張俊超

摘要：2019年6月實(shí)行注冊制的科創(chuàng)板正式開板，2019年12月全國人民代表大會常務(wù)委員會通過《中華人民共和國證券法》修訂案，全面推行注冊制的進(jìn)程進(jìn)一步加速。注冊制的推行，對我國商業(yè)銀行發(fā)展帶來機(jī)遇和挑戰(zhàn)。本文從注冊制文獻(xiàn)綜述、改革歷程和國際經(jīng)驗(yàn)等出發(fā)，總結(jié)分析注冊制改革對商業(yè)銀行上市、估值、業(yè)務(wù)經(jīng)營和發(fā)展等的影響，并提出應(yīng)對注冊制改革的策略和建議。

關(guān)鍵詞：注冊制? 商業(yè)銀行? A股

我國的股票發(fā)行制度經(jīng)過多次改革，當(dāng)前中央已把全面推行注冊制作為改革的基本定位和方向。股票發(fā)行注冊制的推行將深刻改變我國的金融體系，對商業(yè)銀行帶來機(jī)遇和挑戰(zhàn)，本文將總結(jié)分析注冊制改革對商業(yè)銀行上市、估值、業(yè)務(wù)經(jīng)營和發(fā)展等的影響，并針對性地提出相關(guān)策略和建議。

一、股票注冊制改革的相關(guān)文獻(xiàn)綜述

在注冊制改革方面，目前國內(nèi)學(xué)者的研究主要集中在三個方面：一是研究注冊制下中國新股發(fā)行體制變遷及軌跡等。孫亮（2016）梳理了全國統(tǒng)一的證券市場建立以來的新股發(fā)行體制變遷歷程，指出市場化、法制化的改革方向是大勢所趨。二是研究注冊制改革方向及內(nèi)容，比如效率和改革路徑等。韓煒亮（2015）對股票市場進(jìn)行數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析，認(rèn)為中國新股發(fā)行的定價效率、資源配置效率、直接融資效率和財富管理功能都在不斷提高。潘敏（2015）通過量子決策分析和比較分析等方法，提出漸進(jìn)式的“兩步走”注冊制改革是我國股票發(fā)行制度改革的現(xiàn)實(shí)選擇。三是研究注冊制改革對A股或資本市場的影響。張翔和王娟（2017）認(rèn)為注冊制改革對我國 A 股市場會帶來提高IPO發(fā)行效率、降低殼資源價值、改變投資者結(jié)構(gòu)和價值理念等積極效應(yīng)，同時也會面臨股票市場迅速擴(kuò)容、中小投資者投資受到不利影響等挑戰(zhàn)。

在研究注冊制改革對商業(yè)銀行的影響方面，學(xué)者針對注冊制改革對商業(yè)銀行上市和信息披露等的影響進(jìn)行了分析。陸岷峰和李振國（2015）通過分析我國IPO審核制度的演變與國際注冊制的實(shí)踐，比較注冊制與核準(zhǔn)制的區(qū)別，提出：城商行為了早日公開發(fā)行上市，需要提高信息披露質(zhì)量、加大與個人投資者溝通、健全獨(dú)立董事和監(jiān)事會制度、引進(jìn)人才結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)制定“創(chuàng)新發(fā)展”戰(zhàn)略。余欣悅（2018）認(rèn)為基于注冊制與信息披露的交互作用，注冊制下勢必會對商業(yè)銀行信息披露提出更高要求。

總結(jié)而言，目前綜合分析注冊制改革對商業(yè)銀行上市和業(yè)務(wù)經(jīng)營等影響的研究尚不廣泛和深入，本文將在總結(jié)前人研究的基礎(chǔ)上，分析注冊制改革對商業(yè)銀行上市、估值、業(yè)務(wù)經(jīng)營和發(fā)展等的影響，并提出應(yīng)對策略和建議。

二、股票發(fā)行注冊制的定義和改革歷程

（一）注冊制定義

注冊制是目前美國、日本、印度和香港等國家和地區(qū)普遍采用的一種發(fā)行審核制度，屬于市場主導(dǎo)型的審核制度。在這種制度下，發(fā)行申請人依法將與證券發(fā)行有關(guān)的信息公開，并制成法律文本送交監(jiān)管部門審核，監(jiān)管部門只對發(fā)行人提交的材料進(jìn)行形式審核（包括檢查披露的內(nèi)容是否齊全、格式是否符合要求等），不進(jìn)行實(shí)質(zhì)判斷;發(fā)行人對披露信息的準(zhǔn)確性、完整性和真實(shí)性承擔(dān)責(zé)任;投資者對發(fā)行人的價值自行做出實(shí)質(zhì)判斷。

（二）我國注冊制改革歷程

2013年11月，黨的十八屆三中全會審議通過了《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》，強(qiáng)調(diào)：“健全多層次資本市場體系，推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革”。這是股票發(fā)行注冊制首次列入中央文件，成為指導(dǎo)資本發(fā)行市場改革的指南針。

2013年11月30日，證監(jiān)會發(fā)布《 關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》（證監(jiān)會公告〔2013〕42號），拉開了注冊制改革的序幕。

2014年、2015年全國人大常委會審議了關(guān)于《證券法》修訂和注冊制改革的多項(xiàng)議案，并于2015年12月表決通過了關(guān)于授權(quán)國務(wù)院在實(shí)施股票發(fā)行注冊制改革中調(diào)整適用《證券法》有關(guān)規(guī)定的決定，注冊制實(shí)施的前提條件已經(jīng)滿足。

2016年3月，在十二屆全國人大四次會議記者會上，時任證監(jiān)會主席表示，注冊制不可以單兵突進(jìn)，研究論證需要相當(dāng)長的一個過程。這意味著股票發(fā)行注冊制改革暫緩施行。

2018年11月，國家主席習(xí)近平在進(jìn)博會開幕式上表示，將在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊制，2019年6月科創(chuàng)板正式開板，股票發(fā)行注冊制取得實(shí)質(zhì)進(jìn)展。

2019年12月，第十三屆全國人民代表大會常務(wù)委員會第十五次會議通過《中華人民共和國證券法》修訂案，并擬于2020年3月1日起正式施行，標(biāo)志著全面推行注冊制的進(jìn)程進(jìn)一步加速。

三、股票注冊制改革對商業(yè)銀行的影響

（一）注冊制改革給商業(yè)銀行帶來發(fā)展機(jī)遇

1.商業(yè)銀行上市發(fā)行股票更加便利，融資渠道更加多元。推行注冊制有利于提高企業(yè)上市發(fā)行股票的效率。注冊制改革解除對企業(yè)財務(wù)和盈利等方面的限制，允許尚未盈利的企業(yè)、不同股票權(quán)架構(gòu)的公司上市，只要企業(yè)提交的注冊材料真實(shí)準(zhǔn)確，正常的上市融資需求均應(yīng)滿足，隨著審核條件的放寬和流程的縮短，企業(yè)上市融資將更加快捷。雖然開市僅半年，推行注冊制的科創(chuàng)板2019年IPO企業(yè)數(shù)量達(dá)70家，占2019年全年A股IPO數(shù)量201家的35%，為A股各上市場所中的第一名（上交所主板上市53家、深交所創(chuàng)業(yè)板上市52家，深交所中小板上市26家），首募資金達(dá)823.63億元，占比33%。科創(chuàng)板注冊制的實(shí)行，帶動A股IPO家數(shù)和首募資金規(guī)模均創(chuàng)2012年以來的新高。

目前，廣大中小商業(yè)銀行資本補(bǔ)充渠道匱乏，股票發(fā)行注冊制改革后，其如果能夠在保持自身穩(wěn)定經(jīng)營的同時，注重做好注冊制所要求的信息披露等，上市發(fā)行股票將十分便捷，IPO首募后，還可以持續(xù)通過A股平臺增發(fā)股票和發(fā)行可轉(zhuǎn)債等融資，融資渠道將更加多元。

2.改善社會融資結(jié)構(gòu)，降低社會融資成本，進(jìn)而支持和保障社會經(jīng)濟(jì)發(fā)展，為商業(yè)銀行金融機(jī)構(gòu)持續(xù)穩(wěn)定經(jīng)營提供了良好的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境。股票發(fā)行注冊制改革有效降低企業(yè)上市融資條件和門檻、提高企業(yè)上市發(fā)行股票效率，從而提升直接融資占比，改善社會融資結(jié)構(gòu);同時，注冊制流程簡單，節(jié)省了上市保薦等費(fèi)用，能有效降低企業(yè)上市成本;另外，注冊制改革將提升股權(quán)融資占比，豐富企業(yè)融資渠道，降低企業(yè)融資成本（股權(quán)融資不存在到期償還，一般認(rèn)為股權(quán)融資成本低于債券融資）。因此，實(shí)行注冊制有利于提高直接融資占比，改善社會融資結(jié)構(gòu)，進(jìn)而降低社會整體融資成本，緩解國內(nèi)不少企業(yè)一直以來面臨的“融資難”和“融資貴”問題，進(jìn)而支持和保障社會經(jīng)濟(jì)良性發(fā)展，為商業(yè)銀行持續(xù)穩(wěn)定經(jīng)營提供了良好的宏觀環(huán)境。

3.資本市場更加成熟穩(wěn)健，為商業(yè)銀行金融機(jī)構(gòu)發(fā)展財富管理、證券承銷等中間業(yè)務(wù)發(fā)展提供了良好機(jī)遇。注冊制改革有利于資本市場的成熟穩(wěn)健。一是注冊制將提高企業(yè)上市發(fā)行股票的效率，吸引更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市，促進(jìn)資本市場迅速擴(kuò)容。二是注冊制改革將優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)。目前A股個人投資者占比較大，據(jù)中證登數(shù)據(jù)顯示，截至2018年末，A股個人賬戶數(shù)為14549.66萬，占賬戶總數(shù)的99.77%，機(jī)構(gòu)投資者僅33.07萬。實(shí)行注冊制后，監(jiān)管部門對企業(yè)上市只進(jìn)行形式審核，企業(yè)的實(shí)際價值由投資者自行判斷，個人投資者由于專業(yè)能力和時間精力等的欠缺，對上市企業(yè)價值判斷的準(zhǔn)確性將遠(yuǎn)低于機(jī)構(gòu)投資者，散戶比例將逐漸降低。三是資本市場投資風(fēng)格將趨于理性化，一方面，機(jī)構(gòu)投資者占比越來越高將引導(dǎo)投資風(fēng)格和投資理念向理性化轉(zhuǎn)變;另一方面，上市企業(yè)增多、可選擇投資標(biāo)的增加，ST殼資源價值減弱，市場將逐步趨于理性。四是財富效應(yīng)逐步凸顯，注冊制改革將促使股票市場更加市場化，形成良幣驅(qū)逐劣幣的有效競爭局面，上市企業(yè)的真實(shí)價值將得到有效體現(xiàn)，股市的漲跌與企業(yè)經(jīng)營的好壞將實(shí)現(xiàn)真正的強(qiáng)關(guān)聯(lián)，從而激發(fā)企業(yè)回歸真實(shí)經(jīng)營而不是“講資本故事”，進(jìn)而推動社會經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，同時資本市場呈現(xiàn)慢牛行情。

商業(yè)銀行是資本市場的重要機(jī)構(gòu)投資者，注冊制改革促進(jìn)資本市場更加成熟穩(wěn)健，為商業(yè)銀行發(fā)展證券承銷、財富管理、金融市場等業(yè)務(wù)帶來良好發(fā)展前景。

（二）注冊制改革給商業(yè)銀行金融機(jī)構(gòu)發(fā)展帶來挑戰(zhàn)

1.注冊制改革推動直接融資比重上升，加速 “金融脫媒”。注冊制改革將推動直接融資比重不斷上升，進(jìn)而加速“金融脫媒”，具體表現(xiàn)為：資產(chǎn)方面，企業(yè)融資渠道拓寬，企業(yè)籌集資金的方式更加多樣，注冊制改革促使資本市場更加成熟穩(wěn)健，優(yōu)質(zhì)企業(yè)更傾向選擇發(fā)行股票等直接融資渠道，推動融資“去中介化”。伴隨直接融資的發(fā)展和資本市場的成熟穩(wěn)健，股票市場投資熱度將不斷提升，以股票市場為基礎(chǔ)的金融產(chǎn)品帶來的收益可能將遠(yuǎn)高于商業(yè)銀行傳統(tǒng)儲蓄產(chǎn)品;同時為構(gòu)建注冊制改革配套體系，監(jiān)管機(jī)構(gòu)也力促儲蓄資金入市，銀行存款面臨的被動分流的壓力逐漸加大。

2.注冊制改革有利于降低社會融資成本，商業(yè)銀行面臨利差縮窄、盈利能力下降的風(fēng)險。一方面，直接融資發(fā)展帶來“擠出效應(yīng)”。從資產(chǎn)方面而言，優(yōu)質(zhì)企業(yè)的融資渠道更加多元，商業(yè)銀行為爭奪優(yōu)質(zhì)客戶競爭將愈加激烈，商業(yè)銀行尤其是綜合服務(wù)能力欠缺的中小商業(yè)銀行必須通過降低信貸利率的方式爭取優(yōu)質(zhì)客戶;從負(fù)債角度而言，基于股票市場帶來的財富效應(yīng)，客戶將要求更高的收益水平，迫使商業(yè)銀行提高負(fù)債利率。從而，商業(yè)銀行利差不斷縮窄，盈利能力可能下降。

另一方面，優(yōu)質(zhì)企業(yè)更多選擇通過股票市場融資，為謀取持續(xù)盈利，商業(yè)銀行被迫信用下沉，服務(wù)風(fēng)險水平更高的客戶，這將迫使商業(yè)銀行提高對不良貸款的容忍度和經(jīng)營成本，進(jìn)而影響商業(yè)銀行盈利水平。

3.股票市場擴(kuò)容，商業(yè)銀行的股權(quán)吸引力將被削弱，市值和估值受到影響。當(dāng)前，中國的商業(yè)銀行利差穩(wěn)定、資產(chǎn)質(zhì)量較好、盈利能力突出，是穩(wěn)健投資者的較好選擇。但股票發(fā)行注冊制推行后，股票市場將擴(kuò)容，投資風(fēng)格和理念也將向理性化轉(zhuǎn)變，投資者選擇空間更大，并且可能更加愿意投資科技創(chuàng)新的新興行業(yè)。商業(yè)銀行作為傳統(tǒng)服務(wù)業(yè)，未來業(yè)績增長有限，其股權(quán)吸引力將被削弱，市值和估值可能受到負(fù)面影響。截至2019年末，科創(chuàng)板推出之后，A股共上市4只商業(yè)銀行股，分別是蘇州銀行、渝農(nóng)商行、浙商銀行和郵儲銀行，其中浙商銀行上市首日即破發(fā)、渝農(nóng)商行于上市第10個交易日破發(fā)、蘇州銀行和郵儲銀行行情也一般。另外，A股和已經(jīng)實(shí)行注冊制的H股，截至2020年1月3日，A+H上市商業(yè)銀行共13只，H股相對A股股價平均折價率為19.64%，廣大中小商業(yè)銀行折價率更高，鄭州銀行折價率達(dá)45.22%。

四、銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)的應(yīng)對策略探討

（一）積極爭取上市發(fā)行股票，持續(xù)改善融資結(jié)構(gòu)

資本充足不僅是銀行業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的強(qiáng)制要求，更是商業(yè)銀行持續(xù)穩(wěn)健經(jīng)營的基礎(chǔ)。在當(dāng)前股票上市發(fā)行注冊制加快推進(jìn)的背景下，商業(yè)銀行應(yīng)加大對注冊制的研究力度，積極按照注冊制要求完善信息披露、做好財務(wù)管理等，爭取早日成功登陸股票市場，以改善資本結(jié)構(gòu)、降低融資成本和爭取戰(zhàn)略投資者，從而在激烈的市場競爭中謀取先機(jī)。

（二）大力發(fā)展投資銀行、財富管理等中間業(yè)務(wù)，擴(kuò)大非息收入比重

面臨利差縮窄、傳統(tǒng)的以利差為主盈利模式難以為繼的挑戰(zhàn)，商業(yè)銀行可以利用資本市場更加成熟穩(wěn)健的良好機(jī)遇，大力發(fā)展投資銀行、財富管理等中間業(yè)務(wù)，持續(xù)擴(kuò)大非息收入比重。一方面加大與證券公司、產(chǎn)業(yè)基金、創(chuàng)投基金、理財子公司等的合作，協(xié)同滿足客戶直接融資和財富管理等需求;另一方面應(yīng)盡快建立投研體系和投資銀行團(tuán)隊(duì)，提升自身中間業(yè)務(wù)服務(wù)能力。

（三）融合發(fā)展普惠金融、產(chǎn)業(yè)金融和社區(qū)金融，打造綜合金融服務(wù)模式

面對“金融脫媒”，商業(yè)銀行可以通過融合發(fā)展普惠金融、產(chǎn)業(yè)金融和社區(qū)金融，打造綜合金融服務(wù)模式，爭取實(shí)現(xiàn)“三派生”“三提升”，即客戶派生、業(yè)務(wù)派生、盈利派生，提升批量獲客能力、提升交叉銷售率、提升客戶黏性。按照場景化、社區(qū)化和生態(tài)化經(jīng)營理念，通過深入研究經(jīng)濟(jì)鏈條的運(yùn)行機(jī)理，緊扣優(yōu)勢垂直細(xì)分產(chǎn)業(yè)，打通公司業(yè)務(wù)和零售業(yè)務(wù)，逐步構(gòu)建以客戶為中心、經(jīng)濟(jì)和生活場景為基礎(chǔ)的立體式綜合金融服務(wù)模式，打造若干優(yōu)勢生態(tài)圈。

（四）轉(zhuǎn)變發(fā)展機(jī)制體制，構(gòu)建差異化核心競爭力

商業(yè)銀行金融機(jī)構(gòu)應(yīng)主動適應(yīng)注冊制改革下市場地位的轉(zhuǎn)變，積極應(yīng)對市場競爭，轉(zhuǎn)變機(jī)制體制，構(gòu)建與直接融資發(fā)展相適應(yīng)的服務(wù)體系，提升經(jīng)營管理能力，構(gòu)建差異化核心競爭力。

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作者單位：佛山農(nóng)商銀行戰(zhàn)略管理辦公室