蔣李 石惟嘉

目前，天風(fēng)證券研究所研究范圍涵蓋宏觀經(jīng)濟(jì)、投資策略、固定收益、金融工程等領(lǐng)域。Wind資訊數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，其研究報(bào)告2018年閱讀總量和綜合影響力均位居行業(yè)第一。

支點(diǎn)財(cái)經(jīng)認(rèn)為，研究所在打造一流研究成果方面有以下亮點(diǎn)：一是構(gòu)建了具備金融、產(chǎn)業(yè)背景的多元化研究團(tuán)隊(duì);二是基于領(lǐng)軍人才經(jīng)驗(yàn)，總結(jié)的一套流程和制度建設(shè)體系;三是重視合規(guī);四是以客戶需求為主的合理考核機(jī)制。

研究團(tuán)隊(duì)具備多元化背景

翻開(kāi)天風(fēng)證券研究所分析師的簡(jiǎn)歷不難發(fā)現(xiàn)，不少人都擁有高學(xué)歷頭銜，且大多出身“985"‘211”名校。譬如，天風(fēng)證券副總裁、研究所所長(zhǎng)趙曉光，研究所副所長(zhǎng)、策略首席分析師徐彪兩人均為復(fù)旦大學(xué)碩士，研究所副所長(zhǎng)、傳媒行業(yè)首席分析師文浩為清華大學(xué)博士，固定收益首席分析師孫彬彬則是復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士。

從天風(fēng)證券研究所招聘信息來(lái)看，其學(xué)歷基本要求為名校碩士以上。尤其隨著數(shù)量化分析等金融工程領(lǐng)域的需求興起，大批具備數(shù)學(xué)、計(jì)算機(jī)等專業(yè)背景的人才，也紛紛進(jìn)入研究所擔(dān)任分析師。

雖然“高學(xué)歷+名?！辈荒芎?jiǎn)單等同于高技能，但高門檻和高壁壘一方面反映了研究所的實(shí)力，另一方面也能確保大多數(shù)分析師具備較高的從業(yè)素質(zhì)。

值得注意的是，這些分析師并非“清一色”的金融背景，部分研究崗位有相應(yīng)行業(yè)背景的人才。譬如，天風(fēng)證券研究所交運(yùn)物流行業(yè)首席分析師姜明擁有在中海集運(yùn)、海豐國(guó)際工作10年的豐富經(jīng)歷，醫(yī)藥生物首席分析師鄭薇曾在邁瑞醫(yī)療工作多年。

“引進(jìn)有具體公司從業(yè)經(jīng)驗(yàn)的人才，是為了保證研究所分析的專業(yè)性，以及與團(tuán)隊(duì)其他成員的互補(bǔ)。”趙曉光對(duì)支點(diǎn)財(cái)經(jīng)說(shuō)。相對(duì)單純金融機(jī)構(gòu)出身的分析師，有產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷的分析師對(duì)企業(yè)具體運(yùn)作流程更加了解，且具備相關(guān)行業(yè)人脈，能更敏銳地把握行業(yè)變化。

不管背景如何，除相對(duì)成熟的分析師外，任何研究部門的新人都得經(jīng)歷一段培養(yǎng)期，去熟悉研究思路、熟悉行業(yè)及上市公司、掌握數(shù)據(jù)搜集處理方法。這一過(guò)程中，針對(duì)這類新人的培訓(xùn)、考核方案，分為3個(gè)部分。

第一年以“傳幫帶”為主，設(shè)置一名導(dǎo)師，實(shí)行研究所、導(dǎo)師雙重管理，每季度針對(duì)新人舉行內(nèi)部答辯，兩次答辯未通過(guò)就會(huì)被淘汰。

第二年為進(jìn)階輔導(dǎo)，培訓(xùn)內(nèi)容以上市公司調(diào)研、客戶服務(wù)為主。年底會(huì)對(duì)人員評(píng)估，后10%人員淘汰或轉(zhuǎn)崗，對(duì)排名前10%人員則進(jìn)行獎(jiǎng)勵(lì)。

第三年培訓(xùn)內(nèi)容，則以上市公司調(diào)研和客戶服務(wù)為主。部分表現(xiàn)優(yōu)異的分析師，將可以變身導(dǎo)師，帶領(lǐng)新人并給予輔導(dǎo)、支持。

在這個(gè)過(guò)程中，每種類型的新人都有需要重點(diǎn)學(xué)習(xí)的領(lǐng)域。 “比如純金融出身的新人會(huì)比較了解金融生態(tài)，但要努力學(xué)習(xí)產(chǎn)業(yè)知識(shí)。產(chǎn)業(yè)出身的新人，則需要對(duì)證券行業(yè)進(jìn)行系統(tǒng)學(xué)習(xí)。”趙曉光說(shuō)。

天風(fēng)證券研究所對(duì)研究人員進(jìn)行技術(shù)序列管理，共分為首席研究員、高級(jí)研究員、研究員和助理研究員4個(gè)級(jí)別。完成每一級(jí)別的蛻變，都需要天賦與努力。

值得注意的是，天風(fēng)證券鼓勵(lì)進(jìn)取和勤奮，研究所日常工作強(qiáng)度較大，對(duì)分析師的精力和體力都有較高要求。加班、熬夜，是研究所每位證券分析師從入行到獨(dú)當(dāng)一面的必經(jīng)之路。

“比如，文化傳媒團(tuán)隊(duì)一共7個(gè)人，我們的研究領(lǐng)域不僅要覆蓋國(guó)內(nèi)的上市公司，還要覆蓋像騰訊、阿里巴巴等中概股，平時(shí)的工作強(qiáng)度非常大，但成長(zhǎng)也會(huì)很快?！蔽暮茖?duì)支點(diǎn)財(cái)經(jīng)說(shuō)。

研究報(bào)告需遵循專業(yè)流程

在研究層面，天風(fēng)證券研究所主要輸出產(chǎn)品為研究報(bào)告，既有自上而下的宏觀策略研究成果，又有自下而上的行業(yè)、公司研究成果。

圍繞報(bào)告編寫環(huán)節(jié)，研究所基于行業(yè)領(lǐng)軍人才優(yōu)勢(shì)，在經(jīng)驗(yàn)總結(jié)的基上，建立了一套研究調(diào)研體系。支點(diǎn)財(cái)經(jīng)以2019年8月21日天風(fēng)證券研究所發(fā)布的31頁(yè)行業(yè)深度研究報(bào)告——《激光器專題：光纖激光器的切割與焊接市場(chǎng)空間深度探討》（以下簡(jiǎn)稱《專題報(bào)告》）為例，來(lái)剖析報(bào)告產(chǎn)生的具體過(guò)程。

第一步是關(guān)注行業(yè)和具體公司動(dòng)態(tài)，挖掘市場(chǎng)需求。天風(fēng)證券研究所每位分析師日常都要實(shí)時(shí)關(guān)注和跟蹤行業(yè)動(dòng)態(tài)變化，一旦行業(yè)或上市公司出現(xiàn)新的變化，就要在第一時(shí)間判斷是否存在市場(chǎng)需求。

以上述《專題報(bào)告》涉及的光纖激光器為例，該產(chǎn)品能廣泛運(yùn)用于切割、焊接領(lǐng)域，相對(duì)于傳統(tǒng)方式具有很強(qiáng)的替代效應(yīng)。這一背景下，激光產(chǎn)業(yè)上市公司近年均處于高速增長(zhǎng)狀態(tài)，由于缺乏相關(guān)研究產(chǎn)品，市場(chǎng)對(duì)于激光行業(yè)迅速增長(zhǎng)后的未來(lái)潛力觀點(diǎn)各不相同，存有困惑。天風(fēng)證券研究所相關(guān)團(tuán)隊(duì)在今年8月初決定對(duì)該領(lǐng)域進(jìn)行深度研究。

第二步是搜集整理資料。分析師首先要做的，是從海量公開(kāi)資料中尋找所需要的信息。

譬如，上述《專題報(bào)告》相關(guān)團(tuán)隊(duì)梳理了激光行業(yè)年鑒、專業(yè)論文、企業(yè)產(chǎn)品手冊(cè)以及代表性公司的季報(bào)、年報(bào)、招股說(shuō)明書等各類資料。

對(duì)于記者而言，完成一篇及格的1萬(wàn)字深度稿件，需閱讀20倍也就是20萬(wàn)字以上資料。但券商研究報(bào)告需要的資料可能更多，40倍也有可能。

第三步是根據(jù)資料選擇合適的研究方法，形成初步觀點(diǎn)。上述《專題報(bào)告》所用的研究方法主要是對(duì)比分析法及量化分析法。所謂量化分析法，是利用統(tǒng)計(jì)、數(shù)值模擬和其他定量模型進(jìn)行證券市場(chǎng)相關(guān)研究的一種方法。對(duì)比分析法則是將兩個(gè)或兩個(gè)以上數(shù)據(jù)進(jìn)行比較，分析其中差異，從而揭示發(fā)展變化情況和規(guī)律性。

激光應(yīng)用替代的是傳統(tǒng)切割、焊接應(yīng)用，分析中就需要對(duì)比激光應(yīng)用與傳統(tǒng)應(yīng)用在經(jīng)濟(jì)、社會(huì)效益方面的優(yōu)劣之處，包括能否形成替代、替代到了哪一步、未來(lái)替代空間有多大、哪些企業(yè)值得重點(diǎn)關(guān)注。

第四步是尋求外部驗(yàn)證、優(yōu)化認(rèn)知?；谇捌诹鞒?，《專題報(bào)告》團(tuán)隊(duì)可以得出初步觀點(diǎn)。但觀點(diǎn)對(duì)不對(duì)，還是需要與業(yè)內(nèi)公司、從業(yè)者深度溝通，去驗(yàn)證觀點(diǎn)并得到一些啟發(fā)。

第五步則是搭建分析框架、撰寫報(bào)告。如果一篇報(bào)告只有單薄的觀點(diǎn)、資料的堆砌、數(shù)據(jù)的列示，是無(wú)法獲得外界認(rèn)可的。證券分析師還需要用專業(yè)語(yǔ)言有理有據(jù)、邏輯清晰地論證出來(lái)，加入文字、圖表、數(shù)據(jù)分析等，才能使報(bào)告內(nèi)容豐滿、邏輯清晰。

值得注意的是，以上案例為行業(yè)研究報(bào)告。若是單獨(dú)的上市公司研究報(bào)告，在以上基礎(chǔ)上會(huì)運(yùn)用估值方法，計(jì)算其股價(jià)合理區(qū)間。以文浩團(tuán)隊(duì)6月26日公布的40頁(yè)公司研究報(bào)告《視覺(jué)中國(guó)：鳳凰涅柴，再踏征程》為例，該文章發(fā)布于視覺(jué)中國(guó)“黑洞事件”后，從盈利預(yù)測(cè)、估值分析角度，判斷其估值處于較低水平。最終，這一報(bào)告得到了不少機(jī)構(gòu)投資者的認(rèn)可。

考核需強(qiáng)調(diào)客戶評(píng)價(jià)

在天風(fēng)證券研究所考核機(jī)制方面，客戶評(píng)價(jià)是核心指標(biāo)。

“天風(fēng)證券核心價(jià)值觀是‘與客戶共生共榮，這決定了，對(duì)分析師的考核主要倚重機(jī)構(gòu)客戶的青睞程度，所以外部評(píng)價(jià)比重會(huì)占很高比例?！毙毂胝f(shuō)。

研究所大量客戶為公募基金，此類客戶交易體量巨大，通常會(huì)委托多個(gè)券商進(jìn)行買賣，可以理解成將倉(cāng)位分成了許多個(gè)部分，俗稱“分倉(cāng)”。這一過(guò)程中，天風(fēng)證券研究所作為賣方，向作為買方的基金公司提供研究支持和服務(wù)，基金公司在券商處分倉(cāng)，并支付傭金，作為研究所重點(diǎn)收入。

基于此，天風(fēng)證券研究所對(duì)分析師推行基于“派點(diǎn)制”的綜合績(jī)效考核體系——把打分權(quán)交給接受服務(wù)的客戶，由他們對(duì)提供研究服務(wù)的分析師打分。具體而言，研究所對(duì)全體分析師會(huì)定期進(jìn)行派點(diǎn)考核，并依據(jù)結(jié)果決定分析師技術(shù)序列升降、業(yè)務(wù)職級(jí)和薪酬發(fā)放情況。

誰(shuí)的研究有價(jià)值，獲得的“點(diǎn)”也就更高。具體考核細(xì)項(xiàng)指標(biāo)和權(quán)重如下：市場(chǎng)派點(diǎn)80%、合規(guī)派點(diǎn)10%、內(nèi)部派點(diǎn)10%。

以享用產(chǎn)品、服務(wù)的客戶來(lái)對(duì)研究成果進(jìn)行考核，無(wú)疑是更客觀的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，能維系穩(wěn)定的研究團(tuán)隊(duì)，能以合理薪酬體系防止分析師流失，達(dá)到與分析師影響力、創(chuàng)造價(jià)值相匹配的合理薪酬水平。

另一方面，維持客戶為核心的考核體系，更能促進(jìn)“深度研究報(bào)告”的產(chǎn)生。研究所各類報(bào)告產(chǎn)量高，不一定代表報(bào)告質(zhì)量也很高，部分報(bào)告可能存有“水分”。而深度報(bào)告型的分析師，一直是市場(chǎng)上最受客戶歡迎的。

這一過(guò)程中，天風(fēng)證券研究所通過(guò)構(gòu)建研究管理平臺(tái)，以信息化管理賦能研究業(yè)務(wù)，使用IT管理平臺(tái)對(duì)分析師進(jìn)行考核管理、上市公司調(diào)研管理、客戶服務(wù)管理、人員培訓(xùn)及投資組合管理等方面的業(yè)務(wù)管理。

隨著研究所服務(wù)客戶延伸至其他業(yè)務(wù)群體，更多新興業(yè)務(wù)也對(duì)分析師的專業(yè)能力提出了更高要求。“目前研究所客戶結(jié)構(gòu)已從公募為主體，變成了公募只占一半，客戶呈現(xiàn)多樣性特征?！碧祜L(fēng)證券研究所副所長(zhǎng)、機(jī)械軍工行業(yè)首席分析師鄒潤(rùn)芳對(duì)支點(diǎn)財(cái)經(jīng)說(shuō)。

據(jù)了解，分析師為公募基金、銀行、保險(xiǎn)客戶提供的服務(wù)差異化并不大，但對(duì)政府客戶提供的服務(wù)則頗為不同——這類客戶需要的是區(qū)域發(fā)展、產(chǎn)業(yè)規(guī)劃等成果，需要更加中宏觀層面、更深度的產(chǎn)業(yè)研究支持。

萬(wàn)事開(kāi)頭難。不少新興業(yè)務(wù)都需要前期精心布局，但成效不一定很快出現(xiàn)，也不能迅速給個(gè)人、團(tuán)隊(duì)帶來(lái)收入。那么，會(huì)不會(huì)有人“不樂(lè)意”？

“所有研究所成員對(duì)新興業(yè)務(wù)發(fā)展的路徑是存在共識(shí)的，而且相信目前的投入都會(huì)產(chǎn)生大量效益。有個(gè)詞叫‘延遲滿足，難度大一點(diǎn)、滿足遠(yuǎn)一點(diǎn)，但好的未來(lái)一定會(huì)到來(lái)?！编u潤(rùn)芳說(shuō)。

如今，鄒潤(rùn)芳和他的團(tuán)隊(duì)已完成了蛻變：除實(shí)現(xiàn)賺取傭金費(fèi)用外，一是在產(chǎn)業(yè)鏈上獲得定價(jià)權(quán)，二是幫助上市公司前瞻謀劃、整合資源，三是成為有廣泛影響的行業(yè)專家，成為政府、大機(jī)構(gòu)在高端裝備領(lǐng)域的行業(yè)智庫(kù)。

內(nèi)控管理是重要環(huán)節(jié)

值得注意的是，不同于一般智庫(kù)成果，研究報(bào)告的政策合規(guī)性尤為重要。為此，天風(fēng)證券研究所會(huì)對(duì)研究部提供專業(yè)的合規(guī)培訓(xùn)。

合規(guī)培訓(xùn)分即時(shí)性、常規(guī)性兩類。研究所會(huì)按季度舉行常規(guī)合規(guī)培訓(xùn)，當(dāng)行業(yè)內(nèi)發(fā)生即時(shí)性合規(guī)事件或法律法規(guī)監(jiān)管動(dòng)態(tài)事件時(shí)，研究所會(huì)召開(kāi)合規(guī)即時(shí)培訓(xùn)，通報(bào)事件原由和監(jiān)管動(dòng)態(tài)。

合規(guī)培訓(xùn)內(nèi)容種類繁多，包括但不限于：與研究業(yè)務(wù)有關(guān)的法律法規(guī)和制度;分析師職業(yè)道德教育;業(yè)內(nèi)違法事件或產(chǎn)生合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)的案例;報(bào)告質(zhì)控和合規(guī)管理中發(fā)現(xiàn)的典型問(wèn)題和案例;監(jiān)管機(jī)構(gòu)或公司組織的各類合規(guī)培訓(xùn);其他必要的合規(guī)培訓(xùn)。

研究業(yè)務(wù)的內(nèi)控合規(guī)不僅涉及研究所層面，還涉及天風(fēng)證券層面——公司建立了由董事會(huì)、合規(guī)總監(jiān)、合規(guī)法律部和研究所運(yùn)營(yíng)部下設(shè)的合規(guī)組4個(gè)層級(jí)構(gòu)成的研究業(yè)務(wù)合規(guī)管理體系。

“研究報(bào)告在專業(yè)上是自由的，但在合規(guī)上是有統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的，這是研究所管理的基本要求?！碧祜L(fēng)證券研究所副所長(zhǎng)、運(yùn)營(yíng)總監(jiān)李震龍說(shuō)。

根據(jù)監(jiān)管要求，證券研究報(bào)告是有必須載明的事項(xiàng)包括寫作者業(yè)務(wù)資格說(shuō)明、采用的信息和資料來(lái)源、相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)提示等內(nèi)容。因此，天風(fēng)證券研究所分析師在研究報(bào)告制作過(guò)程中，必須嚴(yán)格依照研究所模板系統(tǒng)生成的一套“模板”，其主要作用是把必須載明的事項(xiàng)都列示清楚，另外模板也可以使報(bào)告格式比較統(tǒng)一美觀。

按統(tǒng)一模板、格式撰寫的研究報(bào)告，在經(jīng)過(guò)完整審批流程通過(guò)后方能入庫(kù)。也就是說(shuō)，一份研究報(bào)告的初稿往往需經(jīng)過(guò)4至5道審核程序，才能對(duì)外發(fā)送，任何一次審核不通過(guò)，都需返回修改，直至合格方可進(jìn)入下一流程。

以上過(guò)程中，研究成果的客觀、公正是重要原則。天風(fēng)證券研究所要求分析師基于客觀、扎實(shí)的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)和事實(shí)依據(jù)，采用科學(xué)、嚴(yán)謹(jǐn)?shù)难芯糠椒ê头治鲞壿?，不主觀、不夸大，審慎提出研究結(jié)論。

天風(fēng)證券研究所內(nèi)部IT系統(tǒng)會(huì)對(duì)所發(fā)布的研究報(bào)告進(jìn)行統(tǒng)一保存并建立檔案目錄，對(duì)報(bào)告發(fā)布時(shí)間、方式、內(nèi)容、對(duì)象和審閱過(guò)程都會(huì)實(shí)行留痕管理。