劉杰

2019年12月24日，寧波熱電發(fā)布暫緩募投項目并更改募集資金用途的補充公告，擬將此前募集的項目資金用于收購大股東持有的其他公司的部分股權(quán)。事實上，近年來其雖然頻繁收購大股東旗下資產(chǎn)，然而資產(chǎn)注入上市公司后，業(yè)績不但未得到改善反而被其拖累。但對于其大股東而言，通過資產(chǎn)騰挪，可獲得大量的股權(quán)和“真金白銀”，而上市公司的賬面資金卻所剩無幾。

頻繁受讓大股東資產(chǎn)

依據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，近年來寧波熱電共進行了兩次資產(chǎn)收購，第一次始于2018年10月27日，第二次也就是本次公告發(fā)布的變更募集資金收購資產(chǎn)。有意思的是，這兩次收購有一個共同點，即交易對手均為其大股東。

我們先來回顧下第一次并購。2018年10月27日寧波熱電發(fā)布收購預(yù)案，擬收購6家標的公司的部分股權(quán)，這些公司分別為寧波溪口抽水蓄能電站有限公司、寧波明州熱電有限公司（以下簡稱“明州熱電”）、寧波科豐燃機熱電有限公司（以下簡稱“科豐燃機”）、寧波久豐熱電有限公司、寧波市熱力有限公司、寧波寧電海運有限公司。此次采用發(fā)行股份的方式收購，6家公司的股權(quán)比例合計作價為11.40億元，交易對手為寧波能源集團有限公司（以下簡稱“能源集團”）和寧波開發(fā)投資集團有限公司（以下簡稱“開投集團”）。其中開投集團為上市公司的第一大股東，而能源集團則是開投集團的全資子公司。

事實上，早在2016年開投集團就擬將包括明州熱電及科豐燃機在內(nèi)的旗下5家公司及能源集團的100%股權(quán)注入上市公司，當(dāng)時整體作價高達21.34億元，然而此次并購并未獲得證監(jiān)認可，2017年3月，審批以失敗告終。時隔一年多后，大股東再次啟動資產(chǎn)注入，而此次不管是11.4億元的作價還是標的公司的體量均遠小于前次。

對于開投集團執(zhí)著于將資產(chǎn)注入上市公司體系的原因，預(yù)案給出的解釋是為了解決二者部分同業(yè)競爭問題、以及提升上市公司規(guī)模和業(yè)績、擴大上市公司業(yè)務(wù)范圍及延伸產(chǎn)業(yè)鏈。倘若通過集團內(nèi)部資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整真的能改善上市公司經(jīng)營情況及業(yè)績，那么也無可厚非，然而最終的結(jié)果卻并非如此。

資料顯示，2019年6月29日并購塵埃落定，根據(jù)寧波熱電2019年三季報顯示，以上標的并表后，因?qū)儆谕豢刂葡潞喜⑿枳匪菡{(diào)整，比較調(diào)整前后數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，寧波熱電的營業(yè)收入規(guī)模確實迅速擴大，增速高達35.63%，但其凈利潤不僅未得到改善，反倒大幅下滑了32.03%，整體表現(xiàn)為增收不增利。而大股東開投集團的股權(quán)則通過此次并購得以大增，其持股比例由此前的單獨持股30.67%，變?yōu)榕c子公司能源集團合計持股52.35%。

距前次收購?fù)瓿蛇^戶僅半年，2019年12月20日，寧波熱電又再次宣布收購大股東開投集團旗下的資產(chǎn)。本次收購標的共三家，分別為萬華化學(xué)（寧波）熱電有限公司（以下簡稱“萬華熱電”）、中海油工業(yè)氣體（寧波）有限公司（以下簡稱“中海油工業(yè)”）、國電浙江北侖第三發(fā)電有限公司（以下簡稱“國電三發(fā)”），合計作價為8.44億元，交易對手是二股東能源集團。本次收購全部采用現(xiàn)金支付，而資金的來源則是動用了此前募集的資金。

2019年12月24日，寧波熱電發(fā)布暫緩募投項目并更改募投資金用途的公告，擬變更項目為北侖春曉燃機熱電聯(lián)產(chǎn)項目（以下簡稱“春曉項目”），該項目為上市公司于2014年定向增發(fā)最主要的募投項目，擬投入項目資金14.62億元，其中投入募集資金8.5億元，但資金到位后該項目卻被一再擱置，截至當(dāng)前，投入募集資金1.72億元，募投進度僅為20%。

事實上，8.44億元的收購價款對于寧波熱電來說并不是一筆小數(shù)目，財報顯示，截至2019年三季度末，其賬面貨幣資金的金額為9.24億元，若支付了該筆股權(quán)款，則賬面的資金將僅余0.8億元，資金近乎被掏光。這也就意味著即使其變更了募集資金用途，用于股權(quán)收購暫時解決了燃眉之急，但今后企業(yè)的運營同樣需要大量的資金，如此一來上市公司的資金鏈將面臨極大的考驗。

同時，雖然本次收購資產(chǎn)涉及金額重大，但由于收購的股權(quán)比例不高，并未達到可控制股權(quán)的程度，因此也就不能將標的公司并入合并報表。其不惜損失上市公司可能的流動性，進行與主營業(yè)務(wù)無關(guān)的股權(quán)投資，似有本末倒置之嫌。

沉迷投資 荒廢主業(yè)

那么，寧波熱電為何不去發(fā)展自己的主業(yè)，卻掏盡“腰包”接手大股東股權(quán)資產(chǎn)呢？

財報顯示，自2013年開始，寧波熱電的業(yè)績就依賴于非經(jīng)常性損益（如表1所示），從2013年到2019年三季度將近7年的時間中，其非經(jīng)常性損益占凈利潤的比重有5年在百分之七十以上，這也就代表了其凈利潤多是靠非經(jīng)常性損益來支撐的。

表1 歷年來非經(jīng)常性損益情況（單位：萬元）

而非經(jīng)常性損益的構(gòu)成，大部分為寧波熱電處置所持有的金融資產(chǎn)帶來的投資收益。換言之，就是通過賣資產(chǎn)帶來的短暫性收益。事實上，寧波電熱近年來沉迷于投資，其持有上億元的股票及債券，以及大量的可供出售金融資產(chǎn)，依靠買賣及持有這部分金融資產(chǎn)維持著高額的利潤，寧波熱電也逐步淪為“投資股”。

反觀其主業(yè)表現(xiàn)，則正面臨著需求增長不足、毛利率下滑等嚴峻問題。就從本次更改的“春曉項目”來說，對于項目擱置的原因公司解釋稱，春曉一期項目現(xiàn)有規(guī)模已能滿足周邊園區(qū)三至五年內(nèi)新增熱用戶的需求，故暫緩二期建設(shè)并變更用途。這也就意味著當(dāng)初大手筆融資，本應(yīng)成為公司盈利增長點的項目卻突然被中止，這對于其主業(yè)的發(fā)展無疑是不利的。

與此同時，近年來寧波熱電的毛利率水平也進入下行通道，2016年至2019年三季度，其毛利率分別為16.65%、14.01%、12.99%、12.85%，呈現(xiàn)不斷下滑的態(tài)勢。

面對主業(yè)不振、毛利率下滑的現(xiàn)狀，其不思開拓市場，開展新業(yè)務(wù)，提高企業(yè)盈利能力，卻將賬面大部分的資金都用來進行股權(quán)投資，如此沉迷于投資，卻荒廢主業(yè)的發(fā)展模式，著實令人擔(dān)憂。

采購數(shù)據(jù)存疑

除了上述問題外，依據(jù)寧波熱電披露的數(shù)據(jù)來看，該公司的采購金額與現(xiàn)金流及經(jīng)營性負債之間的勾稽也存在異常。

財報數(shù)據(jù)顯示，2018年寧波熱電向前五大供應(yīng)商的采購額為10.13億元（如表2），占采購總額的比例為66.89%，由此推算出其全年采購總額為15.15億元，考慮到16%增值稅稅率的影響（注：自2018年5月1日起，增值稅稅率由17%下調(diào)至16%），按月平均計算收入后，可估算出其含稅采購金額約為17.62億元。而該部分含稅采購金額會體現(xiàn)為同等規(guī)模的現(xiàn)金流出及相關(guān)經(jīng)營性債務(wù)的增減變動，那么事實是否如此呢？

表2 與采購相關(guān)的數(shù)據(jù)（單位：萬元）

2018年，寧波熱電“購買商品，接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金”為17.08億元，剔除預(yù)付賬款本期增加額637.49萬元的影響后，比含稅采購少了6080.41萬元，這也就意味著本期其經(jīng)營性債務(wù)將會出現(xiàn)同等規(guī)模的增加。

進一步來看，2018年寧波熱電的應(yīng)付票據(jù)金額為5739.92萬元，應(yīng)付賬款金額為1.09億元，二者合計達1.66億元，較上年相同項目不但沒有增加，反而減少了3144.33萬元，一增一減下，這與理論應(yīng)增加額6080.41萬元之間相差了9224.74萬元，這也就代表著該公司有9224.74萬元的采購金額可能披露不實。

2017年情況又如何呢？財報顯示，2017年其向前五大供應(yīng)商采購了8.64億元，占采購總額的比例為70.71%，由此推算其出全年采購總額為12.21億元，考慮到17%的增值稅稅率，可估算出其含稅采購總額為14.29億元。同期，其“購買商品，接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金”為13.90億元，扣除預(yù)付賬款變動后，與含稅采購相較少了3874.63萬元，理論上，這將導(dǎo)致其經(jīng)營性債務(wù)的增加。而2017年其應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款合計較上年度增加了4602.73萬元，比理論金額僅多出712.90萬元。

如果說寧波熱電2017年的采購數(shù)據(jù)與現(xiàn)金流的勾稽關(guān)系相對合理的話，那么其2018年的采購數(shù)據(jù)與現(xiàn)金流之間的巨額勾稽差異就存在很大的疑點了，對此還需要公司給出具體解釋。