(西華大學(xué) 四川 成都 610039)

一、機構(gòu)投資者持股與公司治理方面

首先，國外研究表明機構(gòu)投資者偏好持有公司治理質(zhì)量較好的公司。Useemeta.l(1993)在對美國養(yǎng)老基金進行研究后發(fā)現(xiàn)，美國的機構(gòu)投資者在決策時更關(guān)注目標(biāo)公司的董事會構(gòu)成、董事會是否獨立、董事的經(jīng)驗、所有權(quán)是否分散。Russell ReynoldsAssociates(1998)在對美國的機構(gòu)投資者進行研究后發(fā)現(xiàn)，董事會質(zhì)量、構(gòu)成和管理層激勵是美國的機構(gòu)投資者比較關(guān)注的因素。Mc Kinsey(2000)通過對全球200家機構(gòu)投資者進行調(diào)查,發(fā)現(xiàn)機構(gòu)投資者在進行投資決策時主要參考目標(biāo)公司的治理狀況。結(jié)果表明機構(gòu)投資者關(guān)注的公司通常具有這樣一些共同的特征：具有較多的外部董事；外部董事的獨立性較強,外部董事與公司沒有經(jīng)營方面的業(yè)務(wù)往來；董事持有公司的大部分股權(quán)；董事的報酬主要是股票和期權(quán)；能夠積極對投資者的需求做出回應(yīng)。其次，研究還表明機構(gòu)投資者在進行投資決策時更多的表現(xiàn)出“審慎人”的特征。Badrinath(1989)最早研究了機構(gòu)投資者持股公司的特征并提出了“審慎人”假說。這些公司的特征包括公司規(guī)模、超額回報、值、標(biāo)準(zhǔn)普爾等級、上市時間、收益率和流動性等。最后，研究發(fā)現(xiàn)機構(gòu)投資者在參與公司治理時，不僅能主動積極地“用手投票”來監(jiān)督公司的高級管理層,而且還扮演了重要角色；在應(yīng)對業(yè)績表現(xiàn)較差的公司時，還會選擇“用腳投票”即賣掉其持有的公司股票這種被動方式參與公司治理。相對與個人投資者在參與公司治理時，機構(gòu)投資者具有明顯的優(yōu)勢。作者認為機構(gòu)投資者參與公司治理所獲得的回報大于其監(jiān)督公司的成本，股東積極主義能夠提升公司的企業(yè)價值。然而，也有一些學(xué)者認為，機構(gòu)投資者并不是總選擇參與公司治理，在面臨公司業(yè)績表現(xiàn)較差的公司時，他們同樣會選擇“用腳投票”而不是積極的與公司管理層溝通。

國內(nèi)研究方面，發(fā)現(xiàn)機構(gòu)投資者偏好公司治理水平較好的公司。江向才(2004)在對中國219個機構(gòu)投資者的持股行為進行研究后發(fā)現(xiàn),公司治理的好壞和信息透明度的高低是機構(gòu)投資者投資時主要關(guān)注的因素。肖星和王琨(2005)通過對我國滬深A(yù)股2000年-2003年的數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，我國證劵投資基金非常關(guān)注上市公司的治理結(jié)構(gòu)、外部董事比例及董事會成員專業(yè)能力。其次，國內(nèi)大多數(shù)學(xué)者研究表明機構(gòu)投資者能積極參與公司治理，發(fā)揮監(jiān)督作用。王琨、肖星(2005)對證券公司和證券投資基金進行研究，尋找其與關(guān)聯(lián)方占用的關(guān)系，結(jié)果表明機構(gòu)投資者持股與侵占小股東利益的關(guān)聯(lián)方占用呈負相關(guān)，機構(gòu)持股參與公司治理可以有效降低關(guān)聯(lián)方占用。

二、盈余管理相關(guān)文獻綜述

(一)盈余管理產(chǎn)生的原因。在美國，上市公司管理者的盈余管理活動主要與工作任期和高管薪酬相關(guān)。

整體薪酬對公司股票價格更敏感的管理者會有更大的動機進行盈余管理(Fudenbera和Tirole，1995；Berastresser和Philipoon，2006)。DeAngelo(1988)認為，管理者可能在發(fā)布收購報價公告之前通過操縱應(yīng)計利潤來低估報告的利潤，這樣他們就能以較低的價格接管公司。Defond和Jiambalvo(1994)認為，企業(yè)在面臨違反債務(wù)契約的風(fēng)險時，企業(yè)傾向于增加報告利潤來進行盈余管理。Rangan(1998)和Teoh(1998)認為，在股權(quán)再融資(增發(fā))之前，上市公司使他們的收入上升，以便提高發(fā)行價格并吸引更多的投資者。此外，Chung(2002)認為，盈余操縱會用在工會的工資談判、首次公開發(fā)行定價、并購、管理層收購債務(wù)契約等方面。Aharony 等(2000)研究了中國B股和H股上市公司的財務(wù)報告，發(fā)現(xiàn)公司的平均資產(chǎn)回報率(ROA)在上市幾年達到頂峰，此后下降。Kao(2009)也發(fā)現(xiàn)，平均而言，中國的上市公司報告在新股發(fā)行后盈利能力下降，并經(jīng)歷長期的股票表現(xiàn)不佳。Aharony(2000)和Kao(2009)把上市后股票表現(xiàn)不佳歸因于公司在首次公開發(fā)行前嚴(yán)重的盈余管理，并認為這是由IPO 基于財報的定價規(guī)則引起的。據(jù)Yu(2006)的研究，上市公司更傾向于提高新的股本而非借款，因為企業(yè)債市場是低效的，而銀行貸款在許多方面都有限制。值得注意的是，一些控股股東和其他大股東不愿意在中國認購股權(quán)，因為他們購買的股份無法流通(Huang 等，2011)。

三、機構(gòu)投資者與盈余管理文獻綜述

(一)機構(gòu)投資者持股對盈余管理的抑制作用。Warfield(1995)認為，隨著機構(gòu)投資者持股比例的增加，企業(yè)的代理成本會降低，公司操縱盈余的空間和盈余管理的水平也會隨之被壓縮。Balsam(2002)指出，機構(gòu)投資者可以憑借其專業(yè)背景輕易地辨別出公司盈余中可操縱和不可操縱的部分，并由此判斷公司是否進行了盈余管理，迫使公司高管更加慎重決定是否采取盈余管理。程書強(2006)也發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)投資者持股比例越高，公司盈余管理的水平及越低，盈余的準(zhǔn)確性也就越高。高雷和張杰(2008)的研究也發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)投資者往往愿意選擇會計信息更及時的公司，規(guī)范公司的經(jīng)營，公司盈余管理的水平就越低。范海峰，胡玉明(2013)指出，機構(gòu)投資者能對盈余管理活動產(chǎn)生抑制作用。

(二)機構(gòu)投資者持股對盈余管理的促進作用。Graves(1990)研究發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)投資者在介入公司之后，不僅沒有對管理層起到有效的監(jiān)督作用，反而加重了其操縱盈余的行為，加深了公司盈余管理程度。Peasnell 等(2000)的研究也發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)投資者持股沒有對管理層盈余管理的行為產(chǎn)生明顯的抑制作用，并且其持股量與非正常應(yīng)計項目之間沒有顯著關(guān)系。高群和黃謙(2010)發(fā)現(xiàn)，機構(gòu)投資者持股比例較低時，其對公司的治理持消極態(tài)度，因此會使內(nèi)部人控制越明顯，公司對盈余的操縱也更為嚴(yán)重。袁知柱等(2014)指出，機構(gòu)投資者持股比例與應(yīng)計盈余管理之間顯著正相關(guān)，并且機構(gòu)投資者對盈余管理的影響也因其類型的不同而存在著差異性。隨著研究的發(fā)展深入，也有不少學(xué)者提出，機構(gòu)投資者對上市公司的監(jiān)管態(tài)度會隨其持股比例的高低發(fā)生變化，因此需要將其進行分類研究。Porter(1992)認為，機構(gòu)投資者的持股比例決定了其能否發(fā)揮監(jiān)管作用。Bushee(1998)的研究按機構(gòu)投資者持股比例進行分類，發(fā)現(xiàn)持股比例較低的機構(gòu)投資者更關(guān)注公司的盈余，而持股比例較高的機構(gòu)投資者更愿意參與到公司治理中去，以此來降低公司的盈余管理程度。羅付巖(2015)發(fā)現(xiàn)，長期機構(gòu)投資者持股比例的增大能加強公司治理效應(yīng)，即持股比例會降低盈余管理程度；而短期機構(gòu)投資者持股比例的增加會削弱公司治理效應(yīng)，即增加了盈余管理程度。

四、政治關(guān)聯(lián)與盈余管理文獻綜述

Fisman(2001)最早在描述印度尼西亞企業(yè)與前總統(tǒng)家族之間的密切關(guān)系時首次提出了政治關(guān)聯(lián)這一概念，但他并沒有給出政治關(guān)聯(lián)的明確定義。Khwaja和Mian(2005)將政治關(guān)聯(lián)界定為公司有董事參與州或國家的競選。Bertrand(2007)表示只要企業(yè)的高管從法國精英學(xué)校畢業(yè)，并且是現(xiàn)任政府高官或者曾在政府供職，則該公司具有政治關(guān)聯(lián)。胡旭陽(2006)把政治關(guān)聯(lián)界定為民營企業(yè)的實際控制人是政協(xié)委員或者人大代表的情況。雷光勇等(2009)將政治關(guān)聯(lián)界定為公司的總經(jīng)理或董事長在現(xiàn)在或過去具有政府、政協(xié)委員、人大代表、軍隊背景。鄧建平、曾勇(2009)認為，公司高層領(lǐng)導(dǎo)中具有政協(xié)委員或人大代表資格(縣、市、省、全國)、具有曾經(jīng)或現(xiàn)在在政府工作背景，則該企業(yè)視為具有政治關(guān)聯(lián)。也有一些定義和上述的不太相同，如楊其靜、楊繼東(2010)將企業(yè)從政府中獲得的補貼作為企業(yè)政治關(guān)聯(lián)的替代變量。