(中國海洋大學(xué) 山東 青島 266000)

一、引言

證券市場作為資本市場的一個(gè)重要分支，作為連接投資者、融資者以及管理者的重要橋梁，在促進(jìn)資金融通方面起著不可或缺的作用。我國的證券市場自1990年成立以來,雖然發(fā)展十分迅速，但與國外成熟的證券市場相比,還存在著一系列的問題。特別是2015年，我國股市出現(xiàn)了一輪快速上漲行情，緊接著又經(jīng)歷了斷崖式、螺旋式下跌。期間還出現(xiàn)了多次實(shí)屬罕見的千股漲停、千股跌停以及千股停牌。隨后，2016年1月1日證監(jiān)會出臺了熔斷機(jī)制后,A股四天四次熔斷，并出現(xiàn)了兩天提前收盤這樣實(shí)屬罕見的奇觀，期間還上演了史無前例的不到15分鐘的全天最短交易，熔斷機(jī)制實(shí)施不到一周最終被證監(jiān)會叫停。由此可見，我國資本市場的股票價(jià)格指數(shù)波動(dòng)劇烈，已經(jīng)不再能真實(shí)的反映現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的情況。分析其原因，認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資者杠桿資金日內(nèi)高頻交易、程序化交易，以及散戶投資者跟隨輿論集中唱多唱空等非理性因素占據(jù)比例過大，是導(dǎo)致市場不穩(wěn)定的重要原因。

在這樣的背景下，合理分析股票的內(nèi)在價(jià)值，進(jìn)行理性投資，回歸資本市場本質(zhì)，值得廣大投資者的關(guān)注。上市公司的財(cái)務(wù)指標(biāo)作為反映公司經(jīng)營狀況的晴雨表，能夠給投資這提供決策有用的信息，對于引導(dǎo)投資者理性分析公司的經(jīng)營狀況，判斷投資價(jià)值具有重要意義。

二、文獻(xiàn)綜述

早在1968年美國學(xué)者鮑爾Ball與布勞Brown首次對財(cái)務(wù)指標(biāo)與股票價(jià)格之間的關(guān)系了進(jìn)行實(shí)證分析,隨后,學(xué)者們對財(cái)務(wù)指標(biāo)的研究逐步細(xì)分,分別從會計(jì)盈余、現(xiàn)金流量、綜合財(cái)務(wù)指標(biāo)等不同角度研究了其與股票價(jià)格之間的關(guān)系。Monahan(2002)選取美國1990年到2000年間的上市公司作為研究對象,通過實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)高新科技類上市公司的現(xiàn)金流量與股票價(jià)格具有顯著相關(guān)性。Peter和Clarkson(2012)通過比較采用國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則前后的歐洲及澳洲股票市場股票價(jià)值的變化,發(fā)現(xiàn)上市公司在使用國際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則后對股票價(jià)格起到正向的促進(jìn)作用。張涵萌(2012)選取銀行業(yè)上市公司作為研究樣本，通過實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)成交量以及成交價(jià)格這些因素的變動(dòng)是影響股價(jià)波動(dòng)最為關(guān)鍵的因素。任穎涵(2014)選取上證50指數(shù)股為研究樣本,分析結(jié)果表明盈利能力與成長能力指標(biāo)與股價(jià)相關(guān)關(guān)系顯著,而現(xiàn)金流量與股價(jià)相關(guān)性比較低。

三、實(shí)證研究

(一)樣本選取

本文選取節(jié)能環(huán)保類上市公司股票價(jià)格作為因變量，用Y表示。

選取以下財(cái)務(wù)指標(biāo)作為自變量:

1、反映償債能力的財(cái)務(wù)指標(biāo)：X1流動(dòng)比率、X2速凍比率、X3資產(chǎn)負(fù)債率

2、反映營運(yùn)能力的財(cái)務(wù)指標(biāo)：X4存貨周轉(zhuǎn)率、X5應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、X6總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、X7固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、X8流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、X9股東權(quán)益周轉(zhuǎn)率

3、反映發(fā)展能力的財(cái)務(wù)指標(biāo)：X10營業(yè)收入增長率、X11營業(yè)利潤增長率、X12總資產(chǎn)增長率、X13固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、X14股東權(quán)益增長率、X15凈利潤增長率

4、反映盈利能力的財(cái)務(wù)指標(biāo)：X16凈資產(chǎn)收益率、X17每股收益、X18每股凈資產(chǎn)、X19營業(yè)利潤率

5、反映現(xiàn)金流量的財(cái)務(wù)指標(biāo)：X20每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量

(二)主成分分析

考慮到本文研究的財(cái)務(wù)指標(biāo)較多，而且不同的指標(biāo)之間關(guān)聯(lián)度較大。故采用主成分分析，通過對自變量進(jìn)行成分的提取，然后再用提取出來的主成分對價(jià)格進(jìn)行回歸分析，可以很好的解決多重共線性問題，優(yōu)化模型的擬合效果。

首先考察不同的財(cái)務(wù)指標(biāo)之間是否存在一定的線性關(guān)系，是否適合采用主成分分析。這里，借助巴特萊特球形度檢驗(yàn)以及KMO檢驗(yàn)方法進(jìn)行檢驗(yàn)。從檢驗(yàn)結(jié)果可以看出，巴特萊特球形度檢驗(yàn)的統(tǒng)計(jì)量的觀測值為190，相應(yīng)的概率p值接近0。也就是說在顯著性水平為0.05的條件下，應(yīng)拒絕原假設(shè)，認(rèn)為相關(guān)系數(shù)矩陣與單位陣有顯著性差異。同時(shí),KMO值為0.761，故考慮可以進(jìn)行主成分分析。

其次，考慮提取主成分個(gè)數(shù)。變量的共同度刻畫了因子全體對各個(gè)變量信息的解釋程度，是評價(jià)變量信息丟失程度的重要指標(biāo)。從分析結(jié)果可以看出，除了少數(shù)幾個(gè)極個(gè)別的變量提取的信息不夠充分以外，絕大多數(shù)變量的信息提取量能達(dá)到70%以上，因此可以認(rèn)為5個(gè)主成分很好的提取了變量的絕大部分信息。

從提取的5個(gè)主成分各自的方差貢獻(xiàn)率以及累計(jì)方差貢獻(xiàn)率角度看。由分析結(jié)果可以看出提取的5個(gè)主成分總共解釋了原有變量總方差82.152%，其中，第一個(gè)主成分的方差貢獻(xiàn)率最大達(dá)到30.397，說明總體上來看，原有變量的信息丟失較少，因子分析效果較為理想。

最后，對主成分進(jìn)行命名。通過分析旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣可以看出，流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債率在第一個(gè)主成分上有相對大的因子載荷，于是把第一個(gè)主成分命名為償債能力因子；同理，把第二個(gè)成分命名營運(yùn)能力因子，第三個(gè)主成分為盈利能力因子，第四個(gè)主成分為發(fā)展能力因子，第五個(gè)主成分命名為現(xiàn)金流量因子。

(三)回歸分析

對5個(gè)主成分以及股票價(jià)格進(jìn)行回歸分析。從回歸結(jié)果可以看出，多元回歸模型調(diào)整后的R方統(tǒng)計(jì)量0.796，說明回歸模型的具有很好的擬合優(yōu)度，樣本數(shù)據(jù)點(diǎn)很好的聚集在回歸線周圍。

從回歸模型的顯著性檢驗(yàn)結(jié)果可以看出，F(xiàn)統(tǒng)計(jì)量為6.504，對應(yīng)的P值接近0。說明在0.05的顯著性水平下，認(rèn)為因變量與自變量全體具有顯著的線性相關(guān)關(guān)系。即5個(gè)主成分對股票價(jià)格有很好的解釋意義。

償債能力、成長能力以及現(xiàn)金流量能力3個(gè)主成分的回歸系數(shù)均沒有通過顯著性檢驗(yàn)。并且考慮到截面數(shù)據(jù)容易產(chǎn)生異方差，對標(biāo)準(zhǔn)化的殘差序列進(jìn)行異方差檢驗(yàn)，通過圖檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)存在方差的明顯差異，并且Spearman秩相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)說明存在異方差。

下面進(jìn)行異方差的修正。用殘差的倒數(shù)做權(quán)重，重新進(jìn)行回歸分析，最終結(jié)果表明調(diào)整后的R方為0.831，相比之前有了顯著性提高，F(xiàn)統(tǒng)計(jì)量的也通過顯著性檢驗(yàn)，而且系數(shù)的顯著性也都通過檢驗(yàn)。

最終得到的回歸方程為：Y=-2.772F1+8.809F2+16.571F3+7.313F5

回歸方程結(jié)果表明，營運(yùn)能力、盈利能力以及現(xiàn)金流量對股票價(jià)格具有正向的影響，而償債能力對股票價(jià)格具有反向的影響作用。其中，盈利能力的正向影響作用最大。

四、研究結(jié)果

實(shí)證分析的結(jié)果表明，對節(jié)能環(huán)保類的上市公司而言，營運(yùn)能力、盈利能力、成長能力以及現(xiàn)金流量對股票價(jià)格具有正向的影響，而償債能力對股票價(jià)格具有反向的影響作用。其中，代表公司盈利能力的指標(biāo)對股票價(jià)格的影響作用最大。

理論上講，償債能力作為公司償還債務(wù)的保障，故代表公司償債能力的指標(biāo)對股票價(jià)格具有正向的影響作用，但是模型的回歸結(jié)果顯示償債能力因子前的回歸系數(shù)為負(fù)值，這與模型的基本假設(shè)不相符。分析其原因，認(rèn)為償債能力過高會降低資金的使用效率，提高公司的融資成本，進(jìn)而影響公司的盈利水平，所以如果償債能力過大可能會對股票價(jià)格產(chǎn)生反向的抑制作用。