交通銀行金融研究中心課題組

隨著新冠肺炎疫苗接種加速和口服特效藥上市，新冠肺炎疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的影響有望明顯減弱。2022年，全球?qū)⒄嬲M(jìn)入“后疫情時(shí)代”：發(fā)達(dá)國(guó)家寬松的貨幣政策將逐漸退出，全球通脹水平有望高位回落;中國(guó)經(jīng)濟(jì)在政策偏暖的托底作用下，仍將維持在合理增長(zhǎng)水平;主要市場(chǎng)震蕩之后回歸平穩(wěn)，大起大落的可能性不大?？傮w而言，2022年將是“吐故納新”的關(guān)鍵之年，疫情的陰霾將逐漸消散，新舊動(dòng)能將迎來(lái)轉(zhuǎn)換，新業(yè)態(tài)、新結(jié)構(gòu)和新增長(zhǎng)點(diǎn)有望持續(xù)蓄勢(shì)聚力。

全球經(jīng)濟(jì)：疫退脹消

疫苗接種加快與特效藥上市，全球疫情將可能逐步消退。目前大部分發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的疫苗接種率已達(dá)70%以上，新興經(jīng)濟(jì)體也已普遍達(dá)到40%左右;國(guó)內(nèi)外知名藥企已加快研發(fā)新冠肺炎特效藥，并陸續(xù)開(kāi)展臨床試驗(yàn)，預(yù)計(jì)將在2022年大規(guī)模投產(chǎn)。在有效疫苗和口服特效藥的共同防護(hù)下，新冠肺炎病毒的傳染性將得到明顯控制，全球疫情大概率將趨于緩解。近期出現(xiàn)的奧密克戎新毒株比德?tīng)査兎N病毒傳染性更強(qiáng)，但似乎毒性更弱。由于疫苗和特效藥在全球的普及需要一個(gè)過(guò)程，疫情局部蔓延、散發(fā)的趨勢(shì)短期內(nèi)仍會(huì)持續(xù)，但市場(chǎng)和民眾對(duì)于疫情的恐慌情緒將明顯下降，預(yù)期2022年大部分國(guó)家和地區(qū)可能會(huì)逐步放開(kāi)疫情管控措施，這將有利于人員和貨物的正常流通及全球供應(yīng)鏈的修復(fù)。

發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體寬松貨幣政策將穩(wěn)步退出。一方面，美聯(lián)儲(chǔ)寬松政策加速退出。美聯(lián)儲(chǔ)2021年11月議息會(huì)議正式啟動(dòng)Taper，2021年12月議息會(huì)議加速Taper并放棄“暫時(shí)性通脹說(shuō)”。預(yù)計(jì)到2022年3月，量化寬松將結(jié)束。在Taper結(jié)束之后，美聯(lián)儲(chǔ)可能適時(shí)啟動(dòng)加息進(jìn)程，2022年內(nèi)可能加息三次。具體是否加息以及何時(shí)加息，屆時(shí)將視美國(guó)的通脹和就業(yè)情況而定。另一方面，歐洲央行暫時(shí)不會(huì)退出寬松政策，但也難以加碼。盡管當(dāng)前歐元區(qū)通脹水平仍在高位，但如果增長(zhǎng)勢(shì)頭不急劇放大，并不會(huì)對(duì)歐央行的貨幣政策構(gòu)成太大壓力。歐洲央行利率決議強(qiáng)調(diào)，要在中期內(nèi)將通脹穩(wěn)定在2%的目標(biāo)水平，仍需要貨幣寬松政策，歐洲央行行長(zhǎng)拉加德表示，因?yàn)椴淮_定性因素太多，傾向不做長(zhǎng)期承諾，并重申2022年升息的可能性不大。不過(guò)她也指出，一旦升息條件獲得滿(mǎn)足，也會(huì)毫不猶豫采取行動(dòng)。

歐美財(cái)政刺激政策退出方向明確。美國(guó)抗疫紓困支出減少，財(cái)政赤字將邊際下降。隨著疫情逐漸消退，前期推出的大規(guī)模財(cái)政刺激政策也將隨之退出。美國(guó)國(guó)會(huì)預(yù)算辦公室預(yù)計(jì)，2022財(cái)年，美國(guó)財(cái)政赤字將降至1.15萬(wàn)億美元，2023～2025財(cái)年將降至1萬(wàn)億美元以下。預(yù)計(jì)2022年美國(guó)與疫情相關(guān)的抗疫紓困支出將減少。歐盟仍將維持必要的財(cái)政支出，但不會(huì)再加碼。隨著歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)從疫情引發(fā)的衰退中復(fù)蘇，赤字和公共債務(wù)隨之出現(xiàn)下降。2022年，歐盟將重點(diǎn)關(guān)注經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、增加就業(yè)、綠色轉(zhuǎn)型和數(shù)字化建設(shè)等。據(jù)歐盟委員會(huì)預(yù)測(cè)，經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)和政府逐步退出經(jīng)濟(jì)刺激措施，有助于將2022年和2023年歐元區(qū)的總預(yù)算赤字占GDP的比重分別降至3.9%和2.4%。而歐元區(qū)與美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏不一致，預(yù)計(jì)歐盟財(cái)政刺激政策退出的節(jié)奏偏慢。

全球高通脹有望退潮。一是全球流動(dòng)性拐點(diǎn)出現(xiàn)。隨著美聯(lián)儲(chǔ)宣布2021年11月起開(kāi)始實(shí)施Taper，全球流動(dòng)性拐點(diǎn)形成的重要邊際變化已經(jīng)出現(xiàn)。美聯(lián)儲(chǔ)向市場(chǎng)注入流動(dòng)性將不斷減少，市場(chǎng)資金將不再廉價(jià)，全球資產(chǎn)估值將面臨重估。二是疫情影響減弱，供應(yīng)鏈得到修復(fù)。隨著疫苗的逐步普及和特效藥的出現(xiàn)，全球疫情的影響將減弱，管控措施放松，全球供應(yīng)鏈將得以恢復(fù)，因供需錯(cuò)配導(dǎo)致的高通脹壓力將明顯減輕。三是歐美經(jīng)濟(jì)恢復(fù)較弱，需求整體難有明顯回升。隨著各國(guó)寬松政策陸續(xù)退出，海外主要經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增速大概率在2021年三季度至2022年底將繼續(xù)放緩，針對(duì)居民的現(xiàn)金補(bǔ)貼也將逐步取消，補(bǔ)貼對(duì)消費(fèi)需求的支撐作用減弱，也有利于緩解通脹壓力。

全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。一是新興經(jīng)濟(jì)體存在被動(dòng)加息的傾向。為應(yīng)對(duì)國(guó)內(nèi)通脹及美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策退出的影響，一些新興經(jīng)濟(jì)體從2021年初起陸續(xù)開(kāi)始大規(guī)模加息。但加息會(huì)抑制實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，降低企業(yè)的生產(chǎn)力，并拖累經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。二是美國(guó)量化寬松政策的退出會(huì)對(duì)新興經(jīng)濟(jì)體的金融市場(chǎng)造成沖擊。伴隨美聯(lián)儲(chǔ)加息、美元升值，通常會(huì)刺激美元從新興市場(chǎng)國(guó)家回流，或?qū)π屡d市場(chǎng)形成較大沖擊，引起資本市場(chǎng)動(dòng)蕩、匯率貶值，甚至引發(fā)主權(quán)債務(wù)危機(jī)。三是由于全球各國(guó)抗疫進(jìn)程、疫苗普及度的差異，局部地區(qū)疫情不確定性依然存在。疫苗仍是防控的最有效手段，但醫(yī)療基礎(chǔ)設(shè)施薄弱、運(yùn)輸和儲(chǔ)存能力較差等因素導(dǎo)致低收入國(guó)家疫苗接種進(jìn)展落后于全球其他國(guó)家。邊境開(kāi)放時(shí)間差也將影響全球供應(yīng)鏈修復(fù)進(jìn)程。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)：政暖經(jīng)穩(wěn)

中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能有所減弱。目前，房地產(chǎn)投資處于景氣下行區(qū)間。房地產(chǎn)調(diào)控總基調(diào)不變，并將進(jìn)行執(zhí)行糾偏和模式探索，支持居民剛需和房企正常的開(kāi)發(fā)、并購(gòu)及相應(yīng)的融資需求。由于行業(yè)處于景氣下行區(qū)間，預(yù)計(jì)2022年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速可能回落至1.5%左右。一方面，土地成交弱勢(shì)不會(huì)改變。房企依然面臨信用風(fēng)險(xiǎn)，擴(kuò)張負(fù)債的幅度受限，且當(dāng)前行業(yè)環(huán)境也已與擴(kuò)張圈地時(shí)期不同，房企對(duì)未來(lái)市場(chǎng)的預(yù)期、擴(kuò)大開(kāi)發(fā)的能力和意愿均相對(duì)下降，體現(xiàn)為拿地行為趨于謹(jǐn)慎，更加注重穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。另一方面，房屋開(kāi)工量不會(huì)出現(xiàn)明顯反彈。房企雖然有加快開(kāi)工促進(jìn)回款的動(dòng)力，但2021年土地出讓節(jié)奏延后、降溫明顯，將對(duì)2022年可供開(kāi)發(fā)項(xiàng)目造成硬性約束，新開(kāi)工面積可能負(fù)增，進(jìn)而將限制施工及建安投資的增長(zhǎng)空間。長(zhǎng)租房和保障房開(kāi)工有望提速，對(duì)開(kāi)發(fā)投資回落有緩沖作用，但不足以扭轉(zhuǎn)其下行態(tài)勢(shì)。

出口增速將邊際放緩。2022年全球疫情穩(wěn)定后，我國(guó)出口“補(bǔ)缺效應(yīng)”和“低基數(shù)效應(yīng)”或?qū)⑼綔p弱，海外需求也可能走弱。但出口整體良好的形勢(shì)仍會(huì)延續(xù)一段時(shí)期，邊際放緩趨勢(shì)可能逐漸形成。從出口量看，預(yù)計(jì)海外市場(chǎng)耐用品、消費(fèi)品以及防疫物資等出口將減少，部分訂單會(huì)回流到其他國(guó)家。從價(jià)格看，中國(guó)出口周期與PPI周期大致同步，出口和PPI類(lèi)似，目前整體在頂部區(qū)域，2022年上半年開(kāi)始會(huì)有明顯下行壓力，價(jià)格對(duì)出口的貢獻(xiàn)度也將逐步減弱。進(jìn)口仍將維持較穩(wěn)定的增速水平。在進(jìn)口價(jià)格方面，受大宗商品價(jià)格高位回落的影響，價(jià)格因素對(duì)進(jìn)口的支撐作用將逐步減弱;在進(jìn)口量方面，國(guó)內(nèi)綠色轉(zhuǎn)型及科技創(chuàng)新仍需擴(kuò)大集成電路、能源等的進(jìn)口。預(yù)計(jì)2022年出口與進(jìn)口同比增速將分別為4.5%和7.5%，貿(mào)易順差將維持在6500億美元左右。

消費(fèi)有望溫和修復(fù)。擴(kuò)大內(nèi)需是2022年宏觀政策的重要內(nèi)容，消費(fèi)補(bǔ)貼、汽車(chē)下鄉(xiāng)等措施將促進(jìn)消費(fèi)意愿的改善。預(yù)計(jì)2022年消費(fèi)有望修復(fù)式增長(zhǎng)，增速在6.5%左右。一是受疫情影響的消費(fèi)領(lǐng)域?qū)⒅饾u修復(fù)。2022年，隨著疫情逐步受到控制，旅游、餐飲、航空、住宿等戶(hù)外消費(fèi)將得到修復(fù)，但難以出現(xiàn)報(bào)復(fù)式增長(zhǎng)，因而消費(fèi)增速仍將低于疫情之前水平。二是汽車(chē)類(lèi)消費(fèi)增速有望回升。2022年“缺芯”對(duì)汽車(chē)生產(chǎn)的約束將消除，汽車(chē)產(chǎn)量有望回歸正增長(zhǎng)。新能源汽車(chē)消費(fèi)將保持快速增長(zhǎng)，傳統(tǒng)燃油車(chē)的消費(fèi)將逐漸萎縮，新能源車(chē)的銷(xiāo)售占比可能達(dá)到30%。三是低基數(shù)及工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格上升帶動(dòng)消費(fèi)增長(zhǎng)。2020年和2021年的低基數(shù)使得2022年消費(fèi)增速具備回升條件。價(jià)格漲勢(shì)緩慢從生產(chǎn)端向消費(fèi)端傳導(dǎo)，工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格將有所上升，進(jìn)而帶動(dòng)相應(yīng)的名義消費(fèi)增速上升。然而，制約消費(fèi)增長(zhǎng)的因素依然較多，居民部門(mén)杠桿率偏高及人均可支配收入增長(zhǎng)乏力制約消費(fèi)支出;住房相關(guān)的消費(fèi)領(lǐng)域受房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷影響增速可能放緩;教育培訓(xùn)、游戲娛樂(lè)、互聯(lián)網(wǎng)反壟斷等行業(yè)規(guī)范發(fā)展，將給消費(fèi)和服務(wù)業(yè)帶來(lái)一些沖擊和影響;網(wǎng)上零售、與抗疫相關(guān)的醫(yī)療保健等領(lǐng)域零售增長(zhǎng)受疫情好轉(zhuǎn)及基數(shù)較高的影響而有所走弱。

投資增速將出現(xiàn)結(jié)構(gòu)分化。預(yù)計(jì)2022年固定資產(chǎn)投資將增長(zhǎng)4.5%左右。分類(lèi)別看，首先，基建投資難以扛起穩(wěn)增長(zhǎng)的大旗。2022年在適度超前開(kāi)展基礎(chǔ)設(shè)施投資的政策支持下，基建投資增速有望加快到5%左右，但絕對(duì)增速并不高，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的支撐作用有限。支撐基建投資的因素主要有兩個(gè)方面。一是基建投資資金來(lái)源有保障。在2021年的地方政府新增專(zhuān)項(xiàng)債中，超過(guò)1萬(wàn)億元的額度將結(jié)余到2022年落地實(shí)施，同時(shí)，2022年新增地方專(zhuān)項(xiàng)債的發(fā)行進(jìn)度也將適度提前，將促進(jìn)基建投資增速回升。二是“十四五”建設(shè)項(xiàng)目大量落地帶來(lái)基建新增項(xiàng)目。新能源、新材料、物聯(lián)網(wǎng)、特高壓和數(shù)字化新基建等帶來(lái)增量項(xiàng)目，新基建的帶動(dòng)效應(yīng)很大。此外，也有大量新型城鎮(zhèn)化建設(shè)、交通水利重大工程、區(qū)域協(xié)調(diào)互聯(lián)互通等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)密集落地。但制約基建投資加速的因素較多，基數(shù)規(guī)模已經(jīng)較大;地方政府債券中用于新項(xiàng)目投資的比重較低;地方債務(wù)監(jiān)管趨嚴(yán)，地方政府的投資沖動(dòng)明顯下降;基建投資的“規(guī)劃效應(yīng)”與“換屆效應(yīng)”都有所減弱。

其次，高端制造業(yè)投資或?qū)⒗^續(xù)保持快速增長(zhǎng)。2022年高技術(shù)制造業(yè)投資有望保持快速增長(zhǎng)，帶動(dòng)制造業(yè)投資成為三大類(lèi)投資中增速最高的一項(xiàng)。預(yù)計(jì)2022年制造業(yè)投資將增長(zhǎng)8%，雖然低于2021年增速，但顯著高于近兩年的平均增速。一方面，制造業(yè)持續(xù)獲得信貸支持，將支持2022年制造業(yè)投資保持較快增長(zhǎng)。另一方面，高端制造業(yè)將持續(xù)快速增長(zhǎng)。政策支持高端制造業(yè)以及傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，不但有大量新的高技術(shù)制造業(yè)投資，還有大量傳統(tǒng)制造業(yè)產(chǎn)業(yè)升級(jí)帶來(lái)的投資需求。碳達(dá)峰、碳中和目標(biāo)下，綠色制造業(yè)投資預(yù)期向好，風(fēng)電、光伏、儲(chǔ)能等相關(guān)制造業(yè)投資將保持快速增長(zhǎng)。在需求提振、國(guó)產(chǎn)替代加快等多重因素的促進(jìn)下，高端裝備、智能制造、電子信息、集成電路、新材料、專(zhuān)精特新等高技術(shù)制造業(yè)投資增長(zhǎng)快速。

PPI和CPI之間的剪刀差將收斂。預(yù)計(jì)2022年P(guān)PI將沖高回落，全年上漲4%，呈前高后低走勢(shì)，下半年部分月度PPI同比可能出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。一是國(guó)際原油、天然氣、礦產(chǎn)資源等工業(yè)初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格進(jìn)一步大幅上升的空間逐漸縮小。二是隨著保供穩(wěn)價(jià)力度加大，能源供應(yīng)充足，將緩解價(jià)格上漲壓力。三是終端消費(fèi)需求恢復(fù)較為緩慢，難以對(duì)PPI持續(xù)高漲形成支撐。預(yù)計(jì)2022年CPI將略有上升，全年漲幅在2%左右。豬肉價(jià)格正在經(jīng)歷筑底反彈階段，但生豬存欄量難以大幅減少，此輪豬肉價(jià)格上漲周期將較為溫和，不會(huì)顯著抬升CPI。隨著價(jià)格漲勢(shì)從生產(chǎn)資料向生活資料傳導(dǎo)，工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格上漲將帶動(dòng)非食品價(jià)格有所上升。由于我國(guó)產(chǎn)能供給充足，而終端需求仍然偏弱，CPI上漲空間有限，不存在明顯的通脹壓力。

經(jīng)濟(jì)增速仍將維持在合理區(qū)間。由于房地產(chǎn)和出口對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的支撐作用明顯減弱，而消費(fèi)、基建等又不足以扛起穩(wěn)增長(zhǎng)的大旗，因此，2022年中國(guó)經(jīng)濟(jì)存在一定的下行壓力。預(yù)計(jì)2022年經(jīng)濟(jì)增速可能回落至5%左右，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀態(tài)可能會(huì)從2021年下半年的“類(lèi)滯脹”演變?yōu)?022年的“弱衰退”。在政策偏暖托底作用下，經(jīng)濟(jì)增速仍保持在合理區(qū)間，失速的風(fēng)險(xiǎn)較小。

2021年、2022年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)情況以及2022年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)金融指標(biāo)預(yù)測(cè)結(jié)果見(jiàn)表1、表2。

政策展望：穩(wěn)字當(dāng)頭

貨幣政策將在穩(wěn)健基調(diào)下向偏松調(diào)節(jié)。從國(guó)內(nèi)國(guó)際客觀環(huán)境分析，2022年我國(guó)貨幣政策不會(huì)跟隨式收緊，也難有大幅寬松;從中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神來(lái)看，貨幣政策的穩(wěn)健總基調(diào)和結(jié)構(gòu)性特征沒(méi)有改變。預(yù)計(jì)2022年，貨幣政策在穩(wěn)健基調(diào)下仍有向松調(diào)整的空間，央行將繼續(xù)采用MLF、OMO等多種常規(guī)工具調(diào)節(jié)中短期流動(dòng)性，并綜合利用降準(zhǔn)、降息等操作加強(qiáng)跨周期和逆周期調(diào)節(jié)。同時(shí)，貨幣政策有望更多運(yùn)用結(jié)構(gòu)性工具，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)特

別是小微、科創(chuàng)、綠色等重點(diǎn)領(lǐng)域提供精準(zhǔn)導(dǎo)向。一是用足、用好結(jié)構(gòu)性增量工具，如已推出的支小、區(qū)域發(fā)展、煤炭清潔高效利用等再貸款工具以及新創(chuàng)設(shè)的碳減排支持工具;二是可能運(yùn)用結(jié)構(gòu)性?xún)?yōu)惠利率和差別存款準(zhǔn)備金率;三是兩項(xiàng)普惠小微直達(dá)工具接續(xù)轉(zhuǎn)換后，充分發(fā)揮普惠小微貸款支持工具和支農(nóng)支小再貸款的牽引帶動(dòng)作用。

預(yù)計(jì)2022年新增社融規(guī)模在34萬(wàn)億元左右，存量增速約為10.8%，并呈現(xiàn)前低后高的走勢(shì)。一是新增信貸規(guī)模略有擴(kuò)大，可能實(shí)現(xiàn)小幅多增，其中房地產(chǎn)信貸偏緊局面將有所改觀，普惠和綠色貸款將成為信用支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要抓手。預(yù)計(jì)2022年新增人民幣貸款規(guī)模約21萬(wàn)億元，相比2021年略有擴(kuò)大，余額同比增速約為11%。二是政府債券發(fā)行維持較高水平。在積極財(cái)政政策發(fā)力穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的背景下，政府債券發(fā)行進(jìn)度將前置。預(yù)計(jì)2022年政府債券凈融資額在7.2萬(wàn)億元左右，其中地方政府專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模仍將占據(jù)較高比重。三是直接融資規(guī)模有望提升，其中企業(yè)債券融資可能有所好轉(zhuǎn)，股權(quán)融資保持多增態(tài)勢(shì)。預(yù)計(jì)2022年直接融資新增規(guī)?；蜻_(dá)到5萬(wàn)億元。四是表外融資延續(xù)壓降態(tài)勢(shì)，壓縮幅度可能收窄至1.2萬(wàn)億元左右。結(jié)合廣義貨幣增速與名義GDP增速相匹配的原則，預(yù)計(jì)2022年M2增速在8.7%左右。

積極財(cái)政政策將對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)擴(kuò)需求發(fā)揮更大作用。預(yù)計(jì)2022年財(cái)政預(yù)算赤字率將回到3%左右?？紤]到財(cái)政結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余資金、預(yù)算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金以及從政府性基金預(yù)算和國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算調(diào)入資金，2022年廣義財(cái)政赤字率可能在5.6%左右。新增專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行額度可能略下調(diào)到3.5萬(wàn)億元。新增專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度將顯著加快，兩會(huì)之前將安排“提前批”額度發(fā)行，可提前下達(dá)的專(zhuān)項(xiàng)債最高額度為2.19萬(wàn)億元，將提升財(cái)政政策執(zhí)行效率和穩(wěn)增長(zhǎng)能力。積極財(cái)政政策發(fā)力的重點(diǎn)預(yù)計(jì)在兩個(gè)方面：一是將實(shí)施新一輪減稅降費(fèi)?？赡芗哟笤鲋刀惲舻淄硕惖牧Χ?，加大科技型中小企業(yè)研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除政策力度，實(shí)行固定資產(chǎn)加速折舊，支持科技創(chuàng)新和工業(yè)提質(zhì)升級(jí)等。二是適度超前開(kāi)展基礎(chǔ)設(shè)施投資。預(yù)計(jì)將有大量“十四五”重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目集中落地，特別是減污降碳、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、新能源、新材料、新產(chǎn)業(yè)集群等新基建領(lǐng)域的投資力度將加大，這些領(lǐng)域的投資既能擴(kuò)大短期投資需求，又能實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能的切換。

行業(yè)及微觀政策重在糾偏。首先，房地產(chǎn)調(diào)控政策將適度調(diào)整。一是“加強(qiáng)預(yù)期引導(dǎo)”，支持合理住房需求。二是“探索新的發(fā)展模式”，將加快發(fā)展長(zhǎng)租房市場(chǎng)和推進(jìn)保障性住房建設(shè)，作為完善和補(bǔ)充現(xiàn)有住房體系的兩個(gè)抓手。三是“促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展”。除了支持居民剛需，還將合理支持房企的正常開(kāi)發(fā)、并購(gòu)及相應(yīng)的貸款、發(fā)債等融資需求。其次，調(diào)整能耗“雙控”政策，防止運(yùn)動(dòng)式“減碳”。碳達(dá)峰、碳中和要堅(jiān)定不移地推進(jìn)，但不可能畢其功于一役。要先立后破，傳統(tǒng)能源逐步退出要建立在新能源安全可靠的替代基礎(chǔ)上;要科學(xué)考核，不將新增可再生能源和原料用能納入能源消費(fèi)總量控制，為盡早實(shí)現(xiàn)從能耗“雙控”向碳排放總量和強(qiáng)度“雙控”的轉(zhuǎn)變創(chuàng)造條件，防止簡(jiǎn)單的層層分解，更不能層層加碼。最后，強(qiáng)化就業(yè)優(yōu)先導(dǎo)向，提高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的就業(yè)帶動(dòng)力，抓好重點(diǎn)群體就業(yè)。未來(lái)要落實(shí)落細(xì)穩(wěn)就業(yè)舉措，慎重出臺(tái)有收縮效應(yīng)的政策。例如，可能對(duì)教育培訓(xùn)、互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)規(guī)范政策做調(diào)整，為這些行業(yè)留足平穩(wěn)過(guò)渡的時(shí)間和空間，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，避免對(duì)就業(yè)帶來(lái)沖擊。

市場(chǎng)展望：喧囂過(guò)后

債市：或存在階段性交易機(jī)會(huì)?？傮w而言，預(yù)計(jì)2022年10年期國(guó)債收益率維持區(qū)間震蕩，難以形成趨勢(shì)性持續(xù)特征。DR007加權(quán)利率走勢(shì)始終圍繞在7天期OMO逆回購(gòu)利率附近上下窄幅波動(dòng)，GC007收盤(pán)利率除季末沖高外，也顯示出較小的波動(dòng)幅度。預(yù)計(jì)2022年政策利率大幅調(diào)整的可能性較小，國(guó)債收益率將維持小幅區(qū)間震蕩格局。分段來(lái)看，預(yù)計(jì)2022年上半年利率債市場(chǎng)或存在階段性交易機(jī)會(huì)。一是以美聯(lián)儲(chǔ)為代表的海外主要經(jīng)濟(jì)體央行還未開(kāi)始加息進(jìn)程，2022年上半年或?yàn)槠湄泿耪呤站o前的窗口期;二是中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨一定的下行壓力，2022年上半年貨幣政策可能穩(wěn)中偏松調(diào)整，財(cái)政政策前置發(fā)力托基建;三是2022年上半年P(guān)PI可能自高位回落，而在下半年特別是第四季度，海外主要經(jīng)濟(jì)體可能開(kāi)啟加息周期，疊加新一輪豬周期可能推動(dòng)通脹壓力上行，利率可能再次回升。

股市：指數(shù)難有趨勢(shì)，結(jié)構(gòu)機(jī)會(huì)仍存。從基本面看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩，企業(yè)盈利增速也將有所下行;從政策面看，貨幣政策偏松調(diào)節(jié)，市場(chǎng)流動(dòng)性仍將維持合理充裕;從估值來(lái)看，除創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板平均市盈率仍較高之外，滬深主板市場(chǎng)的平均市盈率都處于近年來(lái)的較低水平;從周期來(lái)看，在政府換屆的年份，股票市場(chǎng)整體表現(xiàn)往往不會(huì)太差。預(yù)計(jì)2022年A股大盤(pán)指數(shù)仍難有趨勢(shì)性行情，但三方面結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)仍然值得期待。一是反轉(zhuǎn)，包括受政策影響調(diào)整較為充分的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)在規(guī)范政策明確后重回增長(zhǎng)的機(jī)會(huì)，受疫情影響嚴(yán)重的線(xiàn)下消費(fèi)行業(yè)在疫情消退后復(fù)蘇的機(jī)會(huì)，受上游漲價(jià)影響的中下游行業(yè)隨著上游價(jià)格回落而改善盈利的機(jī)會(huì)。二是成長(zhǎng)，要關(guān)注在經(jīng)濟(jì)弱衰退時(shí)期仍能保持盈利增長(zhǎng)的景氣行業(yè)及公司。三是政策，要關(guān)注國(guó)家政策重點(diǎn)支持的行業(yè)，如與碳中和相關(guān)的新能源產(chǎn)業(yè)鏈、解決自主可控“卡脖子”的核心關(guān)鍵技術(shù)及高端制造業(yè)領(lǐng)域等。

樓市：成交低迷狀況有望邊際改善。預(yù)計(jì)2022年隨著政策面趨于緩和，樓市成交低迷的狀況有望得到邊際改善，但增速難有明顯回升。一方面，以穩(wěn)為主，促進(jìn)需求正常釋放。政策將從防風(fēng)險(xiǎn)、保剛需的角度，糾正前期執(zhí)行層面存在的“矯枉過(guò)正”偏差，預(yù)計(jì)個(gè)人按揭貸款新增額度同比提升，審批放款速度加快，按揭利率也可能結(jié)構(gòu)性回調(diào)，以滿(mǎn)足首套房、改善型需求為主，促進(jìn)購(gòu)房剛需正常釋放。另一方面，政策托底而非刺激，樓市成交下行趨勢(shì)難改?！胺孔〔怀础被{(diào)沒(méi)有發(fā)生根本變化，疊加房地產(chǎn)稅試點(diǎn)即將在部分城市推出，預(yù)計(jì)市場(chǎng)觀望氛圍依然濃厚，行業(yè)基本面依然面臨下行壓力。此外，商品房可能面臨供給短板，成交增速難有明顯回升。由于2021年土地市場(chǎng)出讓節(jié)奏延后，集中供地力度低于預(yù)期，可能從源頭導(dǎo)致2022年可開(kāi)發(fā)項(xiàng)目?jī)?chǔ)備不足;加之2021年新開(kāi)工面積增速持續(xù)較弱，與銷(xiāo)售面積增速間形成較大缺口，或造成2022年新增可售項(xiàng)目接續(xù)不足。

匯市：雙向波動(dòng)區(qū)間可能有所擴(kuò)大。預(yù)計(jì)2022年人民幣匯率仍將保持雙向波動(dòng)特征，延續(xù)穩(wěn)中略升趨勢(shì)。人民幣匯率或因美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期影響，出現(xiàn)階段性貶值。但在匯率預(yù)期管理下，人民幣匯率彈性將進(jìn)一步增強(qiáng)，出現(xiàn)單邊持續(xù)升值或貶值的概率并不高。推動(dòng)人民幣升值的因素主要有：中國(guó)出口仍有韌勁，貿(mào)易順差將維持在較高水平，對(duì)人民幣匯率形成較強(qiáng)支撐;美國(guó)為了緩解通脹壓力可能降低部分對(duì)華出口商品加征的關(guān)稅，推動(dòng)人民幣升值;人民幣資產(chǎn)的全球吸引力仍強(qiáng)，海外資金持續(xù)凈流入中國(guó)也將支撐人民幣匯率。同時(shí)，人民幣也存在一定貶值壓力。一是美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策收緊可能導(dǎo)致美元階段性走強(qiáng);二是中美兩國(guó)貨幣政策錯(cuò)位導(dǎo)致中美利差收窄;三是中美關(guān)系的不確定性仍存，等等。此外，外匯管理部門(mén)強(qiáng)調(diào)匯率內(nèi)外均衡，并不希望人民幣出現(xiàn)單邊行情，仍會(huì)借助外匯準(zhǔn)備金率、逆周期因子等政策調(diào)控工具間接引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期，促進(jìn)人民幣對(duì)美元匯率雙向波動(dòng)格局形成。

大宗商品：整體高位回調(diào)。2022年，國(guó)際大宗商品價(jià)格將整體高位回調(diào)。一是全球流動(dòng)性拐點(diǎn)出現(xiàn)。美聯(lián)儲(chǔ)已啟動(dòng)Taper進(jìn)程，主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行M2增速也有所放緩。因全球流動(dòng)性泛濫導(dǎo)致的大宗商品價(jià)格的快速上行時(shí)期可能已經(jīng)過(guò)去。二是疫情消退之后，全球供應(yīng)鏈改善。同時(shí)，航運(yùn)緊張狀況的改善也有助于全球供應(yīng)鏈逐步恢復(fù)，干散貨海運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)價(jià)自高位回落，油運(yùn)市場(chǎng)運(yùn)價(jià)維持低位，將直接降低大宗商品的物流成本。預(yù)計(jì)原油價(jià)格將于2021年四季度見(jiàn)頂，之后逐季回落;煤炭行業(yè)產(chǎn)能快速壓降將得到糾偏，供需進(jìn)一步均衡，價(jià)格走勢(shì)將回歸常態(tài);新能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展將給部分大宗商品帶來(lái)結(jié)構(gòu)性變化，鋰、鈷等金屬價(jià)格及部分化工品價(jià)格仍可能繼續(xù)走高。

黃金：金價(jià)將震蕩走低。預(yù)計(jì)2022年上半年金價(jià)或?qū)⒊霈F(xiàn)階段性高點(diǎn)，隨后震蕩走低。原因主要有三個(gè)：一是美元與黃金蹺蹺板的效應(yīng)。美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)啟動(dòng)Taper進(jìn)程，并可能在Taper結(jié)束之后適時(shí)啟動(dòng)加息進(jìn)程，利空屬于非生息資產(chǎn)的黃金。二是全球通脹退潮。隨著2022年全球通脹的退潮，黃金的保值功能亦將減弱，這將降低其投資吸引力。三是黃金的避險(xiǎn)功能發(fā)揮受限。盡管奧密克戎變異毒株令全球疫情防控暫添新變數(shù)，但新疫苗和特效藥的研發(fā)并不需要完全從零開(kāi)始，新冠肺炎病毒的傳播在2022年必將得到最終控制。伴隨全球疫情的逐步消退，市場(chǎng)的恐慌情緒亦隨之消退。

（課題組成員包括唐建偉、鄂永健、夏丹、劉學(xué)智、孫長(zhǎng)華、

鄧宇、汪皓明，其中唐建偉系交通銀行金融研究中心首席研究員）

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