張學慶

提要：用4個維度來定義好公司，核心點是好公司應(yīng)該是能夠壟斷某一個賽道的公司。

近期，基金發(fā)行頗為火熱，不少投資者選擇借基入市，多只基金一日售罄，更有千億資金追逐一只基金。

投資者追捧基金，主要是由于基金今年以來取得了很好的業(yè)績。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至7月10日，今年以來3291只權(quán)益類基金的平均凈值增長率達30.39%，獲正收益的有3229只，占比達98.12%，其中表現(xiàn)最好的凈值增長率達86.76%，位列前十的均超82%。投資者回報豐厚。

基金取得好業(yè)績，確實與基金經(jīng)理的投資能力有著直接關(guān)系?；鸾?jīng)理是如何選到質(zhì)量更好、競爭力更強的公司？基金經(jīng)理又是如何防范市場風險的？

小標題：4個維度

博時基金權(quán)益投資GARP組投資副總監(jiān)陳鵬揚表示，自己的投資策略用一句話總結(jié)就是，“聚焦在趨勢上的好公司里去做相對逆向的投資”。為了避免因單一行業(yè)的集中度特別大導(dǎo)致的風險暴露給投資者會帶來不必要的困擾，他雖然在行業(yè)上會做適度的偏配，但單一行業(yè)的比例不會太高。

陳鵬揚用4個維度來定義好公司，核心點是好公司應(yīng)該是能夠壟斷某一個賽道的公司。

一是好公司要有一個比較好的商業(yè)模式，商業(yè)模式應(yīng)該能夠產(chǎn)生有質(zhì)量的現(xiàn)金流。

二是比較明顯的一點，要對于同行有比較明顯的經(jīng)營阿爾法，比如說有的行業(yè)可能有的公司做就賺錢，但同行業(yè)里其他公司基本上就不賺錢;有的行業(yè)里有的公司能增長，但是行業(yè)里其他公司已經(jīng)沒有辦法增長。

三是好公司應(yīng)該具有一定的商業(yè)壁壘，壁壘可能體現(xiàn)在很多不同的環(huán)節(jié)，無論是技術(shù)品牌還是渠道的管理等。

四是好的公司比較核心的是它的人是要比較好的，它的企業(yè)家要很牛，它的管理團隊應(yīng)該有順暢的激勵機制。

對于估值在選股體系中所處于的位置，陳鵬揚認為，靜態(tài)的PE、PB這一類的估值指標占比不是特別的高，但是基本上每一筆投資都會基于中期市值空間的維度來做。

做估值的定價，更多的是會去考量它同類的業(yè)態(tài)，或者海外的成熟業(yè)態(tài)，它們大概的市值空間和估值體系是怎么樣的，在這個基礎(chǔ)上就能得到一個2～3年維度合理的市值區(qū)間。大部分的投資都是依托于當前的市值跟與測算的市值之間的差異來做的。

“我買股票的時候，基本上都是估值已經(jīng)有足夠的安全邊際了。”陳鵬揚說。

小標題：“無條件增長企業(yè)”

招商基金公司基金經(jīng)理郭銳認為，對于大部分公司，他關(guān)注的是長期市值增長。絕對長期市值增長的核心因素是公司的長期業(yè)績成長確定性和空間，只要具備這兩個因素，長期市值就是水到渠成的事情。

要對公司長期價值進行定價，不能套用一個固定模式。他自己對于具有長期競爭力的企業(yè)，有兩個大的分類。

第一類定義為“無條件增長企業(yè)”，這一類公司主要包括醫(yī)藥、消費和服務(wù)類的龍頭企業(yè)。它們所處的行業(yè)成長性較大，并且這些公司在行業(yè)中有對手難以效仿的競爭優(yōu)勢。這些競爭優(yōu)勢可能是產(chǎn)品，也可能是渠道，也可以是品牌。

既然行業(yè)能持續(xù)成長，這種公司又有核心競爭優(yōu)勢，這就意味著這種公司長期成長的確定性很高。我們只要找到高壁壘的龍頭企業(yè)，就能獲得成長確定性帶來的回報。

為什么把這類公司定義為“無條件增長企業(yè)”？

因為這些公司的增長來自內(nèi)部因素，基本不用考慮公司自身以外的影響因素。不太需要關(guān)注宏觀經(jīng)濟、流動性變化，甚至同行在做什么，只要把公司自身優(yōu)勢研究清楚就可以。

第二類是高端制造業(yè)的龍頭公司，這些公司的確定性沒有第一類公司高，業(yè)績時不時會有一定的波動性，但是這里面的一些行業(yè)龍頭企業(yè)，具有非常顯著的競爭優(yōu)勢。在絕大多數(shù)時候，這個優(yōu)勢體現(xiàn)在成本優(yōu)勢或者產(chǎn)品優(yōu)勢上。

對于這類公司，只要把握兩點：一是需求端還有沒有提升空間;二是公司的競爭優(yōu)勢能不能保持。如果這兩個條件都具備，公司長期業(yè)績成長的確定性也會很好。

小標題：價格合適

郭銳表示，要找出真正具有長期競爭力的公司并不難，那些符合“無條件增長”類型的企業(yè)，基本是大家一看就能理解的好公司。難的地方是，能否對這些公司構(gòu)建深度認知，理解這些公司究竟有多好。

市場上真正能在好公司身上賺到足夠多錢的人很少。投資是看未來，在當下這個位置，判斷這些好公司是否有長期成長性，是考驗一位基金經(jīng)理的重要指標。

當然，還要思考公司當下估值和業(yè)績增長的匹配度，以及隱含的潛在收益水平有多少。

對于貴和便宜的理解，郭銳表示，還是在于對公司的認識有多深。對于一個公司認識足夠深，就能用動態(tài)的眼光去看待價值。投資是看未來價值，而不是看當下價值。

郭銳相信，再好的公司都會出現(xiàn)合適的買入價格。關(guān)鍵是當公司出現(xiàn)便宜的價格時，我們的研究有沒有準備好。通過自下而上的深入研究和長期跟蹤，能夠相對精準預(yù)測公司的未來業(yè)績。

小標題：何時換手

有的基金換手率比較高，對于換手的情況，陳鵬揚認為，可以分兩類，第一類就是你買對了賺錢了，它的預(yù)期回報開始下降了，相應(yīng)的倉位肯定會有下降。第二個就是買后邏輯發(fā)生變化了，那么也會有相應(yīng)的調(diào)整。

陳鵬揚說：“A股產(chǎn)業(yè)之間的分化和輪動的特點比較明顯，某一個產(chǎn)業(yè)一旦機會來臨的時候它漲得會特別快，有的時候我也不是主動要去換手，的確就是持有標的到了預(yù)期收益率，再持有它已經(jīng)沒有太大的價值的時候，我覺得那也不能因為單純考慮換手率高低這個問題而違背投資的初衷?！?/p>

小標題：產(chǎn)業(yè)升級

對于產(chǎn)業(yè)升級方向的判斷，陳鵬揚認為，早期在中國做企業(yè)擁有人工成本比較低、環(huán)保等外部成本比較少、加杠桿可以加得比較高等紅利?，F(xiàn)在在中國做企業(yè)只有兩個紅利，第一個是規(guī)模經(jīng)濟效應(yīng)，全產(chǎn)業(yè)鏈都在中國;第二個比較關(guān)鍵的就是工程師的紅利。

中國現(xiàn)在一年有700萬的大學畢業(yè)生，這個數(shù)量是美國加歐洲的總和，然后我們的大學畢業(yè)生有40%從事的是科學工程相關(guān)的學科，所以在通過研發(fā)驅(qū)動的這些行業(yè)和公司里，中國有非常龐大的比較優(yōu)勢。未來，我們相信在這個邏輯鏈條上，會出現(xiàn)很多優(yōu)秀的公司，就是中國的產(chǎn)業(yè)競爭力升級，這個是可以比較堅定看好的一個方向。

在產(chǎn)業(yè)趨勢層面，陳鵬揚說，他會注重兩類方向的價值變化，第一類變化是價值的增長，比如新出來一個事物衍生出來新的需求，計算機里很多的這種科技類的方向都是新的。

第二類機會是來自于價值鏈的轉(zhuǎn)移，轉(zhuǎn)移也包括兩個維度。一是大的產(chǎn)業(yè)價值的轉(zhuǎn)移，比如新能源替代傳統(tǒng)能源、光伏替代煤炭。二是產(chǎn)業(yè)鏈的轉(zhuǎn)移。比如以新能源車為例，未來新能源車中國可能會占到非常大的利潤分配，因為10萬億元的新能源車產(chǎn)業(yè)里將來可能大概有40%是電池，而電池行業(yè)里中國的企業(yè)現(xiàn)在是最有競爭力的，這就是產(chǎn)業(yè)鏈的價值轉(zhuǎn)移。所以更多的是從這兩個維度去評估和尋找產(chǎn)業(yè)趨勢的機會。

小標題：醫(yī)藥股機會

陳鵬揚認為，醫(yī)藥行業(yè)還是有壁壘的，要抓核心的產(chǎn)業(yè)趨勢，他會去做比較多的國際對標和比較的研究。

海外醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)的大市值公司主要有兩類，一類就是大的創(chuàng)新藥，創(chuàng)新藥在海外可能是80%的利潤占比，市值空間也很大。?第二類是消費類型的器械，包括心臟瓣膜等等。

這兩個方向是他看到的市值空間最大的兩個方向。

可以看到國內(nèi)產(chǎn)業(yè)也到了一個發(fā)展的臨界點：第一，中國在研發(fā)端有著非常龐大的比較優(yōu)勢，人才端有很大的優(yōu)勢;第二，從去年開始國內(nèi)創(chuàng)新藥醫(yī)保政策的改革擠掉了大批仿制藥、輔助用藥不合理的市場空間，形成了鼓勵創(chuàng)新藥公司發(fā)展的環(huán)境;第三，這兩年越來越明顯，資本市場出現(xiàn)了很多海外科學家回來創(chuàng)辦公司，全球頂尖人才回來創(chuàng)辦的這些公司本身在技術(shù)上就有全球視野，布局也比較前瞻，整體跟海外的差距也很小。所以這幾個因素疊加起來，看到了國內(nèi)整個創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)比較大的一個投資機會。

陳鵬揚認為，動力電池從未來10年的維度來看應(yīng)該是一個4萬億元的產(chǎn)業(yè)，現(xiàn)在整個產(chǎn)業(yè)的規(guī)模只有2000億元不到，這是一個20倍空間的產(chǎn)業(yè)。

現(xiàn)在中國的動力電池的確是全球最有競爭力的，無論是成本還是產(chǎn)業(yè)鏈的規(guī)模效應(yīng)，中國都是最強的，而且從技術(shù)上來看也比較接近，差異不大，所以比較看好動力電池產(chǎn)業(yè)長期成長空間。

陳鵬揚認為，消費電子有兩種機會。新產(chǎn)品升級過程當中帶來一些新的組件或者新產(chǎn)品，這是一種機會。

另外一種機會是公司真的很強，能不斷去拓展自己的業(yè)務(wù)邊界，競爭力也比較強，做新業(yè)務(wù)基本上都能把市場份額搶過來。

“兩類方向都是價值增長的方向?！彼f。

至于如何構(gòu)建自己的護城河，讓自己的超額收益持續(xù)穩(wěn)定，郭銳表示，不斷建立自己具有深度認知和長期跟蹤的優(yōu)秀公司股票池。如果能對股票池里的優(yōu)秀公司建立深度的理解，那么超額收益分布就會更加廣闊和穩(wěn)定。基金經(jīng)理的護城河就是不斷刷新自己的認知，提高自己的知識結(jié)構(gòu)。