劉兆琦

【摘 要】本文以2013-2017高新技術(shù)企業(yè)滬深上市公司為研究樣本，真實(shí)反映出我國高新技術(shù)上市公司企業(yè)績效與高管激勵(lì)（包括高管薪酬激勵(lì)、股權(quán)激勵(lì)）之間關(guān)系的現(xiàn)狀，探尋現(xiàn)行的對(duì)企業(yè)高管激勵(lì)機(jī)制與企業(yè)業(yè)績之間是否存在顯著的相關(guān)性等，分析我國現(xiàn)行的激勵(lì)機(jī)制模式存在的弊端，對(duì)未來激勵(lì)機(jī)制的制定提出優(yōu)化建議。

【關(guān)鍵詞】高新技術(shù)企業(yè)；薪酬激勵(lì)；股權(quán)激勵(lì)；企業(yè)績效

一、引言

當(dāng)前，高新技術(shù)企業(yè)隨著企業(yè)內(nèi)部治理的結(jié)構(gòu)以及相關(guān)政策的不斷完善，高管人員在企業(yè)經(jīng)營決策中愈來愈重要，其行為對(duì)于企業(yè)績效的影響尤為顯著。然而高管存在著與股東所有者之間的信息不對(duì)稱、利益不一致等問題，所以需要高管激勵(lì)措施來解決這個(gè)代理問題。目前我國高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)存在發(fā)展周期長，風(fēng)險(xiǎn)高等不確定因素使得其管理層與經(jīng)營者之間存在信息不對(duì)稱等一系列問題。

傳統(tǒng)意義上的貨幣薪酬激勵(lì)在我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展前期對(duì)于高管的激勵(lì)作用顯而易見，但是近些年來，企業(yè)高管“天價(jià)年薪”引發(fā)的一系列社會(huì)熱點(diǎn)問題備受關(guān)注，對(duì)高管繼續(xù)進(jìn)行貨幣薪酬激勵(lì)能否發(fā)揮其應(yīng)有的激勵(lì)作用值得進(jìn)一步研究和探討。長期的高管股權(quán)激勵(lì)機(jī)制是指激勵(lì)主體通過股票或期權(quán)等形式提高企業(yè)高管工作積極性、使其經(jīng)營決策更加慎重規(guī)范，從而將公司、高管、股東三者之間的利益緊密結(jié)合，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、利益共享。

本文通過研究高新技術(shù)企業(yè)高管激勵(lì)與企業(yè)績效之間的相關(guān)性，引導(dǎo)高新技術(shù)企業(yè)通過激勵(lì)的方式促進(jìn)高管與企業(yè)的利益歸于一致，促進(jìn)我國企業(yè)治理機(jī)構(gòu)的完善和發(fā)展。

二、研究回顧

（一）高管薪酬激勵(lì)方面

20世紀(jì)80年代，隨著代理理論的出現(xiàn)，高管薪酬激勵(lì)這一領(lǐng)域得到越來越多學(xué)者的關(guān)注，其主要關(guān)注兩個(gè)問題，一是研究公司業(yè)績是否受到高管人員薪酬水平的影響，二是高管人員薪酬水平的變化是否會(huì)影響公司未來業(yè)績（曲明磊，胡君辰，2010）。以前學(xué)者多是探究企業(yè)績效與高管薪酬差距二者之間的關(guān)系，其差別主要是相關(guān)性不同或顯著性不同，又或者是由于引入一些其他變量如股權(quán)集中度等導(dǎo)致相關(guān)性不同。國內(nèi)有的學(xué)者基于委托代理理論和管理層權(quán)力理論來證實(shí)激勵(lì)制度的有效性（張暉明，陳志廣，2002）。還有的學(xué)者認(rèn)為當(dāng)前并不存在最優(yōu)薪酬契約，其他外界因素也會(huì)影響高管薪酬，僅僅通過二者之間的相關(guān)性來判斷激勵(lì)制度是否有效過于簡單（李松柏，2017），并沒有考慮進(jìn)例如行業(yè)差異，時(shí)間差異等外部性因素。近些年來有的學(xué)者的研究將薪酬激勵(lì)定位在某一特殊的行業(yè)，如大型國有企業(yè)，民營企業(yè)，制造業(yè)等等進(jìn)行分析。

（二）高管股權(quán)激勵(lì)方面

西方早期的研究發(fā)現(xiàn)，如果管理層手中持有少量的公司股權(quán)的話，就會(huì)激勵(lì)管理者為了追求自身利益而不會(huì)過度侵害所有者的利益。不同的學(xué)者依照管理者持有股票價(jià)值、管理層任職狀況、報(bào)酬結(jié)構(gòu)、股東身份背景、激勵(lì)對(duì)象離職率、企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力、企業(yè)成長性、等不同角度進(jìn)行研究，盡管有部分學(xué)者基于“壕溝防守效應(yīng)”、產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)多元化等角度得出結(jié)論二者呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)，但大多數(shù)學(xué)者還是認(rèn)為二者呈現(xiàn)正相關(guān)。

通過對(duì)以上國內(nèi)外高管激勵(lì)機(jī)制的研究文獻(xiàn)進(jìn)行回顧梳理，可以看出對(duì)于高管激勵(lì)與企業(yè)績效方面的研究早期往往認(rèn)為二者之間不存在相關(guān)或者相關(guān)性很弱，近些年來，學(xué)者們所做的實(shí)證研究往往也差別很大。其原因主要是是國內(nèi)外政治環(huán)境等外部性因素的差異，如政府對(duì)非國有企業(yè)的補(bǔ)貼會(huì)對(duì)非國有企業(yè)績效產(chǎn)生正向影響（彭中文等2015），國有企業(yè)中的高程度政府干預(yù)會(huì)產(chǎn)生負(fù)向影響（毛劍鋒等2015），其他原因也有數(shù)據(jù)來源不同、統(tǒng)計(jì)方法不同、績效衡量指標(biāo)等等因素不同所造成，在內(nèi)部機(jī)制的影響因素分析中，孫紅梅等（2015）認(rèn)為，機(jī)構(gòu)投資者持股比例也是影響企業(yè)績效的重要因素之一。在研究高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)績效的相關(guān)性所產(chǎn)生的差異方面，有的學(xué)者的研究從外生性的角度出發(fā)，僅僅考慮外部性因素，因而忽略被解釋變量；有的學(xué)者從內(nèi)生性的角度研究，認(rèn)為解釋變量不會(huì)受到外部環(huán)境的制約（曹明，2017）；還有的學(xué)者從行業(yè)的不同入手，選取的數(shù)據(jù)指標(biāo)跨越年度很大，這對(duì)于國外已經(jīng)形成一套完整的政治經(jīng)濟(jì)框架的發(fā)達(dá)國家來說有著重要的參考價(jià)值，但是對(duì)于我國，特別是在2005年股權(quán)分置改革之前，很多企業(yè)并沒有引入股權(quán)激勵(lì)這一概念，因此這之前的數(shù)據(jù)選擇還有待考量，其研究結(jié)論也會(huì)產(chǎn)生不同。

近些年來，高管激勵(lì)制度的發(fā)展逐漸符合未來資本市場的發(fā)展趨勢，作為市場主體的企業(yè)，需要制定更加合理的符合市場化環(huán)境的薪酬制度和結(jié)構(gòu)，充分發(fā)揮其對(duì)于高管的正向激勵(lì)作用，降低代理成本，才能形成“雙贏”的局面。

三、假設(shè)提出

隨著學(xué)者在薪酬激勵(lì)與企業(yè)績效相關(guān)性方面研究的深入，他們認(rèn)為如果企業(yè)提供給高管更高的薪酬激勵(lì)，高管的經(jīng)營政策將會(huì)帶來正面影響。國外學(xué)者先后針對(duì)制造業(yè)公司（Mehran1995），“新經(jīng)濟(jì)”企業(yè)（Giorgio，Arman，2008）為研究對(duì)象，研究表明，樣本企業(yè)高管薪酬與公司業(yè)績具有顯著的相關(guān)性。對(duì)于依賴科技創(chuàng)新能力的高新技術(shù)企業(yè)更是如此，綜上，我們提出第一個(gè)假設(shè)：

假設(shè)1a：高新技術(shù)企業(yè)高管薪酬激勵(lì)對(duì)企業(yè)績效具有顯著的促進(jìn)作用。

有的學(xué)者基于管理者與所有者之間的委托代理關(guān)系的矛盾（Stulz，1988），通過基于實(shí)施不同方式股權(quán)激勵(lì)的上市公司樣本數(shù)據(jù)，得出結(jié)論通過股權(quán)激勵(lì)這一長期激勵(lì)手段可以直接增加高新技術(shù)企業(yè)研發(fā)投入、創(chuàng)新投入，或基于“利益趨同假說”，通過股權(quán)激勵(lì)從而降低企業(yè)生產(chǎn)成本，進(jìn)而增加企業(yè)績效。基于以上分析，提出假設(shè)：

假設(shè)1b：高新技術(shù)企業(yè)高管股權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)績效具有顯著的促進(jìn)作用。

四、研究設(shè)計(jì)

本文借鑒參考尹美群（2018）檢驗(yàn)高管激勵(lì)、創(chuàng)新投入與公司績效在內(nèi)生性視角的相互影響下，考慮到方程之間隨機(jī)誤差項(xiàng)在內(nèi)內(nèi)生性條件下的相關(guān)性以及工具變量選取的主觀性，本文采用回歸方程來進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，并利用2SLS方法進(jìn)行回歸估計(jì)，以提高估計(jì)的準(zhǔn)確性。構(gòu)建模型（1）（2）：

被解釋變量，本文選用ROA作為衡量指標(biāo)。解釋變量為高管薪酬激勵(lì)、高管股權(quán)激勵(lì)。

1.薪酬激勵(lì)

關(guān)于高管薪酬激勵(lì)，文采用的薪酬激勵(lì)用董監(jiān)高薪酬總額（pay）的對(duì)數(shù)來表示，其值與薪酬激勵(lì)水平呈正相關(guān)。

2.股權(quán)激勵(lì)

股權(quán)激勵(lì)（hold）指的是通過對(duì)公司的高管或者重要技術(shù)人員授予股票或股票期權(quán)，從而將高管的一部分薪酬以權(quán)益報(bào)酬的形式體現(xiàn)。隨著股權(quán)分置改革的不斷推進(jìn)和發(fā)展，越來越多的企業(yè)不論是國企還是民企開始接受“股權(quán)激勵(lì)”這種新興的公司治理方式。本文采用董監(jiān)高持股比例總和（hold）來表示，其值與股權(quán)激勵(lì)呈正相關(guān)。

控制變量具體包括如下指標(biāo)：股權(quán)性質(zhì)（nature）分為國企和非國企，賦值分別為1和0；獨(dú)立董事占比情況（idp）；董事長與總經(jīng)理兩職兼任情況（Part-time），；董事會(huì)規(guī)模（idn）；公司規(guī)模（asset），本文采用年末資產(chǎn)負(fù)債表中的總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)來表示該變量，高新技術(shù)企業(yè)總體規(guī)模不大，靈活性較高，所以使用這一變量來衡量其對(duì)企業(yè)績效是否構(gòu)成影響；財(cái)務(wù)杠桿（lev）；企業(yè)成長性（big），如果企業(yè)的營業(yè)收入增長率較高，說明有繼續(xù)提升的空間，所以企業(yè)會(huì)選擇通過實(shí)施創(chuàng)新活動(dòng)進(jìn)一步擴(kuò)大市場份額或者通過采取多元化的發(fā)展戰(zhàn)略，發(fā)現(xiàn)新的利潤增長點(diǎn)；行業(yè)效應(yīng)（industry）；年度效應(yīng)（year）。

本文采用2013-2017年滬深上市高新技術(shù)企業(yè)為研究樣本，同時(shí)對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了以下處理：（1）剔除ST、ST*類特殊處理的上市公司；（2）剔除數(shù)據(jù)缺失的公司；（3）剔除銀行、保險(xiǎn)等上市公司企業(yè)；（4）為了消除極端值的影響，本文對(duì)部分連續(xù)性變量按照1%和99%進(jìn)行了。

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

被解釋變量高新技術(shù)行業(yè)ROA均值0.045，而最大值0.175和最小值-0.108差異較為明顯，說明其整體績效較好，但個(gè)別企業(yè)差異較為明顯。

解釋變量薪酬激勵(lì)、股權(quán)激勵(lì)，授予高管和核心技術(shù)人員薪酬激勵(lì)最大值16.859，最小值13.879，股權(quán)激勵(lì)最大值1.249，最小值0，說明行業(yè)中大多數(shù)企業(yè)已進(jìn)行薪酬激勵(lì)，但仍有許多企業(yè)未實(shí)施股權(quán)激勵(lì)政策，且已經(jīng)實(shí)施的企業(yè)存在實(shí)施力度較小的問題，在這一現(xiàn)象下，短期的薪酬激勵(lì)可能會(huì)短期激發(fā)高管和核心技術(shù)人員對(duì)于提高企業(yè)績效提升的動(dòng)力，但長期的股權(quán)激勵(lì)效果無法得到充分的激發(fā)，會(huì)影響股權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)績效的激勵(lì)作用。

（二）相關(guān)性分析

由表4.2相關(guān)系數(shù)矩陣圖可知，樣本高新技術(shù)企業(yè)高管薪酬激勵(lì)（pay）與企業(yè)績效（ROA）的相關(guān)系數(shù)為0.199（在1%水平上顯著），其股權(quán)激勵(lì)（hold）的系數(shù)為0.14（在1%水平上顯著），說明高管和核心技術(shù)人員的薪酬激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)對(duì)高新技術(shù)企業(yè)績效起到正向的促進(jìn)作用，高新企業(yè)應(yīng)該在保證現(xiàn)有合理薪酬激勵(lì)機(jī)制的前提下，進(jìn)一步制定和推廣有效的股權(quán)激勵(lì)政策，確保激勵(lì)對(duì)高新技術(shù)企業(yè)高管發(fā)揮較強(qiáng)的激勵(lì)作用。

（三）回歸結(jié)果分析

為了從總體上分析上市公司高新技術(shù)企業(yè)企業(yè)績效與高管薪酬激勵(lì)、高管股權(quán)激勵(lì)之間的關(guān)系，我們先進(jìn)行全樣本回歸分析。根據(jù)前文內(nèi)生性檢驗(yàn)，假設(shè)1a和假設(shè)1b存在內(nèi)生性問題，所以把滯后一期的薪酬激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)作為工具變量，建立二階段最小二乘法2SLS模型，為了與單方程模型進(jìn)行對(duì)比，我們還對(duì)全樣本進(jìn)行了普通OLS回歸。

對(duì)表4.3的2SLS回歸結(jié)果和普通OLS回歸結(jié)果進(jìn)行對(duì)比分析發(fā)現(xiàn)：

第一，回歸模型的顯著性檢驗(yàn)。模型（1）OLS模型和2SLS模型的R2分別是0.26和0.204，F(xiàn)檢驗(yàn)在1%水平上顯著，表明高管薪酬激勵(lì)和ROA具有顯著的線性關(guān)系。模型（2）OLS模型和2SLS模型的R2都是0.167，F(xiàn)檢驗(yàn)在1%水平上顯著，表明高管股權(quán)激勵(lì)和ROA具有顯著的線性關(guān)系。

第二，從高管薪酬激勵(lì)（Pay）和企業(yè)績效（ROA）的關(guān)系來看，2SLS和沒有解決內(nèi)生性問題普通OLS的系數(shù)分別是0.019和0.015，雖然二者差別不大，但仍需采用考慮了內(nèi)生性問題的2SLS模型進(jìn)行檢驗(yàn)。全樣本條件下高新技術(shù)企業(yè)當(dāng)年企業(yè)績效與高管薪酬激勵(lì)顯著正相關(guān)，隨著企業(yè)對(duì)于高管和核心技術(shù)人員實(shí)行薪酬激勵(lì)，企業(yè)績效能夠得到顯著提高，驗(yàn)證假設(shè)1a。

第三，從高管股權(quán)激勵(lì)（Hold）和企業(yè)績效（ROA）的關(guān)系來看，2SLS和沒有解決內(nèi)生性問題普通OLS的系數(shù)分別是0.009和0.013。全樣本條件下高新技術(shù)企業(yè)當(dāng)年企業(yè)績效與高管薪酬激勵(lì)顯著正相關(guān)，說明隨著企業(yè)對(duì)于高管和核心技術(shù)人員實(shí)施股權(quán)激勵(lì)政策，企業(yè)績效能夠得到明顯提升，從而驗(yàn)證假設(shè)1b。通過對(duì)高管和核心技術(shù)人員進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)，可以提高他們對(duì)企業(yè)市場業(yè)績和經(jīng)營成果的關(guān)注程度，因而會(huì)更注重提高企業(yè)的業(yè)績。這說明企業(yè)中的高管和核心技術(shù)人員在企業(yè)日?；顒?dòng)中扮演著重要的角色，為企業(yè)績效的提高付出了很多的努力，發(fā)揮了重要的作用。企業(yè)通過實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，使得企業(yè)的高管和核心技術(shù)人員更加重視企業(yè)的長期價(jià)值，避免了高管和核心技術(shù)人員可能的短視行為而對(duì)企業(yè)造成的損失。

五、結(jié)論

現(xiàn)如今，高新技術(shù)行業(yè)競爭激勵(lì)，企業(yè)想要在這一背景下脫穎而出，就需要結(jié)合自身企業(yè)狀況，充分調(diào)動(dòng)高管的工作熱情，高新技術(shù)企業(yè)的經(jīng)營者（高管）是企業(yè)發(fā)展尤為重要的一環(huán)，企業(yè)績效的好壞，與其工作的努力程度息息相關(guān)，將高管自身利益與所有者利益二者緊密結(jié)合，對(duì)高管實(shí)施適當(dāng)?shù)男匠昙?lì)和股權(quán)激勵(lì)是最為行之有效的方法。本文對(duì)高新技術(shù)企業(yè)高管薪酬激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)進(jìn)行實(shí)證分析，綜合考慮各種內(nèi)外部向關(guān)因素，充分發(fā)揮薪酬激勵(lì)和股權(quán)激勵(lì)的激勵(lì)作用，對(duì)于提升企業(yè)績效有著顯著的正向影響。

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