王騰杰 蕭俊燊

現(xiàn)有項(xiàng)目將獲得部分補(bǔ)貼款項(xiàng)

根據(jù)財(cái)政部數(shù)據(jù)顯示，2020年中央政府就可再生能源基金的支出預(yù)算（不包括轉(zhuǎn)予地方政府的支出）為839億元人民幣，其中垃圾焚燒發(fā)電/生物質(zhì)發(fā)電項(xiàng)目補(bǔ)貼支出為53億元人民幣，較2019年35億元人民幣同比增長(zhǎng)53%。垃圾焚燒發(fā)電/生物質(zhì)發(fā)電項(xiàng)目的整體補(bǔ)貼額增幅可觀，但仍比理想情景下支付所有尚未支付的補(bǔ)貼總額要少。我們估計(jì)在本次補(bǔ)貼（給予2019年已營(yíng)運(yùn)產(chǎn)能>21GW的垃圾焚燒發(fā)電/生物質(zhì)發(fā)電項(xiàng)目補(bǔ)貼）之后，2019年剩余未支付的補(bǔ)貼余額約為200億元人民幣。預(yù)計(jì)營(yíng)運(yùn)中項(xiàng)目的補(bǔ)貼覆蓋率將達(dá)到約20%-25%。

光大國(guó)際新項(xiàng)目門檻提高利于回報(bào)率提升

垃圾焚燒發(fā)電業(yè)務(wù)上，光大國(guó)際年初至今尚未完成任何新項(xiàng)目建設(shè)。建設(shè)進(jìn)度受2、3月新冠疫情（亦導(dǎo)致垃圾處理噸數(shù)同比下跌20%） 以及5月底以來的暴雨、洪水影響。但我們相信整體進(jìn)度將于2020年下半年加速推進(jìn)，這將有助于抵消上半年的延誤，減低對(duì)全年的影響。

新項(xiàng)目層面，年初至今光大國(guó)際的新垃圾焚燒發(fā)電項(xiàng)目產(chǎn)能凈增8950噸/日，與2019年同期增速（即11150噸/日）相比相對(duì)較慢。光大國(guó)際現(xiàn)在對(duì)新項(xiàng)目獲取采取了更嚴(yán)格的投資門檻，確保達(dá)到一定的收益回報(bào)：首先，在政府補(bǔ)貼延遲發(fā)放或沒有政府補(bǔ)貼的情況下，新項(xiàng)目需滿足10%的內(nèi)部收益率;其次，新項(xiàng)目需有其他可獲得的收入來源，如廚余垃圾處理，以發(fā)揮協(xié)同效益及滿足項(xiàng)目?jī)?nèi)部收益率;最后，將個(gè)別地方政府愿意按季度預(yù)先支付補(bǔ)貼列為優(yōu)先地區(qū)。此外，對(duì)于日后可能贏得的新項(xiàng)目而言，其要求在協(xié)議內(nèi)納入再生能源發(fā)電補(bǔ)貼情況與垃圾處理服務(wù)費(fèi)調(diào)價(jià)機(jī)制互相關(guān)聯(lián)，以補(bǔ)償未來可能減少的電費(fèi)補(bǔ)貼。

光大國(guó)際和光大綠色環(huán)保預(yù)計(jì)凈利下調(diào)

光大國(guó)際 （257 HK）：我們下調(diào)其2020-2022財(cái)年預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)1%-5%，以反映2、3月新項(xiàng)目進(jìn)展和垃圾處理量低于預(yù)期。

光大綠色環(huán)保（1257 HK）：我們對(duì)其2020財(cái)年的危廢品處理業(yè)務(wù)發(fā)展持保守態(tài)度，因其小部分中小型工業(yè)客戶已經(jīng)停業(yè)，因此危廢品處理業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)可能因需求相對(duì)特定故較難填補(bǔ)而放緩。由于危廢品處理業(yè)務(wù)增長(zhǎng)放緩，我們下調(diào)其2020財(cái)年預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)5%，對(duì)比光大綠色環(huán)保，我們更看好光大國(guó)際。

圖：重點(diǎn)公司主要財(cái)務(wù)指標(biāo)（股價(jià)截至2020年7月7日）

資料來源：彭博、招商證券（香港）預(yù)測(cè)