鄭雪峰　劉立峰

當(dāng)前，“一帶一路”建設(shè)進入全面務(wù)實合作的新階段，中資機構(gòu)成為主導(dǎo)力量，國有企業(yè)發(fā)揮重要作用，跨境并購成為主要方式，融資工具不斷創(chuàng)新，融資模式更趨多樣化。2014—2016年，我國對“一帶一路”沿線國家投資累計超過500億美元。2017年，我國企業(yè)對沿線國家直接投資144億美元，占全部對外直接投資的12%，較上年提升了3.5個百分點?！耙粠б宦贰蓖度谫Y取得豐碩成果的同時，仍然面臨較大政治風(fēng)險和體制障礙，中國投資面臨較大信用風(fēng)險，國際融資合作機制不健全，缺乏切實可行的盈利模式，法律和政策的保障程度較差，地緣政治風(fēng)險十分嚴(yán)重。未來繼續(xù)推動“一帶一路”投融資，要積極打造“命運共同體”，實現(xiàn)中外政府間的協(xié)同，共同探索新的投融資方式和途徑。

一、“一帶一路”投融資特點

（一）中資機構(gòu)成為主導(dǎo)力量

穆迪報告提供的數(shù)據(jù)顯示，截至2016年底，中國國內(nèi)金融機構(gòu)為“一帶一路”項目提供的金融支持超過7500億美元，遠超國際金融機構(gòu)同期為“一帶一路”的融資規(guī)模。2016年底，中國進出口銀行為“一帶一路”相關(guān)的1200個項目提供貸款余額900億美元，占該行貸款總額的1/4；國開行為302個項目提供貸款余額1150億美元，占其國際貸款余額的35%、貸款總額的8%；建行、農(nóng)行、工行和中行等商業(yè)性銀行分別提供60億、20億、674億和1000億美元貸款。2013年至2017年1月，中國出口信用保險公司（中國信保）為“一帶一路”項目提供了4231億美元融資及擔(dān)保。

（二）國有企業(yè)發(fā)揮重要作用

印尼首條高鐵——雅加達至萬隆項目，投資51.3億美元，由中國中鐵的子公司中鐵國際集團公司、印尼國有企業(yè)共同負責(zé)運營。蒙巴薩至內(nèi)羅畢標(biāo)準(zhǔn)軌鐵路項目，投資規(guī)模約38億美元，由中國路橋工程公司營建。埃塞俄比亞至吉布提鐵路項目，由中國鐵建和中國中鐵共同運營。巴基斯坦旁遮普省光伏電站項目，投資規(guī)模近15億美元，由中興能源有限公司運營。巴基斯坦卡洛特水電站是絲路基金首筆投資項目，由三峽集團子公司南亞投資有限公司運營。老撾南歐江水電項目是中國企業(yè)獲得的首個境外全流域整體規(guī)劃開發(fā)項目，投資規(guī)模約28億美元，由中國電力建設(shè)集團運營。

（三）跨境并購成為主要方式

由湯森路透等發(fā)布的一份研究報告顯示，中國企業(yè)近年在“一帶一路”相關(guān)國家的跨境并購呈現(xiàn)上升趨勢。2014—2016年，中國對“一帶一路”沿線國家并購金額從22.6億美元增至97.5億美元，并在2016年超過美國及日本，成為最主要的并購方。根據(jù)普華永道發(fā)布的有關(guān)對“一帶一路”倡議下資本項目和交易活動的報告，2016年，七項核心基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域（公用事業(yè)、交通、電信、社會、建設(shè)、能源和環(huán)境）的項目與交易約4940億美元，其中，中國占總量的1/3。并購市場資訊趨勢報告顯示，2017年，中資企業(yè)在“一帶一路”沿線地區(qū)的境外并購交易總量達99單，對應(yīng)總值474億美元，與上年相比分別增長50%和84.3%。其中，一家中資聯(lián)合體以160億美元收購了亞洲最大的現(xiàn)代物流設(shè)施提供商普洛斯。

（四）融資工具不斷創(chuàng)新

國開行通過設(shè)立多/雙邊合作基金等方式參與國際投資業(yè)務(wù)。具體形式包括：股權(quán)投資，直接以普通股方式投資企業(yè)或項目；準(zhǔn)股權(quán)投資，優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債、混合資本工具等其他形式；引導(dǎo)基金，作為“基金的基金”，在符合國家對非外交政策的前提下，將適當(dāng)比例資金投資于其他基金。2014年，農(nóng)業(yè)銀行成為中東地區(qū)首家發(fā)行人民幣債券的中資機構(gòu)。2015年6月，中行在境外市場成功發(fā)行40億美元“一帶一路”債券來滿足沿線分支機構(gòu)的資金需求。中資銀行采取“商行+投行”模式，積極推出“一攬子”跨境金融服務(wù)，為企業(yè)提供投資銀行、保險、股權(quán)投資、基金及融資租賃、對外擔(dān)保、風(fēng)險參與等多元化、一體化服務(wù)。

（五）融資模式更趨多樣化

現(xiàn)階段“一帶一路”基礎(chǔ)設(shè)施投融資模式主要有以下幾類：跨國支持型金融體系、開發(fā)性金融機構(gòu)、商業(yè)銀行信貸、PPP 模式、各國主權(quán)基金和伊斯蘭債券。中國企業(yè)不僅在對外承包工程實施方式上積極創(chuàng)新，形成“工程承包+融資、工程承包+融資+運營、建設(shè)—移交—運營、公私合營等多種合作方式。同時，國際產(chǎn)能合作方式更加多樣化。以電力領(lǐng)域產(chǎn)能合作為例，最初合作領(lǐng)域僅限于設(shè)備出口，現(xiàn)在已發(fā)展到設(shè)計—采購、設(shè)計—采購—建設(shè)、獨立電站、建設(shè)—運營—移交、建設(shè)—擁有—運營、公私合營、并購、融資租賃等多種產(chǎn)能合作形式，合作效率顯著提高。

二、“一帶一路”投融資難點

（一）中國投資面臨較高信用風(fēng)險

穆迪日前發(fā)布報告稱，“中國大量‘一帶一路投資流向信用狀況相對較弱的國家?！眻蟾骘@示，2013年以來，37%的中國對外投資流向評級為Ba1或以下的“一帶一路”國家；40%的投資流向非投資級別成員國，此類非投資級別成員國占全部“一帶一路”國家數(shù)量的45%。穆迪還指出，“一帶一路”倡議帶來的風(fēng)險將由中國主權(quán)與向“一帶一路”項目提供融資或直接投資的實體之間分擔(dān)。由于“一帶一路”項目主要由中國政策性銀行、國有商業(yè)銀行和國有企業(yè)提供支持，且“一帶一路”國家和地區(qū)資本回報率透明度較差，此類銀行和國企面臨較高的風(fēng)險，而這可能增加中國主權(quán)的或有負債。

（二）國際融資合作機制不健全

“一帶一路”基建融資合作以我國和東道國以及相關(guān)國家之間的雙邊溝通為主。除中巴經(jīng)濟走廊已經(jīng)建立了比較完善的雙邊溝通機制外，其他五個經(jīng)濟走廊還沒有形成常態(tài)化的融資協(xié)調(diào)機制，且我國與其他有關(guān)資本盈余國之間的融資合作也有待深化。目前，在“一帶一路”沿線項目中，中國金融機構(gòu)參與較多，國際性金融機構(gòu)包括開發(fā)性金融機構(gòu)參與較少。世界銀行、亞洲開發(fā)銀行等多邊開發(fā)銀行（MDB）也對沿線成員國有大量的基礎(chǔ)設(shè)施投入，但MDB作為多邊機構(gòu)有其自身的宗旨、戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)規(guī)劃，如何與“一帶一路”倡議更好地契合，還有待進一步探討。

（三）尋找切實可行的盈利模式較為困難

“一帶一路”沿線基礎(chǔ)設(shè)施投資的盈利主要來源于三個方面，政府付費、消費者付費、設(shè)施開發(fā)帶來的地產(chǎn)升值。但是，目前沿線國家或者屬于低收入國家，政府和消費者都拿不出錢；或者基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)長期由政府包辦代替，而債務(wù)規(guī)模較大導(dǎo)致政府無力提供新的設(shè)施，消費者也沒有為設(shè)施付費的概念；或者都是土地私有制的國家，無法提供土地給建設(shè)運營方開發(fā)并獲取長期收益。政府沒有能力付費，消費者不愿意付費，又缺少土地等公共資源收益，中國投資者在“一帶一路”基礎(chǔ)設(shè)施項目中不易找到可行的盈利模式，進入將比較困難?，F(xiàn)實中，“一帶一路”沿線國家基礎(chǔ)設(shè)施的債務(wù)違約率往往較高。

（四）法律和政策的保障程度較差

“一帶一路”沿線國家的法律制度存在缺陷，許多涉及公私合作、對外合作的項目存在法律盲區(qū)，例如，由于產(chǎn)權(quán)關(guān)系不明確，TOT 模式下資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓無法在公、私、外三方順利進行。各國廣泛存在法律限制過多的情況，例如，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目一般有對外商出資最大份額的限定，使得有些必須由項目簽約方全權(quán)出資建設(shè)的模式無法應(yīng)用在國際資本身上。沿線國家在投資領(lǐng)域普遍缺少有效的配套政策，尤其是在投資規(guī)劃、融資渠道、收費價格、準(zhǔn)入資質(zhì)等方面，缺乏明確可行的操作流程規(guī)定和符合建設(shè)需要的優(yōu)惠促進政策，這一方面導(dǎo)致政策的引導(dǎo)和支持能力降低，另一方面也打擊了社會資金的參與積極性。

（五）存在一定地緣政治風(fēng)險

“一帶一路”沿線部分國家和地區(qū)具有獨特的資源能源和區(qū)位，處于大國利益角逐的中心地帶，政治經(jīng)濟形勢十分復(fù)雜，國際形勢特別是域外大國勢必影響這些國家的政策。雖然“一帶一路”沿線國家在改善基礎(chǔ)設(shè)施、實現(xiàn)更好發(fā)展方面擁有共同的愿望，但并不排除其與其他利益集團之間也存在難以割舍的利益訴求（包括政治、軍事、經(jīng)濟），從而給本地區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和產(chǎn)能合作帶來不確定性，增加了投資風(fēng)險。一些大國認為“一帶一路”可能削弱其在相應(yīng)地區(qū)的影響力，抱著戰(zhàn)略上圍堵中國的心態(tài)，暗中擎肘；一些國家不遺余力地炒作中國威脅論，對中外“一帶一路”合作項目橫加干涉，挑動民粹和輿論，設(shè)置障礙。

三、“一帶一路”投融資對策

（一）打造“命運共同體”

只有集合不同主體，綁定各方利益，共同承擔(dān)風(fēng)險，才能確保整個投融資體制架構(gòu)在中長期內(nèi)保持穩(wěn)定發(fā)展。樹立“一帶一路”基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的“共建”原則，建立區(qū)域性國際融資機制。項目的東道國應(yīng)相應(yīng)地承擔(dān)一部分責(zé)任，當(dāng)?shù)氐慕鹑跈C構(gòu)也應(yīng)提供相應(yīng)的金融支持。中國應(yīng)加強與沿線國家協(xié)商談判，共同推動“一帶一路”基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通。

（二）拓展融資服務(wù)內(nèi)容

鼓勵中方金融機構(gòu)在沿線國家增設(shè)分支機構(gòu)，拓展多種渠道，共同服務(wù)“一帶一路”建設(shè)。開展國際并購貸款、工程項目貸款和國際保理等創(chuàng)新型金融業(yè)務(wù)，開發(fā)境內(nèi)外聯(lián)動的人民幣金融產(chǎn)品，提高離岸人民幣的交易活躍度，推動在岸和離岸人民幣雙向聯(lián)通。國家可采用不良率補償?shù)确绞?，鼓勵商業(yè)銀行對“一帶一路”基礎(chǔ)設(shè)施的相關(guān)項目和企業(yè)放貸。

（三）實現(xiàn)政府間協(xié)同

加強中外政府在基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域的政策協(xié)調(diào)，把投融資合作作為中外戰(zhàn)略對話等雙邊合作機制的重要議題，指導(dǎo)項目實施。推進與沿線國家間的雙邊投資條約談判，將基礎(chǔ)設(shè)施投資納入雙邊投資協(xié)議保護范疇。加強中外省州級政府互動，同時，充分利用智庫、商會、行業(yè)協(xié)會、NGO等“二軌外交”途徑，提早參與項目前期設(shè)計過程，共同推動項目合作。

（四）加強資金支持

由于我國企業(yè)獲得的政府資金支持、稅收優(yōu)惠及其他形式的補貼可能在其參與國外項目競標(biāo)時成為不利因素，因此，建議從國家外匯儲備中劃撥資金設(shè)立專項基金，基于商業(yè)公平性原則對中方參與“一帶一路”項目提供支持；鼓勵國內(nèi)政策性銀行和商業(yè)銀行增加對“一帶一路”項目融資；爭取“一帶一路”項目在國外或中國發(fā)行專項債券；在股權(quán)型支持方面，可考慮由中外主權(quán)基金牽頭建立產(chǎn)業(yè)投資基金。

（五）提升合作層次

建設(shè)、運營、維護等環(huán)節(jié)的垂直一體化會產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，提升項目投資總效益。要轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)的工程承包思維模式，結(jié)合中國的“走出去”戰(zhàn)略和項目投融資優(yōu)勢，引導(dǎo)承包商或其關(guān)聯(lián)企業(yè)參與項目股權(quán)投資、進而參與項目的長期運營。探索SOT（建設(shè)期補償—運營—轉(zhuǎn)移）融資模式，這種操作模式下，整個項目的資金來源涵蓋了政府、私人部門和至少一個融資銀行，減少了中國企業(yè)的融資難度，提高了項目成功可能性。

（六）創(chuàng)新盈利模式

在基礎(chǔ)設(shè)施項目投資與運營過程中，除充分運用傳統(tǒng)的市政債券、政府信貸計劃以外，還應(yīng)不斷拓展國外地方政府授予中國企業(yè)特許經(jīng)營權(quán)模式，國外地方政府利用消費稅、財產(chǎn)稅等稅收建立償債基金模式，國外地方政府與中國企業(yè)合作連片開發(fā)項目周邊用地等模式，形成基礎(chǔ)設(shè)施項目可持續(xù)的商業(yè)運行模式，減輕國外政府的債務(wù)責(zé)任和風(fēng)險。

（鄭雪峰，北京師范大學(xué)政府管理學(xué)院博士研究生。劉立峰，國家發(fā)展改革委投資所研究員）