黃旭

摘要：近年來，全球經(jīng)濟一體化的趨勢日益突出，企業(yè)之間的資本運作也越來越多，企業(yè)并購發(fā)揮著不可忽視的作用。本文以首旅集團并購如家為例，結合對案例分析法的使用，分析此次并購動因及并購流程，并重點分析首旅集團并購如家價值創(chuàng)造情況，可以為企業(yè)并購活動的開展提供建議和展望。

關鍵詞：價值創(chuàng)造;并購動因;如家;首旅集團

一、引言

隨著全球經(jīng)濟一體化，企業(yè)之間多了很多商業(yè)機遇的同時競爭力也在愈演愈烈。在這個競爭的時代，只有不斷創(chuàng)新不斷提升企業(yè)的影響力才能在多變的市場占領一席之地。但創(chuàng)新并不是一件容易的事，就算是獨創(chuàng)也很容易被抄襲或者復制，對于企業(yè)而言創(chuàng)新帶來的依舊只是短期的收益，并不能帶來持久的收益。因此很多企業(yè)選擇了通過并購的來緩解當前的緊張格局，提升自己的聲譽和影響力，實現(xiàn)并購雙方資源的有效整合和產(chǎn)品的最優(yōu)化，實現(xiàn)企業(yè)并購后的價值創(chuàng)造。

二、首旅收購如家的案例回顧

（一）并購雙方概況

收購方--首旅集團1999年組建，全國第一家省級國有獨資綜合型旅游企業(yè)集團，以經(jīng)營旅游業(yè)為主，還包含旅行社、餐飲、娛樂、景區(qū)等業(yè)務，并積極向金融市場及旅游房地產(chǎn)等領域擴展發(fā)展藍圖。被并購方--如家酒店集團創(chuàng)立于2002年，2006年在美國納斯達克上市，融資總值超過1億美元，這也是我國首個在海外成功上市的酒店集團。如家集團旗下?lián)碛腥缂?、和頤酒店、莫泰酒店、云上四季酒店四大品牌。

（二）首旅收購如家的動因

近些年，市場經(jīng)濟的下滑，很多行業(yè)呈現(xiàn)出供大于求，酒店行業(yè)也毫不例外的出現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)過剩的現(xiàn)象。伴隨著國家政策的陸續(xù)出臺，旅游和酒店這兩種相關聯(lián)的行業(yè)也持續(xù)承受著較大的壓力。同時，各地方民宿的興起，民宿靠著低廉的價格和優(yōu)質的服務在一步步瓜分著市場的份額。酒店行業(yè)面臨著這樣的經(jīng)濟背景而選擇了抱團取暖，國內的酒店為找到“救命稻草”紛紛牽起了一場并購熱潮。首旅從2014年開始出現(xiàn)經(jīng)濟下滑的跡象，同時如家的發(fā)展局限性也很大，如果光靠自身積累的力量繼續(xù)發(fā)展，未來的發(fā)展也不會有很大的進步空間，競爭壓力也會很大。而首旅并購如家后，對雙方都創(chuàng)造了很大的利潤空間，能解決如家目前的一些局限性難題。也正是這些大背景下首旅與如家聯(lián)手走在了一些，迅速走入經(jīng)濟高增長的快車道，實現(xiàn)并購雙方的價值創(chuàng)造。

（三）首旅收購如家的過程

此次并購經(jīng)歷了并購雙方多次的交談，終究告竣并達成同等和談。此次收購分三步完成，第一步是以使用企業(yè)資金支付非主要股東同等價值的股權，這些股東每個人占有的股份雖然很少，但很多這類股東加在一起的股權占據(jù)了超過公司一半的股份，這部分股份就進入了首旅;第二步是以發(fā)行股份的方式，進而如家股東約34 %股權成功歸于首旅;最后募集資金收購如家剩下部分的股權。2016年9月，最終首旅將如家以價值110億人民幣收入囊中。此次并購換股以先收購非主要股東股份的方式，主要是為了鎖定股份避免之后出現(xiàn)股權之爭。

三、首旅收購如家協(xié)同效應的價值創(chuàng)造

（一）經(jīng)營協(xié)同

首旅成功并購如家后，獲得了如家的近3000家酒店，不僅彌補了其數(shù)量上的不足，還彌補了國內南方市場份額的不足，兩家的聯(lián)手甚至撼動了酒店行業(yè)老大錦江的位置。此外，首旅酒店與如家的市場定位不同，首旅定位于中高端市場，而如家定位于經(jīng)濟快捷型市場，二者在各自領域的優(yōu)勢也通過并購活動而產(chǎn)生優(yōu)勢互補的積極影響，使得首旅酒店在多個細分市場上都處于行業(yè)領先，實現(xiàn)了并購后的價值創(chuàng)造。

（二）財務協(xié)同

首旅并購如家后，提升了集團整體的市場競爭力，同時也吸引了更多內外部投資者的加入，相比于并購前有了更多的融資渠道選擇，融資成本也比過去更低，從而使企業(yè)在資金的運用方面有了更為靈活的空間，相應獲取的投資收益也有進一步的提高。

1.盈利能力分析

分析首旅并購前后六年的主要盈利指標，由表1可知，并購前首旅酒店的凈資產(chǎn)收益率下降了2.29%，總資產(chǎn)報酬率下降了3.26%，均有一定程度的下滑，并購后均出現(xiàn)了較穩(wěn)步的回升。從營業(yè)利潤率看，在并購前有一定程度上的波動，而在并購后該指標出現(xiàn)了急速上升至 15.33%的狀態(tài)，并購后首旅酒店管理的主營業(yè)務進一步得到加強，是由于企業(yè)合并如家后彌補了首旅的酒店檔次缺陷，使得其在同行業(yè)有充足的競爭力。說明企業(yè)治理情況得到明顯改善，突顯出如家?guī)Ыo首旅酒店的高營收，盈利能力逐步上升。

2.償債能力分析

分析首旅并購前后六年的主要償債能力指標，由表2可知，首旅2014-2019年流動比率、速動比率和現(xiàn)金比率這三個短期償債能力指標有較大波動，三大比率整體波動走勢大致相同，呈現(xiàn)出并購前下降及并購后上升的趨勢。2015 年首旅產(chǎn)生了大量的流動負債，主要是合并南苑股份數(shù)據(jù)導致，而2016 年流動負債大量上漲主要是合并如家凈增項目貸款 35.93億元所致。在合并完成之后，2017 年開始首旅有了更多的閑置資金，可以合理選擇適合企業(yè)發(fā)展的投資和籌資活動，且將收購如家項目短期借款 35.93 億元替換為長期借款，降低了公司的流動負債金額，從而提升了企業(yè)的短期償債能力。

同時，首旅2015 年-2019 年資產(chǎn)負債率呈現(xiàn)下滑的趨勢，首先企業(yè)在并購如家事件后，再無大量借款發(fā)生，其次，并購如家給企業(yè)帶來了正的經(jīng)濟效應，資產(chǎn)增長速度超過了負債，債權人的債權資產(chǎn)保障程度提高，從而提升了企業(yè)的長期償債能力。

（三）管理協(xié)同

在并購過程中，首旅保留了如家過去的管理團隊，這就意味著，首旅酒店不僅收購了如家的凈資產(chǎn)，還吸納了如家高端管理人才及其在連鎖酒店行業(yè)內豐富的管理經(jīng)驗。再把首旅自身資源與如家資本有效結合在一起，明顯提升自身的核心競爭力。有效整合后，并購雙方有效實現(xiàn)了戰(zhàn)略合并以及資源整合，為未來的持續(xù)發(fā)展創(chuàng)造了有利的條件。首旅酒店憑借在餐飲、旅游的優(yōu)勢，完善了企業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈。同時我們也不能忽視管理的協(xié)同作用不是立竿見影的，需要一定的磨合期外加及時的調整。

（四）無形資產(chǎn)協(xié)同

首旅不僅注意到了線下資源的整合，還時刻關注著線上資源的整合，線上資源的成功整合可以成功的擁有龐大的客戶群體。此次并購完成后，攜程上海成為了首旅最重要的股東，擁有著14.47%的股份，首旅酒店引入攜程作為股東，可以很好的利用攜程以及其旗下的去哪兒網(wǎng)、藝龍網(wǎng)等OTA平臺的優(yōu)勢，并積極與線上的OTA平臺加強關系，實現(xiàn)上下游產(chǎn)業(yè)鏈的合作，能夠提升酒店的整體競爭力。在整個項目合作開展過程中，首旅酒店借助攜程的線上網(wǎng)站優(yōu)勢，不僅能夠增提高自己客戶數(shù)量，同時通過雙方的有效合作，還能夠更好的收集各類客戶資料，通過對這些數(shù)據(jù)的分析與整理，可以更好的制定方案滿足客戶的各種愛好與需求，并有針對性的進行發(fā)展戰(zhàn)略的計劃與安排。

四、研究結論

經(jīng)過上述分析發(fā)現(xiàn)，首旅收購如家后核心指標明顯改善，有效實現(xiàn)了經(jīng)營、財務、管理及無形資產(chǎn)的協(xié)同，有效實現(xiàn)了并購后的企業(yè)價值創(chuàng)造。首旅能夠對市場變化做出迅速的反應，實現(xiàn)了快速轉型，抓住機遇迎合挑戰(zhàn)無疑是最好的應對措施。此次并購不僅解決了如家當前的危機，還為首旅帶入了高增長與快成長的軌道。從整體來看，首旅收購如家出于整合自身資源，提高自身競爭力的目標在并購初期初步得到實現(xiàn)。從目前的財務報表來看，此次并購對企業(yè)的長遠穩(wěn)定發(fā)展有著一定的促進作用，預期未來也有很好的發(fā)展前景，但是并購是一個復雜且漫長的過程，其具體且長期的成效還有待觀察與研究。

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