周少鵬

市場方面，上周末中信證券發(fā)了個策略報告，預期下一輪上漲即將來臨，這是繼7月短暫看空市場后，再度重新看多。他們認為，A股下一輪上漲漸行漸近，8月市場受到的任何沖擊，都是入場布局的好時機。

首先，貨幣政策寬松預期弱化是近期市場波動的主要誘因。但由于內部結構性失業(yè)和外部環(huán)境不確定仍在，貨幣政策料不會轉向;而且“定向”的貨幣政策更有利于經濟恢復，結構性的流動性引導也更有利于股市。其次，當前宏觀流動性并未收緊，而市場流動性依然充裕：新發(fā)基金配置需求旺盛（7月主動型基金新發(fā)規(guī)模達到2658億元，8月新發(fā)規(guī)模仍然維持在每周400億元左右），配置型外資持續(xù)增配A股，居民資產再配置中持續(xù)增配權益，預計3大趨勢仍將持續(xù)。最后，中美分歧風險可控，外部擾動趨于緩和;海外疫情仍在蔓延，全球貨幣寬松依然是常態(tài)，國內貨幣提前收緊的必要性很低。

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建議把握政策預期擾動帶來的機遇，積極布局潛在的領漲品種，重點關注3條主線：受益于弱美元和商品/能源漲價的板塊;受益于經濟復蘇和消費回暖的可選消費品種;絕對估值足夠低且已相對消化利空因素的保險和銀行。

每期金股：新乳業(yè)

新乳業(yè)（002946）是國內西南地區(qū)乳業(yè)龍頭，前期通過兩輪大規(guī)模并購，迅速完成全國化布局。公司未來的成長性主要在于：1）低溫奶是乳制品行業(yè)增長亮點，唯一沒被巨頭壟斷的細分賽道，有足夠的空間和理由孕育新黑馬;2）公司發(fā)展模式契合行業(yè)特點，不斷買買買，已逐步形成全國性產業(yè)布局;3）管理輸出加上高端品類提價，利潤率有望顯著提升。

過去五年量價齊升

關于低溫奶的記憶，小時候每天等待送奶上戶的日子似乎猶在眼前。只是這些年常溫奶逐漸做大，品牌打響，低溫奶這個詞鮮被提及。不過低溫奶市場一直處于高增長的狀態(tài)，下圖是低溫奶各年份增速情況，行業(yè)過去五年整體是量價齊升格局，2015年之后加速上升，2019年國內低溫奶市場規(guī)模已高達833億元，同比增長14.7%，2015年-2019年復合增速為15.6%，不亞于很多高科技行業(yè)的增速，且增速在最近三年超過了常溫奶。

近期國信證券有篇關注乳制品的跟蹤調研報告展示了行業(yè)最新狀況，從多個核心區(qū)域經銷商的數據看，二季度低溫奶擺脫疫情影響，逐漸恢復，預計上半年基本持平，7月低溫奶行業(yè)加速恢復，有望實現(xiàn)雙位數增長，增速遠好于常溫奶。我們低溫奶的消費量是遠低于國外的，未來隨著冷鏈運輸系統(tǒng)不斷完善、消費者對低溫奶認知度提升，低溫奶還有較大發(fā)展空間。

數據來源：Euromonitor，開源證券

一提及奶制品企業(yè)，很多人首先想到的就是伊利蒙牛龍的壟斷，覺得其他企業(yè)是沒機會，但是低溫奶不同，這是唯一一塊沒有被巨頭壟斷的細分市場。常溫奶保質期長，又方便運輸，渠道好的品牌容易獲得市場份額，記得光明發(fā)明常溫奶莫斯利安時，伊利和蒙牛在產品力上是落后的，最終憑借渠道優(yōu)勢，伊利和蒙牛后來居上并反超。而低溫奶由于保質期短，受奶源、冷鏈物流和渠道限制較大，目前還呈現(xiàn)區(qū)域分散格局，主要以區(qū)域品牌為主，尚未出現(xiàn)全國性龍頭。在華東地區(qū)，低溫奶品牌前三名為光明、伊利和蒙牛;在華南地區(qū)，主品牌則是卡士、燕塘和晨光;在華中四省為光明;西北地區(qū)為蒙牛;北京地區(qū)為三元。因此，低溫奶這個市場，未來有足夠的成長空間和理由來孕育新黑馬。

并購驅動成長

低溫奶行業(yè)區(qū)域特點決定了，業(yè)內企業(yè)要想迅速打開市場，必須依靠外延并購。2002年開始，大股東新希望集團先后并購了四川乳業(yè)、安徽白底、云南碟泉、杭州雙峰和昆明雪蘭，2006年公司成立后順利承接上述資產，然后接著買買買，特別是2015年和2016年，公司先后又并購了昆明海子、湖南南山、蘇州雙喜、朝日乳業(yè)，通過“1+N”的模式打破了低溫奶的區(qū)域屬性。2019年公司又入股了現(xiàn)代牧業(yè)，實現(xiàn)上游奶源的有效供給，逐步拓展全國的乳制品產業(yè)鏈。

公司不是將資產買下來就完事，而是進行產業(yè)整合，將團隊文化、核心產品、供應鏈管理協(xié)同、財務和質量控制等進行管理輸出，形成一整套可復制的成熟管理方法論。效果還是很明顯的，2015年后并購的湖南南山、蘇州雙喜、朝日乳業(yè)，次年收入和凈利率均實現(xiàn)不同程度提升，早年并購昆明雪蘭，凈利率也不斷改善，從2014年的3.4%提升自2018年的6.25%，2019凈利率5.62%，出現(xiàn)小幅下滑，主要是開拓市場費用短暫增加所致。目前運營成熟的四川乳業(yè)和蘇州雙喜，凈利率可以達到7%以上，湖南南山（凈利率2%）、昆明雪蘭等子公司還在整合中，未來隨著管理深化，凈利率有顯著提升的空間。

從運營數據看，2016年之后公司業(yè)績表現(xiàn)平平，基本在2億元上下波動，2019年同比基本沒漲，只有2.4個億的利潤規(guī)模，主要原因是過去幾年原料奶價格上漲導致成本降低，同時，公司為了提升品牌影響力和業(yè)務規(guī)模，在營銷方面增加了投入。但看公司的收入，規(guī)模每年都在增長，增速也不斷拔高，實屬難得。只要營收還在，待整合完畢，盈利是遲早的事，更何況，低溫奶的毛利率遠高于常溫奶，部分產品如低溫鮮奶更是接近50%，能將低溫奶做起來，新乳業(yè)未來的盈利能力相比光明這些巨頭會更強悍。