張昌文　王嬌

【摘 要】 中國企業(yè)海外并購并不是一帆風(fēng)順的，中國企業(yè)海外并購經(jīng)驗(yàn)不足風(fēng)險(xiǎn)較大。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因?yàn)橛胸?cái)務(wù)數(shù)據(jù)的支撐能夠得以分析預(yù)估。因此本文以對(duì)我國企業(yè)海外并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)作為研究內(nèi)容。以Z值財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)模型作為本文的實(shí)證研究基礎(chǔ)，用Z值模型對(duì)其并購前后財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)做出度量，并用SPSS統(tǒng)計(jì)分析軟件對(duì)Z值結(jié)果進(jìn)行分析。分析表明，中國企業(yè)在參與海外并購事件后財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)普遍升高。

【關(guān)鍵詞】 海外并購 Z值模型 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 盡職調(diào)查

1我國海外并購近況概述

1.1 我國企業(yè)海外并購整體發(fā)展趨勢(shì)良好

2017年，我國并購市場(chǎng)就對(duì)外宣布并購案例數(shù)量達(dá)到8096例，相比2016年的宣布案例數(shù)量9473例同比下降14.53%，繼2016年來對(duì)外宣布并購案例數(shù)量和并購規(guī)模都繼續(xù)下滑，并購市場(chǎng)整體表現(xiàn)有所降溫。就海外并購案例總數(shù)和并購規(guī)模而言，2017年全年海外并購活躍度較去年有所降落。

由于對(duì)“一帶一路”的支持中國政府對(duì)于帶有戰(zhàn)略性目的的海外并購加大了支持力度，人民幣匯率的穩(wěn)定、資本的充足供給、產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈升值的需求等都會(huì)極大地推動(dòng)中國企業(yè)的海外并購活動(dòng)。綜上來看，國際資本流動(dòng)的必要性使海外并購擁有充足的需求空間，但其活躍度很大程度取決于政策的不確定性，隨著我國國內(nèi)政策逐漸明朗，海外并購或?qū)⒂瓉磉M(jìn)一步發(fā)展。

2.2 海外并購成功率低，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)整體偏高

中國企業(yè)的海外并購發(fā)展并不是一帆風(fēng)順，形勢(shì)并不是很樂觀，據(jù)商務(wù)部2016年的統(tǒng)計(jì)，我國的海外并購成功率至今為止都沒有超過50%，就已經(jīng)成功的海外并購案例中，處于盈利狀態(tài)的的也不足13%，大部分都處于虧損甚至瀕臨破產(chǎn)狀態(tài)。在海外并購活動(dòng)中財(cái)務(wù)活動(dòng)貫穿于整個(gè)并購流程，由此產(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是影響企業(yè)海外并購項(xiàng)目成功與否的決定因素之一，而在對(duì)海外并購方案的所有盡職調(diào)查中，對(duì)財(cái)務(wù)方面的盡職調(diào)查尤為重要。

2我國企業(yè)海外并購整體財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)證研究

2.1研究假設(shè)

假定本文所有研究對(duì)象均適用修改后的Z值模型，其修改后的Z值模型為：

Z=0.717X1+0.847X2+3.107X3+0.420X4+0.9888X5

企業(yè)計(jì)算出來的Z值越小，則企業(yè)所存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越小，如果企業(yè)的Z值大于等于3的話，則企業(yè)處于安全區(qū)。企業(yè)Z值的下限是1.8，如果企業(yè)的Z值低于1.8，則企業(yè)所存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)非常大。如果企業(yè)的Z值介于1.8和3之間的話，企業(yè)則是處于灰色區(qū)域.

2.2數(shù)據(jù)來源和樣本選取

本文選取了2016年中國企業(yè)海外并購案例共24個(gè)，搜集整理這24個(gè)上市企業(yè)海外并購前后的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，截取并購事件發(fā)生當(dāng)期報(bào)出的季度數(shù)據(jù)以及并購事件發(fā)生的上一個(gè)季度和下一個(gè)季度的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，另外還有2017年年報(bào)數(shù)據(jù)?？偣踩〉盟膫€(gè)時(shí)點(diǎn)及時(shí)期的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。計(jì)算所涉及到的并購企業(yè)海外并購事件發(fā)生前后的Z值。

2.3實(shí)證定量分析

2.3.1描述性統(tǒng)計(jì)分析

本文所研究的上市企業(yè)計(jì)算出的Z值平均值海外并購發(fā)生前1季度為1.70，而在海外并購發(fā)生期間為1.42，而到了后期的整合階段就下降到了1.12。這表明中國企業(yè)進(jìn)行海外并購是會(huì)致使企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)升高的，且在整合階段企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)普遍偏高。

2.3.2計(jì)量性統(tǒng)計(jì)分析

LSD檢驗(yàn)結(jié)果表更表明，在企業(yè)海外并購?fù)瓿珊蟮恼想A段是差異性最大的，F(xiàn)值結(jié)果最大，達(dá)到了3.86，其Z值均值也是最低的，表明企業(yè)在整合階段財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)非常大。且LSD檢驗(yàn)結(jié)果表更表明，在企業(yè)海外并購?fù)瓿珊蟮恼想A段是差異性最大的，F(xiàn)值結(jié)果最大，達(dá)到了3.86，表明在整合階段其Z值變動(dòng)明顯區(qū)別于其他三個(gè)階段。

3本文的研究結(jié)論

我國企業(yè)進(jìn)行海外并購是會(huì)增大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的，且企業(yè)進(jìn)行海外并購后期其Z值普遍降低，說明海外并購活動(dòng)影響到了企業(yè)的財(cái)務(wù)運(yùn)營。且進(jìn)一步看出，在企業(yè)海外并購的整合階段是企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平偏高的階段。中國企業(yè)應(yīng)該謹(jǐn)慎對(duì)待海外并購，不能純粹為了并購而去并購，要結(jié)合企業(yè)的實(shí)際情況，制定合理海外并購戰(zhàn)略規(guī)劃，加強(qiáng)對(duì)整合階段的關(guān)注度。

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作者簡介：第一作者：張昌文，男，漢，湖南省長沙市，副教授，博士，中南林業(yè)科技大學(xué)商學(xué)院研究生導(dǎo)師

第二作者：王嬌，女，碩士研究生 ?中南林業(yè)科技大學(xué)