文/孟萬(wàn)山，同濟(jì)大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院

1 引言

外匯市場(chǎng)壓力（Exchange Market Pressure，EMP）在1977年開(kāi)始被學(xué)者研究，它衡量的是國(guó)際市場(chǎng)上對(duì)一國(guó)貨幣的超額需求或供給。自從Girton & Roper（1977）提出外匯市場(chǎng)壓力的定義后，人們對(duì)于外匯市場(chǎng)壓力主要從以下幾個(gè)方面進(jìn)行了研究，分別是：外匯市場(chǎng)壓力與貨幣政策、外匯市場(chǎng)壓力與貨幣危機(jī)分析以及貨幣當(dāng)局面對(duì)EMP時(shí)所采取的外匯干預(yù)措施等方面。

2 外匯市場(chǎng)壓力與貨幣政策關(guān)聯(lián)性的研究

國(guó)際上學(xué)者深入地分析了EMP與貨幣政策之間的關(guān)聯(lián)路徑。這些研究通常都選用EMP作為本國(guó)外匯市場(chǎng)壓力的代理指標(biāo)，同時(shí)也會(huì)選取國(guó)內(nèi)信貸、貨幣供給以及利率作為貨幣政策代理指標(biāo)。常見(jiàn)的研究方法包括最小二乘法和向量自回歸方法（Hodgson & Schneck，1981；Kamaly & Erbil，2000；Tanner，2000；Gochoco-Bautista，2005；Garcia & Malet，2007）。近些年，我國(guó)研究者對(duì)于EMP與貨幣政策的關(guān)聯(lián)性也進(jìn)行了大量研究，實(shí)證方法與國(guó)外相關(guān)研究基本一致，但實(shí)證結(jié)果存在較大的差異：部分學(xué)者認(rèn)為貨幣政策變動(dòng)會(huì)對(duì)外匯市場(chǎng)壓力產(chǎn)生正向影響（朱孟楠等，2009；卜永祥，2008；顏永嘉，2011；許少?gòu)?qiáng)等，2009）。也有學(xué)者認(rèn)為貨幣政策變動(dòng)不會(huì)對(duì)外匯市場(chǎng)壓力產(chǎn)生影響（胡利琴等，2014）。

3 外匯市場(chǎng)壓力與貨幣危機(jī)分析的研究

外匯市場(chǎng)壓力反映了一國(guó)貨幣市場(chǎng)失衡的程度，而貨幣市場(chǎng)的失衡往往與貨幣危機(jī)有著密切的聯(lián)系。關(guān)于外匯市場(chǎng)壓力與貨幣危機(jī)分析相關(guān)的研究較少，Eichengreen et al（1996）構(gòu)建了測(cè)度貨幣危機(jī)具有傳染性特征的經(jīng)驗(yàn)研究方程，研究結(jié)果表明在考慮了一國(guó)的政治和經(jīng)濟(jì)因素后，如果世界其它地方爆發(fā)貨幣危機(jī)，則會(huì)使一國(guó)國(guó)內(nèi)貨幣遭受投機(jī)性攻擊的概率提高8%；Bubula & Otker-Robe（2003）以1990-2001年期間發(fā)生的貨幣危機(jī)為研究對(duì)象，研究什么類型的匯率制度容易爆發(fā)貨幣危機(jī)，結(jié)果表明總體來(lái)看固定匯率制度比浮動(dòng)匯率制度爆發(fā)貨幣危機(jī)的概率要更高；Gong et al（2004）利用1990年1月至1998年12月期間亞洲金融市場(chǎng)的相關(guān)數(shù)據(jù)，對(duì)金融危機(jī)傳導(dǎo)的特征以及1997年亞洲金融危機(jī)期間危機(jī)在亞洲國(guó)家傳導(dǎo)的主要渠道進(jìn)行了研究，結(jié)果表明工業(yè)化國(guó)家與新興國(guó)家之間的金融危機(jī)傳遞并不顯著，覺(jué)醒呼喚效應(yīng)（wake-up call effect）要比金融危機(jī)的其他傳導(dǎo)渠道更顯著；Pontines & Siregar（2007）研究了外匯市場(chǎng)壓力指數(shù)對(duì)于選取不同貨幣錨的敏感性，研究結(jié)果表明根據(jù)報(bào)告的投機(jī)性攻擊事件發(fā)生的概率可知，其對(duì)貨幣錨的選取高度敏感。

4 外匯市場(chǎng)干預(yù)的研究

外匯市場(chǎng)干預(yù)，是指為了達(dá)到一國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)政策與外匯政策目的，貨幣當(dāng)局會(huì)適當(dāng)控制本幣與外幣的匯率變動(dòng)，對(duì)外匯市場(chǎng)實(shí)施直接或間接的干預(yù)活動(dòng)。許多學(xué)者都通過(guò)引入一國(guó)外匯儲(chǔ)備或國(guó)外資產(chǎn)的變動(dòng)量，作為貨幣當(dāng)局干預(yù)外匯市場(chǎng)規(guī)模的替代變量，來(lái)研究其干預(yù)方式與程度（Frenkel & Aizenman，1982；Weymark，199 7；Siklos & Weymaik，2006；張霖，2005；劉曉輝，2008）。

5 總結(jié)

綜合國(guó)內(nèi)外的研究現(xiàn)狀，當(dāng)前學(xué)術(shù)界對(duì)于外匯市場(chǎng)壓力的干預(yù)以及與貨幣政策和貨幣危機(jī)相關(guān)的研究都有了一定的研究成果，在總體研究目標(biāo)上己基本達(dá)成共識(shí)，但仍存在一些理論方面的研究空白和不足。

在實(shí)證方面，現(xiàn)有研究主要采用了最小二乘法和向量自回歸等線性方法，而線性方法對(duì)于經(jīng)歷匯率改革的外匯市場(chǎng)并不能夠完全擬合，在這種情況下非線性方法可以更確切地描述外匯市場(chǎng)壓力和貨幣政策之間的關(guān)系，因此從方法上可以從線性法向非線性法轉(zhuǎn)變；最后，對(duì)于中國(guó)外匯市場(chǎng)干預(yù)的研究，已有的文獻(xiàn)僅僅分析了外匯干預(yù)是否可以有效的影響匯率，而對(duì)于干預(yù)程度的具體測(cè)算卻研究得很少。應(yīng)將外匯市場(chǎng)壓力和貨幣當(dāng)局的外匯市場(chǎng)干預(yù)結(jié)合起來(lái)，不僅要測(cè)算一國(guó)貨幣面臨的外匯市場(chǎng)壓力，還要具體量化貨幣當(dāng)局的干預(yù)在多大程度上降低了外匯市場(chǎng)壓力，這對(duì)于衡量貨幣當(dāng)局干預(yù)的影響效果至關(guān)重要。