劉吉洪

鋼鐵股近幾個(gè)交易日漲勢(shì)良好，受到市場(chǎng)關(guān)注。至于上漲的原因，一方面與下游需求改善有關(guān)，一方面與貨幣政策偏松有關(guān)，最后與市場(chǎng)部分資金的風(fēng)險(xiǎn)偏好改變也有關(guān)。另外，外延IDC有助于鋼鐵生產(chǎn)要素再利用，有相關(guān)布局的公司顯著跑贏(yíng)行業(yè)，也是一大亮點(diǎn)。

不過(guò)，放到更長(zhǎng)期的角度看，鋼鐵行業(yè)仍面臨三大不確定性因素：地條鋼死灰復(fù)燃、地產(chǎn)需求可能變?nèi)?、廢鋼回收利用沖擊。

下游需求強(qiáng)勁助反彈

Mysteel統(tǒng)計(jì)的全國(guó)高爐產(chǎn)能利用率在5月29日為91.02%，較2013年有統(tǒng)計(jì)以來(lái)的最高值95.86%（2013年8月16日）僅低出4.84個(gè)百分點(diǎn);富寶資訊統(tǒng)計(jì)的全國(guó)147家鋼廠(chǎng)日均廢鋼消耗量在5月29日為33.73萬(wàn)噸，較2008年有統(tǒng)計(jì)以來(lái)的最高值35.30（2018年11月2日）僅低出4.44%。由于供給側(cè)改革后鋼鐵凈新增產(chǎn)能基本沒(méi)有了，因此可以說(shuō)全國(guó)鋼鐵生產(chǎn)已經(jīng)接近歷史峰值了。

統(tǒng)計(jì)局公布的5月份鋼鐵行業(yè)運(yùn)行數(shù)據(jù)和海關(guān)公布的進(jìn)出口數(shù)據(jù)整理如下：

1、2020年5月我國(guó)粗鋼產(chǎn)量9227萬(wàn)噸，同比增4.20%，日均產(chǎn)量297.60萬(wàn)噸，環(huán)比增5.01%。1-5月我國(guó)粗鋼產(chǎn)量41175萬(wàn)噸，同比增1.90%;

2、5月我國(guó)生鐵產(chǎn)量7732萬(wàn)噸，同比增2.40%。1-5月我國(guó)生鐵產(chǎn)量35599萬(wàn)噸，同比增1.50%;

3、5月我國(guó)鋼材產(chǎn)量11453萬(wàn)噸，同比增6.20%;1-5月我國(guó)鋼材產(chǎn)量48819萬(wàn)噸，同比增1.20%;

4、5月我國(guó)出口鋼材440.10萬(wàn)噸，同比降23.30%，環(huán)比降191.80萬(wàn)噸，下降30.40%;1-5月我國(guó)出口鋼材2500.20萬(wàn)噸，同比降14%;

5、5月我國(guó)進(jìn)口鋼材128萬(wàn)噸，同比增30.30%，環(huán)比增27.40萬(wàn)噸，增長(zhǎng)27%;1-5月我國(guó)進(jìn)口鋼材546.40萬(wàn)噸，同比增12%;

6、5月份鐵礦石進(jìn)口量為8702.60萬(wàn)噸，同比增3.90%，日均環(huán)比降12.01%。1-5月鐵礦石進(jìn)口量為44530.60萬(wàn)噸，同比增5.10%。

可以看出，5月份我國(guó)鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能“火力全開(kāi)”，不僅如此，還需要一定數(shù)量的進(jìn)口鋼材補(bǔ)充。與此相對(duì)應(yīng)，6月1日公布的全國(guó)鋼鐵PMI新訂單指數(shù)最新值為52.90，是自2019年5月以來(lái)的首次高于50（榮枯平衡線(xiàn)）。

主要原因還是地產(chǎn)等行業(yè)需求爆發(fā)。要據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)推算，地產(chǎn)銷(xiāo)售、新開(kāi)工單月增速反彈至同比增長(zhǎng)9.70%、2.50%，均脫離負(fù)增長(zhǎng)，地產(chǎn)投資單月同比增長(zhǎng)8.10%，較4月加快1.10個(gè)百分點(diǎn)?；▎卧略鏊龠_(dá)到8.30%，制造業(yè)投資單月則為-5.30%。總體看建筑業(yè)是拉動(dòng)5月鋼鐵需求的主要因素，部分工業(yè)品種如汽車(chē)、工程機(jī)械生產(chǎn)也有顯著增長(zhǎng)，應(yīng)該也能拉動(dòng)一定的需求。

下游行業(yè)不僅恢復(fù)至正常開(kāi)工狀態(tài)，還疊加了趕工因素，2、3月受疫情影響被抑制的下游需求延后至二季度釋放，推動(dòng)鋼鐵需求超量回補(bǔ)，上海螺紋鋼價(jià)格也在5月出現(xiàn)環(huán)比小幅反彈。

貨幣、風(fēng)偏也助漲

除了上述需求轉(zhuǎn)好提振股價(jià)，整體的貨幣政策寬松環(huán)境也是因素之一。

據(jù)光大鋼鐵行業(yè)團(tuán)隊(duì)的研究，除了供需以外，還需要關(guān)注貨幣的因素。因?yàn)殇搩r(jià)本質(zhì)上也是一種貨幣現(xiàn)象。全國(guó)M2同比增速在2017年7月-2020年2月一直在8%-9%之間波動(dòng)，較前幾年的M2增速值已經(jīng)明顯下了一個(gè)臺(tái)階。但是從2020年3月開(kāi)始，M2增速出現(xiàn)回升，至4月份同比增長(zhǎng)已達(dá)11.10%，這已相當(dāng)于2016年10月份的水平。全國(guó)社融存量同比增速也出現(xiàn)了類(lèi)似的情況。這顯示國(guó)內(nèi)貨幣供應(yīng)出現(xiàn)了顯著寬松。

在不考慮鋼鐵供應(yīng)因素的前提下，M2或者社融存量增速對(duì)螺紋鋼價(jià)在大多數(shù)情況下有一定的領(lǐng)先作用，只是領(lǐng)先的時(shí)間長(zhǎng)度有差異。從一年期國(guó)債收益率的角度來(lái)看，階段性的收益率低點(diǎn)在2020年4月29日達(dá)到（1.12%），目前已底部回升了47個(gè)BP至1.59%，這顯示貨幣最寬松的時(shí)候或許已經(jīng)過(guò)去，宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)有企穩(wěn)跡象，對(duì)短期鋼價(jià)構(gòu)成利多。

另外，截止2020年6月18日收盤(pán)，申萬(wàn)一級(jí)鋼鐵板塊的整體PB為0.91倍，歷史最低點(diǎn)為2013年7月19日的0.70倍;鋼鐵板塊的PB與上證A股的PB比值僅為0.72倍。這還是經(jīng)過(guò)幾天反彈之后的數(shù)據(jù)，此前更低。而另一方面，核心資產(chǎn)動(dòng)輒50、60倍的PE，令高毅資產(chǎn)的鄧曉峰都驚嘆太貴了，當(dāng)高估值與低估值品種的背離到了一定程度的時(shí)候，市場(chǎng)也會(huì)進(jìn)行一定的風(fēng)偏修復(fù)。況且，國(guó)常會(huì)再次提到要銀行讓利給實(shí)體經(jīng)濟(jì)，鋼鐵作為高負(fù)債、重資產(chǎn)行業(yè)，顯然會(huì)受益于這一政策實(shí)質(zhì)推行。

三大不確定因素

當(dāng)然，鋼鐵行業(yè)長(zhǎng)期看仍面臨三大不確定性因素：地條鋼死灰復(fù)燃、地產(chǎn)需求積累復(fù)工后可能重新疲弱、廢鋼再利用率提高沖擊。

對(duì)于中國(guó)鋼鐵供應(yīng)的構(gòu)成，市場(chǎng)目前的一致預(yù)期是：高爐-轉(zhuǎn)爐鋼約占90%、電爐鋼約占10%，地條鋼基本清零;曾經(jīng)的一致預(yù)期是2016年地條鋼產(chǎn)量約占全國(guó)鋼產(chǎn)量的8%-10%。地條鋼的違法成本并不高，目前也尚未形成長(zhǎng)效治理機(jī)制，但是由于地條鋼生產(chǎn)成本在主要鋼鐵生產(chǎn)工藝中最低，因此有死灰復(fù)燃的經(jīng)濟(jì)動(dòng)力。地條鋼如果死灰復(fù)燃，并且從量變到質(zhì)變，將可能使鋼價(jià)跌回2015年。

房地產(chǎn)是直接耗鋼最大的領(lǐng)域，大約占35%，同時(shí)房地產(chǎn)也會(huì)帶動(dòng)工程機(jī)械、家電等的消費(fèi)。因此，從供求的角度而言，跟蹤房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展對(duì)鋼鐵行業(yè)至關(guān)重要，而房地產(chǎn)業(yè)耗鋼主要發(fā)生在新開(kāi)工環(huán)節(jié)。很多研究認(rèn)為，中國(guó)的房地產(chǎn)新開(kāi)工面積大概率在2019年已見(jiàn)頂，不論這個(gè)結(jié)論是否正確，但是今年一季度將累積的新開(kāi)工項(xiàng)目釋放完之后，需求是否能持續(xù)還要打問(wèn)號(hào)。

圖：全國(guó)鋼鐵PMI新訂單指數(shù)近13個(gè)月首次高于50

資料來(lái)源：中物聯(lián)鋼鐵專(zhuān)委會(huì)、光大證券研究所

成品鋼材的來(lái)源無(wú)外乎兩個(gè)，即鐵礦石、廢鋼。廢鋼可以分為自產(chǎn)廢鋼、加工廢鋼和折舊廢鋼三類(lèi)，其中折舊廢鋼對(duì)廢鋼總量的影響最大，發(fā)達(dá)國(guó)家廢鋼資源豐富主要指折舊廢鋼資源豐富。廢鋼的折舊來(lái)源主要是各種用鋼領(lǐng)域，包括建筑、家電、機(jī)械、食品、汽車(chē)等，回收周期從5-70年不等。光大鋼鐵研究團(tuán)隊(duì)根據(jù)兩種模型測(cè)算的結(jié)果均顯示，中國(guó)的廢鋼資源豐富程度有望在2021-2025年期間快速提升，目前折舊廢鋼占當(dāng)年鋼產(chǎn)量的比重僅為個(gè)位數(shù)，但是樂(lè)觀(guān)情況下在2030年有望達(dá)到30%，這非常有利于廢鋼資源的豐富，但不利于鋼材價(jià)格提升。