(西華大學管理學院 四川 成都 610039)

一、文獻綜述

企業(yè)的正常經營活動都離不開資源的消耗，資源配置過程中就不免會產生不同程度的冗余。1963年Cyert R和March J明確提出了冗余資源的概念，即最初被認為是超出企業(yè)實際需要而保留在企業(yè)內部，并被團體或個體所控制利用的資源，以用作應對環(huán)境變化的沖擊[1]。到1984年Myers在研究新融資優(yōu)序理論時首次提出了財務冗余的概念，Myers認為財務冗余是指企業(yè)的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物和無風險負債，在信息不對稱的約束下，企業(yè)為避免高額的融資成本以及資本市場的錯誤定價，會首選內源融資其次為低風險債務融資、高風險債務融資和權益融資[2]。此后，涉及財務冗余的研究主要在兩個方面：一是關于財務冗余的定義，二是財務冗余在企業(yè)中存在的價值。然而，相比國外關于財務冗余與企業(yè)業(yè)績關系的研究，國內現(xiàn)階段還不多，主要原因在于市場及政治環(huán)境、企業(yè)的公司治理水平顯著不同。鑒于此，本文的研究以期能對國內上市公司的治理水平的提高與資本結構的改善提供些許微薄建議。

二、研究設計

財務冗余是一個企業(yè)資源配置后的最終結果，反映了企業(yè)財務資金鏈條的松緊程度。它是由現(xiàn)金冗余和負債冗余構成，不管是現(xiàn)金冗余還是負債冗余都既受到企業(yè)自身經營發(fā)展狀況的約束，還受制于企業(yè)所處的環(huán)境。對于陷入困境的企業(yè)或有更好投資機會的企業(yè)來說，財務冗余可以作為緩沖劑來吸收外部不同環(huán)境帶來的波動，緩解環(huán)境變化帶來的沖擊，還可以幫助企業(yè)運用獨特的財力資源把握市場發(fā)展方向，尋求新的投資機會[3-5]。因此，財務冗余可以推動企業(yè)的發(fā)展，以此推測財務冗余程度對公司業(yè)績具有一定的正向關系，但這一相關性會因企業(yè)本身的財務冗余程度的多少差異而具有變動差異。對于冗余不足的企業(yè)來說，就不大可能通過投資活動來提高業(yè)績，管理層會就公司目前的狀況，通過改善內部管理、降低成本、加強監(jiān)督等手段來提高業(yè)績。故我們可以提出如下：

假設1：冗余不足的企業(yè)的財務冗余水平與其業(yè)績呈正向關系。

對于過度冗余的企業(yè)來說，企業(yè)目前的可利用流動資金或者說預留的負債比較多，提升了資金的未來供給能力，降低了外部融資的交易成本和信息不對稱成本，有助于企業(yè)抓住有利的投資機會。同時充足的冗余能緩沖企業(yè)組織、組織成員與利益相關者之間的沖突，這樣管理者有更多的時間協(xié)調各部門活動的開展,進把握好戰(zhàn)略機會[6]。因此，提出如下：

假設2：冗余過度的企業(yè)，其財務冗余水平與其業(yè)績呈正向關系。

對于冗余適度的企業(yè)來說，管理者認為企業(yè)目前處于一個良好運行的狀態(tài)，于是安于現(xiàn)狀，對行業(yè)內競爭對手的行為、市場的變動等不敏感，因此失去選擇優(yōu)戰(zhàn)略來提高業(yè)績的機會。管理者為了自身利益，利用企業(yè)剩余的冗余資源進行多元投資[7]，通過傾向于選擇投資低風險的項目而減少高風險的投資途徑來保全自己，這樣的方式降低了企業(yè)的經營風險和投資風險但大大降低了企業(yè)在充滿機會的動蕩環(huán)境下提高業(yè)績的可能性故提出如下：

假設3：冗余適度的企業(yè)，其財務冗余水平與其業(yè)績呈負向關系。

三、實證研究

(一)描述統(tǒng)計分析

1、各年白酒上市公司財務冗余水平統(tǒng)計分析

圖1 財務冗余年度趨勢比較圖

圖2 現(xiàn)金冗余負債冗余年度趨勢比較圖

從總體上看，圖1中 2003至2006年間白酒上市公司財務冗余水平都在0至0.1之間波動，但在2007至2013年白酒上市公司的財務冗余水平整體波動的區(qū)間發(fā)生了顯著的變化，從圖2可以看出該年份期間負債冗余都為負值且絕對值高于現(xiàn)金冗余，負債冗余不足，一方面從白酒上市公司自身考慮，行業(yè)內的所有上市公司都會在不同程度上保留一定的財務冗余資源，那么企業(yè)首先考慮的還是擁有能自己控制的流動資金，而預留的負債水平次之，從外部環(huán)境來看，2008年的金融危機沖擊，或多或少給企業(yè)帶來了一些投資融資等方面的消極因素，所以他們更加期望自己手中有錢，期望的負債水平低于實際的負債水平。茅臺公司的財務冗余一直高于平均水平且在該行業(yè)中比較穩(wěn)定，貴州茅臺能被稱作“國酒”也是有一定緣由的，其公司實力，現(xiàn)金創(chuàng)造能力等方面都是行業(yè)中的龍頭。

2、各公司的業(yè)績描述統(tǒng)計分析：

經過實證分析，白酒行業(yè)的業(yè)績平均水平為0.09。高于業(yè)績均值的公司財務冗余都比較高，除了瀘州老窖和洋河股份，這兩個公司的財務冗余資源是不充足而業(yè)績卻很高這應證了假設1；業(yè)績趨于均值的公司其冗余水平處于適量，明顯低于均值的公司其財務冗余幾乎表現(xiàn)為不足。將全樣本分為三個不同程度冗余水平的樣本組，結合冗余度水平與公司業(yè)績優(yōu)良差分析，假設1和假設2初步得到驗證。

(二)回歸分析

表1 回歸結果

回歸結果與原假設基本吻合。在全樣本中，財務冗余的回歸系數在1%的統(tǒng)計水平上顯著為正。即財務冗余水平越高的企業(yè)其業(yè)績也越高，但是原假設3沒有得到證實。具體來看，過度冗余和冗余不足樣本組中財務冗余指標的回歸系數分別在10%和5%的統(tǒng)計水平上顯著為正。從分組結果還是全樣本結果來說，這一結論基本是符合原假設1,2的。在適度冗余的樣本組中，可以看出財務冗余反方向影響公司業(yè)績，由于該樣本組的數據較少，擬合程度沒有過度和冗余不足樣本組那么高，相關指標的顯著性不具可比性。

四、研究結論和啟示

本文依據對2003年至2005年間的A股白酒行業(yè)的實證分析發(fā)現(xiàn)：財務冗余程度的高低直接影響到企業(yè)業(yè)績與財務冗余的作用關系。企業(yè)的財務冗余程度越高，其經營風險和財務風險越低，公司管理層能更好的協(xié)調企業(yè)組織、組織成員與利益相關者的關系，企業(yè)業(yè)績表現(xiàn)的更加優(yōu)秀；反之，財務冗余越是不足的企業(yè)，他們可能越重視公司本身面臨的風險，組織之間的矛盾，故管理層在做決策時會更加深思熟慮，在低成本中取得高業(yè)績。對于適度冗余的企業(yè)，回歸結果在一定程度上支持了假設3，但是由于樣本量少，模擬效果不是很好，顯著性不明顯。因此，這類企業(yè)就應該重視財務冗余的負面影響，加強監(jiān)督和管理，充分利用好財務冗余，合理調整企業(yè)的資本結構，從而提高企業(yè)業(yè)績。