朱兆珍,毛憲鈞,張家婷

(1.安徽財經(jīng)大學(xué) 會計學(xué)院,安徽 蚌埠 233000;2.中國聯(lián)通黃山分公司,安徽 黃山 245200)

一、引 言

蘋果公司稱霸世界科技企業(yè),小米手機、小米電視風(fēng)靡大江南北,MINISO名創(chuàng)優(yōu)品迅速崛起,沃爾瑪、百思買、西南航空和亞馬遜等都是商業(yè)模式創(chuàng)新造就成功的典范案例;而柯達“壽終正寢”,數(shù)碼攝像成為潮流,諾基亞手機“走下神壇”，這些從反面說明不能及時有效評價并變革商業(yè)模式的企業(yè)必將走向失敗。因此,當(dāng)企業(yè)面對環(huán)境變化時,必須不斷評估當(dāng)前自身商業(yè)模式的優(yōu)劣,適時進行商業(yè)模式變革,從而保持與環(huán)境相適應(yīng),才能夠使自己在商業(yè)生態(tài)系統(tǒng)中處于競爭優(yōu)勢的地位[1]。

國內(nèi)外眾多學(xué)者從不同視角對商業(yè)模式評價進行了研究。Hamel以利潤潛力為視角,從效率、盈利性、匹配性和獨特性四個維度對商業(yè)模式評價展開研究[2]。Morris等從商業(yè)模式與環(huán)境相匹配視角,提出商業(yè)模式評估的關(guān)鍵在于商業(yè)模式各構(gòu)成要素之間的內(nèi)部匹配及其與外部環(huán)境之間的外部匹配,但遺憾的是他們并未提出具體可行的評價方法[3]。Afuah等從盈利能力視角評價商業(yè)模式的潛力,主要考察商業(yè)模式當(dāng)前的盈利狀況、利潤預(yù)測因素、商業(yè)模式構(gòu)成要素[4],其評價方法比較系統(tǒng),但在評價商業(yè)模式各構(gòu)成要素過程中,所有指標(biāo)只有“高”或“低”兩個取值,無法評價不同商業(yè)模式的具體差別。我國學(xué)者劉衛(wèi)星則從商業(yè)模式構(gòu)成要素相關(guān)性視角提出了網(wǎng)絡(luò)化要素構(gòu)成體系對商業(yè)模式進行評價分析[5]。Ryan等從技術(shù)和政策雙視角評估了微電網(wǎng)的商業(yè)模式[6]。Batocchio等間接展開商業(yè)模式評價研究,他們從戰(zhàn)略管理視角探索了商業(yè)模式失敗原因,包括價值定位與客戶細(xì)分之間的一致性(價值主張因素)、商業(yè)模式財務(wù)可行性(成本和收益因素);環(huán)境約束不能完全與商業(yè)模式的設(shè)計相結(jié)合(環(huán)境因素)和商業(yè)模式執(zhí)行(管理因素)[7]。很顯然,從這四個方面對商業(yè)模式進行評價也是合理的。也有許多學(xué)者聚焦某一行業(yè)或者某一特定對象展開商業(yè)模式評價研究。周衛(wèi)軍針對搜索引擎企業(yè)特征,從戰(zhàn)略控制、財務(wù)狀況、基礎(chǔ)設(shè)施和客戶價值四個方面構(gòu)建了搜索引擎企業(yè)商業(yè)模式評價指標(biāo)體系[8]。李曉賓利用Osterwalder提出的價值主張、客戶細(xì)分、渠道通路等商業(yè)模式9要素模型,對中國移動應(yīng)用商店商業(yè)模式進行了評價研究[9]。周輝等對前人相關(guān)研究成果進行梳理,對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)中核心企業(yè)商業(yè)模式特點進行分析,提出了一套基于宏微觀價值7個維度以及31個測度變量的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)核心企業(yè)商業(yè)模式評價指標(biāo)體系,運用219份戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)核心企業(yè)的樣本數(shù)據(jù)進行了結(jié)構(gòu)方程模型驗證[10]。Brand等對德國交通網(wǎng)整合的商業(yè)模式進行了評價[11]。Raimundo等從成本結(jié)構(gòu)、利潤流、社會和環(huán)境成本、社會和環(huán)境收益、價值定位及客戶細(xì)分六個方面對智能城市的商業(yè)模式進行了評估[12]。

商業(yè)模式評價取得了較為豐碩的研究成果,但是評價指標(biāo)相關(guān)數(shù)據(jù)一般通過調(diào)查問卷獲取。問卷調(diào)查在研究中頗受爭議[13],存在很多劣質(zhì)問卷產(chǎn)品[14]。因此,可以嘗試避開這一障礙,選取新的視角,獲取相對可靠的可驗證的評價指標(biāo)數(shù)據(jù)對商業(yè)模式進行評價。另外,現(xiàn)有研究多是評價某一行業(yè)中特定企業(yè)的商業(yè)模式,鮮有涉獵制造業(yè)商業(yè)模式評價問題的探討。制造業(yè)作為國民經(jīng)濟的主體,是立國之本、興國之器、強國之基。本文將從財務(wù)管理視角以制造業(yè)上市公司為研究對象,展開對商業(yè)模式的系統(tǒng)評價研究。戴天婧等指出,財務(wù)理論迫切需要關(guān)注并研究商業(yè)模式,這一理論盲點應(yīng)該引起財務(wù)理論研究的深度關(guān)注[15]。近來有些學(xué)者開始關(guān)注到商業(yè)模式與企業(yè)財務(wù)存在天然的關(guān)系[16],財務(wù)報表的真實性取決于財務(wù)報表背后實際運作的商業(yè)模式[17],改進財務(wù)報告應(yīng)該探索如何將商業(yè)模式與財務(wù)報告最富有成效地結(jié)合起來[18]。因此,將商業(yè)模式與財務(wù)管理兩個研究單元結(jié)合起來進行量化研究,不僅在理論上具有必要性,而且在操作上具有諸如色諾芬(CCER)、國泰君安(CSMAR)、銳思(RESSET)和萬得(WIND)等諸多專業(yè)數(shù)據(jù)庫的支持,使得量化研究具有可行性。

二、商業(yè)模式與財務(wù)管理的邏輯關(guān)系分析

1.概念界定:相互滲透

商業(yè)模式是企業(yè)存在的一種形態(tài),任何一家企業(yè)都擁有自己的商業(yè)模式[19]。商業(yè)模式又是企業(yè)的靈魂,直接影響企業(yè)的發(fā)展軌跡、發(fā)展方向以及生命周期,已經(jīng)成為學(xué)術(shù)界和實踐者注意力的焦點[20],但商界實踐者對商業(yè)模式并無明確定義,學(xué)術(shù)界對商業(yè)模式的定義也莫衷一是。魏煒、朱武祥和林桂平評述了國內(nèi)外具有代表性的商業(yè)模式定義,指出了這些定義的缺陷,進一步提出了基于利益相關(guān)者交易結(jié)構(gòu)的商業(yè)模式定義,即商業(yè)模式就是“利益相關(guān)者的交易結(jié)構(gòu)”。一項完整的交易應(yīng)該包括4個要素:交易主體(誰參與交易)、交易內(nèi)容(交易什么)、交易方式(怎么交易)以及交易定價(收支)[21]。

財務(wù)管理的概念在實務(wù)界和理論界基本一致,主要是指企業(yè)在生產(chǎn)過程中組織財務(wù)活動、處理財務(wù)關(guān)系的一項經(jīng)濟管理工作。財務(wù)活動內(nèi)容包括籌資活動、投資活動、營運活動和利潤分配活動。財務(wù)關(guān)系是指企業(yè)在組織開展財務(wù)活動過程中與債權(quán)人、投資者、供應(yīng)商、顧客、相關(guān)政府部門和內(nèi)部職工等眾多利益相關(guān)者之間所發(fā)生的經(jīng)濟關(guān)系。

從商業(yè)模式與財務(wù)管理的概念可以看出兩者存在如下邏輯關(guān)系:

(1)關(guān)鍵利益相關(guān)者相同。商業(yè)模式中的利益相關(guān)者與財務(wù)管理中相互發(fā)生財務(wù)關(guān)系的利益相關(guān)者略有差別,因為商業(yè)模式中的盈利模式不同,可能會涉及到第三方顧客或第三方合作伙伴。例如,奇虎360推薦網(wǎng)民使用360安全瀏覽器,并且再三強調(diào)360瀏覽器可以抵制各種木馬和流氓軟件的侵襲,從而確保上網(wǎng)的安全。使用360瀏覽器的用戶每次打開電腦都會看到自動彈出的360導(dǎo)航網(wǎng)站。用戶一旦點擊這些網(wǎng)站,奇虎360就會向?qū)Ψ骄W(wǎng)站收取一定的費用。從商業(yè)模式角度來看,利益相關(guān)者包括奇虎360、電腦用戶和“買單”的對方網(wǎng)站;財務(wù)管理人員會較多關(guān)注奇虎360本身及對方網(wǎng)站兩者之間的財務(wù)關(guān)系。如何更好地滿足電腦用戶需求、提高對方網(wǎng)站點擊率,進而增加收入也應(yīng)該是奇虎360的業(yè)績增長重心,只不過是技術(shù)部門或營銷部門的關(guān)注重點。但是,不管從商業(yè)模式角度還是財務(wù)管理角度來看,直接影響奇虎360網(wǎng)站收入的是對方網(wǎng)站買單金額。所以,關(guān)鍵利益相關(guān)者是一樣的。通過此例可以看出,一般說來,對于同樣一個事項,基于商業(yè)模式角度涉及到的利益相關(guān)者可能會多于基于財務(wù)管理角度涉及到的利益相關(guān)者,但是同時從兩個角度來看,直接影響焦點企業(yè)利益的關(guān)鍵利益相關(guān)者是重合的。重點關(guān)注的利益相關(guān)者都是指具備獨立利益訴求、有相對獨立的資源能力、與焦點企業(yè)存在交易關(guān)系的行為主體[21],也即是指交易要素中的“交易主體”,抑或彼此發(fā)生財務(wù)關(guān)系的財務(wù)活動實施者。

(2)本質(zhì)內(nèi)容相互滲透。商業(yè)模式概念中的“交易”與財務(wù)管理概念中的“財務(wù)活動”內(nèi)涵相差無幾,各交易主體以特定的交易方式、按照相應(yīng)的交易價格進行交易內(nèi)容的交易活動時發(fā)生一系列的財務(wù)關(guān)系。例如,旅行社為旅客提供旅行服務(wù)這一簡單事項中,交易主體包括旅行社與旅客;交易內(nèi)容為旅行社為旅客提供的車輛、訂票等服務(wù);交易方式可以是現(xiàn)金、支付寶和微信轉(zhuǎn)賬等多種方式;交易價格為旅行社向旅客收取的服務(wù)費用。另外,這一事項亦可描述為焦點企業(yè)旅行社為了賺取利潤,向另一交易主體旅客提供旅行服務(wù)(交易內(nèi)容),并向旅客收取一定的服務(wù)費用(交易價格),從而與旅客之間發(fā)生服務(wù)與被服務(wù)的財務(wù)關(guān)系的一項日常經(jīng)營活動。日常經(jīng)營活動隸屬于四大財務(wù)活動——籌資活動、投資活動、營運活動和利潤分配活動。由此可見,商業(yè)模式與財務(wù)管理在概念界定上有相通之處。兩者本質(zhì)內(nèi)容相互滲透情況簡單匯總于表1。

表1 商業(yè)模式與財務(wù)管理本質(zhì)內(nèi)容相互滲透簡表

上表顯示出每一項財務(wù)活動都包含著對應(yīng)的交易主體、交易內(nèi)容、交易方式和交易價格信息。以籌資活動為例,焦點企業(yè)向債權(quán)人借款,簽訂借款合同,到期償還本金,每期支付利息。則交易主體涉及到債權(quán)人(焦點企業(yè))和債務(wù)人(借款對象);交易內(nèi)容隸屬于債務(wù)資金;交易方式一般是銀行存款轉(zhuǎn)賬,屬于廣義上的現(xiàn)金;交易價格即是焦點企業(yè)使用這筆資金付出的代價——利息。正如宗承剛所言,財務(wù)學(xué)視角下的商業(yè)模式成為組織財務(wù)活動和鎖定財務(wù)關(guān)系的模式。商業(yè)模式通過組織財務(wù)活動,不僅實現(xiàn)了對財務(wù)關(guān)系的運營,而且可以發(fā)展一些戰(zhàn)略性財務(wù)關(guān)系,從而實現(xiàn)創(chuàng)造價值的目標(biāo)[22]。

2.終極目標(biāo):協(xié)同一致

商業(yè)模式的本質(zhì)邏輯就是價值創(chuàng)造和價值的流動[23]。Singleton指出,商業(yè)模式告訴我們企業(yè)希望怎樣盈利,而作為財務(wù)管理實踐工作狀況和結(jié)果載體的財務(wù)報告告訴我們商業(yè)模式是否使企業(yè)成功盈利[24]?？梢?商業(yè)模式與財務(wù)管理聚焦于企業(yè)是否盈利,盈利是價值創(chuàng)造的基礎(chǔ)。李端生和王東升明確指出,價值創(chuàng)造既是商業(yè)模式得以產(chǎn)生和存在的本質(zhì)原因,也是商業(yè)模式設(shè)計和運行的根本目標(biāo), 而財務(wù)管理的最終目標(biāo)是實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。因此,可以推斷出財務(wù)管理與商業(yè)模式的最終目標(biāo)具有同質(zhì)性[16]。張敬偉和王迎軍研究表明,企業(yè)價值獲取的前提是企業(yè)價值得以滿足,即通過準(zhǔn)確地把握客戶的價值主張,且成功地實現(xiàn)價值創(chuàng)造和價值傳遞,才能實現(xiàn)價值的獲取[25]。各交易主體之間進行一系列財務(wù)活動,賺取利潤,增加焦點企業(yè)價值的同時,也為各利益相關(guān)者創(chuàng)造了價值。但是,實現(xiàn)焦點企業(yè)價值最大化才是焦點企業(yè)商業(yè)模式設(shè)計和運行的最終目標(biāo),為各利益相關(guān)者創(chuàng)造價值只是實現(xiàn)焦點企業(yè)最終目標(biāo)的手段。

企業(yè)價值的大小是判斷商業(yè)模式優(yōu)劣的最終標(biāo)準(zhǔn)[15，21]。企業(yè)價值的科學(xué)衡量不僅關(guān)系到商業(yè)模式優(yōu)劣的有效評價,而且事關(guān)財務(wù)管理目標(biāo)實現(xiàn)與否的準(zhǔn)確判斷。因此,有必要對企業(yè)價值進行科學(xué)衡量。鑒于自由現(xiàn)金流是企業(yè)的“血液”,對企業(yè)發(fā)展起到舉足輕重的作用，本文在理論上運用基于企業(yè)自由現(xiàn)金流量的戈登模型來衡量企業(yè)價值,為后文商業(yè)模式評價指標(biāo)構(gòu)建提供思路*實踐中企業(yè)籌資成本尤其是債務(wù)籌資成本一般不公開,加權(quán)平均資金成本無法計算,導(dǎo)致采用戈登模型衡量企業(yè)價值只能停留在理論層面。。戈登模型如下:

式中,V表示企業(yè)價值;FCF1表示第一期的企業(yè)自由現(xiàn)金流量;WACC表示企業(yè)加權(quán)平均資金成本;g表示自由現(xiàn)金流量的固定增長率。

三、商業(yè)模式評價指標(biāo)體系構(gòu)建

1.商業(yè)模式評價指標(biāo)初選集

從上文戈登模型可以明顯看出,企業(yè)創(chuàng)造的價值大小取決于三個因素:企業(yè)自由現(xiàn)金流量(FCF) 、成長性 (g)和加權(quán)平均資金成本 (WACC)。企業(yè)自由現(xiàn)金流量 (FCF)與成長性(g)及企業(yè)價值(V)兩者皆呈同向變動, 加權(quán)平均資金成本(WACC)與企業(yè)價值(V)呈反向變動。成長性由企業(yè)的成長速度和發(fā)展前景決定;加權(quán)平均資金成本由企業(yè)各種籌資方式的個別資金成本及其權(quán)重決定,反映了企業(yè)面臨的財務(wù)風(fēng)險;企業(yè)自由現(xiàn)金流關(guān)系到收益質(zhì)量。僅從戈登模型來看,商業(yè)模式優(yōu)劣評價可以從焦點企業(yè)的盈利能力、現(xiàn)金流狀況、成長性和償債能力四個方面入手。

宋璐和王東升在運用文獻梳理分析法系統(tǒng)梳理商業(yè)模式要素及其表達方式文獻的基礎(chǔ)上,提煉出“收入、成本、利潤、關(guān)鍵資源、資源利用和周轉(zhuǎn)速度及現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)”共6個有關(guān)商業(yè)模式的財務(wù)要素[26]。其中,收入、成本和利潤3個要素與反映經(jīng)營成果的利潤表相對應(yīng),反映企業(yè)的盈利能力;關(guān)鍵資源要素與資產(chǎn)負(fù)債表相對應(yīng),反映企業(yè)的資產(chǎn)狀況;資源利用和周轉(zhuǎn)速度要素是資產(chǎn)負(fù)債表與利潤表相匹配的要素,主要反映企業(yè)的營運能力;現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)與現(xiàn)金流量表相對應(yīng),反映收益質(zhì)量與企業(yè)價值。商業(yè)模式構(gòu)成要素之間的匹配程度與企業(yè)盈利能力的強弱及競爭地位的高低存在明顯的正相關(guān)關(guān)系[27]。財務(wù)報告應(yīng)該反映一個企業(yè)的商業(yè)模式并報告商業(yè)模式的成敗與否[24]。

綜上所述,借鑒杜邦分析原理——將企業(yè)凈資產(chǎn)收益率逐級分解為多項具有相互影響作用關(guān)系的財務(wù)比率乘積,從而更加深入地分析企業(yè)財務(wù)狀況。本文嘗試從盈利能力、償債能力、營運能力和發(fā)展能力四個方面選取商業(yè)模式評價指標(biāo),這四個方面再次印證了商業(yè)模式與企業(yè)財務(wù)管理本質(zhì)內(nèi)容的滲透性?，F(xiàn)金流狀況指標(biāo)對于商業(yè)模式的評價至關(guān)重要,將其貫穿于上述四個方面的評價指標(biāo)中。遵循指標(biāo)數(shù)據(jù)選取的完整性、可獲取性以及重要性原則,商業(yè)模式評價指標(biāo)備選集如表2所示。

2.篩選商業(yè)模式評價指標(biāo)

本文研究時間跨度鎖定在2016年1月1日至2017年12月31日,研究周期為一個季度,共計8期。除此之外,考慮到商業(yè)模式狀況的滯后性,樣本公司需要在2015年之前上市,以保證商業(yè)模式評價指標(biāo)數(shù)據(jù)能夠更為準(zhǔn)確反映樣本公司全年的商業(yè)模式狀況。初步選取在2015年前上市的制造業(yè)樣本公司1713家,刪除數(shù)據(jù)不完整樣本公司163家?，F(xiàn)實情況中制造業(yè)上市公司指標(biāo)值不免存在偏離期望值過高的異常數(shù)據(jù)。為改善數(shù)據(jù)質(zhì)量,本文運用三倍標(biāo)準(zhǔn)差檢驗法對指標(biāo)數(shù)據(jù)噪聲進行先期處理,去除存在異常值的樣本公司203家,保留樣本公司1347家。數(shù)據(jù)來源于CSMAR國泰君安數(shù)據(jù)庫、RESSET金融研究數(shù)據(jù)庫以及制造業(yè)上市公司的各季度財務(wù)報表。

Suo等指出,各評價指標(biāo)之間并非完全獨立而是存在著關(guān)聯(lián)效應(yīng)[28],比如,有些指標(biāo)呈現(xiàn)相輔相成的互補效應(yīng),盈利能力和收益質(zhì)量的提高會使自由現(xiàn)金流量(FCF)增加;也有些指標(biāo)存在重復(fù)交疊的冗余效應(yīng),如現(xiàn)金和應(yīng)收賬款等速動資產(chǎn)的變動會同時引起速動比率和流動比率的同方向變動;還有一些指標(biāo)呈現(xiàn)此消彼長的相互排斥效應(yīng),如企業(yè)高速發(fā)展時(g值較大),需要雄厚的資金支持,勢必會減少自由現(xiàn)金流量(FCF)。下文將運用主成份分析等方法檢驗標(biāo)準(zhǔn)化后的商業(yè)模式評價指標(biāo)數(shù)據(jù)。

表2 基于財務(wù)管理視角商業(yè)模式評價指標(biāo)備選集

通過KMO和Bartlett檢驗發(fā)現(xiàn)，樣本數(shù)據(jù)KMO值等于0.727，大于0.5，Sig值為0.000，小于顯著性水平0.05，因此適合做主成分分析。另外，方差貢獻率結(jié)果顯示，前4個因子的特征值均大于1，且特征值之和占總特征值的87.337%，因此，可以提取前4個因子作為主因子。限于篇幅，KMO和Bartlett的檢驗表及解釋的總方差表略去。

表3 旋轉(zhuǎn)成份矩陣

提取方法:主成分:具有kaiser標(biāo)準(zhǔn)化的正交旋轉(zhuǎn)法，旋轉(zhuǎn)在9次迭代后收斂。

從表3中旋轉(zhuǎn)后的因子載荷值不難看出每個因子只有少數(shù)幾個指標(biāo)的因子載荷比較大,因此,可以依據(jù)表3中的因子載荷值對指標(biāo)加以分類:第一個因子與凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)報酬率、總資產(chǎn)凈利潤率、流動資產(chǎn)凈利潤率和凈利潤現(xiàn)金凈含量5個指標(biāo)最為相關(guān),因為資產(chǎn)報酬率與總資產(chǎn)凈利潤率的相關(guān)系數(shù)為0.976,而且資產(chǎn)報酬率與凈資產(chǎn)收益率相關(guān)系數(shù)也高達0.811,存在信息重疊(限于篇幅,相關(guān)系數(shù)矩陣未列出),因此,刪除資產(chǎn)報酬率,保留凈資產(chǎn)收益率與流動資產(chǎn)凈利潤率、凈利潤現(xiàn)金凈含量、總資產(chǎn)凈利潤率4個盈利能力指標(biāo),稱為“盈利因子”;第二個因子與流動比率、速動比率、經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/流動負(fù)債、經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/負(fù)債合計和資產(chǎn)負(fù)債率相關(guān)性最強,但因為流動比率和速動比率相關(guān)系數(shù)高達0.980,且速動比率與資產(chǎn)負(fù)債率相關(guān)系數(shù)為0.709,在此刪除速動比率指標(biāo),保留流動比率、經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/流動負(fù)債、經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/負(fù)債合計和資產(chǎn)負(fù)債率4個償債能力指標(biāo),因此,稱為“償債因子”;同理,第三個因子與營業(yè)總成本增長率、營業(yè)收入增長率 、管理費用增長率和經(jīng)營活動產(chǎn)生的凈流量增長率4個發(fā)展能力指標(biāo)相關(guān)性最強,但是營業(yè)總成本增長率與管理費用增長率相關(guān)系數(shù)為0.802,且營業(yè)總成本增長率與營業(yè)收入增長率相關(guān)系數(shù)也達到0.674,所以刪除營業(yè)總成本增長率指標(biāo),保留營業(yè)收入增長率 、管理費用增長率和經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量增長率3個發(fā)展能力指標(biāo),稱為“發(fā)展因子”;第四個因子與應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率關(guān)系最為密切,稱為“營運因子”。最后,按照盈利因子、償債因子、發(fā)展因子和營運因子四者的方差貢獻率及最底層各個指標(biāo)與相應(yīng)因子間的相關(guān)性大小排序,最終構(gòu)建制造業(yè)上市公司商業(yè)模式評價指標(biāo)體系,如表4所示。

表4 商業(yè)模式評價指標(biāo)體系

四、商業(yè)模式評價指數(shù)生成及分析

1.商業(yè)模式評價指數(shù)模型構(gòu)建

突變級數(shù)法是一種綜合評價方法，它通過對評價對象進行多層分解,將突變理論與模糊數(shù)學(xué)結(jié)合起來產(chǎn)生突變模糊隸屬函數(shù),再運用歸一公式進行逐層演算,歸一為一個總的隸屬函數(shù),最終運用這個總的隸屬函數(shù)值對評價目標(biāo)進行排序分析。使用突變級數(shù)法無需對評價指標(biāo)進行賦權(quán)卻能夠考慮各評價指標(biāo)的相對重要性,計算簡單準(zhǔn)確[29]。因此,筆者嘗試采用突變級數(shù)法編制商業(yè)模式評價指數(shù)。

表5 三種常用突變模型歸一公式

最常用的突變模型有尖點突變、燕尾突變和蝴蝶突變?nèi)N。若一個指標(biāo)僅可分解為兩個子指標(biāo),該突變類型可視為尖點突變;若一個指標(biāo)可分解為三個子指標(biāo),可視為燕尾突變;如果一個指標(biāo)能分解為四個子指標(biāo),可視為蝴蝶突變,根據(jù)上層指標(biāo)可分解的子指標(biāo)個數(shù)便可確定所屬突變模型,運用表5所列歸一化公式逐層演算級數(shù)。突變級數(shù)法建模時需要滿足“重要指標(biāo)排在前、次要指標(biāo)排在后”的規(guī)則。盈利因子和償債因子各包含四個子指標(biāo),因此構(gòu)成蝴蝶模型;發(fā)展因子可分解為三個子指標(biāo),構(gòu)成燕尾突變模型;營運因子包含兩個子指標(biāo),形成尖點突變模型。商業(yè)模式評價指標(biāo)可以分解為盈利因子、償債因子、發(fā)展因子和營運因子四個二層指標(biāo),因此構(gòu)成蝴蝶突變模型。

2.商業(yè)模式評價指數(shù)生成及分析

不同指標(biāo)的量綱和量綱單位往往不同。為消除由此產(chǎn)生的不可通度性,此處借鑒余敏等[30]的做法,運用極差變換法對商業(yè)模式評價指標(biāo)進行無量綱化處理。具體操作如下:

(1)

(2)

對于指標(biāo)值最好處于[g1j,g2j]之間的適度指標(biāo),令

首先采用公式(1)對盈利因子、營運因子最底層指標(biāo)及償債因子中的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/流動負(fù)債和經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/負(fù)債合計指標(biāo)數(shù)據(jù)進行無量綱化處理。其次,管理費用作為企業(yè)價值的減項,合理控制成本的前提下,增長速度越低剛企業(yè)價值越高,明顯屬于負(fù)指標(biāo),運用公式(2)對管理費用增長率進行無量綱化處理。按照國際慣例,流動比率保持為200%比較合適;資產(chǎn)負(fù)債率適度值處于30%～60%之間比較理想[31],利用公式(3)和(4)對流動比率和資產(chǎn)負(fù)債率進行無量綱化處理。李端生和王東升指出,企業(yè)的高速增長(g增長)需要依靠巨額資本投資,這必定會減少企業(yè)的自由現(xiàn)金流量(FCF);另外,高速增長需要的巨額資本需要通過籌資來滿足,增量籌資導(dǎo)致企業(yè)面臨財務(wù)風(fēng)險加大,必定會提高企業(yè)的加權(quán)平均資金成本(WACC)[16]。從戈登模型來看,高增長會帶來兩個方面的經(jīng)濟后果:直接的經(jīng)濟后果是企業(yè)價值(V)增大,間接的經(jīng)濟后果是加權(quán)平均資金成本的上升和企業(yè)自由現(xiàn)金流量的減少導(dǎo)致企業(yè)價值(V)降低。因此,高增長未必帶來企業(yè)價值的增加,適度增長才會創(chuàng)造企業(yè)價值。喻凱和劉超通過對我國制造業(yè)上市公司增長速度與盈利質(zhì)量相關(guān)性進行實證研究發(fā)現(xiàn),我國制造業(yè)上市公司最佳增長速度為48.5%,最佳增長速度區(qū)間為30%～60%[32]。因此,利用公式(3)和(4)對營業(yè)收入增長率和經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量增長率進行無量綱化處理。

無量綱化處理以后,三層指標(biāo)原始數(shù)據(jù)都會處于0～1之間,將處理后的三層指標(biāo)值分別代入相應(yīng)模型歸一公式,可逐層演算出樣本公司8期的商業(yè)模式評價指數(shù),如表6所示(限于篇幅,只列出商業(yè)模式評價指數(shù)均值前10名和倒數(shù)前10名)。表7對其進行了簡要描述。

編制的商業(yè)模式評價指數(shù)是一個正向指標(biāo),指數(shù)值越大,表明商業(yè)模式越好。基于財務(wù)管理視角編制的商業(yè)模式評價指數(shù)可分解為盈利指數(shù)、償債指數(shù)、發(fā)展指數(shù)和營運指數(shù)四個子指數(shù),不僅可以實現(xiàn)對商業(yè)模式的量化評價,而且可進一步了解制造業(yè)上市公司商業(yè)模式具體影響因素和影響程度。從表6可以看出,1347家制造業(yè)上市公司商業(yè)模式評價指數(shù)均值相差很小。前10名商業(yè)模式評價指數(shù)均值處于0.762～0.820之間,后10名指數(shù)均值處于0.578～0.648之間。從各個子指數(shù)來看,總體上制造業(yè)上市公司發(fā)展勢頭非常好,均值在0.9左右;前10名盈利情況和償債能力相對也很好,均值稍遜于發(fā)展指數(shù)。倒數(shù)前10名償債指數(shù)只有002531低于0.8,其它都高于0.8。其盈利指數(shù)明顯比前10名遜色;不管是前10名還是最后10名制造業(yè)上市公司,營運情況堪憂,尤其是倒數(shù)前10名,營運指數(shù)均值均低于0.1。管理者在創(chuàng)新商業(yè)模式時尤其需要關(guān)注提高營運能力。

表7有助于我們了解制造業(yè)上市公司在2016年1月1日至2017年12月31日期間商業(yè)模式評價的整體概況。8期商業(yè)模式評價指數(shù)均值基本處于0.6～0.8之間,均值最小值0.62出現(xiàn)在第1期,即2016年1月1日。金融危機爆發(fā)以來,我國經(jīng)濟增長不如人意。特別從2014年下半年以來,經(jīng)濟又步入了下行通道。推行以房地產(chǎn)業(yè)為主的虛擬經(jīng)濟的錯誤經(jīng)濟戰(zhàn)略導(dǎo)致我國經(jīng)濟嚴(yán)重失衡。制造業(yè)受到重創(chuàng),成為經(jīng)濟穩(wěn)定增長的拖累;最大值0.82為第8期2017年12月31日均值,結(jié)合其它期間來看,商業(yè)模式評價指數(shù)均值呈現(xiàn)逐漸上升態(tài)勢。然而,全距卻顯示各期極大值與極小值的差距呈現(xiàn)逐漸縮小的趨勢,表明制造業(yè)上市公司商業(yè)模式總體上呈現(xiàn)出良好的轉(zhuǎn)型態(tài)勢。借勢“中國制造2025”以及“十三五”規(guī)劃將推動“中國制造”加速走向“中國智造”,我國制造業(yè)加強結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級,優(yōu)化商業(yè)模式,因此會出現(xiàn)良好的轉(zhuǎn)型態(tài)勢。

表6 商業(yè)模式評價指數(shù)8期均值

表7 描述統(tǒng)計量

3.商業(yè)模式評價指數(shù)驗證

圖1 商業(yè)模式評價指數(shù)與托賓Q值走勢規(guī)律

基于財務(wù)管理視角編制商業(yè)模式評價指數(shù)沒有經(jīng)驗可循,運用突變級數(shù)法編制的指數(shù)能不能有效評價商業(yè)模式優(yōu)劣需要進一步探索。前文已提及,創(chuàng)造價值是商業(yè)模式得以產(chǎn)生和存在的根本原因,也是商業(yè)模式設(shè)計和運行的基本目標(biāo),因此,使用企業(yè)價值指標(biāo)來評價商業(yè)模式優(yōu)劣比較科學(xué)。戈登模型的提出為基于財務(wù)管理視角構(gòu)建商業(yè)模式評價指標(biāo)體系提供了思路和指引,但是一般企業(yè)籌資成本相關(guān)數(shù)據(jù)很難獲得,用戈登模型計算企業(yè)價值也只能停留在理論層面,所以筆者將采用企業(yè)相對價值指標(biāo)對商業(yè)模式評價指數(shù)的有效性加以驗證?？紤]到商業(yè)模式的市場特性[22],本文選用托賓Q值這一企業(yè)相對價值指標(biāo)作為企業(yè)價值的替代變量,通過作圖探索在研究期間內(nèi)各期商業(yè)模式評價指數(shù)均值與1347家樣本公司托賓Q均值的走勢規(guī)律。

圖1顯示,制造業(yè)上市公司商業(yè)模式評價指數(shù)均值與托賓Q均值在研究期間內(nèi)波動軌跡基本一致。表明,商業(yè)模式優(yōu)劣與托賓Q值密切相關(guān),商業(yè)模式評價指數(shù)能夠在一定程度上有效評價商業(yè)模式的優(yōu)劣。

五、結(jié)論與研究展望

1.研究結(jié)論

本文系統(tǒng)分析了商業(yè)模式與財務(wù)管理之間的邏輯關(guān)系,在此基礎(chǔ)上構(gòu)建了商業(yè)模式評價指標(biāo)體系并運用突變級數(shù)法編制了商業(yè)模式評價指數(shù),最后進行了商業(yè)模式評價指數(shù)分析和驗證。主要研究結(jié)論包括:(1)商業(yè)模式與財務(wù)管理不僅在概念界定上相互滲透,而且兩者終極目標(biāo)協(xié)同一致。(2)基于財務(wù)管理視角構(gòu)建了商業(yè)模式評價指標(biāo)體系,包括凈資產(chǎn)收益率、流動資產(chǎn)凈利潤率、凈利潤現(xiàn)金凈含量、總資產(chǎn)凈利潤率4個盈利能力指標(biāo)、流動比率、經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/流動負(fù)債、經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/負(fù)債合計、資產(chǎn)負(fù)債率4個償債能力指標(biāo),營業(yè)收入增長率、管理費用增長率、經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量增長率3個發(fā)展能力指標(biāo)和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率2個營運能力指標(biāo)。(3)運用突變級數(shù)法編制了商業(yè)模式評價指數(shù)。制造業(yè)上市公司商業(yè)模式評價指數(shù)可分解為盈利指數(shù)、償債指數(shù)、發(fā)展指數(shù)和營運指數(shù)。這4個子指數(shù)在研究期間的均值顯示，1347家制造業(yè)上市公司發(fā)展勢態(tài)比較理想,盈利情況和償債能力相對也很好,但是營運能力堪憂。(4)使用托賓Q值驗證商業(yè)模式評價指數(shù)的有效性,發(fā)現(xiàn)制造業(yè)上市公司商業(yè)模式評價指數(shù)均值與托賓Q均值在研究期間內(nèi)波動軌跡基本一致,表明商業(yè)模式評價指數(shù)可以有效評價商業(yè)模式的優(yōu)劣。

2.研究展望

本文嘗試從財務(wù)管理視角構(gòu)建商業(yè)模式評價指標(biāo)體系,運用突變級數(shù)法編制商業(yè)模式評價指數(shù),并將商業(yè)模式評價指數(shù)分解為盈利指數(shù)、償債指數(shù)、發(fā)展指數(shù)和營運指數(shù)四個子指數(shù),不僅可以實現(xiàn)對商業(yè)模式的綜合評價,而且可深入探析制造業(yè)上市公司商業(yè)模式具體影響因素及影響程度,這將是一個全新的研究視角,也有利于現(xiàn)有商業(yè)模式的重構(gòu)和新商業(yè)模式的成型。但是由于現(xiàn)有數(shù)據(jù)庫的數(shù)據(jù)受限,本文沒有考慮非財務(wù)管理視角的商業(yè)模式評價指標(biāo),期望能在未來的研究中融合非財務(wù)管理視角,拓展商業(yè)模式評價指標(biāo)。

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