譚文斌

摘要：作為傳統(tǒng)的重資產(chǎn)企業(yè)，如何擺脫過分依賴大量資金流以維持企業(yè)發(fā)展的問題，形成該類企業(yè)突圍的難題。隨著我國經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，資金鏈對(duì)任何企業(yè)而言，重要性都是不言而喻的，因此，豐富融資渠道迫在眉睫。本文從資產(chǎn)證券化的應(yīng)用出發(fā)，介紹資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實(shí)意義。

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；ABS；融資；意義

資產(chǎn)證券化，是指以基礎(chǔ)資產(chǎn)未來所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)進(jìn)行信用增級(jí)，在此基礎(chǔ)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券（Asset-backed Securities）的過程，簡稱ABS。

資產(chǎn)證券化是舶來品，起源于1970年美國的政府國民抵押協(xié)會(huì)首次發(fā)行以抵押貸款組合為基礎(chǔ)資產(chǎn)的抵押支持證券-房貸轉(zhuǎn)付證券，完成首筆資產(chǎn)證券化交易，其后就逐漸成為一種廣泛使用的創(chuàng)新融資形式，并得到高速發(fā)展。簡而言之，它是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資形式。

一、傳統(tǒng)的融資方式主要有以下兩個(gè)缺點(diǎn)

筆者是在一家國有企業(yè)下的房地產(chǎn)公司工作，集團(tuán)業(yè)務(wù)涉及軌道交通建設(shè)和運(yùn)營、房地產(chǎn)開發(fā)、商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)營等業(yè)務(wù)，屬于明顯的重資產(chǎn)企業(yè)。根據(jù)集團(tuán)的戰(zhàn)略發(fā)展要求，在2017-2025年間，軌道線路資金需求、房地產(chǎn)開發(fā)需求和歷史債務(wù)本息清償資金需求，剔除財(cái)政性資金補(bǔ)償后，資金缺口超過2000億元。

截止2017年3月31日，集團(tuán)債務(wù)余額已近700億元，主要融資渠道包括銀行貸款、中期票據(jù)等。即使集團(tuán)已初步規(guī)劃多渠道融資格局，融資成本得以降低，政策性風(fēng)險(xiǎn)有所分散，但實(shí)際情況是銀行類等傳統(tǒng)融資余額占大部分，融資渠道尚有開拓空間。同時(shí)，集團(tuán)現(xiàn)有存量物業(yè)約60萬平米，沉淀資金約50億元，可以說商業(yè)物業(yè)沉淀資金還是比較多的。結(jié)合集團(tuán)的狀況，筆者認(rèn)為傳統(tǒng)的融資方式主要有以下兩個(gè)缺點(diǎn)：

（一）融資資金規(guī)模受限

銀行貸款、中期票據(jù)等融資方式受凈資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率限制，融資能力面臨瓶頸。

銀行貸款，鑒于銀監(jiān)會(huì)和各具體銀行風(fēng)險(xiǎn)控制的理由，在審核貸款發(fā)放過程中，會(huì)有嚴(yán)格的要求，如資產(chǎn)負(fù)債率、凈資產(chǎn)規(guī)模、收入利潤率、流動(dòng)比率、速動(dòng)比率等均有相應(yīng)的要求，從而大大限制了企業(yè)資金籌措的規(guī)模；

中期票據(jù)，發(fā)行條件中也列明盈利要求，待償還債券余額不超過企業(yè)凈資產(chǎn)40%等等，也嚴(yán)重限制了企業(yè)資金融資。

（二）融資資金使用受限

根據(jù)《XX市人民政府辦公廳關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)我市房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展的意見》中，“在我市范圍內(nèi)競買商品住宅用地從事房地產(chǎn)開發(fā)必須使用自有資金”，傳統(tǒng)的銀行類融資方式資金使用受限。

二、融資方式的創(chuàng)新對(duì)企業(yè)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)意義

為此，如何通過金融創(chuàng)新來盤活存量，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、降低資金成本成為行業(yè)亟待解決的難題。這就是筆者的企業(yè)發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)證券化（下稱ABS）的背景，目前集團(tuán)公司正全力推進(jìn)該項(xiàng)業(yè)務(wù)。

依據(jù)幾個(gè)月對(duì)ABS了解的深入，越發(fā)覺得融資方式的創(chuàng)新必將是集團(tuán)該類重資產(chǎn)企業(yè)發(fā)展，特別是擁有不少沉淀資產(chǎn)的國有企業(yè)，煥發(fā)新一輪發(fā)展機(jī)遇的契機(jī)。就如ABS的引入后，伴隨對(duì)ABS的深入認(rèn)識(shí)，體會(huì)到其的確對(duì)集團(tuán)發(fā)展有以下幾個(gè)重大的現(xiàn)實(shí)意義：

（一）改善資產(chǎn)負(fù)債表，變現(xiàn)未來收益

1.降低長期資產(chǎn)的比例，改善企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率

ABS就是把基礎(chǔ)資產(chǎn)證券化，對(duì)于房地產(chǎn)開發(fā)為主的公司來說就是把部分沉淀資產(chǎn)收益、物業(yè)經(jīng)營收益轉(zhuǎn)移到一個(gè)SPV（在證券行業(yè)，SPV指特殊目的的載體也稱為特殊目的機(jī)構(gòu)/公司）以后，用SPV發(fā)行證券來融資。ABS兩大基本功能之一是出表，房地產(chǎn)公司也有行業(yè)的測(cè)評(píng)標(biāo)準(zhǔn)，資產(chǎn)出表以后，就可以在不增資的情況下繼續(xù)開展新的業(yè)務(wù)，報(bào)表得到了美化，對(duì)后續(xù)上市、繼續(xù)融資、績效考核都有不少好處。

2.解決長期資產(chǎn)流動(dòng)性問題，縮短企業(yè)獲利及資金回籠時(shí)間，加快項(xiàng)目滾動(dòng)開發(fā)，提升新業(yè)務(wù)獲取能力

資金對(duì)于企業(yè)發(fā)展的重要性不言而喻，而ABS兩大基本功能另一功能就是融資。長期資產(chǎn)本身就存在不少營運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)，包括占有大量資金、機(jī)會(huì)成本耗費(fèi)大，存在大量固定成本，低利潤、經(jīng)營的“瓶頸效應(yīng)”，將會(huì)嚴(yán)重阻礙企業(yè)的發(fā)展。企業(yè)日常對(duì)維持該類資產(chǎn)長期發(fā)展的資金就已經(jīng)疲于奔命，更不用說開展新的項(xiàng)目、開拓新的業(yè)務(wù)。如今利用ABS，就可以有效解決重資產(chǎn)企業(yè)的資金問題。

（二）突破傳統(tǒng)融資方式的束縛

ABS突破了傳統(tǒng)融資方式的束縛，可以將不具有流動(dòng)性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榱鲃?dòng)性較高的資產(chǎn)，達(dá)到盤活資產(chǎn)的目的。它依托資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，而非自身信用來滿足企業(yè)對(duì)資金的需求，從而能夠不但幫助企業(yè)盤活存量資產(chǎn)，提高融資效率，而且拓寬融資渠道。在這種多管齊下的狀況下，企業(yè)能夠得到更大的融資額度。

（三）提升物業(yè)經(jīng)營水平，形成有效激勵(lì)

1.可保持商業(yè)地產(chǎn)物業(yè)經(jīng)營權(quán)的完整性，最大化提升商業(yè)地產(chǎn)價(jià)值。商業(yè)地產(chǎn)最大的難題是物業(yè)權(quán)益的流動(dòng)性和物業(yè)整體價(jià)值的完整性之間的矛盾，將長期資產(chǎn)運(yùn)營成流動(dòng)資產(chǎn)的ABS將很好地解決這個(gè)問題。

2.激勵(lì)商業(yè)地產(chǎn)管理者采取更為有效的資產(chǎn)運(yùn)營策略來提升商業(yè)地產(chǎn)價(jià)值。企業(yè)把商業(yè)地產(chǎn)收益轉(zhuǎn)移到一個(gè)SPV以后，SPV發(fā)行證券來融資，企業(yè)將承受還本付息的壓力，也就無形中鞭策企業(yè)管理者用更有效、更務(wù)實(shí)手段運(yùn)營項(xiàng)目，確保項(xiàng)目的運(yùn)營創(chuàng)造持續(xù)、穩(wěn)定的收益，以應(yīng)對(duì)還本付息的壓力。

（四）融資自主性強(qiáng)

1.對(duì)募集資金的用途沒有限制，使用靈活

正如前文，傳統(tǒng)的融資方式，銀行等信貸機(jī)構(gòu)為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，在協(xié)議中明確募集資金的具體用途，專款必須專用。此外，各地政府的政策性、行業(yè)性的指導(dǎo)文件，也會(huì)對(duì)企業(yè)募集資金的使用用途進(jìn)行限制。上述的舉措，無論正確與否，無疑是削弱了企業(yè)資金運(yùn)用的自主性，若企業(yè)在發(fā)展過程中再遇到新的機(jī)會(huì)，資金調(diào)配使用則會(huì)變得捉襟見肘，無法有效、快速地應(yīng)對(duì)市場的變化。

2.降低融資成本，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)功能

房地產(chǎn)企業(yè)資金需求量大，重資產(chǎn)情形普遍，對(duì)資金需求自然大。如何降低融資成本，也是各開發(fā)商的重要研究課題。ABS的融資成本一般包括籌資成本、資金使用成本以及其他因素導(dǎo)致的潛在成本?；I資成本就是中介機(jī)構(gòu)的費(fèi)用，資金使用成本是發(fā)行證券的利率。上述兩項(xiàng)費(fèi)用通過規(guī)模效應(yīng)、信用評(píng)級(jí)等可減少，其他潛在的成本則可以通過經(jīng)營管理有效地控制，故可以降低企業(yè)的融資成本。同時(shí)，企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低，企業(yè)價(jià)值最大化，是衡量企業(yè)資本結(jié)構(gòu)是否最優(yōu)化的標(biāo)準(zhǔn)，而加強(qiáng)平均資本成本最低則總?cè)谫Y成本最小化。因此，降低融資成本，資本結(jié)構(gòu)功能得以優(yōu)化，有利于增強(qiáng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的能力，提升企業(yè)市場價(jià)值。

3.融資自主性強(qiáng)

傳統(tǒng)的融資方式受制于政策引導(dǎo)、企業(yè)管理、財(cái)務(wù)指標(biāo)等因素，投資方和債權(quán)人對(duì)融資具有較嚴(yán)格的限制和監(jiān)督，最嚴(yán)重時(shí)會(huì)直接影響企業(yè)的經(jīng)濟(jì)決策，干涉了企業(yè)在管理和占率實(shí)施中的自由性，成為企業(yè)發(fā)展的障礙。ABS是獨(dú)立企業(yè)外的融資，因風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制，投資人無權(quán)對(duì)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)行為進(jìn)行直接干涉，所以留給企業(yè)足夠的自由度。

（五）樹立集團(tuán)創(chuàng)新形象

ABS屬于新的融資方式，2004年伴隨《國務(wù)院關(guān)于資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》的頒布，才開啟資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)序幕。截止至2017年4月，我國信貸資產(chǎn)證券化已發(fā)行332只，發(fā)行總額12，637億元，企業(yè)資產(chǎn)證券化發(fā)行752只，發(fā)行總額9346億元，資產(chǎn)支持票據(jù)發(fā)行35只，發(fā)行總額451億元，保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化已發(fā)行1只，發(fā)行總額10億元。作為一家國有企業(yè)，對(duì)業(yè)務(wù)開展的風(fēng)險(xiǎn)承受相對(duì)謹(jǐn)慎，在新時(shí)代的發(fā)展機(jī)遇中，率先引進(jìn)先進(jìn)的融資方式和理論，為企業(yè)長足發(fā)展奠定一個(gè)先機(jī)，也大大提升集團(tuán)的創(chuàng)新形象。

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