林楠

2018年醫(yī)保局成立后，醫(yī)保改革成為“醫(yī)療”“醫(yī)?！薄搬t(yī)藥”三醫(yī)聯(lián)動(dòng)的牽動(dòng)者，以帶量采購(gòu)和使用成為深化醫(yī)改的突破口，深刻地影響了醫(yī)藥全產(chǎn)業(yè)鏈，推動(dòng)醫(yī)改進(jìn)入新周期。當(dāng)前醫(yī)改進(jìn)一步強(qiáng)化，集采從藥品領(lǐng)域進(jìn)一步拓展至器械領(lǐng)域，同時(shí)創(chuàng)新藥準(zhǔn)入談判也深入推進(jìn)。

天風(fēng)證券認(rèn)為，在此背景下，創(chuàng)新，尤其是高質(zhì)量創(chuàng)新，成為了企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力和市場(chǎng)投資主線(xiàn)。創(chuàng)新產(chǎn)品和服務(wù)，如高質(zhì)量創(chuàng)新藥、醫(yī)療器械、疫苗、CXO（醫(yī)藥外包，包括CRO、CDMO/CMO等）等領(lǐng)域迎來(lái)良好的發(fā)展機(jī)遇。

截至2020年12月25日，申萬(wàn)28個(gè)行業(yè)兩極分化，上證指數(shù)上漲11.36%。醫(yī)藥板塊相對(duì)優(yōu)勢(shì)明顯，從2020年年初以來(lái)，醫(yī)藥生物指數(shù)漲幅50.06%，漲幅排在申萬(wàn)28個(gè)子行業(yè)中第四，相對(duì)大盤(pán)漲幅為39.25%。

創(chuàng)新藥：精選四類(lèi)企業(yè)投資或可取得高收益

沿著“醫(yī)保、醫(yī)療、醫(yī)藥” 三條主線(xiàn)對(duì)我國(guó)醫(yī)改進(jìn)程進(jìn)行梳理，不難發(fā)現(xiàn)在醫(yī)改的進(jìn)程中，主要切入角度為：醫(yī)保制度改革、降低藥品價(jià)格、推動(dòng)醫(yī)療資源的平衡，以打破我國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)“以藥養(yǎng)醫(yī)”的局面，利用有限的醫(yī)保資金，最大化滿(mǎn)足人民群眾對(duì)醫(yī)療服務(wù)的需求，提升我國(guó)醫(yī)療服務(wù)水平，建立健全更加健康的醫(yī)療衛(wèi)生制度。

整體而言，高質(zhì)量創(chuàng)新將是醫(yī)藥發(fā)展的核心主線(xiàn)，新冠肺炎疫情的暴發(fā)更加體現(xiàn)出醫(yī)藥研發(fā)創(chuàng)新的重要性，國(guó)家政策層面持續(xù)鼓勵(lì)創(chuàng)新和高端制造，集采等政策的落地也將倒逼行業(yè)加快創(chuàng)新，加大研發(fā)費(fèi)用投入。

短期看，我國(guó)創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)政策、產(chǎn)業(yè)、人才、資本四重發(fā)展要素已經(jīng)具備；長(zhǎng)期看，技術(shù)進(jìn)步驅(qū)動(dòng)下新一代革命浪潮已經(jīng)到來(lái)，有望推動(dòng)行業(yè)持續(xù)發(fā)展，我國(guó)創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)有望成為10年10倍的黃金賽道。

根據(jù)米內(nèi)數(shù)據(jù)，2019年我國(guó)藥品終端市場(chǎng)整體規(guī)模約2萬(wàn)億元，其中創(chuàng)新藥占比僅約5%，約1000億元。保守假設(shè)我國(guó)藥品整體市場(chǎng)未來(lái)10年保持4.14%左右相對(duì)低速?gòu)?fù)合增長(zhǎng)，則10年后我國(guó)藥品整體市場(chǎng)擴(kuò)大至1.5倍，至3萬(wàn)億元規(guī)模。

再保守估計(jì)假設(shè)我國(guó)創(chuàng)新藥占比提升至約33%（保守估計(jì)假設(shè)低于歐美日），至1萬(wàn)億元規(guī)模，則我國(guó)創(chuàng)新藥存在10年10倍的空間，有望誕生一批成長(zhǎng)型優(yōu)質(zhì)企業(yè)。若未來(lái)我國(guó)創(chuàng)新藥占比提升至約50%，則我國(guó)創(chuàng)新藥存在10年15倍的空間。

藥政改革后，整個(gè)創(chuàng)新藥行業(yè)百花齊放，未來(lái)兩年創(chuàng)新藥存在面臨行業(yè)出清和估值理性回歸的可能。天風(fēng)證券表示，未來(lái)創(chuàng)新藥企業(yè)投資需要精選，建議從以下四類(lèi)企業(yè)中篩選投資標(biāo)的：

傳統(tǒng)平臺(tái)型大藥企。這類(lèi)企業(yè)普遍具備強(qiáng)大的臨床和商業(yè)化能力，產(chǎn)業(yè)鏈完備，可通過(guò)自主研發(fā)或品種引進(jìn)，形成數(shù)量眾多的產(chǎn)品梯隊(duì)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，未來(lái)發(fā)展到一定階段可能更多進(jìn)行產(chǎn)品層面甚至公司層面的并購(gòu)。若能夠趕上技術(shù)進(jìn)步浪潮，盡早完成由仿入創(chuàng)轉(zhuǎn)型，長(zhǎng)期脫穎而出的概率相對(duì)較大，這類(lèi)藥企更可能具有永續(xù)增長(zhǎng)率。

小型生物制藥企業(yè)。借助技術(shù)進(jìn)步崛起浪潮，同時(shí)走過(guò)產(chǎn)品驗(yàn)證和商業(yè)化驗(yàn)證，未來(lái)可能成長(zhǎng)為大市值公司，這類(lèi)從小長(zhǎng)大的企業(yè)具有較高彈性空間。

特色細(xì)分領(lǐng)域龍頭企業(yè)。在某一技術(shù)領(lǐng)域具有突出優(yōu)勢(shì)，例如精麻領(lǐng)域特色、雙抗領(lǐng)域、細(xì)胞凋亡領(lǐng)域、ADC（抗體藥物偶聯(lián)物）龍頭企業(yè)。

過(guò)去主營(yíng)業(yè)務(wù)為中成藥或原料藥等其他業(yè)務(wù)，但較早轉(zhuǎn)型布局創(chuàng)新藥的企業(yè)。隨著重磅品種臨床數(shù)據(jù)發(fā)布或報(bào)產(chǎn)及獲批，可能階段性帶來(lái)較高彈性。

CXO賽道：創(chuàng)新趨勢(shì)下方興未艾

天風(fēng)證券還認(rèn)為，在產(chǎn)業(yè)、資本和國(guó)內(nèi)政策多重利好因素共振下，CXO（醫(yī)藥外包，包括CRO、CDMO/CMO等）行業(yè)迎來(lái)了黃金發(fā)展期。同時(shí)，海外企業(yè)外包、持續(xù)轉(zhuǎn)移的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)、國(guó)內(nèi)MAH（藥品上市許可持有人制度）等代表性政策，對(duì)創(chuàng)新的持續(xù)正向激勵(lì)，以科創(chuàng)為代表的多層次資本市場(chǎng)的不斷完善，將有力地促進(jìn)外包型行業(yè)發(fā)展。

以其中較有代表性的CRO為例，我國(guó)CRO行業(yè)起步較晚，但發(fā)展迅速。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，我國(guó)CRO行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模，已由2014年的21億美元迅速上升至2018年的59億美元，CAGR（復(fù)合年均增長(zhǎng)率）達(dá)到29.5%。

天風(fēng)證券表示，我國(guó)CRO發(fā)展迅猛，主要有以下幾方面的原因：與國(guó)外相比，國(guó)內(nèi)CRO具有更高的成本優(yōu)勢(shì)和相當(dāng)?shù)馁|(zhì)量體系，國(guó)外藥企更傾向于和國(guó)內(nèi)CRO合作；近年來(lái)國(guó)家層面政策支持外包行業(yè)發(fā)展，積極推動(dòng)參與全球創(chuàng)新藥研發(fā)服務(wù)，不斷提升創(chuàng)新能力，完善醫(yī)藥外包服務(wù)鏈，拓展國(guó)際服務(wù)外包領(lǐng)域和產(chǎn)品。而港交所生物醫(yī)藥企業(yè)綠色通道和科創(chuàng)板等多融資平臺(tái)帶來(lái)的資本推動(dòng)，有力地促進(jìn)CRO行業(yè)的發(fā)展，成為拉動(dòng)CRO發(fā)展的另一架馬車(chē)。

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)至2023年，國(guó)內(nèi)CRO市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到214億美元，2019-2023年均增長(zhǎng)率高達(dá)29.8%。

目前，醫(yī)藥CRO的業(yè)務(wù)范圍已經(jīng)從原來(lái)提供部分服務(wù)，擴(kuò)展到新藥研究的各個(gè)領(lǐng)域和階段，包括：化學(xué)結(jié)構(gòu)分析、化合物活性篩選、藥理學(xué)、藥代學(xué)（吸收、分布、代謝、排泄）、毒理學(xué)、藥物配方、藥物基因組學(xué)、藥物安全性評(píng)價(jià)和I-IV期臨床試驗(yàn)、試驗(yàn)設(shè)計(jì)、研究者和試驗(yàn)單位的選擇、監(jiān)查、稽查、數(shù)據(jù)管理與分析、藥品申報(bào)等，涵蓋了新藥研發(fā)的整個(gè)過(guò)程，這使得CRO企業(yè)擁有了更大的發(fā)展空間和動(dòng)力。

在投資建議上，天風(fēng)證券認(rèn)為應(yīng)關(guān)注行業(yè)領(lǐng)先公司。

醫(yī)療器械：公共衛(wèi)生建設(shè)疊加醫(yī)療新基建機(jī)遇

天風(fēng)證券預(yù)判，另一個(gè)值得關(guān)注的領(lǐng)域是醫(yī)療器械，迎來(lái)公共衛(wèi)生建設(shè)疊加醫(yī)療新基建機(jī)遇。

根據(jù)新華社消息，2020年5月22日提請(qǐng)十三屆全國(guó)人大三次會(huì)議審議的政府工作報(bào)告提出，2020年，我國(guó)發(fā)行1萬(wàn)億元抗疫特別國(guó)債。

抗疫特別國(guó)債主要用于地方公共衛(wèi)生等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和抗疫相關(guān)支出，并預(yù)留部分資金用于地方解決基層特殊困難。同時(shí)，各地也提出了醫(yī)療新規(guī)劃建設(shè)，投入力度較大，有望推動(dòng)相關(guān)產(chǎn)業(yè)加速發(fā)展。

此前一天 ，2020年5月21日，國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家衛(wèi)健委、國(guó)家中醫(yī)藥局聯(lián)合發(fā)布《公共衛(wèi)生防控救治能力建設(shè)方案》，針對(duì)新冠肺炎疫情當(dāng)中暴露出來(lái)的能力短板和體制機(jī)制問(wèn)題，設(shè)定具體建設(shè)目標(biāo)，細(xì)化建設(shè)內(nèi)容，提升我國(guó)應(yīng)對(duì)公共安全事件的能力。這將持續(xù)強(qiáng)化ICU（重癥加強(qiáng)護(hù)理病房）、分子診斷實(shí)驗(yàn)室、縣級(jí)醫(yī)院等能力提升及設(shè)備配置，相關(guān)產(chǎn)品將迎來(lái)一波采購(gòu)潮。

天風(fēng)證券認(rèn)為，目前我國(guó)從需求階段看處于美國(guó)上世紀(jì)90年代的階段，2017年國(guó)內(nèi)醫(yī)療器械行業(yè)增速約為20%，參考海外數(shù)據(jù)，未來(lái)10年保持10%以上的行業(yè)增速具有合理性。

建議關(guān)注領(lǐng)域（排名不分先后）有：多產(chǎn)線(xiàn)系統(tǒng)化優(yōu)勢(shì)，發(fā)展空間大，平臺(tái)化效應(yīng)明顯領(lǐng)域；行業(yè)景氣度高的體外診斷，進(jìn)口替代為主要邏輯，譬如化學(xué)發(fā)光、分子診斷、POCT（即時(shí)檢驗(yàn)）、ICL（可植入式隱形眼鏡）；以及眼科高值耗材、心血管、骨科耗材、內(nèi)窺鏡、血液灌流、低值耗材、公共安全建設(shè)相關(guān)領(lǐng)域。

疫苗行業(yè)：開(kāi)啟自主創(chuàng)新大周期

景氣度高的疫苗行業(yè)，同樣值得關(guān)注。

我國(guó)疫苗行業(yè)的監(jiān)管經(jīng)歷了從《疫苗流通和預(yù)防接種管理?xiàng)l例》到《中華人民共和國(guó)疫苗管理法》的歷史進(jìn)程，行業(yè)監(jiān)管體系漸趨完善，龍頭企業(yè)優(yōu)勢(shì)有望持續(xù)凸顯。

目前，我國(guó)疫苗的消費(fèi)品種結(jié)構(gòu)和全球十大疫苗品種有很大差異，海外主流的疫苗大品種如13價(jià)肺炎疫苗、HPV（人乳頭瘤病毒）疫苗、帶狀皰疹疫苗等，在我國(guó)量還相對(duì)較小。另外其他品種如百白破-乙肝-滅活脊灰聯(lián)合疫苗等在國(guó)內(nèi)還未有品種上市，未來(lái)我國(guó)疫苗市場(chǎng)高價(jià)值大品種疫苗有很大的發(fā)展空間。

而隨著國(guó)內(nèi)企業(yè)的持續(xù)研發(fā)積累，國(guó)產(chǎn)大疫苗品種如13價(jià)肺炎疫苗、HPV疫苗等逐步上市，將開(kāi)啟國(guó)產(chǎn)疫苗大品種新時(shí)代。

此外，新冠肺炎疫情背景下CDC（中國(guó)疾病預(yù)防控制中心）的強(qiáng)化，新冠疫苗研發(fā)中三代疫苗技術(shù)（mRNA（信使核糖核酸）、病毒載體技術(shù)） 的應(yīng)用有望開(kāi)啟創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)周期，多重因素推動(dòng)行業(yè)進(jìn)入發(fā)展黃金期，相關(guān)上市公司有望持續(xù)受益。

天風(fēng)證券表示，新冠疫苗研發(fā)提速10倍，是搭建新技術(shù)平臺(tái)的空前良機(jī)。為了更快的遏制新冠疫情，新冠疫苗的臨床研發(fā)開(kāi)啟應(yīng)急審批模式，流程從普通研發(fā)10年以上的周期縮短到1-1.5年。國(guó)內(nèi)企業(yè)通過(guò)技術(shù)積累和多方合作把握三代技術(shù)升級(jí)趨勢(shì)，其它二代疫苗也多采用了新型技術(shù)。

在mRNA疫苗等三代疫苗上，國(guó)內(nèi)領(lǐng)先企業(yè)已經(jīng)和國(guó)際同行站在同一起跑線(xiàn)上。一旦以mRNA疫苗為代表的三代疫苗技術(shù)能應(yīng)用成功，則標(biāo)志著國(guó)內(nèi)疫苗行業(yè)在新一代疫苗技術(shù)上達(dá)到國(guó)際領(lǐng)先水平。以新冠疫苗研發(fā)為契機(jī)，我國(guó)疫苗產(chǎn)業(yè)將開(kāi)啟自主創(chuàng)新大周期。