文/伍宇晴，中央民族大學(xué)管理學(xué)院

1 引言

一直以來(lái)，國(guó)家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展至關(guān)重要，從整個(gè)社會(huì)的穩(wěn)定持續(xù)到居民個(gè)人的柴米油鹽都離不開經(jīng)濟(jì)的支持，而企業(yè)作為經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的一個(gè)個(gè)細(xì)胞也有著不可小視的巨大威力。尤其是關(guān)乎國(guó)家經(jīng)濟(jì)的大型科技創(chuàng)新企業(yè)，它們是經(jīng)濟(jì)體系中的新興力量，是未來(lái)世界的支柱。經(jīng)濟(jì)學(xué)家約瑟夫?熊彼特在《經(jīng)濟(jì)發(fā)展理論》中強(qiáng)調(diào)企業(yè)家在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的創(chuàng)新作用，認(rèn)為企業(yè)家組織資本主義生產(chǎn)要素的新組合，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

企業(yè)的生存發(fā)展離不開三件大事，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、投資活動(dòng)以及籌資活動(dòng)，籌資活動(dòng)是企業(yè)進(jìn)行一切運(yùn)營(yíng)的前提，也貫穿于企業(yè)每一次變革發(fā)展之中?；I資活動(dòng)為企業(yè)帶來(lái)動(dòng)力，但也要通過投資活動(dòng)、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)來(lái)保證籌資活動(dòng)的進(jìn)行。籌資活動(dòng)可以理解為籌集資金的一系列活動(dòng)，按照籌集資金的方式方法來(lái)區(qū)分就有了融資模式。根據(jù)生命周期理論，企業(yè)在不同生命周期階段會(huì)有不同的融資需求選擇不同的融資模式，從而適應(yīng)企業(yè)的生存發(fā)展需要。對(duì)融資模式的思考，不僅涉及到能否籌集到滿足發(fā)展需要的資金，也涉及融資對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)、企業(yè)控制權(quán)、財(cái)務(wù)能力、企業(yè)公眾形象的影響等等，需要全面長(zhǎng)遠(yuǎn)的思考。

2 樂視基本情況

樂視網(wǎng)信息技術(shù)(北京)股份有限公司，成立于2004年11月，20 10年8月于深交所創(chuàng)業(yè)板上市，成為中國(guó)第一家境內(nèi)上市的視頻網(wǎng)站公司。樂視網(wǎng)由賈躍亭一手創(chuàng)立，通過把握當(dāng)時(shí)中國(guó)市場(chǎng)上無(wú)線流媒體的發(fā)展機(jī)遇，樂視網(wǎng)起家并穩(wěn)步發(fā)展，逐漸發(fā)展成以“平臺(tái)＋內(nèi)容＋終端＋應(yīng)用”為特點(diǎn)的“樂視生態(tài)模式。樂視網(wǎng)視頻平臺(tái)支持用戶自由上傳分享視頻，并把握相當(dāng)大的一部分視頻內(nèi)容版權(quán)進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)視頻資源的收費(fèi)，生產(chǎn)樂視電視、手機(jī)、盒子等多終端，也相應(yīng)的開發(fā)并運(yùn)營(yíng)了視頻類的應(yīng)用軟件。樂視網(wǎng)終端產(chǎn)品熱銷，視頻網(wǎng)站用戶粘性穩(wěn)，2016年第三方專業(yè)媒體監(jiān)測(cè)平臺(tái)com Score發(fā)布的視頻網(wǎng)站日均獨(dú)立訪問者數(shù)量前10排行榜中， 2016年1-8月份樂視視頻排名穩(wěn)居第一/第二名，9-12 月份保持排名位于前列。

2016年之前樂視網(wǎng)營(yíng)業(yè)收入穩(wěn)定增長(zhǎng)但2016年之后出現(xiàn)巨幅下跌。2017年度內(nèi)，公司關(guān)聯(lián)應(yīng)收賬款難以收回、大股東賈躍亭未履行借款承諾等，現(xiàn)金流出現(xiàn)極大問題，作為一家新興行業(yè)內(nèi)的上市高新技術(shù)公司，樂視網(wǎng)本應(yīng)該具備充足的現(xiàn)金流量，融資額巨大足以支撐經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的運(yùn)營(yíng)及擴(kuò)展。但是樂視問題的出現(xiàn)警示了我們關(guān)于融資并不是融的錢足夠多就足以解決企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展，融資模式的選擇至關(guān)重要。

3 樂視網(wǎng)的融資模式

樂視公司自2004年成立至今，其融資模式可以根據(jù)企業(yè)生命周期劃分為三個(gè)階段，即2004年到2007年孕育期，2007年到2010年求生存期，2010年到2017年高速發(fā)展期。下面我將通過這三個(gè)階段來(lái)分別討論樂視網(wǎng)的融資模式。

3.1 2004-2007年融資情況

2004年到2007年樂視公司是孕育期。處于這一時(shí)期的企業(yè)，整體規(guī)模較小，尚未形成穩(wěn)定的盈利模式，營(yíng)業(yè)收入少、難以可靠預(yù)測(cè)，甚至很多孕育期企業(yè)虧損額巨大。初始投入資本不足、內(nèi)部積累資本少、信用風(fēng)險(xiǎn)大難以取得利率合適的債務(wù)資本。孕育時(shí)期的企業(yè)情況決定了這時(shí)期的融資模式主要依靠股東的資本投入，而且企業(yè)存在資本難以滿足發(fā)展需求的矛盾。

樂視網(wǎng)信息技術(shù)（北京）股份有限公司在這2004年到2007年之間正是處于孕育期。2004年11月北京樂視星空信息技術(shù)有限公司于北京市工商局批準(zhǔn)成立，這家公司正是樂視網(wǎng)的前身。注冊(cè)資本為人民幣5000萬(wàn)元，其中自然人賈躍亭以非專利技術(shù)“無(wú)線流媒體平臺(tái)及管理系統(tǒng)V1.0”出資4,500萬(wàn)元，占注冊(cè)資本90%；北京西伯爾通信科技有限公司貨幣出資490萬(wàn)元，占9.8%；賈躍芳以貨幣出資1 0萬(wàn)元，占0.2%。其中西伯爾通信和賈躍芳系受賈躍亭先生委托代賈躍亭持股。2005年7月股東大會(huì)決議和2006年10月第二屆股東大會(huì)決議在這三者之間有股權(quán)比例變化，無(wú)論是什么樣的出資比例，實(shí)質(zhì)上都是由賈躍亭全盤控制。而且在這一段時(shí)期內(nèi)，公司并沒有新的資金融入，都是依靠初始的出資現(xiàn)金500萬(wàn)元來(lái)維持運(yùn)營(yíng)。融資模式是單一的，融資量是難以滿足發(fā)展需求的。

孕育期公司發(fā)展艱難，主要依靠與關(guān)聯(lián)方企業(yè)北京西伯爾通信科技有限公司進(jìn)行合作獲取一定的收入來(lái)維持公司的運(yùn)營(yíng)。2005年，公司為中國(guó)聯(lián)通提供服務(wù)，成為聯(lián)通手機(jī)流媒體業(yè)務(wù)的內(nèi)容供應(yīng)商，并獨(dú)家包銷了LGC950手機(jī)以確保流媒體業(yè)務(wù)能夠確實(shí)抵達(dá)手機(jī)終端，在當(dāng)時(shí)手機(jī)流媒體正是藍(lán)海市場(chǎng)，樂視搶占了先機(jī)快速獲得了一定的市場(chǎng)占有率。此時(shí)的公司經(jīng)營(yíng)情況并不具有內(nèi)部積累融資。

3.2 2007-2010年融資情況

2007年到2010年樂視公司是求生存期。處于這一時(shí)期的企業(yè)，經(jīng)過了孕育期的摸索，盈利模式基本穩(wěn)定，每年都具有了一定的營(yíng)業(yè)收入，具有一定的內(nèi)部積累，未來(lái)收益也因此而可以初步預(yù)測(cè)。融資方式在這一時(shí)期內(nèi)得到了初步擴(kuò)展，私募股權(quán)、銀行信貸等都相對(duì)放寬了限制，企業(yè)可以多渠道融得資金。但是受企業(yè)規(guī)模限制，依然無(wú)法獲得大量的資金，融資情況上來(lái)看，依然還是資金緊缺。這也就需要企業(yè)在這一階段更加努力的謀發(fā)展，多形成幾項(xiàng)穩(wěn)定可靠的業(yè)務(wù)，在市場(chǎng)上站穩(wěn)站好以獲得生存，為進(jìn)一步地融資擴(kuò)張打好基礎(chǔ)。

首先是公司的內(nèi)部積累提供的資金。樂視網(wǎng)2007年-2010年逐年?duì)I業(yè)收入上升，凈利潤(rùn)也因此上升，年度末資產(chǎn)負(fù)債表日的未分配利潤(rùn)也由2017年的人民幣-13,992,339.790元逐年快速上升為2010年人民幣102,817,141.930元。

其次是公司由于經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定發(fā)展，盈利模式凸顯，吸引了一大批的私募股權(quán)投資者，公司獲得了新的股權(quán)融資。通過表二對(duì)樂視網(wǎng)2007年-2010年財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，可以觀察到2007年-2009年樂視公司凈資產(chǎn)收益率都在20%以上，2010年公司上市后凈資產(chǎn)收益率7.47%，盈利能力高；4年應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率均值在5次左右，營(yíng)運(yùn)能力較好；2008年2009年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率分別是99%、97%，2010年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率63%，增長(zhǎng)能力驚人。由于樂視先后與中國(guó)聯(lián)通、中央電視臺(tái)、中影集團(tuán)等電信運(yùn)營(yíng)商和內(nèi)容集成商開展深度合作，通過開發(fā)平臺(tái)、影視內(nèi)容的集成與共享，為廣大用戶提供手機(jī)無(wú)線網(wǎng)相關(guān)的技術(shù)服務(wù)和視頻內(nèi)容服務(wù)等。 截至 2009年底，樂視已累計(jì)約 270 萬(wàn)手機(jī)用戶提供過手機(jī)電視服務(wù)，手機(jī)電視平臺(tái)化運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)深厚，品牌優(yōu)勢(shì)和用戶粘性尤為突出。2008年7月，北京匯金立方投資管理中心（有限合伙）、深圳市創(chuàng)新 投資集團(tuán)有限責(zé)任公司、深圳市南海成長(zhǎng)精選創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）、 上海誼訊信息技術(shù)有限公司與公司達(dá)成《增資協(xié)議》。上述四方合計(jì)以 5,280 萬(wàn)元的現(xiàn)金增資樂視公司，其中認(rèn)繳樂視網(wǎng)注冊(cè)資本952.38萬(wàn)元，記入資本公積4327.62萬(wàn)元。

最后，由于公司發(fā)展良好、整體情況不斷優(yōu)化，信用風(fēng)險(xiǎn)大大降低，在2009年利用債務(wù)融資借入第一筆短期借款4000萬(wàn)元。2009年 1 月，公司變更為股份制公司，以2008 年末審計(jì)后的凈資產(chǎn)人民幣14,282.46 萬(wàn)元折為 7,500 萬(wàn)股，變更后的注冊(cè)資本為 7,50 0 萬(wàn)元。同時(shí)為激勵(lì)本高管、核心技術(shù)人員等重要員工，公司股東賈躍亭決定以個(gè)人持有的公司股權(quán)對(duì)樂視員工實(shí)施股權(quán)激勵(lì)。

3.3 2010-2017年融資情況

2010年到2017年樂視公司是高速發(fā)展期。處于這一時(shí)期的企業(yè)，經(jīng)過了孕育期和求生存期之后，盈利模式穩(wěn)定可靠，年?duì)I業(yè)收入不斷高漲，高利潤(rùn)下的內(nèi)部積累雄厚，預(yù)期未來(lái)資金流入額十分可觀。融資在這一時(shí)期內(nèi)得到了極大地?cái)U(kuò)張，IPO上市、內(nèi)部積累、銀行信貸等這項(xiàng)資金都紛紛流入樂視公司，多渠道、大數(shù)額的資金注入公司為公司的發(fā)展提供支持，但是資金的使用規(guī)劃得并不合理，已融到的資金難以滿足樂視公司的瘋狂擴(kuò)張計(jì)劃，最后在2016年陷入資金鏈危機(jī)。在這里我們主要討論這一時(shí)期內(nèi)樂視都有哪些主要融資途徑。

首先是IPO融資。2010年6月，樂視網(wǎng)首次公開發(fā)行股票2500萬(wàn)股，進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板上市，原股本7500萬(wàn)股，發(fā)行后總股本為1億股，發(fā)行價(jià)格29.20元／股，募集資金達(dá)7.3億元。募集資金承諾投資于三個(gè)項(xiàng)目：互聯(lián)網(wǎng)視頻基礎(chǔ)及應(yīng)用平臺(tái)改造升級(jí)項(xiàng)目、3G手機(jī)流媒體電視應(yīng)用平臺(tái)改造升級(jí)項(xiàng)目及研發(fā)中心擴(kuò)建項(xiàng)目，投資金額合計(jì)2.62億元。結(jié)合IPO募集資金用途與樂視公司盈利模式進(jìn)行分析，IPO上市所募集資金主要投放在了付費(fèi)服務(wù)中的互聯(lián)網(wǎng)視頻平臺(tái)、電視平臺(tái)以及整體研發(fā)中心上。超募資金合計(jì)4.2億元，其中0.8億元計(jì)劃用于購(gòu)買電影電視劇版權(quán)，0.84億元計(jì)劃用于歸還銀行貸款。

樂視網(wǎng)于2011、2012連續(xù)兩年申請(qǐng)銀行長(zhǎng)期借款合計(jì)8000萬(wàn)元，并且于2012年通過發(fā)行公司債券的方式滿足現(xiàn)金流動(dòng)性的需求。但大量的債務(wù)融資導(dǎo)致該公司資產(chǎn)負(fù)債率由2011年的45%攀升至2012年的56%。樂視上市后累計(jì)發(fā)行債券規(guī)模驚人，2015年就發(fā)行了19.3個(gè)億，但2014年和2016年均未有發(fā)行債券的記錄。觀察樂視網(wǎng)2010年-2017年資產(chǎn)負(fù)債率變化趨勢(shì)可以發(fā)現(xiàn)，樂視網(wǎng)的資產(chǎn)負(fù)債率自2010年起不斷上升，2012年左右就已經(jīng)危險(xiǎn)，在2017年隨著樂視網(wǎng)整體危機(jī)的出現(xiàn)，更是通過借債來(lái)保證公司的運(yùn)營(yíng)，在20 17年12月31日資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到103.72%的驚人高度。樂視的融資模式已經(jīng)極度不健康不能適應(yīng)公司的穩(wěn)定持續(xù)發(fā)展。

樂視網(wǎng)面臨資金難題，不惜以股權(quán)質(zhì)押方式籌集資金。從2013年7月8日到2014年7月3日這15個(gè)月間，賈躍亭共進(jìn)行了26次股權(quán)質(zhì)押和11次股權(quán)解除質(zhì)押，股權(quán)質(zhì)押解押次數(shù)相當(dāng)頻繁。截止2017年12月31日，賈躍亭持有公司 102,426.66 萬(wàn)股股份，占總股本的 25.67% ，其中 101,953.98 萬(wàn)股已質(zhì)押給金融機(jī)構(gòu)， 102,426.66 萬(wàn)股被北京市第三中級(jí)人民法院等司法機(jī)關(guān)凍結(jié)。通過目前公開信息難以準(zhǔn)確估計(jì)賈躍亭通過股權(quán)質(zhì)押獲得了多少資金，更難以得知的是這種方式獲得的資金有多少用于樂視的經(jīng)營(yíng)發(fā)展之中。除了股權(quán)質(zhì)押，樂視還熱衷于定向增發(fā)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的進(jìn)一步加劇，以及樂視所打造的生態(tài)產(chǎn)業(yè)鏈的延伸擴(kuò)展，資金鏈緊張的局面愈演愈烈。樂視自2010年上市以來(lái)累計(jì)增發(fā)6次，其中成功3次，失敗1次，2次結(jié)果不確定

3.4 2017年樂視網(wǎng)融資

樂視的現(xiàn)金流問題其實(shí)在2016年就已經(jīng)有所表現(xiàn)出來(lái)，2016年11月， 一點(diǎn)資訊開始大量報(bào)道樂視移動(dòng)出現(xiàn)巨額資金鏈斷裂問題在2017年度。但公司面對(duì)關(guān)聯(lián)應(yīng)收賬款回收困難、大股東未履行借款承諾、現(xiàn)有債務(wù)到期等問題，導(dǎo)致公司2017年度現(xiàn)金流嚴(yán)重受限，對(duì)供應(yīng)商存在大額欠款，公司業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)困難，業(yè)績(jī)大幅下滑。 201 7年度中，樂視公司試圖通過各種形式的融資途徑為繼續(xù)經(jīng)營(yíng)發(fā)展獲得足夠的資金。

股東減持是樂視公司融資方式中的一種通過大股東減持公司股票，利用賣出股票所獲得的對(duì)價(jià)來(lái)維持公司的運(yùn)營(yíng)?；谖?代理理論，現(xiàn)代公司控制權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)兩權(quán)分離逐漸出現(xiàn)的，現(xiàn)代公司的大股東把公司的管理決策權(quán)交給職業(yè)經(jīng)理人，由職業(yè)經(jīng)理人代為行使對(duì)公司的人事任免和經(jīng)營(yíng)決策的表決權(quán)，力圖均衡維持委托人和代理人的利益。這種特殊的融資方式并沒有保障，大股東的誠(chéng)信是公司獲得資金的唯一依靠。2017 年 3 月 30 日，賈躍亭先生以 35.39 元 / 股協(xié)議轉(zhuǎn)讓的樂視網(wǎng) 170,711,107 股股票已全部完成過戶且支付完畢。但賈躍亭表示本人已將減持所得資金全部用于樂視非上市體系，以及本人所涉及的債務(wù)償付等，目前已無(wú)力繼續(xù)履行無(wú)息借款給上市公司，和增持公司股份的承諾。樂視網(wǎng)股東減持融資的計(jì)劃最終泡湯。

由于持續(xù)受到關(guān)聯(lián)方資金緊張、流動(dòng)性風(fēng)波影響，社會(huì)輿論持續(xù)發(fā)酵并不斷擴(kuò)大，對(duì)公司聲譽(yù)和信用度造成較大影響，樂視網(wǎng)很難融到資金。根據(jù)2017年樂視網(wǎng)年度報(bào)告分析，公司目前為改善現(xiàn)金流緊張存在的償債壓力。公司擬通過控股子公司樂視致家按照 9 0 億估值以現(xiàn)金及債權(quán)增資不超過人民幣 30 億元，并表示將努力采取其他方式進(jìn)行融資以緩解目前的現(xiàn)金流壓力。

4 結(jié)語(yǔ)

縱觀樂視網(wǎng)自2004年至今的融資模式都是基本符合企業(yè)生命周期理論的，根據(jù)企業(yè)的不同生命周期階段，從一開始的孕育期單純依靠股東投資，到求生存期融資方式擴(kuò)寬，以內(nèi)部積累、私募、銀行借貸三者為組合的融資模式，再到高速發(fā)展期多種融資方式相結(jié)合融資力度不斷加大。但是樂視網(wǎng)融資模式中也確實(shí)存在著違背企業(yè)生命周期規(guī)律的地方，在高速發(fā)展期，募集資金不但要保證金額足夠，也要考慮融資預(yù)算，在合適的時(shí)間以恰當(dāng)?shù)姆绞?、恰?dāng)?shù)某杀灸技Y金。