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房價上漲對制造業(yè)企業(yè)融資約束的影響
——基于我國上市公司數(shù)據(jù)的實證研究

2018-12-06 08:08羅孝玲祝平衡
金融與經(jīng)濟(jì) 2018年11期
關(guān)鍵詞:約束房價制造業(yè)

■羅孝玲,別 奧,祝平衡

本文基于中國35個大中城市制造業(yè)上市公司數(shù)據(jù),利用現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性模型考察了房價上漲對制造業(yè)企業(yè)融資約束的影響。研究發(fā)現(xiàn),房價上漲對企業(yè)融資約束的影響存在兩種不同機制,即房價上漲會減緩大型企業(yè)的融資約束,但卻會導(dǎo)致中小企業(yè)融資難度增加。為解決制造業(yè)企業(yè)融資困境,支持實體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,本文建議應(yīng)將房價維持在合理區(qū)間,防止房價過快上漲與懸崖式下跌,同時擴寬制造業(yè)企業(yè)尤其是中小企業(yè)的融資渠道。

一、引言

改革開放以來,以制造業(yè)為主體的工業(yè)一直是中國經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的基石。然而近幾年來,中國制造業(yè)的增速已呈下行趨勢,整體行業(yè)“融資貴、融資難”的問題日益凸顯。數(shù)據(jù)顯示,我國制造業(yè)的貸款占金融機構(gòu)信貸的比重從2006年的25%下降到2016年的16.2%,10年間下降了近9個百分點。盡管政府采用多種政策來支持實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展,如擴張信貸、政策干預(yù)商業(yè)銀行的市場行為等,但實體經(jīng)濟(jì)尤其是中小企業(yè)的融資約束問題一直未得到根本解決。另一方面,中國背景下房地產(chǎn)價格的持續(xù)走高及房地產(chǎn)投資的過度擴張一直被認(rèn)為是影響中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要因素。近幾年,在房地產(chǎn)市場“去庫存”的政策導(dǎo)向下,各地對房地產(chǎn)政策的松綁引起房地產(chǎn)投資及貸款的大幅度增加,諸多城市房價漲幅呈現(xiàn)出非理性的趨勢。有學(xué)者指出,房地產(chǎn)行業(yè)的高回報率吸引了大量資本,通過影響非房地產(chǎn)企業(yè)的融資約束來影響企業(yè)的投資規(guī)模(榮昭和王文春,2014)。

融資對企業(yè)發(fā)展而言至關(guān)重要,融資約束的存在降低了企業(yè)創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)價值的能力(逯宇鐸等,2014)。盡管近幾年我國存在制造業(yè)投資不足與房價居高不下并存的現(xiàn)象,從表面上看房地產(chǎn)行業(yè)的繁榮確實可能導(dǎo)致了制造業(yè)行業(yè)的不景氣,但過去幾年,中國經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展,制造業(yè)部門不斷發(fā)展壯大的時期也是房地產(chǎn)走向繁榮的時期。房價的快速上漲在推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時也產(chǎn)生了很大的負(fù)面效應(yīng),但關(guān)于房價對企業(yè)行為的影響仍然存在較大爭議。本文將研究聚焦于房價上漲對制造業(yè)企業(yè)融資約束的影響,并重點分析房價對不同規(guī)模企業(yè)融資約束影響程度是否存在差異。在我國房價居高不下、社會資本“脫實向虛”的背景下,厘清房價與傳統(tǒng)工業(yè)企業(yè)融資約束的關(guān)系,不僅具有重要的理論意義,而且對于正確認(rèn)識房價在經(jīng)濟(jì)增長中的作用以及改變我國當(dāng)前工業(yè)企業(yè)增長路徑具有十分重要的現(xiàn)實意義。

二、文獻(xiàn)綜述

(一)房價上漲對企業(yè)融資約束的促進(jìn)作用

隨著房價的不斷上漲,其對經(jīng)濟(jì)和社會的負(fù)面作用也逐漸凸顯出來。部分學(xué)者認(rèn)為,房價上漲會擠壓實體經(jīng)濟(jì)的信貸資源,導(dǎo)致實體經(jīng)濟(jì)融資約束程度加重。總結(jié)既有文獻(xiàn),房價上漲導(dǎo)致實體經(jīng)濟(jì)部門融資約束程度加重的渠道主要有以下幾個方面:一是投資轉(zhuǎn)移效應(yīng)。房價的上漲會驅(qū)動工業(yè)企業(yè)進(jìn)入房地產(chǎn)部門,導(dǎo)致主營業(yè)務(wù)投資不足,增大資金持有者對企業(yè)未來項目的評估風(fēng)險,進(jìn)而增大外部投資者與企業(yè)之間的信息不對稱,導(dǎo)致融資約束。據(jù)資料顯示,2016年上半年規(guī)模以上工業(yè)主營業(yè)務(wù)利潤率為5.6%,遠(yuǎn)低于同期A股地產(chǎn)板塊的27.44%,企業(yè)的資產(chǎn)性套利動機明顯。呂江林(2010)基于我國上市公司的數(shù)據(jù)實證得出2008年房地產(chǎn)企業(yè)平均利潤率為28.7%,為工業(yè)企業(yè)平均利潤率的4倍,這一巨大的差距為資本大舉進(jìn)入房地產(chǎn)提供了現(xiàn)實基礎(chǔ)。文獻(xiàn)研究方面,余靜文等(2015)利用35個大中城市工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù),研究得出房價增長越快,企業(yè)越有可能將資源配置給房地產(chǎn)部門,從而擠出主營業(yè)務(wù)投資。Chen et al.(2015)則從銀行的角度指出,銀行在難以準(zhǔn)確評估公司項目的未來盈利能力時,會將資金從該項目中抽離以降低其投資風(fēng)險。二是成本效應(yīng)。房地產(chǎn)是工業(yè)企業(yè)重要的生產(chǎn)要素之一,房價上漲會導(dǎo)致企業(yè)生產(chǎn)成本增加,如增加企業(yè)房租或購房成本、廠房建造成本,甚至引起勞動力工資的進(jìn)一步上漲(劉琳和劉洪玉,2003;高波等,2012);通過增加工業(yè)企業(yè)成本,不斷侵蝕我國工業(yè)低成本競爭優(yōu)勢,引起制造業(yè)企業(yè)融資約束難度的增大。三是信貸偏向效應(yīng)。以商業(yè)銀行為主導(dǎo)的金融機構(gòu)出于自身營利性的考慮,傾向于將有限的貸款資金優(yōu)先貸給收益高、回報周期短的房地產(chǎn)部門;此時銀行會增加對非房地產(chǎn)企業(yè)的貸款要求,如信用擔(dān)保,抵押物擔(dān)保等,來實現(xiàn)其對信貸資源的配置;大部分企業(yè)難以符合這些條件,只能被動放棄外部融資,導(dǎo)致了融資約束程度的加重。Chaney&Thesmar(2012)利用美國房地產(chǎn)泡沫時期的銀行數(shù)據(jù),發(fā)現(xiàn)銀行體系對房地產(chǎn)行業(yè)的信貸偏好會隨著房地產(chǎn)等資產(chǎn)價格的上升而增加,流入房地產(chǎn)行業(yè)的貸款直接擠占了其他行業(yè)的貸款需求。而Ponet et al.(2010)認(rèn)為,由于政企關(guān)系復(fù)雜、金融發(fā)展滯后以及抵押物不足的原因,銀行貸款更愿意流向資產(chǎn)泡沫生產(chǎn)部門,所以,中國的企業(yè)尤其是民營企業(yè)普遍受到銀行等金融體系的信貸約束。國內(nèi)方面,祝繼高等(2017)等分別從房地產(chǎn)價格波動和商業(yè)銀行信貸配給的角度證明了類似的結(jié)論。

(二)房價上漲對企業(yè)融資約束的緩解作用

盡管大多數(shù)學(xué)者對房價在非房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展中的作用持否定態(tài)度,但并非所有的結(jié)論都支持這一觀點,有學(xué)者指出,金融抑制背景下,房價對實體經(jīng)濟(jì)的影響并非僅僅表現(xiàn)為抑制效應(yīng),還有可能發(fā)揮抵押擔(dān)保作用,即房價的上升會通過資產(chǎn)價值的提升進(jìn)而提高企業(yè)的抵押負(fù)債能力,對企業(yè)來說存在“信用緩解效應(yīng)”。Fisher(1933)首先發(fā)現(xiàn)了資產(chǎn)價格水平下跌時企業(yè)財務(wù)狀況會持續(xù)惡化,社會整體經(jīng)濟(jì)陷入衰退之中。之后的研究開始關(guān)注于資產(chǎn)價格波動對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的微觀傳導(dǎo)機制。Black et al.(1996)在研究英國企業(yè)投資與房地產(chǎn)價格的關(guān)系時提出了兩者之間可能存在正相關(guān)關(guān)系的觀點。Gan(2007)首次利用企業(yè)層面的數(shù)據(jù)考察了資產(chǎn)價格的變化對企業(yè)借貸和投資行為的影響,她基于20世紀(jì)90年代初日本房地產(chǎn)市場泡沫破滅時期企業(yè)的銀行借貸和投資數(shù)據(jù),研究發(fā)現(xiàn)由于企業(yè)大都通過房產(chǎn)和地產(chǎn)等抵押物的抵押擔(dān)保進(jìn)行借貸,當(dāng)房地產(chǎn)泡沫破滅時,企業(yè)的投資和借貸都將顯著下降。Liu&Wang(2003)通過構(gòu)建包含住房的動態(tài)隨機一般均衡(DSGE)模型,發(fā)現(xiàn)在企業(yè)存在外部融資摩擦的情況下,將企業(yè)持有的土地作為擔(dān)保為投資支出進(jìn)行融資,能夠很好地解釋美國房價與企業(yè)投資的同向變動現(xiàn)象。國內(nèi)方面,曾海艦(2012)、劉行等(2016)分別從不同的角度證明了中國存在類似的抵押擔(dān)保效應(yīng)。曾海艦(2012)利用2003~2009年我國上市公司年報數(shù)據(jù),研究發(fā)現(xiàn)公司投融資能力會受自身資產(chǎn)價值波動的影響,具體表現(xiàn)為:企業(yè)房屋建筑物市值每增加1元,公司融資將增加0.04~0.09元,投資將增加0.04元。羅時空和周亞虹(2013)利用我國上市公司2003~2010年的財務(wù)報表數(shù)據(jù)和表外附注數(shù)據(jù)進(jìn)行了實證研究,對房地產(chǎn)可以作為抵押品幫助企業(yè)進(jìn)行融資的結(jié)論提供了直接的微觀證據(jù)。而劉行(2016)則從房價波動對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平影響的角度出發(fā),指出房價上漲帶來的抵押資產(chǎn)價值的增加會降低非房地產(chǎn)企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)水平。此外,也有學(xué)者從產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)的角度出發(fā),指出房價上漲會通過產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)效應(yīng)帶動整體經(jīng)濟(jì)及非房地產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展,形成有利于制造業(yè)企業(yè)的融資環(huán)境(Coulson&kim,2010;梁云芳等,2006)。

綜上所述,房價上漲對制造業(yè)企業(yè)融資約束的影響存在兩方面的作用,到底哪一種效應(yīng)占主導(dǎo)?還需要實證過程加以檢驗。與既有文獻(xiàn)相比,本文可能的貢獻(xiàn)在于:第一,關(guān)于房價對微觀企業(yè)行為的影響,現(xiàn)有研究往往關(guān)注于房價對企業(yè)投資或企業(yè)產(chǎn)出的影響,較少從企業(yè)融資的角度出發(fā)進(jìn)行研究。實際上,正如Moore&Kiyotaki(1997)所說,資產(chǎn)價格上漲對微觀企業(yè)的抵押擔(dān)保效應(yīng)發(fā)揮作用,其前提是企業(yè)存在融資約束。現(xiàn)有文獻(xiàn)在研究中往往并未對這一前提條件加以控制,這可能是眾多研究結(jié)果不一致的重要原因。本文以Almeida et al.(2004)的研究框架為基礎(chǔ),構(gòu)建企業(yè)現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性模型,在充分考慮企業(yè)自身性質(zhì)的情況下研究房價波動對非房地產(chǎn)企業(yè)融資約束的影響,彌補了相關(guān)研究的不足。第二,由于我國企業(yè)之間存在著較大的異質(zhì)性,最直接的例子是,相比大型企業(yè),我國中小企業(yè)普遍存在資產(chǎn)規(guī)模過低、抵押物不足的情況,且存在時間較短,與當(dāng)?shù)劂y行等金融機構(gòu)的關(guān)系明顯不如大型企業(yè)(王霄和張捷,2003),兩者所受到的融資約束程度,以及房價對其傳導(dǎo)機制的影響理應(yīng)存在較大差別?,F(xiàn)有研究沒有考慮到企業(yè)性質(zhì)不同帶來的異質(zhì)性反應(yīng),研究結(jié)果可能會忽略掉很多重要的信息。研究過程中,本文分別對中小企業(yè)和大型公司的融資約束情況進(jìn)行分析,可以更全面地考察房價波動對不同規(guī)模性質(zhì)企業(yè)融資約束的影響機制。

三、研究設(shè)計與描述

(一)模型設(shè)定

投資-現(xiàn)金流敏感性模型(Fazzari et al.,1988)和現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性模型(Almedia et al.,2004)是研究企業(yè)外部融資約束的兩個經(jīng)典模型。相較于投資-現(xiàn)金流敏感性模型,現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性模型避免了企業(yè)投資活動帶來的差異對公司融資約束的影響(Cleary,1999)以及研究變量所帶來的相關(guān)性問題(Alti,2003),因而在最近幾年的實證研究中應(yīng)用較多。其主要思路為:當(dāng)存在融資摩擦?xí)r,企業(yè)會更偏向于結(jié)余一部分內(nèi)部產(chǎn)生的現(xiàn)金流當(dāng)做儲備來滿足企業(yè)未來的投資需要,此時持有現(xiàn)金的變化量會與公司內(nèi)部現(xiàn)金流呈現(xiàn)顯著正相關(guān)關(guān)系,因此,企業(yè)現(xiàn)金流持有量的變化與現(xiàn)金流的正向關(guān)聯(lián)是企業(yè)存在外部融資約束問題的證據(jù)。本文接下來的回歸也采用這一模型,其基準(zhǔn)模型為:

其中,dcashi,t、cfi,t分別表示 t年度、公司 i的現(xiàn)金持有的變化量、公司內(nèi)部產(chǎn)生的現(xiàn)金流量;εi,t為誤差項。當(dāng)存在融資約束時,企業(yè)更偏向于留存部分現(xiàn)金(或其等價物),此時參數(shù)β1的估計值顯著為正。其余變量的定義及計算方法見表1。

考慮到房價上漲對企業(yè)融資約束的影響,本文借鑒余靜文和譚靜(2015)的做法,將企業(yè)現(xiàn)金流指標(biāo)(cf)與企業(yè)所在城市的房價上漲率指標(biāo)(hp)相乘構(gòu)建交互項,并納入基準(zhǔn)模型(1),得到如下擴展模型:

其中,j是企業(yè)對應(yīng)的城市標(biāo)識。模型(2)中,在β1的符號和顯著性不發(fā)生明顯變化的情況下,如果β7>0且顯著,則說明房價上漲顯著增加了企業(yè)融資約束,反之則為緩解企業(yè)融資約束。

表1 變量定義及解釋方法

(二)樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文選擇滬、深兩市A股制造業(yè)上市公司作為研究對象,分析區(qū)間為2009~2016年,分別采用中小企業(yè)板制造業(yè)上市公司和剔除中小企業(yè)板的主板制造業(yè)上市公司作為中小公司和大型公司的分析樣本,數(shù)據(jù)來自CSMAR微觀企業(yè)數(shù)據(jù)庫。城市層面的房價數(shù)據(jù)來自國家統(tǒng)計局35個大中城市《城市統(tǒng)計年鑒》??紤]到金融資本進(jìn)入房地產(chǎn)主要受到房價上漲的吸引,在實證中采用房價上漲率作為房價因素的代理變量,分別以商品房平均銷售價格增長率(hps)和住宅平均銷售價格增長率(hpz)作為基準(zhǔn)變量和穩(wěn)健性檢驗變量。為建立房價上漲和制造業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)一一對應(yīng)的關(guān)系,本文參照余靜文和譚靜(2015)的做法,只考慮公司注冊地位于35個大中城市的企業(yè)。同時按照如下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行企業(yè)樣本的篩選:(1)剔除財務(wù)數(shù)據(jù)不齊全和信息收集欠缺的上市公司;(2)剔除T類上市公司;(3)剔除資產(chǎn)負(fù)債率大于1,即資不抵債的上市公司。通過篩選匹配,得到由341家大型制造業(yè)企業(yè)和121家中小制造業(yè)企業(yè)組成的平衡面板數(shù)據(jù)集。為控制極端值對實證結(jié)果的影響,在樣本篩選后對企業(yè)變量進(jìn)行縮尾處理(winsorize)。主要變量描述性統(tǒng)計結(jié)果見表2。

表2 變量的描述性統(tǒng)計表

四、實證結(jié)果與分析

在進(jìn)行實證分析前,為避免變量之間較高的相關(guān)性對計量結(jié)果產(chǎn)生影響,首先對其進(jìn)行共線性檢驗。結(jié)果顯示,Spearman相關(guān)系數(shù)在-0.0039~0.2504之間,各變量間不存在明顯相關(guān)性??紤]到模型中同時含有解釋變量和解釋變量的交互項,為解決交互項與低次項間的共線性問題,將低次項進(jìn)行“對中”處理,即將低次項減去其樣本均值后再構(gòu)造交互項。為消除面板數(shù)據(jù)可能存在的異方差性和自相關(guān)性,采用懷特方法進(jìn)行異方差修正,得到穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤,并據(jù)此給出t統(tǒng)計量。此外,本文在模型中控制了時間虛擬變量,以消除時間因素對結(jié)果的影響。相關(guān)的實證結(jié)果如下。

表3 房價對制造業(yè)企業(yè)融資約束影響的實證研究

表4 企業(yè)持有的房地產(chǎn)抵押品價值的描述性統(tǒng)計(單位:萬元)

表3報告了不同企業(yè)所受融資約束的情況以及房價上漲對不同規(guī)模性質(zhì)的企業(yè)融資約束的影響。在基準(zhǔn)模型中,cf的系數(shù)都為正且在5%的水平下顯著,說明樣本企業(yè)存在融資約束。作為制造業(yè)企業(yè)的優(yōu)秀代表,上市公司存在融資約束進(jìn)一步證明了我國制造業(yè)企業(yè)存在融資約束問題已成為普遍現(xiàn)象。同時發(fā)現(xiàn),相比于大型公司,現(xiàn)金流cf與企業(yè)現(xiàn)金持有行為之間的正向關(guān)系在中小企業(yè)中表現(xiàn)得更為明顯,說明我國中小型制造業(yè)企業(yè)存在更明顯的融資約束問題。從理論上講,“上市公司”這一條件在一定程度上可以成為企業(yè)擴寬融資渠道的優(yōu)勢,但本文的回歸結(jié)果可能暗示,企業(yè)上市對于融資約束的緩解作用可能被過高估計,因此有必要從外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境入手,擴寬制造業(yè)企業(yè)尤其是中小企業(yè)的融資渠道。

就擴展模型的估計結(jié)果來看,對大型公司和中小公司而言,現(xiàn)金流cf的系數(shù)仍然顯著為正且分別通過了5%和1%的顯著性檢驗,進(jìn)一步強化了基準(zhǔn)模型得出的結(jié)論:我國制造業(yè)上市公司普遍存在融資約束且在中小企業(yè)中表現(xiàn)得更為明顯。而交互項cf×hps的系數(shù)顯著為負(fù),說明對大型制造業(yè)公司來說,房價的上漲一定程度上緩解了其融資約束問題。交互項cf×hps的系數(shù)為正且在5%的顯著性水平下顯著,說明與大型公司不同的是,房價的上漲加重了中小企業(yè)的融資約束程度。對于這一結(jié)果的差異,正如前文的分析,本文認(rèn)為主要是由企業(yè)的異質(zhì)性以及房價上漲對不同企業(yè)融資約束的影響機制不同決定的。相比于中小企業(yè),大型企業(yè)往往上市時間較早,與銀行等金融機構(gòu)之間存在較強的互動關(guān)系,在商業(yè)銀行間的信用評級也相對較高;同時大型企業(yè)往往持有更多的資產(chǎn)抵押物,由于房地產(chǎn)具有不可移動、折舊低、易于管理等特點,使房地產(chǎn)成為各經(jīng)濟(jì)主體的主要抵押物持有形式(Gan,2007)。進(jìn)一步地,本文利用所研究的樣本,參考鐘騰(2017)的做法,用公司持有的房地產(chǎn)市場價值衡量房地產(chǎn)抵押品的價值,并將大型企業(yè)與中小企業(yè)進(jìn)行比較,相關(guān)結(jié)果的描述性統(tǒng)計見表4。從表4可以看出,大型制造業(yè)企業(yè)所持有的房地產(chǎn)抵押品的價值明顯高于中小企業(yè),進(jìn)一步說明大型企業(yè)相比中小企業(yè)擁有明顯的房地產(chǎn)抵押物持有優(yōu)勢。目前我國商業(yè)銀行仍然注重以房地產(chǎn)為抵押擔(dān)保的商業(yè)管理模式,所以大型企業(yè)的這一“信用優(yōu)勢”以及“抵押物持有優(yōu)勢”,會讓他們在獲取外源融資的過程中相比中小企業(yè)具有更大的優(yōu)勢,比如,在房價上漲時它們更容易以價值不斷上升的自有房產(chǎn)進(jìn)行抵押進(jìn)而獲取外部融資。

為解決可能存在的衡量誤差問題而導(dǎo)致的估計結(jié)果有偏,本文以住宅銷售價格變動率(hpz)作為房價波動的代理變量,對模型重新進(jìn)行估計,以求得到穩(wěn)健的計量結(jié)果。檢驗結(jié)果表明,雖然部分變量的系數(shù)顯著性水平發(fā)生了變化,但仍然通過了顯著性檢驗,且與表3相比,各變量的系數(shù)符號并沒有發(fā)生改變,說明采用住宅銷售價格變動率作為穩(wěn)健性檢驗指標(biāo),并沒有對本文結(jié)論產(chǎn)生實質(zhì)性改變,穩(wěn)健性檢驗仍然支持上文的核心理論假說。

五、結(jié)論與政策建議

制造業(yè)作為我國經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的基石,制造業(yè)企業(yè)融資能力的大小將直接關(guān)系到國民經(jīng)濟(jì)和上市公司自身的生存與發(fā)展。本文基于我國35個大中城市制造業(yè)上市公司的數(shù)據(jù),實證檢驗了我國制造業(yè)企業(yè)普遍存在融資約束現(xiàn)象,且這種現(xiàn)象在中小企業(yè)中表現(xiàn)得更為明顯,企業(yè)上市帶來的融資約束緩解作用不應(yīng)被過高估計。隨后,本文在房價居高不下的背景下,研究房價上漲對企業(yè)融資約束的影響機制,發(fā)現(xiàn)房價上漲對企業(yè)融資約束的影響效應(yīng)存在兩種不同的途徑。對中小企業(yè)而言,由于其規(guī)模較小,以房產(chǎn)形式持有的抵押物較少,當(dāng)房價上漲時,其對抗風(fēng)險的能力較弱,房價上漲更多地發(fā)揮擠占信貸資源的效應(yīng),導(dǎo)致其融資約束程度加重。而大型制造業(yè)公司可能更多發(fā)揮“抵押貸款效應(yīng)”,通過房價上漲帶來的房地產(chǎn)抵押物價值的上升來增強其融資優(yōu)勢。

本文的研究結(jié)論對中國房地產(chǎn)的正確認(rèn)識以及我國實體經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展具有一定的啟示意義:第一,房價的過快上漲在一定程度上增加了中小企業(yè)的融資約束,阻礙了中小企業(yè)的發(fā)展壯大,且高房價容易產(chǎn)生一些社會負(fù)面影響,各級政府應(yīng)重視房地產(chǎn)投資的快速膨脹和房價的快速上漲對實體經(jīng)濟(jì)的沖擊;但房價的上漲對經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用并非完全抑制,還有可能通過“抵押擔(dān)保效應(yīng)”和“產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)”等渠道促進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,一味打壓房價并不可取。因此各級政府在制定房地產(chǎn)政策時應(yīng)調(diào)控房價處于合理的范圍之內(nèi),防止出現(xiàn)房價過快上漲與懸崖式下跌的現(xiàn)象。第二,從以上的實證結(jié)果可以看出,我國目前的上市制度并不能保證企業(yè)融資渠道的通暢,為更好地解決企業(yè)融資問題,除了加強直接融資市場,尤其是中小板股票市場的建設(shè)外,還應(yīng)多管齊下,擴寬企業(yè)融資渠道,如適度放松實體經(jīng)濟(jì),尤其是中小企業(yè)的信貸約束條件,適時采取相應(yīng)的減稅、補貼等優(yōu)惠措施,完善企業(yè)信息披露制度,降低信息不對稱等,同時各地在發(fā)展金融市場,實行信貸配給時也應(yīng)加強對資金流向的科學(xué)引導(dǎo)和約束,防止出現(xiàn)“擴張的信貸大量流入房地產(chǎn)等資產(chǎn)部門”的現(xiàn)象。第三,針對大多數(shù)企業(yè)傾向于將資產(chǎn)配置于房地產(chǎn)部門的現(xiàn)象,本文的理論分析和實證結(jié)果暗示,這可能增大企業(yè)主營業(yè)務(wù)的經(jīng)營風(fēng)險,且不利于其長期融資。因此,本文建議,企業(yè)應(yīng)正確認(rèn)識自身所存在的融資約束問題,努力夯實企業(yè)基礎(chǔ),學(xué)習(xí)先進(jìn)管理經(jīng)驗,以系統(tǒng)、長遠(yuǎn)的眼光進(jìn)行投融資決策,做出符合企業(yè)長期利益的財務(wù)決策行為,并結(jié)合自身條件,選擇合適的融資方式,努力達(dá)到各類金融機構(gòu)及投資者的投資要求。

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