張延陶

2018年是中國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)憂外患的一年。

在以防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)為重任的背景下，去杠桿成為國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)最重要的關(guān)鍵詞。雖然宏觀杠桿率過(guò)快上升勢(shì)頭得到了遏制，金融風(fēng)險(xiǎn)總體收斂，金融亂象得到初步治理，但其給宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行帶來(lái)的壓力同樣傳到各個(gè)層面。甚至，民營(yíng)企業(yè)的信心在2018年一度受到打擊。

而美國(guó)掀起的貿(mào)易戰(zhàn)更是令外部環(huán)境進(jìn)一步惡化。貿(mào)易保護(hù)主義所帶來(lái)的影響令我國(guó)的外貿(mào)承受壓力，也給中國(guó)企業(yè)揚(yáng)帆出海帶來(lái)了客觀阻力。

面對(duì)經(jīng)濟(jì)下行的壓力，2019年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)將如何破局？

黃益平：金融機(jī)構(gòu)給民企貸款缺乏動(dòng)力

中國(guó)出現(xiàn)明斯基時(shí)刻的可能性不大，但研究數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)家庭部門(mén)杠桿率在100%上下，與同樣發(fā)展水平的國(guó)家相比，這是一個(gè)偏高的數(shù)字。因此我國(guó)家庭部門(mén)杠桿過(guò)高的問(wèn)題已經(jīng)顯現(xiàn)。

當(dāng)前居民加杠桿速度很快。相比于國(guó)企和地方融資平臺(tái)，這一塊沒(méi)有政府信用背書(shū)，市場(chǎng)信心一旦動(dòng)搖就很難調(diào)整，尤其是居民的大部分杠桿集中在房地產(chǎn)領(lǐng)域。與房地產(chǎn)市場(chǎng)緊密相關(guān)，有好處也有壞處：好處就是老百姓的錢(qián)大部分用于投資，資產(chǎn)與負(fù)債兩端基本對(duì)應(yīng)；壞處就是風(fēng)險(xiǎn)過(guò)于集中，如果房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)，負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)提高。

對(duì)于近期民企遇到的問(wèn)題，我們從三個(gè)層面來(lái)分析：第一，民企融資難是一個(gè)世界性難題。第二，中國(guó)的民企融資尤其難。第三，實(shí)施一些短期防風(fēng)險(xiǎn)政策，客觀來(lái)說(shuō)，對(duì)民企帶來(lái)影響。

商業(yè)銀行等正規(guī)部門(mén)與民間借貸、影子銀行、數(shù)字金融等非正規(guī)部門(mén)的貸款利率存在差異。當(dāng)一部分市場(chǎng)需求沒(méi)有得到滿足時(shí)，就會(huì)去非正規(guī)市場(chǎng)融資，導(dǎo)致非正規(guī)部門(mén)貸款利率進(jìn)一步提升，融資難、融資貴情況加劇。為紓解民企困境，監(jiān)管部門(mén)近期要求銀行多向民企提供貸款。

應(yīng)客觀看待商業(yè)銀行對(duì)于民企貸款的審慎態(tài)度。第一，在經(jīng)濟(jì)下行周期，金融風(fēng)險(xiǎn)上升，銀行放貸比較保守是正常的，而政策性金融機(jī)構(gòu)則不同。第二，民營(yíng)小微企業(yè)客觀上的信用風(fēng)險(xiǎn)較高。

解決民企融資難問(wèn)題，要靠市場(chǎng)化手段，而不是單純的行政手段。讓市場(chǎng)之手配置金融資源，利率市場(chǎng)化是第一步。如果利率不靈活，比如要求所有的貸款利率都在基準(zhǔn)貸款利率附近，金融機(jī)構(gòu)給民企、小微企業(yè)貸款是缺乏動(dòng)力的。金融領(lǐng)域一個(gè)很重要的規(guī)則是成本覆蓋風(fēng)險(xiǎn)。民企的特征是規(guī)模小、不確定性大、風(fēng)險(xiǎn)較高，對(duì)它提供金融服務(wù)的成本就應(yīng)該提高。人為地把利率壓下去，會(huì)減少機(jī)構(gòu)對(duì)民企的金融服務(wù)力度。就銀行而言，利率市場(chǎng)化在技術(shù)層面上沒(méi)有太大障礙，可穩(wěn)步向前推進(jìn)。

對(duì)于紓解民企小微企業(yè)短期困境，財(cái)政部門(mén)或政策性金融機(jī)構(gòu)應(yīng)承擔(dān)更多責(zé)任，央行畢竟是一個(gè)宏觀貨幣決策單位。從國(guó)際上看，很多國(guó)家包括發(fā)達(dá)國(guó)家也都是如此，比如直接提供融資擔(dān)保、政府貼息等。

市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股推進(jìn)了幾年，背后的金融邏輯是針對(duì)那些有前景的、資質(zhì)不錯(cuò)，但短期受外部因素拖累以至于現(xiàn)金流短缺的企業(yè)。將一部分債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)是一項(xiàng)短期安排，長(zhǎng)期還是看企業(yè)本身發(fā)展。因此，中央出臺(tái)一系列舉措，只要把政策障礙掃清就可以了，具體推進(jìn)要依靠市場(chǎng)化主體決策。切忌將本輪債轉(zhuǎn)股變成一種地方政府主導(dǎo)的任務(wù)，更要避免演變成某些地方政府“甩包袱”的工具。如果最后這個(gè)“包袱”讓金融機(jī)構(gòu)來(lái)背，金融機(jī)構(gòu)會(huì)變得被動(dòng)。

黃益平系北京大學(xué)國(guó)家發(fā)展研究院副院長(zhǎng)

高連奎：實(shí)業(yè)艱難，創(chuàng)業(yè)公司估值卻動(dòng)輒百億？

中國(guó)經(jīng)濟(jì)這些年增速一直下行，從年均增長(zhǎng)10%以上到現(xiàn)在保持6%的增長(zhǎng)都比較困難，實(shí)體企業(yè)大量倒閉、轉(zhuǎn)移，慘不忍睹，如果這發(fā)生在以前，社會(huì)肯定會(huì)彌漫著悲觀消沉的氛圍，但相反中國(guó)民眾卻感覺(jué)社會(huì)變化非常大，變化非?？?，快的難以適應(yīng)，大家不僅對(duì)中國(guó)的發(fā)展不悲觀，而且越來(lái)越有信心，越來(lái)越覺(jué)得中國(guó)好，出國(guó)的人都感覺(jué)外國(guó)沒(méi)中國(guó)好。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)在總量上的增長(zhǎng)確實(shí)變慢了，但是中國(guó)的經(jīng)濟(jì)效率卻變化的非常快，中國(guó)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)在世界上充分成長(zhǎng)，電商、出行、支付、網(wǎng)絡(luò)外賣(mài)等新技術(shù)都讓中國(guó)人的生活變的非常便利，這些雖然沒(méi)有變成經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，卻極大的改善了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的效率，改變了人們的生活方式，而且很多方面中國(guó)都是全球領(lǐng)先的，當(dāng)然這些改變主要體現(xiàn)在消費(fèi)與服務(wù)業(yè)上，與民眾普通生活關(guān)系緊密，民眾感覺(jué)社會(huì)變化非常大非?？?，但這些對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)變革影響還比較小，實(shí)體經(jīng)濟(jì)變化還不大，實(shí)體經(jīng)濟(jì)還在稅收、社保、融資成本的高壓之下緩慢前行，因此中國(guó)經(jīng)濟(jì)總量提升的比較慢。

在中國(guó)，實(shí)體企業(yè)生存很難，但創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)卻做的非常好。這幾年各種獨(dú)角獸企業(yè)在中國(guó)快速崛起，最快的企業(yè)僅兩年多的時(shí)間就實(shí)現(xiàn)了上市，而且市值高達(dá)兩三百億美元。中國(guó)每天都有至少兩三家企業(yè)融到過(guò)億的資金，在中國(guó)融資超過(guò)一億美元的企業(yè)也經(jīng)常見(jiàn)到，中國(guó)納斯達(dá)克上市的科技企業(yè)數(shù)量是美國(guó)的兩倍，創(chuàng)新型企業(yè)似乎沒(méi)有受到市場(chǎng)高利率環(huán)境的影響。

其實(shí)這背后還是反映的中國(guó)高利率環(huán)境下的募資融資，因?yàn)檫@些企業(yè)目前并沒(méi)有建立完整的盈利模式，還處于投資人燒錢(qián)的階段，因?yàn)樵谥袊?guó)募資非常容易，所以可以助推這些企業(yè)通過(guò)補(bǔ)貼、全網(wǎng)推廣等模式快速積累客戶，營(yíng)業(yè)額達(dá)到一定程度，即使不盈利，也可以在美國(guó)資本市場(chǎng)上市，這些前期投資者則獲益退出，股民接盤(pán)。但如果沒(méi)有中國(guó)前期投資者的資本支持，這些企業(yè)也不會(huì)成長(zhǎng)這么快，這些企業(yè)的出現(xiàn)雖然有移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代技術(shù)革新的背景，但更多是資本催生的產(chǎn)物，背后就是中國(guó)高利率環(huán)境下的全民投資熱。

創(chuàng)新型企業(yè)不僅不是中國(guó)高利率市場(chǎng)環(huán)境的受害者，反而是受益者，這是因?yàn)閭鹘y(tǒng)企業(yè)和創(chuàng)新企業(yè)用的是不同的融資方式，傳統(tǒng)企業(yè)用的是債權(quán)融資方式，而創(chuàng)新型企業(yè)用的是股權(quán)類(lèi)融資方式，債務(wù)融資機(jī)構(gòu)都是風(fēng)險(xiǎn)保守型機(jī)構(gòu)，利率越高越難做，企業(yè)的還款風(fēng)險(xiǎn)也越大，所以實(shí)體企業(yè)普遍融資難。

而股權(quán)融資機(jī)構(gòu)都是風(fēng)險(xiǎn)激進(jìn)型融資機(jī)構(gòu)，創(chuàng)新型企業(yè)是“燒別人的錢(qián)”，不用考慮還的問(wèn)題，而且最重要的是市場(chǎng)利率越高，資金募集越容易，高利率環(huán)境下，民眾都愿意將自己的資金投向市場(chǎng)賺取利息，因此中國(guó)出現(xiàn)了全民投資熱，創(chuàng)投企業(yè)在高利率環(huán)境下反而非常容易募集到資金，創(chuàng)新型企業(yè)也就非常容易獲得資金，因此高利率環(huán)境下，創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)反而非常容易成功，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在高利率的指揮棒下實(shí)現(xiàn)了從傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)到創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)的快速轉(zhuǎn)型。

高連奎系英國(guó)皇家東西方戰(zhàn)略研究院（牛津大學(xué)）顧問(wèn)

李迅雷：居民應(yīng)該適度減持房地產(chǎn)

賣(mài)出去的房子不會(huì)憑空消失，盡管當(dāng)前庫(kù)存水平較低，但它仍將成為房地產(chǎn)市場(chǎng)的潛在供給。對(duì)于一個(gè)在2014年就供給過(guò)剩的房地產(chǎn)市場(chǎng)而言，當(dāng)前的過(guò)剩狀況應(yīng)該更嚴(yán)重。

目前市場(chǎng)上看好樓市的幾個(gè)理由都不夠有說(shuō)服力，第一個(gè)理由是認(rèn)為接下來(lái)將有一輪樓市補(bǔ)庫(kù)存的行情，房?jī)r(jià)將再度上漲。但資產(chǎn)不同于商品，前者是買(mǎi)漲不買(mǎi)跌，既然過(guò)去樓市是靠漲價(jià)去庫(kù)存，那么，今后可能就會(huì)面臨“跌價(jià)補(bǔ)庫(kù)存”，即當(dāng)新開(kāi)工面積大于銷(xiāo)售面積的時(shí)候，開(kāi)發(fā)商就進(jìn)入被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存模式了。

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，1-10月土地購(gòu)置面積增長(zhǎng)15.3%，其中住宅開(kāi)工面積增長(zhǎng)19%，銷(xiāo)售面積只增長(zhǎng)2.8%，竣工面積卻下降12.6%。結(jié)論應(yīng)該是住宅開(kāi)始滯銷(xiāo)，開(kāi)發(fā)商已經(jīng)買(mǎi)了很多地，但由于銀行貸款負(fù)增長(zhǎng)，資金緊張，融資成本進(jìn)一步上升，工期拖延，影響到2019年購(gòu)地的積極性。

剛剛公布11月的金融數(shù)據(jù)，其中M1增速只有1.5%，接近于零增長(zhǎng)。M1增速的變化與房地產(chǎn)銷(xiāo)售額的增速有明顯的關(guān)聯(lián)性，銷(xiāo)售不暢導(dǎo)致企業(yè)活期存款減少，現(xiàn)金流緊張。上一個(gè)M1增速的低點(diǎn)發(fā)生在2014年，當(dāng)初也出現(xiàn)了樓市銷(xiāo)售額負(fù)增長(zhǎng)。

2019年商品房銷(xiāo)售面積應(yīng)該會(huì)負(fù)增長(zhǎng)，與此同時(shí)，二手房交易也會(huì)日漸減少，投資者去庫(kù)存也會(huì)面臨流動(dòng)性不足的壓力，從而可能導(dǎo)致房?jī)r(jià)下跌。

第二個(gè)理由是目前房貸利率處于高位，今后的貨幣政策會(huì)推動(dòng)房貸利率下行。從歷史數(shù)據(jù)看，房貸利率下行后房地產(chǎn)銷(xiāo)量會(huì)上行，利好樓市。雖然從邏輯上講是成立的，但歷史未必會(huì)簡(jiǎn)單重復(fù)。例如從2004年以來(lái)，打壓樓市的政策屢屢失敗，但刺激樓市政策卻立竿見(jiàn)影，其深層原因是房?jī)r(jià)處在上升周期中，如今似乎已經(jīng)到了拐點(diǎn)，難道今后刺激樓市的政策依然會(huì)屢試不爽？

第三個(gè)理由是一、二線城市一旦放開(kāi)限購(gòu)，房?jī)r(jià)就會(huì)出現(xiàn)上漲。我認(rèn)為，限購(gòu)確實(shí)是抑制房?jī)r(jià)上漲的因素之一，但取消限購(gòu)并不必然會(huì)導(dǎo)致房?jī)r(jià)上漲，因?yàn)闆Q定推動(dòng)上漲的因素很多，如估值因素。目前一、二線城市的房?jī)r(jià)水平仍處在歷史的最高位，三、四、五城市大部分都發(fā)生了人口凈遷出，似乎并不支持房?jī)r(jià)繼續(xù)上漲。

2018下半年以來(lái)，全球房?jī)r(jià)漲幅較大的城市幾乎都出現(xiàn)了房?jī)r(jià)下跌現(xiàn)象，如美國(guó)的西雅圖、加拿大的溫哥華等華人集聚的城市。中國(guó)似乎也難以成為例外，如前兩年房?jī)r(jià)漲幅較大的北京、上海、深圳等一線城市，出現(xiàn)了漲幅縮小甚至下跌的趨勢(shì)。

房地產(chǎn)的個(gè)人投資者與股市的個(gè)人投資者之間最大區(qū)別在于，前者多為加杠桿，有資金成本，后者多為無(wú)杠桿，無(wú)資金成本。因此，從理論上講，如果每年的房?jī)r(jià)漲幅不足以覆蓋資金成本，則投資為負(fù)收益，故杠桿越大，風(fēng)險(xiǎn)也就越大。房?jī)r(jià)走L型就意味著有部分人投資虧損。

基于此，2019年即便房?jī)r(jià)不跌，即便略有上漲，樓市也不能成為資產(chǎn)配置的好場(chǎng)所，因?yàn)楸仨毧紤]投資者加杠桿的成本因素。我始終認(rèn)為，國(guó)內(nèi)居民家庭在房地產(chǎn)上是超配的，應(yīng)該適度減持。

李迅雷系中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

連平：人民幣要出現(xiàn)大幅度升值比較困難

2018年前三季度，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)6.7%，其中第三季度增長(zhǎng)6.5%，增速明顯放緩。從四季度數(shù)據(jù)看，10和11月制造業(yè)PMI目前已跌至榮枯線，創(chuàng)2016年8月以來(lái)新低；10月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)8.6%，消費(fèi)增速繼續(xù)承壓；10月M2創(chuàng)40年來(lái)新低，企業(yè)中長(zhǎng)期新增貸款規(guī)模持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和投資意愿偏弱。

這些數(shù)據(jù)表明，在供需兩弱局勢(shì)下，四季度經(jīng)濟(jì)下行壓力繼續(xù)顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)四季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)6.5%，2018年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)6.6%。

展望2019年，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)很可能會(huì)設(shè)定在6%-6.5%的區(qū)間，目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)潛在增長(zhǎng)率依然保持在6%以上，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍具韌性，2019年實(shí)際增速預(yù)計(jì)為6.3%-6.5%。做此判斷的主要依據(jù)如下：首先，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的季度數(shù)據(jù)波幅有所加大，尤其是2018年三季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)較二季度下滑0.2個(gè)百分點(diǎn)，這是自2015年以來(lái)首次出現(xiàn)的新情況，由此加大了2019年增長(zhǎng)目標(biāo)設(shè)定的難度。其次，回顧過(guò)去多年來(lái)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)，并非都為絕對(duì)數(shù)值，2016年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)即設(shè)定為6.5%-7%，在內(nèi)外部環(huán)境不確定性增大情況下，2019年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)不能完全排除設(shè)定為區(qū)間的可能性。再次，明年經(jīng)濟(jì)的實(shí)際增速很可能低于6.5%，但可能接近6.5%，這是基于消費(fèi)、投資、進(jìn)出口走勢(shì)的綜合判斷。

盡管如此，隨著深化改革、擴(kuò)大開(kāi)放、減稅降費(fèi)、拓展內(nèi)需和補(bǔ)短板等政策紅利的進(jìn)一步釋放，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍具韌性，到2020年實(shí)現(xiàn)GDP翻番目標(biāo)的壓力不大。

匯率方面，人民幣對(duì)美元在未來(lái)會(huì)有一定程度升值，但升值幅度不會(huì)太大。因?yàn)槿嗣駧诺膬r(jià)值還會(huì)受到很多其他因素的影響。2018年人民幣的貶值和中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度放緩有一定關(guān)系；同時(shí)也和中國(guó)貨幣政策有一定關(guān)系，現(xiàn)在中國(guó)的貨幣政策正朝著穩(wěn)健偏松的方向推進(jìn)。在這樣的背景下，人民幣要出現(xiàn)大幅度升值比較困難。而對(duì)于美元，是否會(huì)繼續(xù)走強(qiáng)，目前還需要進(jìn)一步的觀察。

從美國(guó)經(jīng)濟(jì)目前的情況來(lái)看，進(jìn)一步大幅走強(qiáng)的可能性較小，2019年美聯(lián)儲(chǔ)加息可能進(jìn)入最后階段。按照這個(gè)趨勢(shì)，美元在2019年不會(huì)再有強(qiáng)勢(shì)，那么人民幣在2019年就會(huì)在目前的水平上，出現(xiàn)有升有降的波動(dòng)。

“定向放松”可能是2018-2019兩年央行政策執(zhí)行中堅(jiān)持的主題，具體實(shí)現(xiàn)方式可能會(huì)根據(jù)市場(chǎng)資金需求壓力狀況、期限結(jié)構(gòu)情況而定。

連平系交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

劉勝軍：老百姓消費(fèi)的四座大山

我認(rèn)為過(guò)去十年間，中國(guó)做的最正確的事有四件： 一是修高鐵，我們巧妙地?fù)碛辛酥袊?guó)高鐵自己的技術(shù)，不光在國(guó)內(nèi)修，還到全世界去投標(biāo)，甚至一度贏得了美國(guó)的標(biāo)；而且“高鐵經(jīng)濟(jì)”對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)產(chǎn)生了舉足輕重的影響。

二是早期對(duì)待互聯(lián)網(wǎng)寬容的態(tài)度，包括騰訊、微信、微博等，使得今天的中國(guó)擁有了許多世界級(jí)的互聯(lián)網(wǎng)公司，在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域有了一席之地。

三是2013年十八屆三中全會(huì)提出的全面改革，這是能影響中國(guó)二、三十年甚至更長(zhǎng)期的改革。

四是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，2015 年時(shí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)一度遇到了硬著陸，反映的指標(biāo)是用電量增速的急劇降低。供給側(cè)改革特別是去產(chǎn)能和房地產(chǎn)去庫(kù)存的提出，使得用電量增速迅速反彈了。

反觀過(guò)去十年，同樣有教訓(xùn)存在。第一個(gè)教訓(xùn)，就是我們一再拒絕市場(chǎng)出清。我們不愿意面對(duì)市場(chǎng)出清的短痛，所以制造出了長(zhǎng)痛。第二個(gè)教訓(xùn)，是我們過(guò)度依賴(lài)凱恩斯主義，政府通過(guò)大量的投資，特別是基建投資來(lái)拉動(dòng)增長(zhǎng)。通過(guò)基建投資拉動(dòng)增長(zhǎng)是中國(guó)過(guò)去40年的成功經(jīng)驗(yàn)，但政府政策的導(dǎo)向容易引起資源分配的不均衡，民營(yíng)企業(yè)越來(lái)越艱難。因此，我們?cè)诳吹礁哞F成效的同時(shí)，不能忽略過(guò)度依賴(lài)凱恩斯主義給社會(huì)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的嚴(yán)重后果。

過(guò)去十年，中國(guó)非常依賴(lài)于出口、人口紅利、投資、房地產(chǎn)牛市，但這四大動(dòng)力都已到達(dá)極限或拐點(diǎn)。未來(lái)我們必須靠創(chuàng)新、消費(fèi)和城鎮(zhèn)化，這是我們經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的實(shí)質(zhì)。經(jīng)濟(jì)潛力的釋放依賴(lài)于體制的改革，只有改革，才能清除壁壘和障礙，把紅利變成現(xiàn)實(shí)的增長(zhǎng)動(dòng)力。 三大潛力要進(jìn)行釋放、造福經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，卻各有各的壓力和挑戰(zhàn)。

創(chuàng)新對(duì)一個(gè)國(guó)家的制度環(huán)境要求很高，要有嚴(yán)格的產(chǎn)權(quán)保護(hù)，要減少政府的審批、政府對(duì)資源的配置權(quán)，還要改變教育，將教育去行政化，按照教育規(guī)律辦教育。此外還要打破壟斷，除了行政壟斷以外，互聯(lián)網(wǎng)巨頭的新型壟斷也是需要解決的問(wèn)題。

對(duì)于消費(fèi)來(lái)說(shuō)，目前中國(guó)居民消費(fèi)占 GDP 的比重為 39.3%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于 60% 的世界平均水平。不是因?yàn)橹袊?guó)人不喜歡消費(fèi)，而是不敢消費(fèi)——中國(guó)的儲(chǔ)蓄率位于世界前列。中國(guó)有世界上人口規(guī)模最大的中產(chǎn)階級(jí)，遺憾的是教育、養(yǎng)老、醫(yī)療、住房構(gòu)成了我們的四座大山，不解決這四座大山，我們的消費(fèi)潛力難以釋放。

對(duì)于城鎮(zhèn)化來(lái)說(shuō)，同樣潛力很大，但城鎮(zhèn)化遇到的難題——居民的戶籍制度和土地流轉(zhuǎn)制度——非?？简?yàn)政府的決心。城鎮(zhèn)化率的提高，農(nóng)村居民進(jìn)入城市，會(huì)對(duì)教育、養(yǎng)老、醫(yī)療等各方面提出需求，政府必須加大這些方面的投入以解決問(wèn)題。如果我們的改革落實(shí)好了，那么這三大潛力的釋放所帶來(lái)的能量，將超乎我們的想象。

劉勝軍系中國(guó)金融改革研究院院長(zhǎng)

屈宏斌：有效需求不足是一大挑戰(zhàn)

受社會(huì)消費(fèi)品零售銷(xiāo)售減速和工業(yè)生產(chǎn)放緩?fù)侠郏?1月經(jīng)濟(jì)活動(dòng)數(shù)據(jù)壞消息多于好消息，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)繼續(xù)探底。好消息是固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)超預(yù)期反彈。壞消息包括汽車(chē)行業(yè)銷(xiāo)售和產(chǎn)出進(jìn)一步趨弱、消費(fèi)趨于疲軟，供給面工業(yè)增加值增速下滑。

11月基礎(chǔ)設(shè)施投資增長(zhǎng)4.4%，較10月的7.1%有所放緩，但已走出三季度的低谷并趨于穩(wěn)定，部分反映了前幾個(gè)月貨幣寬松的影響以及基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的加快落實(shí)效果。預(yù)計(jì)隨著地方政府債券發(fā)行規(guī)模擴(kuò)大，基礎(chǔ)設(shè)施投資將成為2019年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要拉動(dòng)力量。

外部需求方面，貿(mào)易數(shù)據(jù)的下滑超過(guò)預(yù)期。建筑業(yè)需求低迷導(dǎo)致相關(guān)進(jìn)口增長(zhǎng)回落，石油除外的大宗商品進(jìn)口明顯放緩。更值得關(guān)注的是供應(yīng)鏈相關(guān)的進(jìn)口和出口11月大幅減速。加工貿(mào)易進(jìn)口11月接近零增長(zhǎng)，加工貿(mào)易出口同比僅微幅增長(zhǎng)2.2%。關(guān)稅戰(zhàn)影響開(kāi)始顯現(xiàn)。考慮到關(guān)稅戰(zhàn)前景尚不明朗，未來(lái)仍可能對(duì)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來(lái)進(jìn)一步的負(fù)面沖擊，2019年中國(guó)的一般貿(mào)易出口增長(zhǎng)預(yù)計(jì)回落至較低個(gè)位數(shù)。

展望2019年，內(nèi)外部壓力仍在的背景下，有效需求不足將成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的一大挑戰(zhàn)。

當(dāng)有效需求不足時(shí)，政策就放松一下；而總需求過(guò)熱出現(xiàn)通脹壓力太大時(shí)就緊一緊。松緊沒(méi)有好壞之分。當(dāng)前出口，投資和消費(fèi)都在下行，CPI和PPI也都不放緩，很多企業(yè)應(yīng)收也是放緩，要求政策及時(shí)調(diào)整。尤其是總信貸過(guò)緊的狀況亟須改善，同時(shí)減稅降費(fèi)須盡快落實(shí)，這是貨幣財(cái)政政策的份內(nèi)事本就該預(yù)調(diào)了，現(xiàn)在市場(chǎng)企業(yè)都在呼吁，該是時(shí)候落實(shí)了。

政策必須做出調(diào)整以便對(duì)沖下行壓力才能保就業(yè)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)。一是要扭轉(zhuǎn)廣義信貸收縮的趨勢(shì)。主要是通過(guò)增加對(duì)民企中小企業(yè)信貸來(lái)抵消影子借貸減少，促使社融穩(wěn)合回升。二是大幅減稅降費(fèi)，增加市場(chǎng)活力。三是增加地方債發(fā)行加大地下管廊，500萬(wàn)人口以上城市地鐵，城市群城際軌道交通網(wǎng)等精選基建投資。四是深化市場(chǎng)化方向，開(kāi)放服務(wù)業(yè)。

改革開(kāi)放40周年最好的紀(jì)念方式就是落實(shí)一攬子市場(chǎng)化方向的改革開(kāi)放措施。尤其是按競(jìng)爭(zhēng)中性框架重啟國(guó)企改革，這是創(chuàng)造所有企業(yè)一視同仁公平競(jìng)爭(zhēng)營(yíng)商環(huán)境的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

而一視同仁公平競(jìng)爭(zhēng)又是激發(fā)企業(yè)家和知識(shí)精英們創(chuàng)新活力的首要必備條件。民企創(chuàng)造著90%的新增城鎮(zhèn)就業(yè)和70%以上的技術(shù)專(zhuān)利，所以無(wú)論從穩(wěn)就業(yè)還是產(chǎn)業(yè)升級(jí)技術(shù)創(chuàng)新的角度看，都該是時(shí)候從融資減稅政策法規(guī)政治各個(gè)層面上全力以赴支持民企中小企業(yè)。支持民企就是支持就業(yè)支持經(jīng)濟(jì)社會(huì)穩(wěn)定，就是支持創(chuàng)新，就是支持跨越陷阱上臺(tái)階。

屈宏斌系匯豐銀行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

祝寶良：如果房?jī)r(jià)放開(kāi)，三線城市很難上漲

在2012-2016年期間，中國(guó)需要解決的主要矛盾是“四降一升”，而且后來(lái)杠桿率上升、房地產(chǎn)價(jià)格普遍上漲，所以開(kāi)始從供求端解決問(wèn)題，要調(diào)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，所以中央提出供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，實(shí)行的效果還不錯(cuò)。到2018年，中央繼續(xù)深化經(jīng)濟(jì)改革，堅(jiān)定去杠桿，穩(wěn)金融的政策。但是，目前國(guó)際局勢(shì)、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不斷變化，甚至未來(lái)的政策可能會(huì)做相應(yīng)的調(diào)整或改變。

然而下半年開(kāi)始的“六穩(wěn)”——穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)金融、穩(wěn)外貿(mào)、穩(wěn)外資、穩(wěn)投資、穩(wěn)預(yù)期。使得企業(yè)的日子一下子感到難過(guò)了，原因何在？

我覺(jué)得是以下原因?qū)е铝苏叩囊恍┳兓旱谝唬忻蕾Q(mào)易摩擦肯定是重要的原因之一。第二，在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中，原來(lái)的政策是三大攻堅(jiān)戰(zhàn)，去產(chǎn)能，防風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槿谫Y平臺(tái)要去杠桿，財(cái)政政策緊了，貨幣政策緊了，監(jiān)管政策也緊了，環(huán)境污染的政策也緊了。第三，在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中，市場(chǎng)上出現(xiàn)了否定民營(yíng)經(jīng)濟(jì)、否定外資企業(yè)作用的一些言論，企業(yè)家心里不踏實(shí)。在這些原因的作用下，經(jīng)濟(jì)下行壓力在加大。

除此之外，基建投資的下降以及受到房地產(chǎn)消費(fèi)擠兌的居民消費(fèi)也是經(jīng)濟(jì)下行壓力加大的供需兩端矛盾。

去杠桿過(guò)程中，地方政府的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的資金來(lái)源受到一定影響。這個(gè)事情早晚要處理，這幾年中國(guó)的經(jīng)濟(jì)之所以還能穩(wěn)住，是因?yàn)槌朔康禺a(chǎn)以外，地方政府融資平臺(tái)債務(wù)增長(zhǎng)速度比較快。估計(jì)現(xiàn)在地方政府的債務(wù)在最近三年時(shí)間，每年大概有7萬(wàn)億。如果借不到錢(qián)，基建投資就下來(lái)了。所以，2018年稍微處置一下地方政府的融資平臺(tái)，我們的基建投資就下降得非?？?。7-9月，當(dāng)月的基建投資都是負(fù)增長(zhǎng)。

房地產(chǎn)價(jià)格過(guò)高擠出居民消費(fèi)和投資。在中國(guó)，房地產(chǎn)增長(zhǎng)速度過(guò)快、價(jià)格過(guò)高，擠出了居民消費(fèi)，主要是擠出了民間的消費(fèi)品零售額里面的消費(fèi)，是實(shí)物性的消費(fèi)，包括汽車(chē)、家用電器等消費(fèi)。原因在哪？2016年，在去產(chǎn)能、去庫(kù)存的過(guò)程中，房地產(chǎn)的價(jià)格上升得比較快，價(jià)格上升主要在三線城市。一、二線城市通過(guò)限購(gòu)的辦法，房?jī)r(jià)沒(méi)有大漲。這樣一來(lái)，到目前為止，中國(guó)的房地產(chǎn)可能出現(xiàn)一、二線城市房?jī)r(jià)如果放開(kāi)還會(huì)漲，三線城市很難漲上去的局面。

2016年后的3年，居民大規(guī)模通過(guò)信貸買(mǎi)房以后，居民的儲(chǔ)蓄率下降，除了消費(fèi)以外，用來(lái)買(mǎi)房的錢(qián)開(kāi)始小于儲(chǔ)蓄。也就是說(shuō)，當(dāng)年除了消費(fèi)以外，剩下的錢(qián)用來(lái)買(mǎi)房子還不夠。居民的實(shí)際儲(chǔ)蓄，這兩年是負(fù)的。這個(gè)問(wèn)題很麻煩，繼續(xù)追加信貸，讓老百姓去貸款買(mǎi)房，那么相當(dāng)一部分居民將無(wú)力消費(fèi)。這部分居民大概有多少？2016-2018這三年時(shí)間，大概賣(mài)掉了5000萬(wàn)套房，按一套房子一個(gè)家庭至少三口人計(jì)算，就有近2億中產(chǎn)階級(jí)的消費(fèi)受到影響。

展望2019年，我在政策上有五條建議：第一，財(cái)政政策稍微寬松一些，通過(guò)降稅率的辦法穩(wěn)定預(yù)期；第二，企業(yè)融資這么困難，貨幣政策上要稍微放一放；第三，產(chǎn)業(yè)政策上要做調(diào)整，搞競(jìng)爭(zhēng)中性，不管是國(guó)企還是民企，一視同仁；第四，科技政策、改革政策要做出調(diào)整；第五，重視社會(huì)發(fā)展政策。

祝寶良系國(guó)家信息中心首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

朱海斌 就業(yè)是2019中國(guó)經(jīng)濟(jì)最大風(fēng)險(xiǎn)

G20峰會(huì)后，中美貿(mào)易問(wèn)題的短期風(fēng)險(xiǎn)是在下降的。未來(lái)90天的時(shí)間窗口很關(guān)鍵，但整體上不容樂(lè)觀。首先，中美之間面臨著戰(zhàn)略關(guān)系的重新調(diào)整，尤其是美國(guó)方面，對(duì)中國(guó)的戰(zhàn)略發(fā)生根本性的轉(zhuǎn)變。從之前的接觸政策轉(zhuǎn)變?yōu)楫?dāng)前的脫鉤政策。中美之間未來(lái)在各方面競(jìng)爭(zhēng)會(huì)持續(xù)加劇。2019年，雖然短期風(fēng)險(xiǎn)在下降，但是最終達(dá)成一攬子協(xié)議的可能性仍然不高。

中美關(guān)系中客觀存在著一些阻礙因素，其中涉及到中國(guó)基本經(jīng)濟(jì)制度、中國(guó)技術(shù)升級(jí)與知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)等方面的問(wèn)題，很難在90天里有一個(gè)根本性的解決。

基于此，我們判斷2019年中美即使在關(guān)稅方面能達(dá)成某種妥協(xié)，但是在關(guān)稅之外的沖突可能會(huì)加劇，美國(guó)對(duì)中國(guó)的壓力可能由關(guān)稅轉(zhuǎn)向其它手段。所以從中美的談判來(lái)講，我們認(rèn)為短期風(fēng)險(xiǎn)下降，但是中期來(lái)講，仍然不容樂(lè)觀。

財(cái)政政策方面，2018年第三季度的調(diào)整是比較明顯的。在穩(wěn)基建層面，地方政府發(fā)債的速度在加快，但隨之而來(lái)的一個(gè)問(wèn)題就是2018年第四季度的地方政府發(fā)債額度已經(jīng)用罄，這很有可能導(dǎo)致2019年一季度會(huì)面臨基建投資重新走弱的風(fēng)險(xiǎn)。

我們預(yù)測(cè)，2019年整體的財(cái)政政策會(huì)比2018年更加積極，對(duì)經(jīng)濟(jì)的刺激力度也會(huì)進(jìn)一步提高。

但是相較于投資，我們認(rèn)為減稅更有可能是重頭戲。個(gè)稅方面已經(jīng)迎來(lái)重大利好；企業(yè)方面，我們判斷減稅力度會(huì)更大。但是減稅有兩方面的問(wèn)題值得注意。

其一，目前減稅的討論中并沒(méi)有相對(duì)配套的削減財(cái)政支出的改革舉措。如此一來(lái)可能導(dǎo)致實(shí)際減稅幅度會(huì)比政府公布的數(shù)字要大打折扣；其二，如果只是著重于減稅，而沒(méi)有相應(yīng)的財(cái)政支出調(diào)整，那么財(cái)政赤字將會(huì)上升，減稅措施中長(zhǎng)期難以持續(xù)。

貨幣政策方面，如果希望貨幣政策對(duì)于穩(wěn)增長(zhǎng)起到更積極明顯的效果，一個(gè)核心就是要降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本。目前央行的做法主要還是通過(guò)金融市場(chǎng)進(jìn)行流動(dòng)性調(diào)整，但是政策效果不佳。比如，2018年三季度以后金融市場(chǎng)利率下行的幅度比較顯著，但并沒(méi)有帶來(lái)銀行體系的平均借貸利率下行。

目前銀行的平均貸款利率與金融市場(chǎng)利率是分割的。所以2019年如果貨幣政策的一個(gè)目標(biāo)是要降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本，建議央行應(yīng)該考慮盡早降息。

展望2019年，我們認(rèn)為最大的風(fēng)險(xiǎn)因素來(lái)自于就業(yè)。

首先是來(lái)自于外部環(huán)境變化，尤其是中美沖突。除了關(guān)稅方面的風(fēng)險(xiǎn)，非關(guān)稅方面的沖突可能會(huì)加劇。因此出口行業(yè)會(huì)首當(dāng)其沖受到波及，貿(mào)易方面的外部不確定性因素會(huì)增加。體現(xiàn)在某些行業(yè)，中國(guó)的產(chǎn)業(yè)外移的速度可能會(huì)加快。這無(wú)疑會(huì)給就業(yè)帶來(lái)壓力。

另外，從國(guó)內(nèi)來(lái)看，最近大家也很關(guān)注民營(yíng)企業(yè)、中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境。這一群體的壓力在上升。按照官方的說(shuō)法，中國(guó)80%的就業(yè)都來(lái)自于民營(yíng)企業(yè)，如果說(shuō)民營(yíng)企業(yè)和中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境沒(méi)有明顯改善，就業(yè)的壓力也是不可避免的。

朱海斌系摩根大通中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家