)杠桿率的中位數(shù)、75%分位數(shù)替代50%作為閾值來識別僵尸企業(yè)。新的結(jié)果顯示，僵尸企業(yè)的比例特征發(fā)生了變化，但僵尸企業(yè)的趨勢性特征、銀行競爭與僵尸企業(yè)的關(guān)系等結(jié)論保持穩(wěn)健。

2015年12月9日，國務(wù)院總理李克強(qiáng)在國務(wù)院常務(wù)會議上首次對“僵尸企業(yè)”提出了具體的清理標(biāo)準(zhǔn)，要對持續(xù)虧損3年以上且不符合結(jié)構(gòu)調(diào)整方向的企業(yè)采取資產(chǎn)重組、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓、關(guān)閉破產(chǎn)等方式予以“出清”。基于此，本文用“連續(xù)虧損3年以上”代替“息稅前利潤小于市場最優(yōu)惠利息支出并且前一期杠桿率大于50%”作為識別“低資質(zhì)企業(yè)”的標(biāo)準(zhǔn)。如果“低資質(zhì)企業(yè)”獲得了“利息補(bǔ)貼”或者“常青貸款”則被劃分為僵尸企業(yè)。新的實證結(jié)果顯示，本文的結(jié)論具有穩(wěn)健性。

由于2008-2013年工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫的質(zhì)量常受到質(zhì)疑，本文只利用1998-2007年的質(zhì)量相對較高的數(shù)據(jù)重新跑回歸，結(jié)果顯示，雖然系數(shù)大小有小幅度的變化，但本文的核心結(jié)論不變，具有穩(wěn)健性。

中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫收錄的并非所有企業(yè)，并且統(tǒng)計標(biāo)準(zhǔn)在樣本期間發(fā)生了變化，1998-2010年涵蓋了主營業(yè)務(wù)收入500萬元及以上的非國有企業(yè)，而2011-2013年涵蓋了主營業(yè)務(wù)收入2000萬元以上的非國有企業(yè)。企業(yè)收錄標(biāo)準(zhǔn)的特殊性以及收錄標(biāo)準(zhǔn)的變化會使得企業(yè)退出的識別有所偏誤，企業(yè)未被數(shù)據(jù)庫收錄并不代表其退出了市場。為了解決這個問題，本文進(jìn)行了兩方面的穩(wěn)健性檢驗。首先，1998-2007年統(tǒng)計標(biāo)準(zhǔn)一致所以本文只利用1998-2007年的質(zhì)量相對較高的數(shù)據(jù)重新跑回歸，結(jié)果顯示，雖然系數(shù)大小有小幅度的變化，但本文的核心結(jié)論不變，具有穩(wěn)健性。其次，本文將1998-2013年工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)庫與企業(yè)工商注冊數(shù)據(jù)相匹配。工商注冊數(shù)據(jù)可以顯示是否退出市場（“注銷”“吊銷”“停業(yè)”）以及退出市場的時間。使用匹配樣本重新跑回歸，結(jié)果顯示，本文的結(jié)論具有穩(wěn)健性。表4和表5的被解釋變量是分類變量，本文使用Logit和Probit模型重新跑回歸，結(jié)論具有穩(wěn)健性。

六、結(jié)論

喪失盈利能力、依靠政府補(bǔ)貼或者銀行“常青貸款”而存活的僵尸企業(yè)是對資源配置的扭曲，是中國經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展的毒瘤。銀行是僵尸企業(yè)外部資金的主要來源，并且長遠(yuǎn)來看，中國銀行業(yè)的市場化程度、開放程度、競爭程度越來越高是大勢所趨。本文基于銀行競爭的視角，探討銀行競爭如何影響僵尸企業(yè)存續(xù)與處置，提出了3個假設(shè)并一一進(jìn)行驗證。實證結(jié)果發(fā)現(xiàn)：1.銀行競爭的加劇并不能夠通過風(fēng)險承擔(dān)效應(yīng)而使僵尸企業(yè)繼續(xù)存活，延長其存續(xù)時間，否定了假設(shè)1的影響渠道;2.銀行競爭的加劇不能夠通過篩查與監(jiān)督效應(yīng)促進(jìn)僵尸企業(yè)復(fù)活，否定了假設(shè)2的影響渠道;3.銀行競爭能夠通過正常企業(yè)增強(qiáng)效應(yīng)促進(jìn)僵尸企業(yè)退出，證實假設(shè)3為可能的影響渠道。

本文進(jìn)一步分析銀行競爭促進(jìn)僵尸企業(yè)退出的機(jī)制，得出以下結(jié)論：（1）銀行競爭加劇會緩解正常企業(yè)面臨的融資約束，增強(qiáng)僵尸企業(yè)所面臨的融資約束，從融資約束的角度說明銀行競爭增強(qiáng)了正常企業(yè)的相對競爭力;（2）隨著銀行競爭的加劇，正常企業(yè)的銷售額增加，盈利能力加強(qiáng)，而僵尸企業(yè)銷售額與盈利能力下降，正常企業(yè)的相對競爭力增強(qiáng)?？偟膩碚f，銀行競爭能夠增強(qiáng)正常企業(yè)的相對競爭力，從而使得僵尸企業(yè)處于競爭劣勢，而被擠出市場。本文的結(jié)果顯示，銀行競爭對于處理僵尸企業(yè)有很好的借鑒意義，我們可以通過增強(qiáng)銀行間競爭，從而解決僵尸企業(yè)問題。但是在這種情況下，在提升銀行市場化程度、開放程度的同時要警惕銀行的過度競爭，以免出現(xiàn)現(xiàn)存僵尸企業(yè)未清理而新的僵尸企業(yè)又不斷出現(xiàn)的情況。除此之外，還要注意在處理僵尸企業(yè)過程中，避免大量僵尸企業(yè)同時退出市場，從而出現(xiàn)大量失業(yè)而帶來嚴(yán)重的社會問題。