陳維龍

（無錫開放大學(xué) 經(jīng)濟管理系，江蘇 無錫214011）

一、問題的提出——房地產(chǎn)是貨幣的蓄水池

“房地產(chǎn)蓄水池論”是伴隨著房地產(chǎn)市場化和房價不斷上漲，開始出現(xiàn)并流行的。1998年以前我國實行的是實物分配形式的福利住房制度，由國家統(tǒng)一開發(fā)建設(shè)住房，然后無償?shù)胤峙浣o職工，因此不存在由真實供求關(guān)系決定房價的房地產(chǎn)市場。1998年開始，我國開始實行商品化住房制度，從此居民的住房需求得到了釋放，房地產(chǎn)市場開始迅速發(fā)展。2003年國家把房地產(chǎn)業(yè)納入我國的支柱產(chǎn)業(yè)，在土地政策、貨幣政策和稅收政策的大力支持下，房地產(chǎn)市場供求兩旺，房地產(chǎn)價格開始飆升，與此同時，部分準備金制度下的貨幣發(fā)行量也是快速攀升[1]。既然以貨幣衡量的房價飆升，自然就有很多人認為是超發(fā)貨幣導(dǎo)致了房價暴漲，“房地產(chǎn)蓄水池論”開始流行。

根據(jù)貨幣銀行學(xué)教材里的定義，廣義貨幣供給量=基礎(chǔ)貨幣×貨幣乘數(shù)[2]，這個公式簡單直接地引申出一個廣為流傳的錯誤概念“央行印鈔，向銀行系統(tǒng)注入基礎(chǔ)貨幣，銀行運用基礎(chǔ)貨幣放貸，經(jīng)過一個乘數(shù)放大，洶涌的貨幣就產(chǎn)生了，房價節(jié)節(jié)攀升往上漲”。

從1998年房改之后，房價不斷攀升，近10年房價更是不斷暴漲，有關(guān)房地產(chǎn)是貨幣蓄水池的言論不絕于耳，基本邏輯是國家超發(fā)貨幣導(dǎo)致了房地產(chǎn)暴漲，房地產(chǎn)這個水池又鎖住了這些超發(fā)的貨幣，其他行業(yè)才沒有惡性通貨膨脹。隱含的意思，正因為房地產(chǎn)吸收了超發(fā)的貨幣，所以其他物價才沒有暴漲，所以房價上漲是好事，不是壞事?？雌饋硎呛芡昝赖倪壿嬐评?，表面上沒有任何問題。

以上的邏輯鏈里有幾個前提和假設(shè)：一是先有國家超發(fā)貨幣后有房地產(chǎn)暴漲；二是超發(fā)的貨幣進入房地產(chǎn)就被鎖住無法流動了；三是超發(fā)的貨幣如果流動會導(dǎo)致其他行業(yè)惡性通貨膨脹。

只有這幾個前提和假設(shè)是正確的，這個邏輯推理才是對的。我們可以從房地產(chǎn)、超發(fā)貨幣和通貨膨脹之間的關(guān)系入手，從會計學(xué)、經(jīng)濟學(xué)和金融學(xué)角度驗證“房地產(chǎn)是超發(fā)貨幣的蓄水池”這個言論是否正確。本文使用的數(shù)據(jù)來源于中國人民銀行網(wǎng)站和國家統(tǒng)計局網(wǎng)站。

二、“房地產(chǎn)蓄水池論”的實證分析

房地產(chǎn)是否是貨幣蓄水池，首先我們要知道什么是貨幣以及貨幣發(fā)行的過程。有關(guān)貨幣的概念可以從兩個角度解釋：從國家和銀行的角度，貨幣和流通貨幣都指的是廣義貨幣供應(yīng)量M2，貨幣都來自于商業(yè)銀行；從居民或買房人的角度，如果有足夠的收入，那貨幣表現(xiàn)為存款或現(xiàn)金，如果沒有足夠的收入，那貨幣還可以是商業(yè)銀行提供的貸款。所以，貨幣和流通貨幣可以是存款、貸款或者現(xiàn)金。

（一）房產(chǎn)交易與信貸發(fā)行

我們可以從一個房產(chǎn)交易案例出發(fā)，研究中央銀行、商業(yè)銀行、購房者、賣房者在房產(chǎn)交易過程中個人和商業(yè)銀行資產(chǎn)負債的變化。

購房者A自己有30萬元現(xiàn)金，去商業(yè)銀行B貸款70萬元購100萬元房產(chǎn)一套，負債70萬元，購房前后個人的資產(chǎn)負債變化如表1。

表1 購房者A個人資產(chǎn)負債表變化

賣房者D（賣房的可以是房地產(chǎn)開發(fā)商或者個人）在房產(chǎn)交易完成后拿到100萬元現(xiàn)金，然后存入銀行，賣房前后個人資產(chǎn)負債變化如表2。

表2 賣房者D個人資產(chǎn)負債表變化

在案例中，我們假設(shè)商業(yè)銀行B是市場上唯一的商業(yè)銀行。為了更加通俗地說明問題，我們簡化商業(yè)銀行B的資產(chǎn)負債表，假定之前就只有100萬元資產(chǎn)，來源于儲戶的儲蓄；在收到賣房者D的100萬元房款后，商業(yè)銀行的資產(chǎn)端和負債端同時增加了100萬元（70萬元貸款+30萬元購房者A自有現(xiàn)金）。

表3 商業(yè)銀行B資產(chǎn)負債表變化

可以看出，在房產(chǎn)交易案例中，中央銀行C并沒有參與。在貸款前和貸款后，中央銀行的資產(chǎn)負債表實際上沒有任何變化，也可以認為央行發(fā)行的基礎(chǔ)貨幣沒有任何變化。

表4 中央銀行C資產(chǎn)負債表

在以上房產(chǎn)交易過程中，商業(yè)銀行決定發(fā)放房貸時，在資產(chǎn)負債表的左端創(chuàng)造出一筆貸款，在右端創(chuàng)造出一筆存款，是標(biāo)準的貨幣創(chuàng)造過程。而個人或家庭償還貸款的過程，則是標(biāo)準的消滅貨幣的過程。如上案例，若銀行繼續(xù)發(fā)放房貸，則商業(yè)銀行資產(chǎn)負債表不斷擴張，貨幣也不斷被創(chuàng)造[3]。所以從這個角度，很明顯，房地產(chǎn)根本不是貨幣的蓄水池，不是貨幣推高了房價，而是房價創(chuàng)造了貨幣，房地產(chǎn)是一款永動的印鈔機。

（二）超發(fā)貨幣和房價上漲

我國央行發(fā)行的基礎(chǔ)貨幣約為30萬億元，2020年5月基礎(chǔ)貨幣為30.87萬億元，因為商業(yè)銀行可以不停地存款貸款循環(huán)，最終使得中國的廣義貨幣M2余額不斷創(chuàng)新高，2020年5月達到210萬億元，而正是個人和企業(yè)不斷地貸款產(chǎn)生了這些嚴重超發(fā)的貨幣。

在現(xiàn)實生活中，伴隨著房價的上漲，不僅新房會交易，二手房也會不斷交易，每交易一次，就會創(chuàng)造新的流通貨幣。個人和企業(yè)不斷地貸款，商業(yè)銀行不停地進行存款和貸款循環(huán)，使得商業(yè)銀行的資產(chǎn)負債表不斷擴張，居民杠桿率也在房價上漲過程中不斷攀升。

截止到2020年第一季度末，金融機構(gòu)人民幣各項貸款余額160.21萬億元，其中人民幣房地產(chǎn)貸款余額46.16萬億元，房地產(chǎn)貸款余額中房地產(chǎn)開發(fā)貸款11.89萬億元，個人住房貸款余額31.15萬億元，房地產(chǎn)貸款余額超過各項貸款總額的四分之一，而個人住房貸款余額超過了同期央行的基礎(chǔ)貨幣總額。10年間居民部門的杠桿率（債務(wù)余額/GDP）從2008年的17.87%到2018年的53.21%，2019年進一步攀升至55.83%。

可以說超發(fā)的貨幣就是居民部門的高杠桿率導(dǎo)致的，而居民部門的高杠桿率就是因為房價的暴漲。所以是房地產(chǎn)貸款先帶來了貨幣發(fā)行，然后居民對貨幣超發(fā)的恐懼和房價上漲的預(yù)期促成房地產(chǎn)暴漲，進而導(dǎo)致了大部分的貨幣超發(fā)，而不是先有的這么多貨幣超發(fā)才導(dǎo)致了房地產(chǎn)暴漲。

（三）房產(chǎn)交易與貨幣流動

房地產(chǎn)交易主要分為新房和二手房交易，購房者將房款（假設(shè)為30%首付，70%貸款）交給房地產(chǎn)銷售公司或原房主。從交易完成的這一刻開始，這套房子里除了鋼筋水泥之外不再有一分錢的貨幣，貨幣進入房地產(chǎn)后在交易完成的一瞬間就流走了，30%首付加70%貸款到了房地產(chǎn)銷售公司或原房主手里后他們可以自由支配?？梢岳^續(xù)投資開發(fā)房地產(chǎn)賺取利潤，可以將房款存在銀行，可以拿去買車旅游，從交易完成的那一刻起這些錢就與購房者不再有任何關(guān)系，這些錢已經(jīng)流通進入社會增加了M2。而那套房子直到下一次交易發(fā)生之前，不會再有任何的貨幣進入或流出，不管這套房在其他人的眼里是跌到了零、還是漲了十倍，只要沒有另一個人帶著貨幣（不管是自己的存款還是貸款）進來交易這套房，就沒有鎖住一分錢的貨幣。所以房地產(chǎn)其實只是貨幣移轉(zhuǎn)（30%首付）和產(chǎn)生（70%貸款）的中介和工具，實際上不蘊藏即使一分錢的貨幣，更不用說鎖定。

如果把房地產(chǎn)市場看作是一個整體，雖然房地產(chǎn)本身產(chǎn)生了這么多超發(fā)貨幣，如果都能繼續(xù)留在房地產(chǎn)行業(yè)，那也可以理解這是一個蓄水池，但實際上，房地產(chǎn)行業(yè)產(chǎn)生的超發(fā)貨幣也會流向其他行業(yè)。統(tǒng)計顯示2019年房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)投資額13萬億元，銷售額16萬億元。對新房來說，就算房地產(chǎn)企業(yè)的投資額13萬億元全部來自上一年的銷售額16萬億元，那么至少也有3萬億元流到社會上（通過房企員工、建筑工人、建筑材料等渠道）；對二手房來說，如果賣房者選擇賣房套現(xiàn)，這筆新增的70%M2就全部流到社會上。

所以房地產(chǎn)市場不僅鎖不住任何的外來資金，就連自己放的水想要全部蓄住都不可能。2020年第一季度末人民幣房地產(chǎn)貸款余額46.16 萬億元，同期M2 貨幣量為208 萬億元，房地產(chǎn)貸款對于M2 的貢獻超過20%。因為根據(jù)會計學(xué)中借貸記賬法原則，有借必有貸，貸款必定對應(yīng)有存款。

所以這些通過房地產(chǎn)行業(yè)超發(fā)的貨幣根本沒有留在房地產(chǎn)里，房地產(chǎn)里沒有鎖住一分錢（如果非要說有，也就每年那點新增投資），這些超發(fā)的貨幣早就流通到社會上了。

（四）超發(fā)貨幣與通貨膨脹

在社會制度穩(wěn)定的前提下，市場經(jīng)濟中商品的價格是由供求關(guān)系決定的，即使市場可能不是完全的市場競爭。商品可以分為固定資產(chǎn)和普通消費品，無論固定資產(chǎn)和消費品的價格都是由供求關(guān)系決定。當(dāng)大家都去買房子，需求大于供給，房價就不斷上漲。當(dāng)然這個需求也可以是假象，也就是現(xiàn)實生活中的“投機需求”。有的家庭需要房子，但是買不起房子；有的家庭已經(jīng)有好幾套房子，因為預(yù)期房價還會繼續(xù)上漲，還要繼續(xù)買房子。

但是，生活中的消費品則不像房子，比如大米、蔬菜、日用品，即使預(yù)期消費品價格將會上漲，也不會去搶購，因為消費品不容易儲存，而且食品變質(zhì)比較快，其他消費品更新也比較快。既然消費品不會被搶購，需求不容易快速放大，所以即使炒作，價格在短時間內(nèi)也會恢復(fù)正常。在生產(chǎn)力高度發(fā)達的今天，只要社會制度穩(wěn)定，自然資源充足，消費品的價格不會出現(xiàn)大幅波動。如果出現(xiàn)戰(zhàn)爭、大的自然災(zāi)害，消費品價格會出現(xiàn)大幅波動，但這是極端情況。

房價暴漲帶動的超發(fā)貨幣，一定程度會影響社會整體的工資水平和物價，但是對消費品的價格影響一般不會超過社會平均工資水平的上漲幅度。短期的貨幣超發(fā)可能會對金融市場有一定影響，但是也沒有帶來永遠的上漲?；仡櫧?0年的A股市場，盡管在2007年和2015年出現(xiàn)過幾個月的超級牛市，但是暴漲之后就是暴跌，然后恢復(fù)平靜，維持小幅震蕩。

所以只要國家和社會制度穩(wěn)定、貨幣的信用沒有崩潰，可流動的商品價格即使有短期波動也不會持續(xù)太長時間，實際上房地產(chǎn)創(chuàng)造的超發(fā)貨幣，確實流到了社會上，但并沒有導(dǎo)致惡性通貨膨脹。中國很多城市、尤其是大城市都呈現(xiàn)高房價、低物價的現(xiàn)象，甚至消費品物價比小城鎮(zhèn)還低。

三、結(jié)論和建議

在部分準備金貨幣制度下，房地產(chǎn)不是貨幣的蓄水池，而且正是房地產(chǎn)本身創(chuàng)造了超發(fā)的貨幣。貨幣供應(yīng)量不斷增長會加劇金融風(fēng)險，有效控制和降低貨幣供應(yīng)量，可以從以下幾個方面考慮：

（一）取消部分準備金制度，實行全額準備金制度

在部分準備金貨幣制度下，只要商業(yè)銀行發(fā)放貸款，就會不斷創(chuàng)造貨幣。即使基礎(chǔ)貨幣規(guī)模小幅增長，由于部分準備金制度，商業(yè)銀行也會成倍地放大貨幣供應(yīng)量。理論上，如果實行全額準備金制度，不僅會降低整個社會的杠桿風(fēng)險，貨幣供應(yīng)量也不會成倍放大，M2約等于基礎(chǔ)貨幣規(guī)模。

（二）由央行發(fā)行數(shù)字貨幣，鼓勵直接融資

銀行貸款作為間接融資的主要方式，在基礎(chǔ)貨幣和貨幣乘數(shù)的作用下，成倍地放大了貨幣供應(yīng)量，也提高了整個社會（包括企業(yè)和個人）的融資杠桿。為了限制貨幣發(fā)行量過快增長，一方面可以考慮由央行發(fā)行數(shù)字貨幣，有效利用數(shù)字貨幣的加密屬性，限制貨幣的派生；另一方面，大力發(fā)展股票、債券、票據(jù)及民間個人借貸等融資方式，減少間接融資，降低整個社會的融資杠桿。

（三）取消房地產(chǎn)貸款制度，或大幅提高首付比例至60%以上

房價不斷上漲可能有很多原因，房地產(chǎn)貸款制度是其中很關(guān)鍵的一個因素。如果取消房地產(chǎn)貸款制度，只能全款買房，沒有貸款作為杠桿，那房價可以得到有效控制，不至于大漲暴漲。即使不取消房地產(chǎn)貸款制度，也可以大幅提高首付比例，比如所有房地產(chǎn)貸款首付不得低于60%，甚至更高。

（四）對住宅征收房產(chǎn)稅，但設(shè)置免征面積

可以從稅收角度，對居民住宅征收房產(chǎn)稅，鼓勵房子只能用來住，而不是用來投資，還原住房的商品屬性，而不是金融資產(chǎn)?？紤]到房產(chǎn)稅會加重普通居民的經(jīng)濟負擔(dān)，保障公民的基本住房需求，應(yīng)設(shè)置免征面積，這樣才能更好地體現(xiàn)住宅的基本特征。