朱超

摘 要：股權(quán)分置改革的完成，使我國資本市場進(jìn)入了股票全流通時代，一定程度地解決了“同股不同權(quán)”的問題，但是也為大股東侵占中小投資者利益提供了有利條件。掌握信息優(yōu)勢的大股東，在我國目前資本市場監(jiān)管仍不完善的情況下，為了追求利益最大化，便有動機(jī)與公司管理層勾結(jié)，進(jìn)行盈余操縱，向外界傳遞虛假的有利信息，推動股價上漲以便減持股份，達(dá)到侵占中小投資者利益獲利的目的。

本文通過梳理現(xiàn)有研究，進(jìn)行理論分析。分析一些可以配合大股東減持的盈余操縱手段，為廣大投資者提供一些建議。

關(guān)鍵詞：大股東減持;盈余操縱;信息優(yōu)勢

1緒論

股權(quán)分置改革的完成，促進(jìn)了我國上市公司和資本市場的良好發(fā)展。大股東的股票可以在二級市場上流通，有利于優(yōu)化上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)，促進(jìn)上市公司的長期向好發(fā)展。

但是我國資本市場成立時間較晚，相對發(fā)達(dá)國家來說不夠成熟，尤其體現(xiàn)在我國資本市場的監(jiān)管手段并不完善。部分大股東為了推高股價減持獲利，便與公司管理層相勾結(jié)，通過轉(zhuǎn)移置換資產(chǎn)、合作投資、資產(chǎn)重組等盈余管理手段，向外界釋放虛假的會計信息，運用虛假的利好信息抬高股價，高位減持套現(xiàn)后，侵害處于信息劣勢方的中小投資者的權(quán)益。

當(dāng)前環(huán)境下，大股東減持套現(xiàn)屢見不鮮，已成為我國資本市場的亂象之一，嚴(yán)重侵害了中小投資者的利益，對市場信心造成嚴(yán)重打擊，拖累了我國資本市場的良好運作，干擾了我國資本市場的平穩(wěn)發(fā)展。這一亂象正受到越來越多的投資者和學(xué)者的詬病。

2 大股東減持動機(jī)分析

（1）投機(jī)獲利動機(jī)

該動機(jī)通常發(fā)生在六大動因下：一是上市公司股價被過分高估，且大股東持股成本很低。通常情況下，大股東的持股成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于中小投資者。且根據(jù)信息不對稱理論，大股東相對中小投資者來說處于信息優(yōu)勢方，掌握更多的企業(yè)實際經(jīng)營業(yè)績信息，因此能更精確地測算公司的實際價值。當(dāng)公司的股票價格過高脫離其實際價值時，大股東能更敏銳地察覺到。二是上市公司的經(jīng)營業(yè)績不佳，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了其應(yīng)該對應(yīng)的股票價格，造成大股東不看好公司的發(fā)展前景。從目前的研究來看，發(fā)生大股東減持的大部分都是高市盈率或者業(yè)績虧損的股票。三是對大股東減持的監(jiān)管機(jī)制不夠完善。監(jiān)管機(jī)制不完善給大股東減持套現(xiàn)創(chuàng)造了有利條件。四是大股東為個人。當(dāng)大股東為個人時，更容易出現(xiàn)大股東掏空的情況。五是大股東為了降低持股成本。大股東有可能會通過減持股票來稀釋股權(quán)，從而降低持股成本。六是大股東有資金需求時。大股東出現(xiàn)個人資金需求時，很可能會減持套現(xiàn)來滿足自己迫切的資金需求。

（2）提高企業(yè)市值動機(jī)

該動機(jī)主要有以下三個動因：一是提高股票流動性，大股東出售股票，可以吸引更多的投資者購買公司的股票，從而提高上市公司的市值。二是優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。大股東通常有比較專業(yè)的理財知識和理財團(tuán)隊，減持手中股票可以獲得資金投資更多的項目，實現(xiàn)多樣化投資來優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，減少邊際效應(yīng)。三是提高企業(yè)支付能力。公司有時會出現(xiàn)資金周轉(zhuǎn)的困難或缺少投資產(chǎn)業(yè)的資金等，大股東有可能會通過減持來獲取資金解決公司暫時的資金困難。

3 大股東減持下的盈余操縱動機(jī)

根據(jù)信息不對稱理論，中小投資者明顯處于信息劣勢的一方。大股東通常會參與公司治理，可以第一時間掌握企業(yè)的經(jīng)營信息。當(dāng)企業(yè)經(jīng)營良好時，大股東便會盡量分得更多的利益;當(dāng)企業(yè)經(jīng)營不佳時，大股東便有動機(jī)將風(fēng)險轉(zhuǎn)移到廣大中小投資者身上。

當(dāng)企業(yè)刻意隱瞞信息不報時，中小投資者通常缺乏其他渠道去了解企業(yè)的真實信息。大股東可以伙同公司管理層實施盈余操縱手段，通過正向盈余管理向外界傳遞良性信號，在合適的時機(jī)發(fā)布利好信息，再通過拉升股價吸引投資者跟風(fēng)，在符合預(yù)期的價位在二級市場減持股票，達(dá)到超額獲利的目的。

中國存在許多上市企業(yè)存在“兩職合一”的情況，即董事會成員與管理層交叉任職的情況，如董事長兼任總經(jīng)理、董事兼任財務(wù)總監(jiān)等情況。兩職合一很大程度地降低了企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督的有效性。在外部監(jiān)管不夠完善的情況下，會大大增高大股東對外部投資者權(quán)益侵占的可能性。具體表現(xiàn)在代理問題缺失一層，大股東更容易實現(xiàn)對管理層的控制。反向來看，缺少對管理層的監(jiān)督，導(dǎo)致管理層更容易與大股東進(jìn)行合謀。為大股東伙同管理層進(jìn)行盈余操縱來配合減持創(chuàng)造了有利條件。

4盈余操縱的手段和后果

大股東減持時的盈余操縱手段主要有：對會計政策的選擇性使用（如提前或推遲收入確認(rèn)、資產(chǎn)減值損失的計提和轉(zhuǎn)回等）、關(guān)聯(lián)方交易（如子公司與母公司之間的利潤轉(zhuǎn)移、高價轉(zhuǎn)移不良資產(chǎn)等、合作投資等）、懷有盈余目的的資產(chǎn)重組以及對外信息披露時機(jī)等等。通過盈余操縱手段，大股東可以向外界釋放可以配合自己減持的良好信息，但是實際上并未改變企業(yè)的真實經(jīng)營狀況和盈利能力，通過正向盈余管理調(diào)高的當(dāng)期利潤，不過是魚目混珠。而因此推高的股價，也注定是曇花一現(xiàn)。而大股東往往會千方百計地把經(jīng)濟(jì)后果轉(zhuǎn)移到處于信息劣勢的中小投資者身上。大股東這種減持手段會大大破壞上市公司在社會和投資者中的形象和信譽，會進(jìn)一步加大企業(yè)的融資困難。同時，盈余操縱行為會干擾企業(yè)原有的經(jīng)營戰(zhàn)略和經(jīng)營計劃，破壞公司的正常經(jīng)營，對公司的良性發(fā)展造成極大的負(fù)面影響。

5 結(jié)論與建議

綜上所述，大股東減持不僅會損害公司自身的利益，還會造成中小投資者的重大損失，干擾我資本市場的平穩(wěn)健康發(fā)展。大股東減持問題應(yīng)當(dāng)引起上市公司監(jiān)管層、廣大投資者和市場監(jiān)管者的高度重視，采取措施合理應(yīng)對，減輕它帶來的不利影響。針對大股東減持的特點和手段，本文提出如下建議：

首先，市場應(yīng)加強對大股東減持的限制力度和監(jiān)管力度，完善大股東減持的相關(guān)規(guī)定。目前市場上留給大股東減持套現(xiàn)的操作空間仍較大，證監(jiān)會應(yīng)完善相關(guān)減持公告和披露制度，縮小大股東減持的可操作空間。同時，針對大股東的惡意減持行為，證監(jiān)會要建立起更完善的懲罰機(jī)制，加大懲罰力度，從根本上規(guī)范大股東的減持行為。

第二，上市公司要提高自身的管理水平。管理層應(yīng)對大股東減持的理由嚴(yán)格把關(guān)，不允許為了獲取私利而損害公司和投資者的利益。同時上市公司更應(yīng)該完善內(nèi)部控制，落實監(jiān)事會、董事會、管理層的權(quán)力制衡體系，及時調(diào)整相應(yīng)崗位的職權(quán)，發(fā)揮內(nèi)部控制的作用。

第三，廣大投資者應(yīng)加強學(xué)習(xí)，掌握一定的財務(wù)信息分析能力，深刻理解大股東減持的常用套路和手段。提高警惕，不盲目跟風(fēng)，遠(yuǎn)離高位高風(fēng)險的股票。切實保護(hù)好自身的利益。

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