王立峰

工商銀行擁有超過33萬億的總資產(chǎn)，是全球資產(chǎn)規(guī)模最大的商業(yè)銀行，但這家“宇宙行”距離“世界最強(qiáng)”、和“偉大”，還有很大的“鴻溝”需要跨越。

據(jù)2020年半年報顯示，這家服務(wù)于6.6億個人客戶以及850萬公司客戶的商業(yè)銀行，其擁有的總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)33.1萬億、發(fā)放信貸近18萬億、存款近25萬億，這些數(shù)據(jù)也讓其披上了“宇宙行”的標(biāo)簽。目前，工商銀行的業(yè)務(wù)遍布143個國家和地區(qū)，擁有廣泛的全球影響力。

這家銀行正在推進(jìn)改革和各項(xiàng)戰(zhàn)略的實(shí)施，目標(biāo)是構(gòu)建“第一個人銀行”。不過，來自市場以及財務(wù)、經(jīng)營等方面的數(shù)據(jù)顯示，工商銀行要想達(dá)成其戰(zhàn)略目標(biāo)，變身一家真正偉大的世界級商業(yè)銀行，至少還需要跨越經(jīng)營效率低下以及資管能力的提升這兩扇門。

傭金手續(xù)費(fèi)業(yè)務(wù)占比十年不變凸顯經(jīng)營效率低下

工商銀行脫身于中國人民銀行信貸部，成立于1984年，后經(jīng)不良資產(chǎn)的剝離、銀行股份制改革，以及引進(jìn)戰(zhàn)略投資者等，最終于2006年實(shí)現(xiàn)A+H股兩地同時上市。彼時，募集資金220億美元，是全球最大的IPO。某種程度上，工商銀行從成立之初，就一直享受著“政府保護(hù)”，如優(yōu)質(zhì)的國企信貸資源，也享受過國家的“免費(fèi)午餐”（如當(dāng)年財政出資四大銀行購買大量的壞賬）。

但工行也要為這些“厚愛”付出一定代價。如，其要在資產(chǎn)端收益率方面表現(xiàn)的格外克制，工商銀行在資產(chǎn)端的收益率水平長期低于行業(yè)平均水平。Wind有收錄的34家商業(yè)銀行今年上半年的生息資產(chǎn)收益率平均數(shù)為4.39%，工商銀行僅為3.69%。負(fù)債端來看，中國目前已經(jīng)基本實(shí)現(xiàn)了利率市場化，負(fù)債端的成本在逐年上升。顯然，這會抑制工商銀行在內(nèi)的銀行凈息差，提高息差的關(guān)鍵之一在于資產(chǎn)端收益率。

工商銀行的凈息差，從2011-2016年的2.6%附近的高位逐步回落到現(xiàn)如今的2.24%。導(dǎo)致這一局面出現(xiàn)的原因，既有政策層面向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)讓利的要求，也有工商銀行資產(chǎn)和負(fù)債端并不匹配的利率波動。從2015年至2019年，工商銀行的負(fù)債成本下降了18個BP，但是資產(chǎn)端的收益率表現(xiàn)下降了40個BP，這當(dāng)然會壓制這家銀行的息差和盈利表現(xiàn)（見圖1）。

圖1 工商銀行凈息差變動因素分析

以2020年上半年來說，工商銀行負(fù)債端成本同比下降了5個BP，但是資產(chǎn)端收益率大幅下行20個BP，這導(dǎo)致其凈息差下降15個BP至1.98%。

息差的收窄意味著盈利的放緩。工商銀行今年上半年利息凈收入同比增速2.4%，營業(yè)利潤下滑9.3%。

數(shù)據(jù)的背后揭示一個真相——工商銀行規(guī)模體量龐大，但是經(jīng)營效率相對較低。

不妨將工商銀行與建設(shè)銀行做一些簡單比較，這兩家銀行一直都位居前列。但工商銀行勝在規(guī)模，其在效率方面略遜一籌。以凈資產(chǎn)收益率來說，今年上半年，建設(shè)銀行ROE達(dá)6.33%，工商銀行僅為5.85%。從歷史的角度看，工商銀行的ROE一直被建設(shè)銀行壓制。從2006年至今的15個統(tǒng)計年度區(qū)間里面，建設(shè)銀行有9個區(qū)間高于工商銀行。特別是從2015年開始，隨著中國利率市場化加速推進(jìn)，工商銀行從未超越建行。

不僅如此，與中等規(guī)模體量的招商銀行等股份制銀行或者城商行相比，工商銀行的效率方面差距更加明顯。今年上半年招商銀行、寧波銀行的ROE分別高達(dá)8.47%和8.73%，這高出工商銀行45%。

這意味著工商銀行為股東提供的中長期投資回報明顯低于同行。工商銀行的效率較低，與其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)密不可分。工商銀行整體上依然是一家傳統(tǒng)的商業(yè)銀行，依靠發(fā)放信貸實(shí)現(xiàn)盈利，這決定了工商銀行的營收結(jié)構(gòu)。工商銀行近70%的收入來自凈利息收入，也就是存貸利差。由于凈息差近兩年的下行，這壓抑了工商銀行的盈利表現(xiàn)。

在依賴息差獲取利潤以及營收結(jié)構(gòu)方面，工商銀行與建設(shè)銀行等國有大行表現(xiàn)并無二致，且同質(zhì)化嚴(yán)重，但把工商銀行與招商銀行、寧波銀行、民生銀行等這些中等規(guī)模的股份制銀行相比較，就會發(fā)現(xiàn)，效率方面差距甚遠(yuǎn)。

從非息收入占比的角度，工商銀行一度國內(nèi)領(lǐng)先，時間是在2010-2012年前后。那時，國內(nèi)商業(yè)銀行經(jīng)營的差異化還沒那么明顯，工商銀行依靠絕對的市場體量暫時獲得市場相對業(yè)務(wù)優(yōu)勢（見圖2）。

圖2 非息收入占比分析

但隨著時間的推移，部分中等規(guī)模的商業(yè)銀行依靠服務(wù)贏得客戶信任，實(shí)力上升，工商銀行雖然非息收入占比略有上升，但是無法跟招商銀行、民生銀行、寧波銀行相提并論。

換句話說，工商銀行并沒有很有效的將自己的資產(chǎn)規(guī)模、客戶數(shù)量優(yōu)勢轉(zhuǎn)化為自己的業(yè)務(wù)優(yōu)勢。這通過另外一組數(shù)據(jù)可見一斑，就是手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入在營收中的比重。這一指標(biāo)，受政策層面的影響很小，所以也是更好的經(jīng)營效率高低的證據(jù)。

今年上半年，工商銀行的手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入889億元，占比19.82%。遺憾的是，這一數(shù)據(jù)相比十年前的2010年，幾乎沒有任何進(jìn)展。2010年，這一數(shù)據(jù)是19.13%。目前，工商銀行的資產(chǎn)規(guī)模是彼時的2.5倍，客戶數(shù)量也翻了接近一倍。2010年，工商銀行大約2.6億客戶，目前服務(wù)6.6億客戶（見圖3）。

圖3 手續(xù)費(fèi)以及傭金凈收入比重

沒有對比就沒有傷害?！都t周刊》把上述數(shù)據(jù)與國內(nèi)部分領(lǐng)先的股份制銀行比較后發(fā)現(xiàn)，過去十年工商銀行在該業(yè)務(wù)方面的停滯，競爭對手卻在不斷攀升，尤其是寧波銀行與招商銀行。這兩家在市場上零售業(yè)務(wù)方面做得都相對較好的商業(yè)銀行，通過“服務(wù)”獲取了更多的客戶和業(yè)務(wù)空間。

手續(xù)費(fèi)以及傭金凈收入，考核的是商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)收入方面，如結(jié)算、現(xiàn)金管理、代辦、咨詢、擔(dān)保、保理以及信用卡分期等業(yè)務(wù)，這個項(xiàng)目代表了商業(yè)銀行為客戶提供服務(wù)的水平，以及與客戶的黏性程度。工商銀行在這一項(xiàng)目上進(jìn)展停滯，一定程度上反映了其在該等業(yè)務(wù)收入的增長只是來自資產(chǎn)規(guī)模以及客戶的自然增長，開發(fā)客戶的積極性不足，特別是與國內(nèi)不少業(yè)務(wù)靈活的股份制銀行相比更是差距甚遠(yuǎn)。

資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)面臨巨大挑戰(zhàn)規(guī)模不足、研究能力遠(yuǎn)弱于競爭對手

營收結(jié)構(gòu)決定了工商銀行的市場空間。工商銀行目前擁有33.1萬億總資產(chǎn)，這一資產(chǎn)規(guī)模是富國銀行的17倍，但是其估值只是富國銀行的2.6倍;與摩根大通相比，工商銀行的總資產(chǎn)超過了50%，但是市值卻低了近5000億，約30%。

換句話說，更大規(guī)模體量的工商銀行，卻在市值上呈現(xiàn)出更糟糕的表現(xiàn)，外界多因此批評中國商業(yè)銀行“大而不強(qiáng)”。對于商業(yè)銀行的這一現(xiàn)象，在接受《紅周刊》采訪時，中央財經(jīng)大學(xué)教授郭田勇將其歸咎于業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，其表示，“相對于中國商業(yè)銀行，美國商業(yè)銀行的優(yōu)勢一個是中間業(yè)務(wù)上，第二是在財富管理和私人財富管理方面，美國銀行比重很大，這塊業(yè)務(wù)不占用資本?！?/p>

據(jù)中信建投楊榮團(tuán)隊(duì)2019年5月發(fā)布的一份研究報告顯示，截至2017年，全球前20大資管公司中，美國的資管機(jī)構(gòu)有12家，其中銀行系的資管公司又有4家，包括道富環(huán)球、摩根大通、紐約梅隆資管以及富國銀行。這些銀行的估值水平，總體上也都高于中國商業(yè)銀行，中國沒有一家銀行上榜（見圖4）。

圖4 全球前20資管公司（2017）

BCG波士頓咨詢于2019年10月與光大銀行聯(lián)合發(fā)布了一份資管報告，道富環(huán)球、摩根大通、紐約梅隆資管以及富國銀行管理的資產(chǎn)規(guī)模分別約為18.2萬億美元、11.5萬億美元、12.4萬億美元以及3.2萬億美元。上述數(shù)據(jù)與中信建投楊榮團(tuán)隊(duì)引用的數(shù)據(jù)或因?yàn)闀r間段不同而有出入，不過，整體來看，其資產(chǎn)管理規(guī)模遠(yuǎn)超國內(nèi)商業(yè)銀行是不爭的事實(shí)。

與國內(nèi)競爭對手相比，工商銀行優(yōu)勢也不大。仍然以BCG波士頓咨詢發(fā)布的報告數(shù)據(jù)為證，2018年，工商銀行的資管規(guī)模目前排名國內(nèi)僅為第十名。

工商銀行在2020年半年報中表示，“本行穩(wěn)妥推進(jìn)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)與產(chǎn)品轉(zhuǎn)型，全面提升投資管理與研究能力”，力爭實(shí)現(xiàn)“為客戶提供多元化、一體化的專業(yè)服務(wù)”。如果能夠?qū)崿F(xiàn)，這不僅僅是業(yè)務(wù)能力的證明，更能從營收結(jié)構(gòu)、盈利能力、股東回報率等多個角度都利好工商銀行。

可光靠喊口號是不足的。工商銀行要想在資管業(yè)務(wù)上取得突破，更需要機(jī)制的革新。

一位不愿具名的機(jī)構(gòu)首席銀行業(yè)分析師對《紅周刊》記者表示，“對比中外的銀行資管業(yè)務(wù)，最核心的問題是，中國的商業(yè)銀行做的資管就是理財，從2003年發(fā)展到2018年，整個15年的時間里面實(shí)質(zhì)是影子銀行，并不是真正的資管，本質(zhì)上就是表外業(yè)務(wù)賺利差?！?/p>

這一局面在2018年出現(xiàn)了變化，央行會同銀保監(jiān)會、證監(jiān)會以及外管局聯(lián)合頒布了《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》（即“資管新規(guī)”），商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)的理財面臨著從“影子銀行”向傳統(tǒng)正宗的資管模式轉(zhuǎn)變的內(nèi)在要求。

這個挑戰(zhàn)不小。上述分析師指出，資管新規(guī)下，中國商業(yè)銀行需要“向海外的大行去學(xué)，也包括像國內(nèi)做資管的機(jī)構(gòu)去學(xué)，比如公募基金、保險資管等”，在這樣的資管模式下，需要商業(yè)銀行有能力“設(shè)計不同類型的產(chǎn)品，包括銀行的主動管理能力、人才，包括激勵考核的機(jī)制，后續(xù)這些產(chǎn)品的一些處理的經(jīng)驗(yàn)，投資者教育等”。

中央財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院教授郭田勇在接受《紅周刊》記者采訪時說：“中國的資管業(yè)務(wù)總體大而不強(qiáng)，一個原因在于中國的資管業(yè)務(wù)到現(xiàn)在還在討論打破剛性兌付等這種原本資管業(yè)務(wù)本不該存在的問題。長期以來，中國的資管業(yè)務(wù)被打上了類存款的標(biāo)簽。隨著資管新規(guī)的落地和實(shí)施，商業(yè)銀行資管業(yè)務(wù)未來要打破剛兌，凈值化管理的方向上來，資管業(yè)務(wù)要擺脫類貸款性質(zhì)的業(yè)務(wù)路徑?！?/p>

而就廣泛的資管業(yè)務(wù)來說，無論是宏觀的投研能力，乃至大類資產(chǎn)配置、行業(yè)配置等，從專業(yè)化、特色化等多個方面深度考驗(yàn)一家資管公司的管理層團(tuán)隊(duì)。好的投研以及資產(chǎn)配置，才能為客戶帶來高效率的收益，才能有效“捕捉”客戶。

但工商銀行的積累還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。

《紅周刊》通過一個小小的細(xì)節(jié)，發(fā)現(xiàn)工商銀行還不具備讓市場足夠信服的研究能力，至少未建立起足夠的公信力。在國內(nèi)機(jī)構(gòu)普遍使用的Wind終端上，《紅周刊》未發(fā)現(xiàn)來自工商銀行的研究性報告。盡管Wind的收錄不能作為工商銀行研究能力的評判標(biāo)準(zhǔn)，但基于Wind終端的機(jī)構(gòu)使用普遍性，這是否意味著工商銀行的研究能力存在提升的空間呢？

與之形成反證的是，Wind的終端上能看到中國銀行、建設(shè)銀行、招商銀行等等諸多同業(yè)對手的研究成果。這個事實(shí)，至少在提醒工商銀行，基于規(guī)模大，并不是市場常勝的理由，研究領(lǐng)域方面，如果在機(jī)構(gòu)影響力方面存在長期缺失，最終一定會對其資管業(yè)務(wù)的穩(wěn)定發(fā)展產(chǎn)生重大不利。

事實(shí)上，還有一些財務(wù)細(xì)節(jié)也在透露工商銀行資管業(yè)務(wù)方面的能力有待提升。以理財子公司的盈利能力為例，2020年中報數(shù)據(jù)透露，理財子公司中，盈利能力最好的是招商銀行，實(shí)現(xiàn)凈利潤15個億。工商銀行上半年盈利僅2.56億。迄今為止，工商銀行在理財市場上，也面臨招商銀行、建設(shè)銀行等同行對手的激烈競爭。

“對于中國的資管業(yè)務(wù)，未來發(fā)展空間很大，隨著對資管業(yè)務(wù)認(rèn)識的統(tǒng)一，改革的推進(jìn)，資管市場的未來值得期待”，郭田勇對記者表示。

外資在加速布局中國資管市場，中國商業(yè)銀行資管業(yè)務(wù)也面臨更大的挑戰(zhàn)。這意味著工商銀行未來面對的競爭對手，除了銀行業(yè)對手，還包括了中國平安、中國人壽等這樣的保險公司，以及中信證券等券商金融機(jī)構(gòu)，未來更是包括了實(shí)力強(qiáng)勁的外資銀行機(jī)構(gòu)。

一周前，美國銀行剛剛宣布了新的中國區(qū)執(zhí)行總裁，張文杰新任中國區(qū)執(zhí)行總裁及該行的上海分行行長。外資銀行已經(jīng)開始積極圍獵中國資管市場，工商銀行做好了迎接的準(zhǔn)備了嗎？有傳聞稱，高盛擬與工商銀行合資，在中國設(shè)立資產(chǎn)管理公司，持有51%股權(quán)。不過，到本文發(fā)布之時（本文截稿2020年9月25日晚8點(diǎn)），工商銀行尚未公告。

（文中數(shù)據(jù)如未特別指明，均來自Wind）