楊典

雙因子增長(zhǎng)模型只能回答目標(biāo)公司理論上長(zhǎng)期可能增長(zhǎng)多少倍，而不能回答目標(biāo)公司能不能實(shí)現(xiàn)這個(gè)潛在倍數(shù)問(wèn)題。那么，如何進(jìn)一步確定目標(biāo)公司是否有很高概率實(shí)現(xiàn)預(yù)期成長(zhǎng)呢？趨勢(shì)跟隨是行之有效的方法。

在上篇中，對(duì)于如何趨勢(shì)跟隨成長(zhǎng)股，筆者已經(jīng)提出了兩個(gè)建議。一是只投資經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)趨勢(shì)已經(jīng)明確向上的公司。放棄成長(zhǎng)初期的機(jī)會(huì)，也就避免了成長(zhǎng)初期不確定的大風(fēng)險(xiǎn);對(duì)于超級(jí)成長(zhǎng)股來(lái)講，通常目標(biāo)漲幅幾十倍上百倍，即使放棄掉成長(zhǎng)初期一倍至幾倍的漲幅，仍然能享受到后續(xù)更為確定的充足的持續(xù)成長(zhǎng)帶來(lái)的價(jià)值增長(zhǎng)。

二是深刻理解公司業(yè)務(wù)基礎(chǔ)之上的趨勢(shì)跟隨研究。趨勢(shì)跟隨研究，決不只是看數(shù)據(jù)的短期變動(dòng)趨勢(shì)，而是要深刻探究數(shù)據(jù)變動(dòng)背后的原因和邏輯。不充分結(jié)合行業(yè)背景、不深刻理解公司商業(yè)模式和核心競(jìng)爭(zhēng)力的簡(jiǎn)單指標(biāo)趨勢(shì)分析，很可能導(dǎo)致巨大失誤。

下篇中，筆者將繼續(xù)探討如何趨勢(shì)跟隨成長(zhǎng)股以及在基本面投資中如何引入程序化的趨勢(shì)交易系統(tǒng)，或者引入趨勢(shì)交易的思考方法。

如何趨勢(shì)跟隨成長(zhǎng)股

3.偶然因素的不同影響及公司成長(zhǎng)的隨機(jī)性

實(shí)際中經(jīng)常會(huì)有偶然的因素使目標(biāo)公司短期經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)出現(xiàn)波動(dòng)。對(duì)短期數(shù)據(jù)波動(dòng)的分析首先應(yīng)當(dāng)考慮是偶然因素（非經(jīng)常因素）還是經(jīng)常性因素。大多數(shù)情況下偶然因素為短期因素，其造成的短期經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)波動(dòng)不應(yīng)該影響長(zhǎng)期判斷。例如2020年新冠疫情下口罩等相關(guān)醫(yī)療用品需求大幅增加，不少本不生產(chǎn)口罩的企業(yè)新投產(chǎn)口罩生產(chǎn)線，對(duì)2020年的營(yíng)收和利潤(rùn)等指標(biāo)有顯著提升，但是這樣的提升，基本上不涉及目標(biāo)公司原本主營(yíng)業(yè)務(wù)的成長(zhǎng)邏輯，因此不應(yīng)當(dāng)改變投資者對(duì)目標(biāo)公司的長(zhǎng)期成長(zhǎng)預(yù)期，除非投資者真的認(rèn)為口罩在未來(lái)長(zhǎng)期會(huì)成為目標(biāo)公司極有成長(zhǎng)空間的重磅新業(yè)務(wù)。

也有很多時(shí)候，不可預(yù)知的短期偶然因素可能使得一些公司長(zhǎng)遠(yuǎn)很大獲益，從而改變公司的成長(zhǎng)前景。例如新冠疫情可能使一些遭受打擊的行業(yè)內(nèi)的中小微企業(yè)市場(chǎng)份額永久性縮小甚至退出行業(yè)，加速甚至改寫(xiě)行業(yè)格局的演變。常見(jiàn)的新技術(shù)研發(fā)成功、新產(chǎn)品熱銷、新商業(yè)模式推行、重點(diǎn)大客戶獲取、主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手意外原因受挫、新的產(chǎn)業(yè)政策……等等，這些偶然因素、偶然事件，有可能使得目標(biāo)公司獲得很大的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益，從而推動(dòng)公司成長(zhǎng)預(yù)期發(fā)生較大變化。因此基本面趨勢(shì)跟隨分析方法，應(yīng)當(dāng)要區(qū)分偶然因素是短期影響還是中長(zhǎng)期影響。

普遍意義上講，眾多微觀企業(yè)的無(wú)數(shù)偶然決策和偶然事件推動(dòng)了行業(yè)格局的演變，行業(yè)內(nèi)優(yōu)秀企業(yè)的勝出和成長(zhǎng)壯大，某種意義上講是無(wú)數(shù)偶然事件的結(jié)果，整體上表現(xiàn)出很大的隨機(jī)性。投資者乃至行業(yè)內(nèi)成功企業(yè)的創(chuàng)始人股東，往往事前都難以真正預(yù)見(jiàn)到未來(lái)多年以后的行業(yè)格局和企業(yè)成長(zhǎng)前景。企業(yè)決策人經(jīng)營(yíng)決策的依據(jù)是企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)趨勢(shì)與企業(yè)自身資源稟賦和行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)的結(jié)合。投資者亦應(yīng)當(dāng)通過(guò)企業(yè)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)的變化趨勢(shì)動(dòng)態(tài)評(píng)估目標(biāo)公司的成長(zhǎng)。

4.“不明原因”的超預(yù)期和低于預(yù)期

實(shí)際情況中經(jīng)常發(fā)生不太清楚具體原因的超預(yù)期和低于預(yù)期的情況。

對(duì)于目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)變動(dòng)趨勢(shì)低于預(yù)期的情況，如果分析結(jié)果是長(zhǎng)期因素，當(dāng)然應(yīng)該及時(shí)下調(diào)對(duì)其的長(zhǎng)期成長(zhǎng)預(yù)期。由于普遍意義上投資者往往預(yù)測(cè)能力有限，實(shí)際情況中，最常見(jiàn)的情況是，投資者并無(wú)法確認(rèn)到底什么原因?qū)е碌陀陬A(yù)期，以及低于預(yù)期的情況未來(lái)還會(huì)不會(huì)繼續(xù)。這種情況下，其實(shí)可以考慮謹(jǐn)慎為上、觀望為上;對(duì)于組合已經(jīng)持有的這種情況的個(gè)股，可以謹(jǐn)慎到減持出局或至少部分減持。如果事后發(fā)現(xiàn)減錯(cuò)了，當(dāng)投資者研究更清楚了，或后面公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)又變好、投資者也更深入理解了，再重新買(mǎi)回持有也不遲。投資者本就應(yīng)當(dāng)投資于深度理解的公司、業(yè)務(wù)健壯的公司，以盡量避免日常噪音信息的干擾。另外，超級(jí)大牛股不在乎你中途是否下過(guò)車，下車再重新上車并不會(huì)錯(cuò)失大部分風(fēng)景。

對(duì)于目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)變動(dòng)趨勢(shì)高于預(yù)期的情況，如果分析結(jié)果是長(zhǎng)期因素，當(dāng)然應(yīng)當(dāng)樂(lè)觀保持原成長(zhǎng)預(yù)期甚至上調(diào)預(yù)期。實(shí)際情況中，常發(fā)生投資者錯(cuò)過(guò)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)持續(xù)超預(yù)期的超級(jí)大牛股，原因在于基本面數(shù)據(jù)的持續(xù)超預(yù)期往往伴隨股價(jià)的持續(xù)強(qiáng)勢(shì)上漲，很多普通投資者往往因?yàn)榭指叨雎粤藢?duì)公司基本面的追蹤分析和調(diào)整未來(lái)成長(zhǎng)預(yù)期。對(duì)于投資者一開(kāi)始不太認(rèn)同或看不太清楚而猶豫不決，但又覺(jué)得有持續(xù)跟蹤價(jià)值的公司，通常，該公司一兩期財(cái)報(bào)的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)高于預(yù)期確實(shí)說(shuō)明不了什么，但是如果目標(biāo)公司持續(xù)、長(zhǎng)時(shí)間高于預(yù)期，極大的概率，可能是投資者一開(kāi)始對(duì)公司的了解不夠深或者不夠正確，對(duì)該公司的優(yōu)秀之處此前沒(méi)有深刻理解，或者沒(méi)有真正注意到（多半可能是對(duì)前文提到的非充要特質(zhì)分析有所失誤或是沒(méi)有抓住最重要的特質(zhì)）。這時(shí)候，投資者不妨先假設(shè)“市場(chǎng)是對(duì)的”，然后重新收集資料、重新分析，深度剖析產(chǎn)業(yè)環(huán)境和公司核心競(jìng)爭(zhēng)力，調(diào)整雙因子模型的參數(shù)，仔細(xì)檢視過(guò)往分析的數(shù)據(jù)和邏輯是否正確和完善，修正未來(lái)的增長(zhǎng)率預(yù)期。一旦理性調(diào)整預(yù)期以后，在長(zhǎng)期增長(zhǎng)前景樂(lè)觀和認(rèn)為當(dāng)前估值遠(yuǎn)未反應(yīng)長(zhǎng)期高倍數(shù)成長(zhǎng)預(yù)期的情況下，正確做法是及時(shí)買(mǎi)票上車。

現(xiàn)實(shí)投資場(chǎng)景中，大多數(shù)情況下超級(jí)大牛股的成長(zhǎng)邏輯其實(shí)是曾經(jīng)得到過(guò)很多投資者的認(rèn)同，但是大多數(shù)普通投資者因?yàn)闆](méi)有買(mǎi)在低位，就眼睜睜看著超級(jí)大牛股絕塵而去。實(shí)際上，投資者首先可以借用雙因子模型的思維方式，粗略計(jì)算感知成長(zhǎng)股的長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間;當(dāng)發(fā)現(xiàn)有超級(jí)大牛股潛質(zhì)的目標(biāo)公司股價(jià)持續(xù)上漲時(shí)，如果成長(zhǎng)邏輯認(rèn)可、動(dòng)態(tài)經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)趨勢(shì)符合預(yù)期或超預(yù)期，應(yīng)當(dāng)理解成股價(jià)上漲是對(duì)基本面趨勢(shì)的確認(rèn)，這種情況下不應(yīng)該恐高而應(yīng)當(dāng)及時(shí)上車。對(duì)于預(yù)期十倍或數(shù)十倍以上的大牛股，先漲了幾十個(gè)百分點(diǎn)甚至一兩倍本質(zhì)上沒(méi)有什么大不了，真正回報(bào)率的大頭還在后面。投資人大可不必因錯(cuò)過(guò)魚(yú)頭而放棄?mèng)~肚和整條魚(yú)。

綜上，在深入跟蹤研究最新基本面變動(dòng)趨勢(shì)、理性調(diào)整未來(lái)中長(zhǎng)期增長(zhǎng)預(yù)期的情況下，理智的投資決策應(yīng)當(dāng)是勇于追漲、敢于殺跌。

趨勢(shì)交易系統(tǒng)輔助配合基本面趨勢(shì)追隨

前面討論的都是基本面方面的趨勢(shì)跟隨。證券市場(chǎng)上，趨勢(shì)交易系統(tǒng)亦是廣為人知。趨勢(shì)交易系統(tǒng)，設(shè)計(jì)使用一些技術(shù)指標(biāo)，常見(jiàn)的如移動(dòng)均線、價(jià)格波動(dòng)通道等，來(lái)提供目標(biāo)證券的買(mǎi)賣信號(hào)。系統(tǒng)化、程序化的股價(jià)趨勢(shì)交易策略完全不考慮基本面，這種交易方式爭(zhēng)議很大。

真實(shí)的股票市場(chǎng)，股價(jià)的變動(dòng)往往會(huì)領(lǐng)先于報(bào)表數(shù)據(jù)顯示的基本面的變動(dòng)，那是因?yàn)楹芏嗤顿Y者很專業(yè)很勤奮，就像了解自家情況一樣了解目標(biāo)公司以及目標(biāo)公司的行業(yè)背景。實(shí)際股票價(jià)格的運(yùn)行，真實(shí)股價(jià)往往先于財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)產(chǎn)生的方向性趨勢(shì)運(yùn)動(dòng)，且大部分情況下會(huì)放大基本面的波動(dòng)。

基于這個(gè)機(jī)理，我覺(jué)得基本面派投資者亦可以考慮引入股價(jià)趨勢(shì)策略思想，輔助進(jìn)行投資決策。在股價(jià)產(chǎn)生明顯的趨勢(shì)方向性移動(dòng)之時(shí)，股價(jià)趨勢(shì)系統(tǒng)的信號(hào)至少可以作為警示信號(hào)，提示投資者應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)關(guān)注和深入研究了。當(dāng)目標(biāo)股票持續(xù)趨勢(shì)性走強(qiáng)，特別是領(lǐng)先大盤(pán)和同業(yè)走強(qiáng)時(shí)，投資者可能需要再次重點(diǎn)評(píng)估基本面是否明顯變化，長(zhǎng)期增長(zhǎng)前景是否發(fā)生改變;當(dāng)目標(biāo)股票持續(xù)下跌，特別是領(lǐng)先大盤(pán)和同行業(yè)股票下跌時(shí)，則投資者應(yīng)當(dāng)重點(diǎn)評(píng)估是否基本面轉(zhuǎn)弱、原本預(yù)期的長(zhǎng)期增長(zhǎng)邏輯是否發(fā)生變化。無(wú)法評(píng)估怎么辦？謹(jǐn)慎的做法還是放棄為上。如果騎手都不能確定自己騎的馬是好馬還是病馬了，當(dāng)然應(yīng)當(dāng)換一匹馬再上路。

有條件的投資者可以設(shè)計(jì)股價(jià)趨勢(shì)指標(biāo)，至少可以作為警示信號(hào)。有數(shù)量化能力的投資者還可以考慮，聚焦于在自己研究認(rèn)可的超級(jí)大牛股上進(jìn)行系統(tǒng)化的持有和中低頻趨勢(shì)交易。

實(shí)際上，對(duì)于以價(jià)量信號(hào)為入場(chǎng)出場(chǎng)信號(hào)的趨勢(shì)交易系統(tǒng)，相對(duì)交易系統(tǒng)細(xì)節(jié)本身，交易標(biāo)的是否有足夠好的趨勢(shì)更為重要。也就是說(shuō)，交易標(biāo)的選擇比交易系統(tǒng)細(xì)節(jié)設(shè)計(jì)更重要;選對(duì)好公司好股票，比買(mǎi)賣細(xì)節(jié)更重要。當(dāng)然，這里的買(mǎi)賣細(xì)節(jié)，是指系統(tǒng)化的趨勢(shì)交易系統(tǒng)的細(xì)節(jié)，并非指隨心所欲的短線頻繁交易。對(duì)于大多數(shù)普通人來(lái)講，如果選中了超級(jí)成長(zhǎng)股、深度了解不易受噪音信息和股價(jià)波動(dòng)干擾，簡(jiǎn)單持有當(dāng)然切實(shí)可行。實(shí)際上對(duì)于超級(jí)大牛股，一路堅(jiān)定持有不做任何交易完全可能收益率更高;但趨勢(shì)交易系統(tǒng)的引入通常也可以改善回撤率和收益風(fēng)險(xiǎn)比。

在現(xiàn)實(shí)世界，大牛股也會(huì)有大波動(dòng)，能一路持有大牛股的股神實(shí)在是寥若晨星。如果嘗試引入程序化的趨勢(shì)交易系統(tǒng)，或者引入趨勢(shì)交易的思考方法，也許可以幫助投資者克服常見(jiàn)的“看對(duì)做錯(cuò)”，例如不敢追高上車超級(jí)成長(zhǎng)股，或者賣飛了不敢買(mǎi)回來(lái)。

更何況，投資者真選中超級(jí)大牛股的概率普遍意義上并不是那么高，事前以為是大牛股，事后可能發(fā)現(xiàn)是垃圾股。這種情況，如果使用系統(tǒng)化的趨勢(shì)交易系統(tǒng)，警示股價(jià)下行風(fēng)險(xiǎn)，提示投資者重新評(píng)估基本面，也具有非?，F(xiàn)實(shí)的積極意義。

長(zhǎng)期視角與基本面趨勢(shì)跟隨的協(xié)同

長(zhǎng)期視角與基本面趨勢(shì)跟隨并不必然矛盾。

投資標(biāo)的的選擇當(dāng)然首先需要長(zhǎng)期視角，具有遠(yuǎn)見(jiàn)卓識(shí)的長(zhǎng)期視角才能幫助我們將資源集中到超級(jí)大牛股，而不是浪費(fèi)于平庸機(jī)會(huì)。雙因子增長(zhǎng)模型其實(shí)也是一個(gè)幫助長(zhǎng)期視角思考的模型，它幫助定量化回答目標(biāo)公司的長(zhǎng)期增長(zhǎng)空間可能會(huì)有多大。

基本面趨勢(shì)跟隨的分析方法，需要投資者在全方位深刻理解目標(biāo)公司基本面情況的基礎(chǔ)上，分析目標(biāo)公司中短期經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)變動(dòng)及其背后的原因以及該原因的可持續(xù)性，從而考慮是否因此調(diào)整長(zhǎng)期預(yù)期，也即調(diào)整原有的長(zhǎng)期視角的增長(zhǎng)倍數(shù)、增長(zhǎng)速度、增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)等預(yù)期?？梢哉f(shuō)，基本面趨勢(shì)跟隨分析是為輔助長(zhǎng)期視角的長(zhǎng)期成長(zhǎng)前景分析服務(wù)，是一種輔助分析方法。實(shí)際市場(chǎng)中本就有大量的投資者/研究員、也可能是大部分從事基本面導(dǎo)向的投資者/研究員在自覺(jué)或不自覺(jué)使用基本面趨勢(shì)跟隨方法。但這種方法并不能替代對(duì)目標(biāo)公司的行業(yè)背景分析、競(jìng)爭(zhēng)壁壘分析、核心競(jìng)爭(zhēng)力分析等深度研究?jī)?nèi)容。

基本面趨勢(shì)跟隨的分析方法，需要投資者在全方位深刻理解目標(biāo)公司基本面情況的基礎(chǔ)上，分析目標(biāo)公司中短期經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)變動(dòng)及其背后的原因以及該原因的可持續(xù)性。

前文指出，公司的長(zhǎng)期成長(zhǎng)的根本邏輯很多時(shí)候并不會(huì)因?yàn)橹卸唐诘慕?jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)波動(dòng)而有改變，因此如果投資者對(duì)目標(biāo)公司的理解足夠深刻，基本面趨勢(shì)跟隨研究并不會(huì)僅僅因?yàn)楣径唐诮?jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)的變化而改變投資者對(duì)目標(biāo)公司的長(zhǎng)期預(yù)期。如果投資者過(guò)于看重中短期的基本面變化情況，而忽視了基于長(zhǎng)期視角的目標(biāo)公司成長(zhǎng)邏輯和成長(zhǎng)前景的分析，則就本末倒置了。經(jīng)常發(fā)生的情況，很多投資者本來(lái)很認(rèn)可目標(biāo)公司的長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯并給予了很高的成長(zhǎng)前景預(yù)期，但往往因?yàn)閾?dān)心短期財(cái)報(bào)的業(yè)績(jī)波動(dòng)而錯(cuò)失良機(jī);也有很多投資者太看重短期財(cái)報(bào)的高速增長(zhǎng)，卻忽視了長(zhǎng)期視角下成長(zhǎng)空間是否足夠大的分析。這是很常見(jiàn)的長(zhǎng)期視角與短期趨勢(shì)數(shù)據(jù)的本末倒置。真實(shí)市場(chǎng)環(huán)境里，充滿了各類突發(fā)正負(fù)面信息、情緒性評(píng)論、偏見(jiàn)甚至謊言，在信息高速流動(dòng)的當(dāng)下群體情緒往往更容易有較大波動(dòng)，使得市場(chǎng)對(duì)上市公司短期數(shù)據(jù)反應(yīng)往往過(guò)于敏感。面對(duì)目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)短期偶然波動(dòng)和市場(chǎng)噪音干擾，投資者更需要優(yōu)先保持長(zhǎng)期視角。

近年來(lái)，A股市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者比重持續(xù)增多，對(duì)長(zhǎng)期視角下目標(biāo)公司成長(zhǎng)前景及其確定性的重視高于對(duì)短期經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)偶然波動(dòng)的關(guān)注，應(yīng)當(dāng)說(shuō)整體上顯示了聰明錢(qián)的理性選擇。