林然

電極箔是制造鋁電解電容器所需的關(guān)鍵性材料，專門用來制作鋁電解電容器正負極的材料，主要用于儲存電荷，被稱為“鋁電解電容器CPU”。電極箔以光箔為主要原料，經(jīng)腐蝕、化成等一系列加工工序形成，和電解液一起占到鋁電解電容器生產(chǎn)成本的30%-60%（隨電容器大小不同而有差異）。

需求方面，傳統(tǒng)消費電子和工業(yè)電子類平穩(wěn)增長，而新基建尤其新能源汽車、5G基站等應(yīng)用領(lǐng)域的快速增長將引發(fā)上游電極箔的需求爆發(fā)。同時，鈉離子電池的快速推廣及增長將對鋁箔的需求提供了新的引擎。

供給方面，由于行業(yè)經(jīng)過近10年的不斷出清，供需格局逐步優(yōu)化，疊加環(huán)保趨嚴+能耗雙控對電極箔行業(yè)準入門檻極大的提高，產(chǎn)能擴張有限，當前已由供給過剩轉(zhuǎn)為供不應(yīng)求，導致價格出現(xiàn)上漲，且有望持續(xù)。

新基建引發(fā)需求爆發(fā)

按照電極箔的應(yīng)用領(lǐng)域劃分，傳統(tǒng)領(lǐng)域（消費類/工業(yè)類）占需求的75%，是構(gòu)成鋁電解電容器需求穩(wěn)定增長的關(guān)鍵。下游鋁電解電容器在消費電子產(chǎn)品中具有不可替代性，因此消費電子行業(yè)的平穩(wěn)發(fā)展能夠保證電極箔的需求穩(wěn)定增長。

新興領(lǐng)域有望助推電極箔需求反轉(zhuǎn)，新興領(lǐng)域（新能源汽車、充電樁、新能源發(fā)電、5G、大數(shù)據(jù)中心等）未來復合增速較快，將成為未來電極箔需求增長的主要推動力。

圖：電極箔的應(yīng)用劃分

數(shù)據(jù)來源：興業(yè)證券

比如，新能源汽車是鋁電解電容器重要的應(yīng)用場景之一，預計全球新能源汽車將在未來保持30%左右的年復合增長率。目前車樁比仍然較低，新能源汽車的普及將拉動充電樁需求同步甚至加速增長，帶動電極箔需求加速上升。

又如5G基站帶來的需求增加，因5G頻率更高，基站數(shù)量或?qū)⑹?G 的2-3 倍，且程控交換機、服務(wù)器、路由器、基站等通信設(shè)備都要大量使用鋁電解電容器，5G建設(shè)提速有望加速電極箔需求增長。

鈉離子電池新增應(yīng)用場景

2021年7月份左右，寧德時代發(fā)布了鈉離子電池。寧德時代作為行業(yè)中的龍頭企業(yè)，財務(wù)實力和研發(fā)能力雄厚，其加入有望迅速推動鈉離子電池的產(chǎn)業(yè)化進程。

鋁與鋰在低電位會發(fā)生合金化反應(yīng)，鋰離子電池只能選擇銅做集流體。而鋁與鈉在低電位不會發(fā)生合金化反應(yīng)，因此鈉離子電池可以選擇更便宜的鋁做集流體。鈉離子電池正負極集流體均為鋁箔。

鈉離子電池中鋁箔替代銅箔后，每KWh電池中用于制作集流體的材料成本約10%左右。鈉離子電池在儲能、電動兩輪車與A00級別汽車領(lǐng)域均有較好的應(yīng)用前景，2025 年這三大領(lǐng)域國內(nèi)電池需求將達到123GWh。當前由于產(chǎn)業(yè)鏈不成熟、制造成本高等因素，鈉離子電池實際生產(chǎn)成本在1元/Wh以上。那么可以推算，2025年在鈉離子電池上鋁箔的需求大約有123億元。

對于當前電極箔行業(yè)內(nèi)的企業(yè)，若能不斷拓展相關(guān)技術(shù)，在鈉離子電池應(yīng)用上形成突破，那么將有機會迎來新的業(yè)務(wù)形態(tài)，或許是一次業(yè)績提升的重要機遇。

行業(yè)準入門檻提升

全球電極箔產(chǎn)業(yè)格局發(fā)生較大變化，產(chǎn)能向中國轉(zhuǎn)移明顯。一方面，2011年日本大地震后，大量電極箔、鋁電解電容器廠房與產(chǎn)線都遭到破壞，產(chǎn)能開始逐漸向中國轉(zhuǎn)移。另一方面，隨著目前新能源用電極箔需求量提升，部分日本高端電極箔企業(yè)集中產(chǎn)能生產(chǎn)汽車電子用電極箔，也釋放了一定量的其他產(chǎn)品用電極箔給中國企業(yè)，帶來國內(nèi)電極箔企業(yè)銷量提升。目前，日本在高端市場具有競爭優(yōu)勢，已經(jīng)形成JCC、NCC等行業(yè)巨頭企業(yè)。但因較高的電力成本、逐漸縮小的技術(shù)優(yōu)勢、以及下游產(chǎn)業(yè)向中國大陸的轉(zhuǎn)移，日本在全球的產(chǎn)量比重逐年降低，全球電極箔的生產(chǎn)向中國轉(zhuǎn)移。

由于電極箔生產(chǎn)核心流程存在高污染、高耗能的情況，以一家年產(chǎn)量400萬m2的電極箔生產(chǎn)廠家為例，其低壓箔腐蝕產(chǎn)生的廢HCl量就達到了150噸/天，如未經(jīng)處理后排放，會產(chǎn)生嚴重的環(huán)境污染。同時化成工藝過程需耗費大量電力，在通電過程中會耗費大量電力，以東陽光為例，其電力成本占電極箔成本的52%，為高耗能產(chǎn)業(yè)。

隨著2017年以來的環(huán)保趨嚴，環(huán)保督查的逐漸制度化、常態(tài)化，對排污超標的停產(chǎn)整治的不斷執(zhí)行，中小企業(yè)不斷出清，且整治過后出現(xiàn)復產(chǎn)的可能性不高。電極箔行業(yè)自2011年以來大量擴張產(chǎn)能，行業(yè)出現(xiàn)過剩，產(chǎn)能利用率低，小型企業(yè)盈利情況并不樂觀。

隨著電極箔行業(yè)不斷出清、供需格局逐步優(yōu)化，在能耗雙控下，小型企業(yè)擴產(chǎn)或?qū)⑹芟?，未來或?qū)H有頭部企業(yè)可滿足能耗要求，順利擴產(chǎn)。

根據(jù)電極箔上市公司披露的新建產(chǎn)能計劃，2021-2023 年預計電極箔上市企業(yè)分別新增產(chǎn)能900、1800、1000萬平方米。由于前幾年行業(yè)景氣度不高導致各企業(yè)新建產(chǎn)能意愿較弱，新增電極箔產(chǎn)量有限，預計未來新增產(chǎn)能無法填補當年供給缺口。

價格有望持續(xù)上漲

在供給持續(xù)不足而需求擴張的背景下，電極箔價格有望持續(xù)上漲。

電極箔價格上漲，高業(yè)務(wù)占比企業(yè)業(yè)績彈性最為顯著。根據(jù)各公司最新披露的數(shù)據(jù)，海星股份電極箔業(yè)務(wù)營收占比接近100%，華鋒股份電極箔業(yè)務(wù)占比77.5%，東陽光電極箔業(yè)務(wù)占比35.1%，新疆眾和電極箔業(yè)務(wù)占比20.9%，高業(yè)務(wù)占比企業(yè)業(yè)績彈性顯著。

受益于電極箔價格上漲的上市公司有：新疆眾和（成本優(yōu)勢明顯的一體化龍頭）、海星股份（國內(nèi)低壓電極箔領(lǐng)軍企業(yè)，專注電極箔業(yè)務(wù)、彈性高）、東陽光（擁有完整產(chǎn)業(yè)鏈的電極箔龍頭企業(yè)）、華鋒股份（國內(nèi)低壓電極箔領(lǐng)軍企業(yè)，電極箔業(yè)務(wù)占比大、彈性高）。