過去10年，巴菲特的伯克希爾-哈撒韋公司已變身“收購火車頭”，只是回報(bào)平平。

自2007年以來，伯克希爾已對(duì)158家公司投資共計(jì)1 060億美元，其中投入工業(yè)領(lǐng)域的資本從占總額的1/3增至一半以上。最大型的并購包括北美鐵路公司BNSF、制造企業(yè)精密機(jī)件公司（Precision Castparts）、各類公用事業(yè)公司以及化學(xué)品公司路博潤(rùn)（Lubrizol）。

伯克希爾很可能還有進(jìn)一步的并購交易。公司現(xiàn)在持有約1 000億美元的備用現(xiàn)金。在最新一期巴菲特致股東信中，他抱怨企業(yè)估值太高，仍表示可能有“非常大的收購行動(dòng)”。

然而，收購并非造就卓越業(yè)績(jī)的公認(rèn)公式。伯克希爾必須支付收購溢價(jià)，因而有了640億美元的商譽(yù)；伯克希爾的收購并不具備協(xié)同效應(yīng)，也不像私募股權(quán)公司那樣會(huì)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的管理層大換血。因此，沒有明確的理由相信企業(yè)被伯克希爾收購后便能改善業(yè)績(jī)。

過去10年是科技熱潮在推動(dòng)股市，而巴菲特在很大程度上錯(cuò)過了這一大潮。過去5年，伯克希爾賬面價(jià)值的年均復(fù)合增長(zhǎng)率為11%，透視股本回報(bào)率約為8%～9%。這些結(jié)果不負(fù)巴菲特的英名，但應(yīng)該一分為二看待，并重點(diǎn)審視它收購的各類工業(yè)企業(yè)。

這些工業(yè)企業(yè)的賬面價(jià)值合計(jì)達(dá)1 910億美元，按這一標(biāo)準(zhǔn)衡量，伯克希爾是美國(guó)第二大工業(yè)集團(tuán)。但其工業(yè)分支的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)實(shí)在平平無奇，如果再計(jì)入商譽(yù)，其股本回報(bào)率僅為6%，卻占了伯克希爾沉沒資本的約60%。舉例來說，BNSF的利潤(rùn)增速僅略高于通脹率，與其他鐵路公司相當(dāng)。

伯克希爾涉足的另一個(gè)領(lǐng)域也就是金融業(yè)務(wù)的業(yè)績(jī)好得多，旗下金融業(yè)務(wù)的股本回報(bào)率平均為穩(wěn)健的11%，而且是以低杠桿取得。

那么，伯克希爾為何還在大規(guī)模收購工業(yè)企業(yè)？指望未來利潤(rùn)增長(zhǎng)加速，推高被收購企業(yè)目前低迷的股本回報(bào)率？問題是它們中的大多已無太大的增長(zhǎng)空間。

伯克希爾的前路有三。一是巴菲特及其合伙人芒格向股東返還資金，并承認(rèn)伯克希爾必須收斂野心，但兩人似乎還沒有這樣的打算。第二條路是在股市處于高位的當(dāng)下開展更多大型收購。這可能會(huì)壓制伯克希爾未來多年的回報(bào)，使之更依賴旗下金融業(yè)務(wù)的出彩表現(xiàn)。第三條路是巴菲特和芒格持幣觀望，坐待股市崩盤，到時(shí)再使用這些儲(chǔ)備資金低價(jià)收購企業(yè)，得到高于近期收購的回報(bào)。如果是在20年前，這一策略不會(huì)有什么爭(zhēng)議，但問題是現(xiàn)在兩人分別已是87歲和94歲高齡。

伯克希爾已然是一道謎題，足以讓全球最偉大的價(jià)值投資者也為之撓頭。