本刊記者 駱 俊

近期，市場對于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行的擔(dān)憂日益加劇，A股更是節(jié)節(jié)潰敗。在內(nèi)憂外患的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)上，刺激基建再度被擺上臺面，而特高壓相關(guān)的電網(wǎng)建設(shè)更是其中的重中之重?；谶^往電網(wǎng)基建對特高壓相關(guān)公司的影響來看，每一波特高壓建設(shè)高峰都伴隨著相關(guān)公司經(jīng)營業(yè)績的大幅提升和股價(jià)的快速上漲?？紤]到特高壓行業(yè)的業(yè)績釋放主要集中在2019-2020年，短期特高壓板塊的強(qiáng)勢或僅僅是行情的預(yù)演。

啟動(dòng)新一輪建設(shè)期

電網(wǎng)設(shè)備行業(yè)是典型的寡頭壟斷和投資驅(qū)動(dòng)型行業(yè)，供給收入彈性大于需求收入彈性，側(cè)重供給端投資規(guī)劃的研究，因此更適合自上而下的研究方式。盡管國家一直強(qiáng)調(diào)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢穩(wěn)中向好，但從各項(xiàng)數(shù)據(jù)以及企業(yè)和個(gè)人的直觀體驗(yàn)都明顯反映出目前經(jīng)濟(jì)正處于下行期。從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，國家每逢經(jīng)濟(jì)下行周期都會在基建投資上大做文章，其中加強(qiáng)電網(wǎng)建設(shè)是拉動(dòng)國內(nèi)基建投資實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長的重要手段之一，由于特高壓單體投資金額大，是每一次電網(wǎng)增速上臺階的最重要驅(qū)動(dòng)力，具有明顯的逆經(jīng)濟(jì)周期特征。根據(jù)國家電網(wǎng)公司測算，“十三五”期間，包括特高壓工程在內(nèi)的電網(wǎng)工程規(guī)劃總投資2.38萬億元，帶動(dòng)投資3萬億元，年均拉動(dòng)GDP增長超過0.8%。

近日，國家能源局印發(fā)《關(guān)于加快推進(jìn)一批輸變電重點(diǎn)工程規(guī)劃建設(shè)工作的通知》，指出加快推進(jìn)青海至河南特高壓直流等9項(xiàng)重點(diǎn)輸變電工程建設(shè)預(yù)計(jì)涉及5條特高壓交流，5條特高壓直流和兩條超高壓，合計(jì)輸電能力5700萬千瓦，將于今明兩年給予審核。根據(jù)機(jī)構(gòu)預(yù)測，本次重啟規(guī)模預(yù)計(jì)在2000億元左右。值得注意的是，本次對于特高壓項(xiàng)目的批量審批不僅超前覆蓋了“十三五”中規(guī)劃但尚未核準(zhǔn)的特高壓建設(shè)項(xiàng)目，也創(chuàng)下特高壓審批歷史上一次性審批項(xiàng)目數(shù)量最多的記錄，此外，本次審批計(jì)劃同時(shí)推出了云貴互聯(lián)通道、南陽-荊門-長沙等超出已有規(guī)劃范圍的特高壓新線路項(xiàng)目，超出市場預(yù)期。

本次能源局要求加快特高壓工程建設(shè)，有一定程度拉動(dòng)基建投資的色彩。然而，電網(wǎng)的投資首先需要基于需求之上，尤其是特高壓這種功能定位非常明確的工程項(xiàng)目，特高壓投資的可持續(xù)性主要取決于需求的可持續(xù)性。目前，市場普遍忽視了需求的因素，認(rèn)為此次啟動(dòng)特高壓僅僅只有基建加碼的原因，未來不具備可持續(xù)性，這樣的觀點(diǎn)并不全面，本輪特高壓的建設(shè)是基建加碼與需求共振結(jié)果。

“十三五”期間我國用電量增速顯著加快，我國能源分布地理位置距離負(fù)荷重心較遠(yuǎn)，若不在全國范圍內(nèi)電力資源配置，缺電可能卷土重來，這是本輪特高壓啟動(dòng)的重要原因。目前，中國能源資源東、西部分布嚴(yán)重不均，特高壓跨區(qū)低成本送電意義重大。今年上半年，全國范圍用電量增長9.8%，2018年7月全國最高電網(wǎng)負(fù)荷同比增長7.2%，電能替代趨勢非常明顯。特別是中東部地區(qū)的江蘇、浙江等地，今年1-5月江蘇電網(wǎng)最高調(diào)度用電負(fù)荷為9191萬千瓦，同比增長21.26%；夏季，江蘇、浙江最高電網(wǎng)負(fù)荷分別增長6.8%、6.9%。可以判斷，未來幾年華東地區(qū)的電網(wǎng)壓力還將不斷提升，甚至有機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)“十四五”期間我國大部分地區(qū)將出現(xiàn)較大電力缺口，而此次5個(gè)特高壓直流項(xiàng)目將大大緩解華東地區(qū)電網(wǎng)的尖峰負(fù)荷壓力。

能源替代和環(huán)保問題也是不容忽視的因素，目前電能替代的趨勢下，中東部地區(qū)面臨著夏季尖峰負(fù)荷對電網(wǎng)造成的安全問題。特高壓不但可以緩解中東部地區(qū)的負(fù)荷壓力，同時(shí)還可以提升西北、華中等地區(qū)的新能源、水電的消納能力，同時(shí)緩解燃煤對于環(huán)保的影響。

板塊或現(xiàn)業(yè)績及股價(jià)拐點(diǎn)

回看上一輪特高壓大規(guī)模建設(shè)期，2014年5月16日《國家能源局關(guān)于加快推進(jìn)大氣污染行動(dòng)計(jì)劃12條重點(diǎn)輸電通道建設(shè)的通知》發(fā)布，市場預(yù)期逐漸形成。作為這一利好消息的反饋，許繼電氣股價(jià)在51個(gè)交易日上漲27.42%。受益于特高壓線路訂單完成以及相應(yīng)收入確認(rèn)，市場普遍看好許繼電氣表現(xiàn)，2016年9月30日期，股價(jià)在66個(gè)交易日中上升33.95%。在預(yù)期拐點(diǎn)影響下，公司股價(jià)在51個(gè)交易日中上升27.42%；在收入確認(rèn)拐點(diǎn)影響下，公司股價(jià)在66個(gè)交易日中上升33.95%

2018年開啟的新一輪特高壓重啟與14-16年特高壓周期高度相似，首先均為國家能源局通過發(fā)文形式給予10條左右的特高壓項(xiàng)目一次性審批通過，其次投資規(guī)模相當(dāng)，同為2000億左右。不同點(diǎn)在于A股市場環(huán)境不同，相關(guān)公司經(jīng)歷了2017年下半年至今的市場環(huán)境低迷之后業(yè)績已經(jīng)具備較高彈性。

由于上輪特高壓建設(shè)周期之后行業(yè)陷入了一年左右的停滯，在2017年特高壓直流工程零開工背景下，相關(guān)特高壓企業(yè)在2017-2018年電網(wǎng)設(shè)備公司業(yè)績逐漸下滑。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2018年中報(bào)輸變電板塊收入同比降4.64%，凈利潤同比降39.12%，毛利率同比降3.24%，期間費(fèi)率同比升0.30%。板塊收入、凈利潤均有下滑，源于2018年上半年特高壓項(xiàng)目建設(shè)整體放緩、市場競爭激烈導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格下行，大宗漲價(jià)致使原材料成本上升等因素。本輪特高壓的投資將給行業(yè)龍頭企業(yè)帶來較高的業(yè)績彈性，行業(yè)將進(jìn)入新一輪的景氣周期。

考慮到特高壓項(xiàng)目12-18個(gè)月的交貨周期，本輪特高壓的建設(shè)成果將在2019-2020年中主流特高壓設(shè)備企業(yè)中的財(cái)報(bào)得以體現(xiàn)。根據(jù)興業(yè)證券的測算，在2019-2020年許繼電氣業(yè)績彈性將分別達(dá)到32.99%和75.41%，國電南瑞為8.16%和18.66%，中國西電為58.43%和122.89%，平高電氣為40.81%和77.17%，特變電工為14.97%和32.51%。

PE角度看，特變電工、許繼電氣和國電南瑞較低；PB上看，特變電工、平高電氣、中國西電和許繼電氣均已破凈或處在破凈邊緣。鑒于訂單向國網(wǎng)系公司集中的趨勢很明確，且由于此次特高壓重啟以高壓直流工程為主，結(jié)合業(yè)績彈性可關(guān)注國電南瑞（600406）和許繼電氣（000400）。從市場資金的選擇看，平高電氣（600312）則短期更趨于活躍和強(qiáng)勢。

特高壓板塊部分個(gè)股數(shù)據(jù)一覽