梅新育

全球性經(jīng)濟(jì)蕭條的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)上升到了次貸危機(jī)后中國(guó)成功實(shí)施“四萬(wàn)億”反危機(jī)計(jì)劃以來(lái)的最高水平，而且還在繼續(xù)上升，而這種風(fēng)險(xiǎn)又主要來(lái)自新興市場(chǎng)、貿(mào)易戰(zhàn)與美國(guó)經(jīng)濟(jì)三重風(fēng)險(xiǎn)的疊加。

新興市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：從土耳其向拉美和非洲蔓延

自從前幾年美聯(lián)儲(chǔ)退出量化寬松、啟動(dòng)貨幣政策正?；M(jìn)程以來(lái)，新興市場(chǎng)就如同歷史上多次發(fā)生過(guò)的那樣開(kāi)始遭受大規(guī)模資本外逃、本幣匯率貶值等沖擊，2017年末的美國(guó)稅改又給2018年、乃至今年的新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)了額外的沖擊，導(dǎo)致許多新興市場(chǎng)潛藏的問(wèn)題暴露無(wú)遺。

以土耳其為例。初看起來(lái)，自2002年以來(lái)，土耳其的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)業(yè)績(jī)相當(dāng)炫目：2002年，以美元現(xiàn)價(jià)計(jì)算的土耳其名義GDP為2325億美元，人均GDP為3501美元; 2003年，土耳其名義GDP猛漲30%達(dá)到3031億美元，人均GDP為4512美元。到2017年，土耳其名義GDP已達(dá)7695億美元，人均GDP達(dá)9647美元。

即使被西方視為發(fā)展中國(guó)家中最有希望趕超中國(guó)的越南、印度宏觀經(jīng)濟(jì)，同樣存在發(fā)生斷崖式下行的風(fēng)險(xiǎn)，印度此種風(fēng)險(xiǎn)尤為突出。

15年時(shí)間，名義GDP增長(zhǎng)231%，人均GDP增長(zhǎng)176%，與大多數(shù)發(fā)展中國(guó)家相比，土耳其如此增長(zhǎng)業(yè)績(jī)，堪稱“起飛”。然而，進(jìn)一步深入分析，可以發(fā)現(xiàn)，這十幾年來(lái)，土耳其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)來(lái)自壓低儲(chǔ)蓄率擴(kuò)大消費(fèi)，同時(shí)提高投資率，以此推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提速;對(duì)由此導(dǎo)致的急劇擴(kuò)大的儲(chǔ)蓄—投資缺口及其外在表現(xiàn)——經(jīng)常項(xiàng)目收支逆差，通過(guò)大量借入外債來(lái)彌補(bǔ)。

在本世紀(jì)初全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)一派欣欣向榮、主要中央銀行長(zhǎng)期維持較為寬松貨幣政策的環(huán)境下，這套路數(shù)能夠維持;即使在次貸危機(jī)爆發(fā)之后，主要中央銀行實(shí)施的量化寬松政策也支持了土耳其的上述操作策略。然而，當(dāng)主要中央銀行非常規(guī)貨幣政策不可避免地走向終結(jié)時(shí)，退出量化寬松、縮表導(dǎo)致的資本流動(dòng)逆轉(zhuǎn)使其國(guó)際收支與債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)日益凸顯，它的上述操作策略日益難以為繼，匯率危機(jī)、資本外逃等等相繼襲來(lái)，其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也就不能不日薄西山了。按照土耳其統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，以本幣不變價(jià)格計(jì)算，雖然2018全年經(jīng)濟(jì)仍增長(zhǎng)了2.6%，但第三、四季度環(huán)比分別下降1.6%、2.4%，連續(xù)兩個(gè)季度環(huán)比負(fù)增長(zhǎng)，已經(jīng)陷入技術(shù)性衰退之中。

更糟糕的是，在經(jīng)濟(jì)外部約束日益收緊的情況下，為了刺激國(guó)內(nèi)投資和消費(fèi)，該國(guó)領(lǐng)導(dǎo)人一直強(qiáng)烈反對(duì)加息，其結(jié)果是不僅削弱了土耳其里拉的匯率，而且激勵(lì)了土耳其負(fù)債的繼續(xù)高速膨脹，以及居民和企業(yè)部門的資本外逃、貨幣轉(zhuǎn)換（將本幣轉(zhuǎn)為外匯資產(chǎn)），加快了土耳其官方外匯儲(chǔ)備的萎縮。2018年8月土耳其金融危機(jī)，今年3月份土耳其地方選舉前夕遭遇“股匯雙殺”危機(jī)，根本原因并不是特朗普的報(bào)復(fù)性制裁和西方投行的負(fù)面報(bào)告，而是土耳其經(jīng)濟(jì)上述基本面因素的極度惡化。然而，在這場(chǎng)危機(jī)之后，該國(guó)政府并未改變其一貫經(jīng)濟(jì)路數(shù)和外交風(fēng)格，土耳其宏觀經(jīng)濟(jì)趨向總體而言將更加惡化。

4月初，筆者就撰文提出，“土耳其地方選舉是否會(huì)成為2019新興市場(chǎng)危機(jī)起點(diǎn)？”幾個(gè)月以來(lái)，阿根廷股匯債三市遭遇閃崩，墨西哥很有可能繼阿根廷之后塵，而這幾年備受一些國(guó)際投資者吹捧的非洲也注定將繼而暴露其致命風(fēng)險(xiǎn)。即使被西方視為發(fā)展中國(guó)家中最有希望趕超中國(guó)的越南、印度宏觀經(jīng)濟(jì)，同樣存在發(fā)生斷崖式下行的風(fēng)險(xiǎn)，印度此種風(fēng)險(xiǎn)尤為突出。

中美貿(mào)易摩擦趨向全面、持久

去年中美貿(mào)易摩擦爆發(fā)不久，筆者就在公開(kāi)文章和論壇上斷言，中美貿(mào)易摩擦將是全面的、持久的。時(shí)至今日，筆者依然堅(jiān)持這種判斷。

我為什么如此斷言？因?yàn)槊婪降牟簧僦鲝堖`反客觀經(jīng)濟(jì)規(guī)律，卻企圖通過(guò)“自己生病、別國(guó)吃藥”來(lái)解決，不可避免要與我方?jīng)_突。如美國(guó)貿(mào)易逆差本質(zhì)上是國(guó)民儲(chǔ)蓄過(guò)低的體現(xiàn)，筆者整理計(jì)算了1980—2017年間中美兩國(guó)儲(chǔ)蓄率及其差額，結(jié)論如下：這38年里所有年份中國(guó)儲(chǔ)蓄率均高于美國(guó);其中除1981年一年中美儲(chǔ)蓄率差額為8.6個(gè)百分點(diǎn)之外，其余所有年份中美儲(chǔ)蓄率差額均大于10個(gè)百分點(diǎn);其中有15年中美儲(chǔ)蓄率差額在10—19.9個(gè)百分點(diǎn)之間;有14年中美儲(chǔ)蓄率差額在20—29.9個(gè)百分點(diǎn)之間;有8年中美儲(chǔ)蓄率差額超過(guò)30個(gè)百分點(diǎn);在此期間，中美儲(chǔ)蓄率差額最高紀(jì)錄為36.9個(gè)百分點(diǎn)。

這樣的國(guó)民儲(chǔ)蓄率差距，決定了無(wú)論中國(guó)如何擴(kuò)大從美國(guó)進(jìn)口，美國(guó)貿(mào)易逆差在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)都不可能消除，美國(guó)軍費(fèi)、社會(huì)保障兩大開(kāi)支過(guò)度膨脹還會(huì)加劇這一問(wèn)題。而按照美方表述，如果接下來(lái)雙方團(tuán)隊(duì)具體技術(shù)性談判結(jié)果不能達(dá)成共識(shí)，美方仍然會(huì)加征新的關(guān)稅，特朗普政府也完全有可能重演他們已經(jīng)一再表現(xiàn)的“棄約精神”。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)歸根結(jié)底不可能擺脫周期性波動(dòng)的約束。截至今年7月末，美國(guó)這一輪經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張已經(jīng)超過(guò)120個(gè)月，創(chuàng)造了美國(guó)經(jīng)濟(jì)史上經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張期最長(zhǎng)的紀(jì)錄，也意味著不可避免的經(jīng)濟(jì)蕭條正日益逼近美國(guó)。

筆者認(rèn)為，以下因素還會(huì)加大他“棄約”的概率：其一，美國(guó)經(jīng)濟(jì)蕭條、金融危機(jī)的陰云已經(jīng)在地平線上若隱若現(xiàn)，倘若成為現(xiàn)實(shí)，很有可能激勵(lì)美國(guó)政府進(jìn)一步訴諸貿(mào)易保護(hù)主義。其二，特朗普政敵會(huì)加倍努力利用貿(mào)易戰(zhàn)給特朗普“挖坑”。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)蕭條與金融危機(jī)正在逼近

2019年以來(lái)，國(guó)際證券市場(chǎng)劇烈震蕩;2019年7月末、8月初以來(lái)，國(guó)際證券市場(chǎng)劇烈震蕩從此前的新興市場(chǎng)蔓延到美歐等成熟市場(chǎng)，而且出現(xiàn)了一系列新現(xiàn)象，表明美國(guó)經(jīng)濟(jì)蕭條、金融危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)正在凸顯。

在股市，成熟市場(chǎng)這一波震蕩始于美國(guó)時(shí)間7月31日，在8月份震蕩驟然猛烈加劇。其下行體現(xiàn)在指數(shù)、市值下跌，其中市值萎縮幅度又遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于指數(shù)下跌幅度。

在債券市場(chǎng)，成熟市場(chǎng)震蕩表現(xiàn)為債券收益率持續(xù)走低，且美、英、加等國(guó)出現(xiàn)國(guó)債收益率倒掛現(xiàn)象。

債券收益率走低最突出表現(xiàn)為負(fù)利率債券規(guī)模猛漲。狹義的負(fù)利率債券指?jìng)实陀?，廣義負(fù)利率債券指?jìng)找媛实陀谠搰?guó)央行基準(zhǔn)利率。2016年4月，《金融時(shí)報(bào)》曾報(bào)道全球市場(chǎng)負(fù)利率債券規(guī)模總計(jì)近7萬(wàn)億美元，彭博統(tǒng)計(jì)的今年年初全球負(fù)利率債券存量規(guī)模為9.3萬(wàn)億美元，現(xiàn)在，彭博巴克萊全球綜合指數(shù)負(fù)收益率債券（包括全球政府債券、企業(yè)債券和證券化債券）總體規(guī)模已經(jīng)高達(dá)16萬(wàn)億美元，創(chuàng)造歷史紀(jì)錄，比年初猛增72%之多。

在國(guó)債收益率倒掛方面，8月14日，美國(guó)10年/2年國(guó)債期限利差出現(xiàn)10年來(lái)首次倒掛，英國(guó)、加拿大等國(guó)也出現(xiàn)了2年和10年期國(guó)債收益率曲線倒掛現(xiàn)象。當(dāng)日3個(gè)月期、6個(gè)月期美國(guó)國(guó)債收益率收漲，2年期國(guó)債收益收跌至1.565%，10年期收跌至1.561%，30年期債券收益率則直接跌至歷史低點(diǎn)。

為什么會(huì)出現(xiàn)這種情況？根本原因在于經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的客觀規(guī)律。美國(guó)經(jīng)濟(jì)歸根結(jié)底不可能擺脫周期性波動(dòng)的約束。截至今年7月末，美國(guó)這一輪經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張已經(jīng)超過(guò)120個(gè)月，創(chuàng)造了美國(guó)經(jīng)濟(jì)史上經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張期最長(zhǎng)的紀(jì)錄，也意味著不可避免的經(jīng)濟(jì)蕭條正日益逼近美國(guó)?；谶@一基本客觀經(jīng)濟(jì)規(guī)律，美國(guó)和發(fā)達(dá)國(guó)家證券市場(chǎng)參與者形成了惡性預(yù)期;2019年7月末以來(lái)成熟證券市場(chǎng)動(dòng)蕩又反過(guò)來(lái)加強(qiáng)惡性預(yù)期，形成自我實(shí)現(xiàn)的震蕩。筆者預(yù)計(jì)，2019年剩余時(shí)間至2020年全年是美國(guó)經(jīng)濟(jì)蕭條、金融危機(jī)爆發(fā)的高風(fēng)險(xiǎn)時(shí)段。