■路雅茜，郭淑娟

本文以2012～2016年1351家滬深A(yù)股上市公司為研究對象，考察了會計穩(wěn)健性、高管薪酬業(yè)績敏感性與R&D投入的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)，高管薪酬業(yè)績敏感性抑制了R&D投入；會計穩(wěn)健性水平越高，高管薪酬業(yè)績敏感性對R&D投入的抑制作用越強。進一步研究發(fā)現(xiàn)，穩(wěn)健會計政策帶來的“風(fēng)險放大效應(yīng)”集中體現(xiàn)在民營企業(yè)，會計穩(wěn)健性對高管薪酬業(yè)績敏感性與R&D投入的負(fù)向調(diào)節(jié)作用在民營企業(yè)尤為明顯。本文的研究結(jié)論希冀為企業(yè)治理模式的選擇以及相關(guān)機構(gòu)會計政策的制定提供經(jīng)驗證據(jù)。

一、引言

十九大報告明確提出，國家創(chuàng)新體系的建設(shè)不容遲緩，必須盡快建立市場導(dǎo)向化、企業(yè)主體化、產(chǎn)學(xué)研深度融合化的技術(shù)創(chuàng)新體系。如何促進企業(yè)R&D投入就成為現(xiàn)階段社會和學(xué)術(shù)界重點關(guān)注的議題。高管是企業(yè)經(jīng)營管理目標(biāo)與方案的制定者和執(zhí)行者，對企業(yè)是否進行R&D投入擁有重要決策權(quán)，鼓勵高管進行技術(shù)創(chuàng)新成為提高企業(yè)R&D投入的關(guān)鍵。關(guān)于與業(yè)績掛鉤的高管薪酬激勵方式對企業(yè)R&D投入的影響，主要有兩種觀點：一是基于業(yè)績的高管薪酬激勵方式可以約束高管的自利動機，促使高管與股東利益趨于一致，鼓勵高管進行提升企業(yè)價值的技術(shù)創(chuàng)新活動；二是將高管薪酬與業(yè)績掛鉤會強化高管的短視行為，使高管更加關(guān)注企業(yè)短期業(yè)績，放棄投資風(fēng)險大且回報期較長的項目，降低企業(yè)R&D投入水平?？紤]到R&D投入具有高風(fēng)險、高投入以及收益滯后等特性，在薪酬與業(yè)績掛鉤的考核體系下，高管是否會從最大化股東價值的角度出發(fā)，做出有利于企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的R&D投入決策？這種緩解企業(yè)委托代理問題的激勵約束機制，是否會成為影響企業(yè)未來發(fā)展的障礙？這客觀上要求我們探討高管薪酬業(yè)績敏感性與R&D投入之間的相關(guān)關(guān)系，并尋找相應(yīng)的優(yōu)化高管薪酬激勵機制，促進企業(yè)進行研發(fā)投入，實現(xiàn)企業(yè)價值增值的路徑選擇。

作為重要的會計信息質(zhì)量之一，會計穩(wěn)健性對降低債務(wù)融資成本、緩減信息不對稱程度等方面具有重要意義。然而，會計穩(wěn)健性對收益和損失確認(rèn)的不對稱性會低估企業(yè)當(dāng)期凈資產(chǎn)價值；當(dāng)企業(yè)投資支出增加時，穩(wěn)健會計政策下年報中披露的盈余明顯偏低；企業(yè)會計政策較為穩(wěn)健時，相比于“好消息”，當(dāng)企業(yè)出現(xiàn)“壞消息”時，高管薪酬與業(yè)績的敏感性明顯提高。因此，穩(wěn)健的會計政策下，高管薪酬業(yè)績敏感性對企業(yè)R&D投入的影響是否會進一步加強？產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性是否會對高管薪酬業(yè)績敏感性與R&D投入的關(guān)系產(chǎn)生作用？考察現(xiàn)有研究文獻(xiàn)不難發(fā)現(xiàn)，不同會計穩(wěn)健性水平下兩者之間作用機制的研究還相對缺乏?；诖?，本研究以2012～2016年滬、深兩市1351家A股主板上市公司、3004個財務(wù)觀測值為研究對象，定義高管薪酬業(yè)績敏感性指標(biāo)，基于會計穩(wěn)健性視角，探究高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)R&D投入相互作用的內(nèi)在機理，以及針對不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)，高管薪酬業(yè)績敏感性、會計穩(wěn)健性與企業(yè)R&D投入三者作用效應(yīng)如何發(fā)生變化。

本研究可能的貢獻(xiàn)在于：第一，針對不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)研究高管薪酬業(yè)績敏感性對企業(yè)R&D投入的影響，可以更好地分析公司治理因素以及高管決策對企業(yè)行為的影響；第二，將會計信息質(zhì)量和企業(yè)高管薪酬契約對技術(shù)創(chuàng)新影響的研究進行聯(lián)結(jié)，可以進一步分析會計信息質(zhì)量在高管薪酬激勵、企業(yè)績效以及企業(yè)R&D投入相互作用中的影響路徑。盡管以往文獻(xiàn)關(guān)于高管激勵機制對企業(yè)R&D投入影響的研究較多，但很少關(guān)注會計穩(wěn)健性這一會計信息質(zhì)量對兩者關(guān)系的影響，本文擬在此方面有所突破。通過詳細(xì)分析在產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型時期，企業(yè)會計政策的選擇如何通過公司治理機制影響R&D投入，為企業(yè)選擇合適的公司治理模式以及會計政策提升其自主創(chuàng)新能力提供參考性意見。研究結(jié)論對于我國如何驅(qū)動經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展以及實施創(chuàng)新驅(qū)動戰(zhàn)略具有重要的現(xiàn)實意義。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)R&D投入

考慮到R&D投入具有投入數(shù)額大、風(fēng)險高且收益滯后等特性?；跇I(yè)績的薪酬激勵機制有可能提高高管對企業(yè)短期業(yè)績的重視程度，高管出于利己動機對R&D投入會產(chǎn)生抵制情緒。根據(jù)會計準(zhǔn)則規(guī)定，研發(fā)過程中研究階段的支出全部計入當(dāng)期損益，開發(fā)階段的支出只有滿足固定條件才予以資本化，確認(rèn)為無形資產(chǎn)。企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新初期，大量R&D投入會增加當(dāng)期費用，縮減會計利潤。為了避免自身的薪酬水平因為短期利潤降低而受到影響，高管很可能做出拒絕R&D投入的決策。此外，由于股東可以通過多元化投資方式分散企業(yè)經(jīng)營波動帶來的風(fēng)險，而高管的全部收益都取決于所在企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。因此，與股東相比，高管對企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險更為敏感（張雅慧等，2015）。當(dāng)高管薪酬與企業(yè)業(yè)績掛鉤時，風(fēng)險規(guī)避行為會使高管放棄風(fēng)險高、但凈現(xiàn)值為正的投資項目。同時，以企業(yè)業(yè)績?yōu)楹饬恐笜?biāo)的薪酬激勵機制沒有考慮到資本市場波動帶來的業(yè)績降低風(fēng)險，忽略了高管實際努力程度，不利于鼓勵高管進行技術(shù)創(chuàng)新。因此，傳統(tǒng)公司治理理念下，將高管薪酬與企業(yè)業(yè)績掛鉤的方法并不能有效提高高管創(chuàng)新的積極性，若適當(dāng)降低高管薪酬業(yè)績敏感性，可以一定程度上避免高管因為短期業(yè)績下滑而接受“過分”的經(jīng)濟處罰，降低高管承擔(dān)的R&D投入風(fēng)險損失，鼓勵高管進行有利于企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的技術(shù)創(chuàng)新，增加企業(yè)R&D投入。故而，本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)1：在其他條件不變的情形下，高管薪酬業(yè)績敏感性會抑制企業(yè)的R&D投入。

（二）會計穩(wěn)健性對高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)R&D投入關(guān)系的中介作用

會計穩(wěn)健性對收益和損失的確認(rèn)具有非對稱性，即對“好消息”的確認(rèn)比“壞消息”的確認(rèn)更為嚴(yán)格（Basu，1997）。因此，高管薪酬對包含未確認(rèn)收益或未確認(rèn)損失的股票報酬也具有非對稱敏感性，即會計穩(wěn)健性會對高管薪酬業(yè)績敏感性產(chǎn)生影響。在穩(wěn)健的會計政策下，基于業(yè)績的高管薪酬對企業(yè)的“壞消息”比對“好消息”更為敏感。會計穩(wěn)健性的這一特性會惡化企業(yè)當(dāng)期會計業(yè)績，增加高管短期業(yè)績壓力。當(dāng)企業(yè)會計政策較為穩(wěn)健時，高管薪酬業(yè)績敏感性對R&D投入的抑制作用可能會進一步強化。究其原因，一是穩(wěn)健的會計信息會低估投資項目收益，影響高管投資決策（劉紅霞和索玲玲，2011）。R&D投入風(fēng)險高、收益不確定，而穩(wěn)健的會計政策對收益的確認(rèn)過于審慎，未來會帶來收益的R&D投入項目在當(dāng)期很可能確認(rèn)為虧損項目，即會計穩(wěn)健性會“放大”R&D投入失敗的風(fēng)險?；跇I(yè)績的高管薪酬激勵機制下，為了避免投入虧損項目而使自身利益受損，高管一般會拒絕收益不確定性較大的R&D投入項目。二是由于高管有一定的任期限制，當(dāng)企業(yè)采取較穩(wěn)健的會計政策時，可能出現(xiàn)的現(xiàn)象是，高管在自己任期內(nèi)加大了R&D投入，但可能收益的獲取在下一任高管任期內(nèi)，而高管無法也將項目損失的責(zé)任推卸給下一任，故拒絕投資在自己任職期間內(nèi)可能引起業(yè)績下滑的項目。因此，穩(wěn)健的會計政策會強化高管的短視行為，使高管更擔(dān)心短期業(yè)績下滑給自己帶來的損失，放棄投資在自己任職期內(nèi)難以取得收益的R&D投入項目，盡管這些項目更有利于企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展。因此，本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)2：在其他條件不變的情形下，會計穩(wěn)健性越強，高管薪酬業(yè)績敏感性對企業(yè)R&D投入的抑制作用越顯著；反之，會計穩(wěn)健性越弱，高管薪酬業(yè)績敏感性對企業(yè)R&D投入的抑制作用越不顯著。

（三）產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性對會計穩(wěn)健性、高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)R&D投入關(guān)系的影響

在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下，企業(yè)經(jīng)營目標(biāo)和管理模式存在差異。相比于民營企業(yè)更注重經(jīng)濟利益最大化的目標(biāo)，國有企業(yè)還擔(dān)負(fù)著貫徹國家政策、調(diào)節(jié)國民經(jīng)濟的任務(wù)。由于政府支持和政策保障，國有企業(yè)高管薪酬不完全取決于企業(yè)當(dāng)期盈利水平，R&D投入引起的業(yè)績變動對高管薪酬的影響也相對較小。一方面，R&D投入初期，當(dāng)期費用增加，國企高管有可能將這種情況下的業(yè)績下滑歸為政策性負(fù)擔(dān)，避免受到大幅度降薪懲罰。另一方面，若研發(fā)成功，即便可以給企業(yè)帶來巨額技術(shù)創(chuàng)新收益，但由于“限薪令”的作用，薪酬水平并不會因此大幅度提升。由此可見，政府干預(yù)下的國有企業(yè)薪酬業(yè)績敏感性對高管R&D投入動機產(chǎn)生的影響并不明顯。相比之下，民營企業(yè)中高管薪酬主要取決于近期業(yè)績，高管對企業(yè)業(yè)績變動的風(fēng)險更為敏感（陳震和凌云，2013）。進行R&D投入時，發(fā)生的大量R&D支出會降低企業(yè)當(dāng)期收益，必然對高管的短期收益造成影響。一旦研發(fā)失敗，由于缺少政府支持這個“保護傘”，給企業(yè)帶來的巨額損失會使他們受到降薪或撤職等比國有企業(yè)高管更嚴(yán)厲的處罰。相比R&D投入給未來可能帶來的收益，民營企業(yè)高管對技術(shù)創(chuàng)新投入伴隨的風(fēng)險更為敏感和回避。若高管薪酬與業(yè)績的敏感度適當(dāng)降低，需要民營企業(yè)高管承擔(dān)的短期業(yè)績下滑風(fēng)險也會隨之降低，這在一定程度上可以減輕民企高管的短視行為。因此，本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)3A：相比于國有企業(yè)，民營企業(yè)的高管薪酬業(yè)績敏感性對R&D投入的抑制作用更為顯著。

由于最終控制人、經(jīng)營目標(biāo)不同，會計穩(wěn)健性對高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)R&D投入關(guān)系的影響也因產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的不同而存在差異。一方面，國有企業(yè)高管薪酬激勵方式較為多元化，在采取與業(yè)績相關(guān)聯(lián)的正式契約激勵的同時，關(guān)系契約激勵也是一種重要的激勵方式（田妮和張宗益，2015）。而民營企業(yè)高管薪酬主要與近期業(yè)績掛鉤（陳震和凌云，2013），在相同的外部環(huán)境中，民營企業(yè)的高管薪酬與業(yè)績的敏感性更高。由于會計穩(wěn)健性對收入和費用確認(rèn)的非對稱性，當(dāng)投資支出增加時，穩(wěn)健的會計政策會減少企業(yè)當(dāng)期確認(rèn)的盈余。若企業(yè)高管薪酬業(yè)績敏感性較高，為了使自身利益不因業(yè)績波動而受到影響，高管在進行R&D投入決策時會更加保守。另一方面，不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)，會計穩(wěn)健性水平也不同。債務(wù)契約是會計穩(wěn)健性產(chǎn)生的一個重要因素，債務(wù)契約中的限制性條款會提高企業(yè)的會計穩(wěn)健性（Nikolaev，2010）。國企在政府干預(yù)下，債權(quán)人的監(jiān)管權(quán)力有限，高管操縱會計政策的選擇并降低會計穩(wěn)健性的可能性較大。而民營企業(yè)債權(quán)人為了限制企業(yè)貸款用途，降低信貸風(fēng)險，一般會要求企業(yè)提供更加穩(wěn)健的會計政策（孫光國和趙健宇，2014）。國家控股上市公司會計穩(wěn)健性水平相對較低，產(chǎn)生這一現(xiàn)象的制度根源是內(nèi)部人控制、債務(wù)軟約束和政府干預(yù)（朱茶芬和李志文，2008）。綜上所述，相比于國有企業(yè)，民營企業(yè)更容易受到會計穩(wěn)健性的制約，會計穩(wěn)健性對高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)R&D投入關(guān)系產(chǎn)生的影響在民營企業(yè)中表現(xiàn)尤甚。因此，本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)3B：與民營企業(yè)相比，國有企業(yè)更容易受到會計穩(wěn)健性的制約。

三、樣本篩選、變量選取及模型構(gòu)建

（一）樣本篩選與數(shù)據(jù)來源

本文選取2012～2016年滬、深A(yù)股上市公司為研究樣本，并按下列標(biāo)準(zhǔn)進行篩選：（1）剔除金融、保險類公司；（2）剔除ST、PT等特殊處理公司；（3）剔除數(shù)據(jù)缺失以及財務(wù)狀況異常的公司；（4）與崔靜和馮玲（2017）研究思路不同，本文主要研究與業(yè)績掛鉤的高管薪酬激勵機制的經(jīng)濟后果。若出現(xiàn)企業(yè)業(yè)績下降，高管薪酬反而上升；或業(yè)績上升，高管薪酬反而下降的情況，說明高管薪酬與企業(yè)當(dāng)期業(yè)績不相關(guān)，不屬于本文研究范圍。因此剔除所有高管薪酬與企業(yè)業(yè)績反向變動的異常公司。最終得到1351家上市公司、3004個財務(wù)觀測值。本研究中涉及的公司治理和財務(wù)數(shù)據(jù)均來自Wind和國泰安數(shù)據(jù)庫，部分?jǐn)?shù)據(jù)手動收集、整理。

（二）研究變量

1.高管薪酬業(yè)績敏感性（MSen）

借鑒崔靜和馮玲（2017）定義高管薪酬業(yè)績敏感性的思路，本文采取高管薪酬變化額與企業(yè)業(yè)績變化額的比值衡量高管薪酬業(yè)績敏感性。具體計算公式為：

其中，Payi，t是高管薪酬，以企業(yè)當(dāng)年薪酬最高的前三名高管薪酬總額的對數(shù)表示；Perfi，t是公司業(yè)績，用企業(yè)凈利潤的對數(shù)表示。

2.會計穩(wěn)健性（C_Score）

會計穩(wěn)健性是會計信息質(zhì)量重要的特征之一，對降低利益相關(guān)者間的信息不對稱以及緩解股東與高管之間的委托代理沖突具有重要意義。會計穩(wěn)健性的存在使企業(yè)績效在反映企業(yè)損失時與股票收益率具有同步性，反映收益時卻具有滯后性（Basu，1997）。因此，構(gòu)建盈余股票收益模型，以會計盈余與股票收益率的相關(guān)性衡量企業(yè)會計穩(wěn)健性水平。具體模型如下：

式（1）中，EPSi，t表示企業(yè)第t年的每股收益。Pi，t-1表示企業(yè)第t-1年末的收盤價。Reti，t表示企業(yè)第t年的股票收益率；DRi，t是虛擬變量，若 Reti，t大于 0，則取值為0，若Reti，t小于0，則取值為1。β2表示企業(yè)績效對收益的敏感性；β2+β3表示企業(yè)績效對損失的敏感性；β3表示企業(yè)績效對收益和損失確認(rèn)時及時性的差異，即會計穩(wěn)健性。

盈余股票收益模型為會計穩(wěn)健性的實證研究提供了方法論指導(dǎo)，然而該方法的缺陷是，根據(jù)模型一個年度范疇只能得出一個會計穩(wěn)健性水平，即在盈余股票收益模型下，所有企業(yè)同一年度會計穩(wěn)健性水平均相同。因此，為了區(qū)分會計穩(wěn)健性在不同企業(yè)中的差異，借鑒Khan&Watts（2009）的研究成果，本研究測度會計穩(wěn)健性的思路如下：

首先，將企業(yè)規(guī)模（Size）、權(quán)益市賬比（MTB，即權(quán)益的市場價值與賬面價值的比值）、資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）三個影響穩(wěn)健性水平的變量作為工具變量，對盈余股票收益模型進行了拓展。具體模型如下：

其中，G_Score表示企業(yè)盈余對“好消息”的反映程度，C_Score表示企業(yè)盈余對“壞消息”的反映程度。

其次，將式（2）、（3）代入式（1），可得：

最后，使用年度橫截面數(shù)據(jù)對式（4）進行回歸，并將回歸得到的λ1，t，λ2，t，λ3，t，λ4，t代入式（3）中，即可得到會計穩(wěn)健性指數(shù)C_Score。

具體變量定義如表1所示：

表1 變量定義

（三）模型構(gòu)建

為了研究上市公司高管薪酬業(yè)績敏感性對企業(yè)R&D投入的影響，以及不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下兩者的關(guān)系，檢驗假設(shè)1與假設(shè)3A，構(gòu)建模型（5）。具體模型如下：

為了進一步檢驗會計穩(wěn)健性對高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)R&D投入關(guān)系的作用，以及產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對三者關(guān)系的影響，檢驗假設(shè)2與假設(shè)3B，構(gòu)建模型（6）。具體模型如下：

四、實證檢驗與結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計分析

表2為主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。結(jié)果顯示，總體來看，我國上市公司R&D投入已經(jīng)達(dá)到4.09%。最大值已達(dá)到25.30%，最小值僅為0.03%，數(shù)據(jù)分布很不均衡。說明我國上市公司R&D投入水平整體偏低且差距較大，很多企業(yè)仍有較高的提升空間。從分樣本數(shù)據(jù)來看，民營企業(yè)樣本R&D投入是國有企業(yè)樣本R&D投入的1.367倍?？梢姡啾葒猩鲜泄?，民營上市公司更倚重通過R&D投入提高企業(yè)績效。民營企業(yè)樣本的高管薪酬業(yè)績敏感性（MSen）略高于國有企業(yè)樣本，說明國有企業(yè)經(jīng)營目標(biāo)較為多元化，由于需要兼顧貫徹國家政策、維持社會公平等非利潤目標(biāo)，國有企業(yè)受到政

表2 主要變量的描述性統(tǒng)計

在全樣本數(shù)據(jù)中，會計穩(wěn)健性（C_Score）的最大值為0.5868，最小值為-0.4446，表明我國上市公司會計穩(wěn)健性水平有較大的差異，很多企業(yè)未能重視提升自身的穩(wěn)健性水平。同樣，國有企業(yè)樣本的會計穩(wěn)健性水平弱于民營企業(yè)樣本的會計穩(wěn)健性水平。此外，主要變量的Pearson相關(guān)系數(shù)矩陣顯示，高管薪酬業(yè)績敏感性（MSen）與企業(yè)R&D投入的相關(guān)性系數(shù)為-0.0514，且在1%水平上顯著，表明薪酬業(yè)績敏感性越高，高管短視行為越嚴(yán)重，進行R&D投入的傾向越低。會計穩(wěn)健性（C_Score）與企業(yè)R&D投入在1%水平存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，說明穩(wěn)健會計政策下收益與損失確認(rèn)的不對稱性“放大”了企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新失敗的風(fēng)險，在一定程度上會抑制企業(yè)R&D投入。從Pearson相關(guān)系數(shù)表看出，所有變量間相關(guān)性系數(shù)均低于0.5，變量之間并不存在嚴(yán)重的多重共線性問題①限于篇幅，相關(guān)性系數(shù)結(jié)果未給出，留存?zhèn)渌?。?/p>

（二）回歸結(jié)果分析

1.高管薪酬業(yè)績敏感性抑制了企業(yè)R&D投入

表3列示了模型（5）的回歸結(jié)果，即高管薪酬業(yè)績敏感性對企業(yè)R&D投入的影響。在全樣本中，高管薪酬業(yè)績敏感性（MSen）的系數(shù)為-0.001，且通過了10%的統(tǒng)計性檢驗，說明高管薪酬業(yè)績敏感性越強，企業(yè)的R&D投入水平就越低，假設(shè)1得到支持。進一步將樣本區(qū)分為國有和民營上市公司，考察不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下高管薪酬業(yè)績敏感性對企業(yè)R&D投入的影響。研究結(jié)果顯示，民營企業(yè)樣本的高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)R&D投入在5%的水平上存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系；令人驚異的是，在國有企業(yè)樣本，系數(shù)未通過相關(guān)性檢驗，即國有企業(yè)中高管薪酬業(yè)績敏感性與R&D投入并沒有顯著的相關(guān)關(guān)系?？赡艿慕忉屖?，對于國有企業(yè)高管而言，貨幣薪酬受到“限薪令”等政策的限制，激勵水平往往較低。與國企高管不同，民營企業(yè)高管激勵水平主要與企業(yè)近期業(yè)績掛鉤，這種激勵模式往往容易引發(fā)高管的短視以及風(fēng)險規(guī)避行為，適度降低薪酬與業(yè)績之間的敏感性，可以相應(yīng)降低需要高管承擔(dān)的短期業(yè)績波動風(fēng)險，使高管在企業(yè)管理決策過程中目光更為長遠(yuǎn)，促進企業(yè)R&D投入。假設(shè)3A得到驗證。另外，在控制變量方面，企業(yè)規(guī)模（Size）、總資產(chǎn)收益率（ROA）與企業(yè)R&D投入顯著負(fù)相關(guān)，主要由于企業(yè)規(guī)模、總資產(chǎn)收益率較高時，高管取得的規(guī)模薪酬與業(yè)績薪酬也比較高，進行R&D投入的動力相對較小。

表3 高管薪酬業(yè)績敏感性與R&D投入

2.會計穩(wěn)健性強化了高管薪酬業(yè)績敏感性對企業(yè)R&D投入的抑制作用

為了進一步考察穩(wěn)健的會計政策下，高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)R&D投入的關(guān)系，本研究采用高管薪酬業(yè)績敏感性（MSen）與會計穩(wěn)健性指數(shù)（C_Score）的交互項進行實證檢驗，表4即為模型（6）的回歸結(jié)果。從全樣本來看，高管薪酬業(yè)績敏感性與會計穩(wěn)健性的交叉項系數(shù)為-0.004，且在5%的水平上顯著，說明會計穩(wěn)健性對高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)R&D投入的關(guān)系存在負(fù)向調(diào)節(jié)作用。隨著企業(yè)會計穩(wěn)健性水平的提高，相比于高管薪酬業(yè)績敏感性較低的企業(yè)，高管薪酬業(yè)績敏感性較高的企業(yè)R&D投入下降幅度更大。假設(shè)2得到驗證。

進一步分樣本考察不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)下三者之間的關(guān)系，如表4，民營企業(yè)樣本中交叉項系數(shù)在5%水平上顯著為負(fù)。但值得注意的是，國有企業(yè)樣本中交叉項系數(shù)雖然為負(fù)，但不顯著，說明在民營企業(yè)中，會計政策越穩(wěn)健，高管薪酬業(yè)績敏感性對企業(yè)R&D投入的影響越明顯，但這種關(guān)系在國有企業(yè)中并不存在。再次表明與業(yè)績掛鉤的高管薪酬激勵機制下，高管收益與企業(yè)短期業(yè)績直接相關(guān)。會計政策較為穩(wěn)健時，R&D投入項目前期的大量支出會惡化企業(yè)當(dāng)期會計業(yè)績，而薪酬業(yè)績敏感性的提高會增加高管對短期業(yè)績波動的厭惡情緒。相比于民營企業(yè)，由于經(jīng)營目標(biāo)多元化以及債務(wù)軟約束等因素的存在，國有企業(yè)會計穩(wěn)健性水平與高管薪酬業(yè)績敏感性都相對較低。因此，國有企業(yè)中，會計政策的穩(wěn)健性并不會影響高管薪酬業(yè)績敏感性與R&D投入的關(guān)系。假設(shè)3B得到驗證。

表4 會計穩(wěn)健性、高管薪酬業(yè)績敏感性與R&D投入

（三）穩(wěn)健性檢驗

本研究對主要變量采用如下方式重新定義和計量，進一步檢驗回歸結(jié)果的穩(wěn)健性。首先，企業(yè)R&D投入水平采用R&D投入/年末總資產(chǎn)重新定義；其次，用前三名董事報酬總額指標(biāo)替代前三名高管薪酬總額，重新測度高管薪酬業(yè)績敏感性；最后，會計穩(wěn)健性采用虛擬變量定義，當(dāng)會計穩(wěn)健性小于其平均值時，取值為0，否則取值為1。檢驗結(jié)果仍然支持本研究主要結(jié)論。

五、結(jié)論與政策建議

本研究選取2012～2016年高管薪酬與業(yè)績同向變動的滬、深A(yù)股上市公司為研究樣本，實證檢驗了會計穩(wěn)健性、高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)R&D投入三者之間的關(guān)系，以及產(chǎn)權(quán)性質(zhì)差異對三者關(guān)系的影響。研究發(fā)現(xiàn)：（1）高管薪酬與企業(yè)業(yè)績的敏感性會影響高管R&D投入決策。具體而言，高管薪酬業(yè)績敏感性的提高會抑制企業(yè)R&D投入，適當(dāng)減低高管薪酬業(yè)績敏感性，會促進企業(yè)R&D投入；（2）會計穩(wěn)健性對高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)R&D投入關(guān)系有負(fù)向調(diào)節(jié)作用。會計政策越穩(wěn)健，高管薪酬業(yè)績敏感性越高，對企業(yè)R&D投入的抑制作用越明顯；（3）由于國有企業(yè)與民營企業(yè)經(jīng)營方針的差異、政治目標(biāo)以及債務(wù)約束等客觀原因的存在，高管薪酬業(yè)績敏感性對企業(yè)R&D投入的抑制作用只存在于民營企業(yè)。進一步研究表明，相比于國有企業(yè)，民營企業(yè)更容易受到會計穩(wěn)健性的制約，會計穩(wěn)健性對高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)R&D投入關(guān)系的負(fù)向調(diào)節(jié)作用同樣在民營企業(yè)中更為突出。而在國有企業(yè)中，會計穩(wěn)健性、高管薪酬業(yè)績敏感性與企業(yè)R&D投入三者之間的關(guān)系明顯弱化。

針對目前我國企業(yè)R&D投入不足的現(xiàn)狀，本研究提出政策建議：第一，在技術(shù)創(chuàng)新過程中，企業(yè)應(yīng)適度降低高管薪酬與短期財務(wù)業(yè)績之間的敏感性?；赗&D投入的特殊性，高管的風(fēng)險規(guī)避行為很可能造成與業(yè)績掛鉤的薪酬激勵機制的失效。高管在進行R&D投入決策時，原本解決企業(yè)委托代理問題的公司治理方式反而成為代理問題的一部分。因此，企業(yè)在薪酬設(shè)計時應(yīng)考慮高管人員的風(fēng)險承擔(dān)能力，適度降低高管薪酬與短期財務(wù)業(yè)績的敏感性，建立合適的非會計指標(biāo)體系考察高管的實際努力程度和真實工作做貢獻(xiàn)。同時廣泛采取長期股權(quán)激勵等方式補償企業(yè)R&D投入時給高管帶來的風(fēng)險波動損失，鼓勵高管做出有利于企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的R&D投入決策，為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革背景下企業(yè)創(chuàng)新提供技術(shù)支持；第二，會計穩(wěn)健性水平的設(shè)定應(yīng)與公司治理機制相結(jié)合。會計穩(wěn)健性的存在會加重與業(yè)績掛鉤薪酬激勵機制中高管的“決策近視癥”。因此，企業(yè)在選擇會計政策時，一方面要重視對會計穩(wěn)健性的合理應(yīng)用，健全企業(yè)內(nèi)部會計制度，另一方面，應(yīng)結(jié)合公司治理的實際狀況，將會計穩(wěn)健性控制在合理范疇，避免會計穩(wěn)健性與公司治理機制的疊加效應(yīng)“放大”對高管行為產(chǎn)生的負(fù)面影響；第三，加快國有企業(yè)市場化薪酬改革，提高國有企業(yè)經(jīng)營效率。社會責(zé)任承擔(dān)、債務(wù)軟約束等問題的存在，使國有企業(yè)的高管薪酬業(yè)績敏感性與R&D投入水平均低于民營企業(yè)。面對日益激烈的市場競爭，國有企業(yè)也需要提升自身的技術(shù)創(chuàng)新水平實現(xiàn)企業(yè)的健康持續(xù)發(fā)展。因此，應(yīng)積極推進國企市場化薪酬改革，從技術(shù)創(chuàng)新水平的提高、企業(yè)價值的增加等多方面考核高管的決策行為與管理能力，進一步加大EVA考核的力度；同時，劃分國企社會責(zé)任職能與高管經(jīng)營決策職責(zé)的界限，防范高管以兼顧社會責(zé)任為由推卸經(jīng)營不善的責(zé)任。