孫璐璐

6月8日，5000億元中期借貸便利（MLF）到期，央行一方面選擇投放1200億元逆回購予以對沖，凈回籠流動性3800億元；另一方面，央行特別指出會在“6月15日左右對本月到期的MLF一次性續(xù)做，具體操作金額將根據(jù)市場需求等情況確定”。受央行派發(fā)“定心丸”的鼓舞，國債期貨終結多日連跌，全線收漲。

本輪債市調(diào)整，被不少市場人士解讀為央行有意“敲打”資金空轉套利，邊際收緊資金面所致。引發(fā)債市調(diào)整的導火索則主要是央行創(chuàng)紀錄的長時間暫停逆回購操作后，于5月26日逆回購重啟首日竟只操作了100億元；同時，新創(chuàng)設的兩大直達實體經(jīng)濟的貨幣政策工具，被解讀為流動性供給會繞過銀行間市場，從而加劇了市場對銀行間市場資金面趨緊的擔憂。

市場的擔憂和分析均是基于對央行已有操作的猜測判斷，但真實情況或許并不如此。例如，對于資金空轉套利程度到底有多嚴重，并無權威準確的統(tǒng)計，即便是根據(jù)債券質押式回購日均交易量的數(shù)據(jù)來推測，4～5月的一段時間日均交易量超過5萬億元，確實比去年同期的3萬～4萬億元高，但經(jīng)歷了近年來金融去杠桿的強監(jiān)管后，金融加杠桿已大為緩解，目前銀行間債券市場杠桿率仍處于近年來低位。因此，央行暫停逆回購、創(chuàng)設直達型貨幣政策新工具與打擊債市加杠桿之間并無直接聯(lián)系。

不過，資產(chǎn)價格變動的背后反映的是市場預期的調(diào)整。隨著疫情防控形勢的好轉，宏觀政策調(diào)控從前期的抗疫模式切換為“六穩(wěn)”“六?！蹦Ｊ?。社會經(jīng)濟活動的逐步恢復，會修復市場對經(jīng)濟增長的悲觀預期，提高市場信心；相應的，貨幣政策就會從前期密集出臺降準降息等放松信號較強的傳統(tǒng)政策工具，轉向使用結構性工具，更有針對性地支持民營小微企業(yè)等實體經(jīng)濟薄弱領域。前者更側重于穩(wěn)定市場信心，當經(jīng)濟活動逐步恢復信心企穩(wěn)后，使用后者則更利于精準調(diào)控，實現(xiàn)經(jīng)濟穩(wěn)增長目標。

不論是前期的降準降息，還是目前的再貸款、直達型貨幣政策新工具，央行流動性的投放一直以寬信用為準繩。今年來，央行已實施3次降準，釋放資金1.75萬億元，逆回購、MLF利率也多次下調(diào)。5月以來經(jīng)濟表現(xiàn)好于預期，意味著貨幣政策可以不必像前幾個月那樣快速降息降準，但央行保障流動性合理充裕、明顯降低實體經(jīng)濟融資成本的“初心”不會變，使用結構性貨幣政策工具緩解民營小微企業(yè)融資難的政策意圖也不會變。