張東祥 李志昀

摘要：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)一直是會(huì)計(jì)領(lǐng)域的一個(gè)熱門話題，它是一個(gè)可以綜合考量企業(yè)未來(lái)發(fā)展?fàn)顩r的重要指標(biāo)。并購(gòu)?fù)瑯邮墙?jīng)濟(jì)領(lǐng)域一項(xiàng)重要的資產(chǎn)重組優(yōu)化活動(dòng)。隨著全球化的進(jìn)行，并購(gòu)在各大中小企業(yè)逐步開(kāi)展。并購(gòu)后的企業(yè)為了降低由于并購(gòu)活動(dòng)帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)通常會(huì)采取各種措施進(jìn)行控制，這同樣值得我們?nèi)パ芯?。企業(yè)并購(gòu)中風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)理論研究，一直不斷的更新，學(xué)者們?cè)噲D從不同的方面不同的思維體系，對(duì)并購(gòu)活動(dòng)所產(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析。但迄今為止，依然沒(méi)有比較完善的理論體系。而與此同時(shí)，市場(chǎng)上的并購(gòu)浪潮仍持續(xù)高漲，并購(gòu)活動(dòng)的數(shù)量、規(guī)模也不斷更新，因此，需要與以前不同的理論知識(shí)來(lái)有效的應(yīng)對(duì)和化解并購(gòu)活動(dòng)所帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

關(guān)鍵詞：公司合并 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

研究背景：隨著經(jīng)濟(jì)全球化的加強(qiáng)與我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的逐步完善發(fā)展，我國(guó)企業(yè)間的并購(gòu)以及與海外的并購(gòu)活動(dòng)日益頻繁。并購(gòu)是擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模的重要途徑，有助于提升企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。因此，這一方式正逐漸成為中國(guó)企業(yè)自我發(fā)展和擴(kuò)大的戰(zhàn)略之一。同時(shí)隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的日趨激烈，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)生存發(fā)展的影響也愈來(lái)愈大，現(xiàn)代企業(yè)必須充分了解財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因，建立完善風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，防范和化解企業(yè)發(fā)展中的各種財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，確保企業(yè)向著合理、科學(xué)、健康的方向發(fā)展。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指由于多種因素的作用，使企業(yè)不能實(shí)現(xiàn)預(yù)期財(cái)務(wù)收益，從而產(chǎn)生損失的可能性。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是現(xiàn)代企業(yè)面對(duì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的必然產(chǎn)物，它的存在會(huì)對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生重大影響。因此，如何客觀地分析和認(rèn)識(shí)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，采取各種措施控制和避免財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，對(duì)現(xiàn)代企業(yè)的生存和發(fā)展具有十分重要的意義。

正文：公司并購(gòu)的相關(guān)理論在20世紀(jì)左右，被納入到相關(guān)的研究中，隨后多年的時(shí)間里，企業(yè)并購(gòu)交易前的分析階段已有了完備的理論和實(shí)證，包括企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因、企業(yè)并購(gòu)選擇的方式、企業(yè)并購(gòu)的運(yùn)行和效應(yīng)、并購(gòu)后的成果、并購(gòu)策略等。但遺憾的是，盡管企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制問(wèn)題受到了相當(dāng)多專家的重視，但在實(shí)際活動(dòng)中仍缺乏體系化的研究。 西方很多文章對(duì)并購(gòu)失敗的案例進(jìn)行了剖析研究。P·普里切特（2009）在《財(cái)務(wù)管理》里認(rèn)為，對(duì)于收購(gòu)的失敗，大多數(shù)原因是目標(biāo)企業(yè)未按預(yù)期計(jì)劃進(jìn)行整合管理。 馬克·賽羅沃的《會(huì)計(jì)與財(cái)務(wù)》中認(rèn)為，企業(yè)并購(gòu)的成敗在于并購(gòu)支付的價(jià)位是否合理，如預(yù)期的收益無(wú)法保證溢價(jià)價(jià)值能悉數(shù)收回，就會(huì)直接影響并購(gòu)后企業(yè)的整合，導(dǎo)致收購(gòu)失敗。

Habeck（2011），在《財(cái)務(wù)管理理論》中綜合了各種并購(gòu)失敗情況，同樣認(rèn)為并購(gòu)行為失敗的主要原因在于并購(gòu)后的整合成果不理想，因整合失敗而導(dǎo)致的并購(gòu)失敗占并購(gòu)失敗總數(shù)的53%。 從研究現(xiàn)狀來(lái)看，并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)研究并沒(méi)有合并購(gòu)的研究同步發(fā)展，很多研究都是從某一角度而來(lái)研究，而沒(méi)有將研究系統(tǒng)化。

關(guān)于公司并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概念，我國(guó)國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)此有不同的見(jiàn)解。并就相關(guān)的概念展開(kāi)了研究和討論。例如學(xué)者杜攀認(rèn)為，由于并購(gòu)活動(dòng)從而導(dǎo)致對(duì)資金的需求進(jìn)而引起資本結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、籌資風(fēng)險(xiǎn)等。這就是公司并購(gòu)中的資本風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。又比如學(xué)者屠巧平指出，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是因?yàn)槠髽I(yè)通過(guò)舉債的方法完成資本籌集，進(jìn)而引起公司喪失償債能力，影響股東收益，這就會(huì)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)。由于并購(gòu)融資過(guò)程、資本結(jié)構(gòu)的變化，使得企業(yè)出現(xiàn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)引發(fā)破產(chǎn)，并購(gòu)導(dǎo)致股東權(quán)益出現(xiàn)更大的流動(dòng)性。交易融資當(dāng)中的負(fù)債數(shù)額以及在購(gòu)買方當(dāng)中所需要承擔(dān)的債務(wù)數(shù)額都會(huì)引發(fā)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。但是筆者認(rèn)為，有關(guān)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因有很多種，并非都是由于企業(yè)通過(guò)舉債引起的，而且公司進(jìn)行并購(gòu)的方式和種類有很多種，而且這之中所采取的措施也不盡相同，所以有關(guān)公司并購(gòu)引起的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)還需要具體問(wèn)題具體分析。例如財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因還有可能是由于支付和定價(jià)引起的。并購(gòu)也是一種投資，之后才是融資，這種投資和融資的結(jié)合會(huì)一同影響企業(yè)并購(gòu)后的財(cái)務(wù)情況。

同樣并購(gòu)存在著投資特殊性，包括策劃到最終完成交易，相關(guān)的價(jià)值因素難以立刻在短期財(cái)務(wù)指標(biāo)當(dāng)中看到，需要經(jīng)過(guò)相對(duì)較長(zhǎng)一段時(shí)間的運(yùn)營(yíng)和整合，從而確保價(jià)值目標(biāo)得以實(shí)現(xiàn)。在并購(gòu)價(jià)值方面，企業(yè)的目標(biāo)下限不只是解決了企業(yè)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，更是需要超過(guò)債務(wù)范圍當(dāng)中的價(jià)值預(yù)期，從而達(dá)到增值的目的。所以，對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)衡量方面如果單純選擇融資風(fēng)險(xiǎn)，必然使得并購(gòu)價(jià)值動(dòng)機(jī)大大下降。從公司理財(cái)?shù)慕嵌瓤矗髽I(yè)在并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)還應(yīng)該包括各種相關(guān)的財(cái)務(wù)活動(dòng)，從而導(dǎo)致企業(yè)財(cái)務(wù)情況惡化，進(jìn)而影響最終的并購(gòu)結(jié)果。

對(duì)于并購(gòu)活動(dòng)中面臨的不同種類的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)學(xué)者分為兩種不同的觀點(diǎn)，分別是并購(gòu)中財(cái)務(wù)活動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)論和并購(gòu)中融資活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)論。

（1）并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)論

湯谷良在企業(yè)改組、兼并與資產(chǎn)重組中的財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)問(wèn)題研究一文中提到，

并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指在交易中對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)、資金的支付風(fēng)險(xiǎn)、并購(gòu)后企業(yè)的整合風(fēng)險(xiǎn)等。

艾志群在《財(cái)務(wù)管理理論》一文則指出，并購(gòu)產(chǎn)生的財(cái)務(wù)方面的風(fēng)險(xiǎn)主要是因?yàn)椴①?gòu)方對(duì)目標(biāo)企業(yè)的預(yù)估價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)、融資支付風(fēng)險(xiǎn)、資金流動(dòng)性強(qiáng)弱風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)期負(fù)債能力的風(fēng)險(xiǎn)。 王敏在《企業(yè)并購(gòu)管理》中指出，并購(gòu)中的財(cái)務(wù)方面會(huì)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)是指目標(biāo)企業(yè)所出具的財(cái)務(wù)報(bào)表的完整性個(gè)真實(shí)性，會(huì)影響并購(gòu)方在資金籌集和經(jīng)營(yíng)狀況等方面，因而產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。 孫文軍在上市公司資本經(jīng)營(yíng)效果與風(fēng)險(xiǎn)一文中指出，并購(gòu)財(cái)務(wù)方面的風(fēng)險(xiǎn)是由于企業(yè)決策的融資方式不合理，導(dǎo)致股東的收益發(fā)生變化，對(duì)目標(biāo)企業(yè)所提供的財(cái)務(wù)報(bào)表、并購(gòu)方在資金籌集和經(jīng)營(yíng)狀況等方面產(chǎn)生影響，進(jìn)而可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。 并購(gòu)的財(cái)務(wù)活動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)論認(rèn)為，企業(yè)在并購(gòu)結(jié)束后的整合過(guò)程和監(jiān)督管理中的某一方面出現(xiàn)的問(wèn)題，都可能使這種風(fēng)險(xiǎn)演變?yōu)閾p失，導(dǎo)致企業(yè)盈利能力和償債能力的下降。該觀點(diǎn)從財(cái)務(wù)本質(zhì)角度出發(fā)，以此來(lái)界定并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（2）并購(gòu)中的融資風(fēng)險(xiǎn)論

伍中信在《資本經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)概論》研究中指出，并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生主要是由于所選擇的的出資方式不適合，導(dǎo)致股東利益受損繼而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。 張應(yīng)杰《會(huì)計(jì)之友》一文中認(rèn)為，企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指并購(gòu)資金的融資方式以及資本結(jié)構(gòu)的改變而引發(fā)的財(cái)務(wù)危機(jī)，這會(huì)破壞企業(yè)的資金鏈，致使企業(yè)有破產(chǎn)的可能。 李翔（2011）在《財(cái)務(wù)管理》指出，并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指在企業(yè)并購(gòu)的過(guò)程中，并購(gòu)目標(biāo)達(dá)不到預(yù)先設(shè)定的可能性，無(wú)法籌集到并購(gòu)資金，而給企業(yè)的正常運(yùn)營(yíng)和管理帶來(lái)不好影響。 并購(gòu)的融資風(fēng)險(xiǎn)論認(rèn)為并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與負(fù)債有關(guān)，因?yàn)閮斶€到期債務(wù)，而引起財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，沒(méi)有債務(wù)的企業(yè)，則財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的概率會(huì)降低。該觀點(diǎn)則把并購(gòu)中面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)看做融資風(fēng)險(xiǎn)，以財(cái)務(wù)為研究中心，來(lái)定義并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，認(rèn)為企業(yè)財(cái)務(wù)的重點(diǎn)是企業(yè)對(duì)貨幣資金的運(yùn)用，如資金到期無(wú)法償還債務(wù)，帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)就是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。 以上兩種觀點(diǎn)，第一種觀點(diǎn)比較符合人們之前接觸的理論知識(shí)，從更寬泛的切入角來(lái)剖析并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)，該觀點(diǎn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的定義更能反映出風(fēng)險(xiǎn)的完整性。

從我國(guó)學(xué)者的理論綜述中可以看出，大多是在并購(gòu)前對(duì)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值預(yù)估以及資金融資的角度來(lái)研究并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而并購(gòu)后的整合引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)則未引起重視。但因?yàn)椴①?gòu)案例的增加，很多研究已經(jīng)開(kāi)始注重實(shí)踐，開(kāi)始把并購(gòu)和并購(gòu)后的整合作為一個(gè)整體的體系進(jìn)行研究，但還是缺乏具有實(shí)際操作意義的策略，因此對(duì)并購(gòu)整合的研究應(yīng)該多注意其系統(tǒng)性。

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