(廣東財(cái)經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)貿(mào)易學(xué)院　廣東　廣州　510320)

一、券商競(jìng)爭(zhēng)力的定義

在考慮了企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的一般定義與券商經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的特殊性，將券商競(jìng)爭(zhēng)力定義為：在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，券商通過(guò)自身的資金、投研能力、市場(chǎng)資源等因素在與其他券商競(jìng)爭(zhēng)時(shí)獲得優(yōu)勢(shì)的能力。不同的券商有不同的偏好，有的以資金為導(dǎo)向，有的以市場(chǎng)資源為導(dǎo)向，并且偏好并不是一成不變的，隨著市場(chǎng)的變化，經(jīng)營(yíng)者會(huì)根據(jù)實(shí)際情況調(diào)整公司戰(zhàn)略，券商競(jìng)爭(zhēng)力也會(huì)隨之改變，所以我們必須以動(dòng)態(tài)的眼光去判斷這一概念。券商競(jìng)爭(zhēng)力除了會(huì)受到公司戰(zhàn)略的影響，仍會(huì)受到各種內(nèi)部與外部的因素影響。

(一)環(huán)境因素

環(huán)境因素指的是券商行業(yè)所處整體環(huán)境，包括中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)、中國(guó)證券市場(chǎng)、相關(guān)經(jīng)濟(jì)政策等。中國(guó)資本市場(chǎng)仍未完全市場(chǎng)化，很多時(shí)候市場(chǎng)的動(dòng)蕩都基于政策的頒布或改變，像2016年1月實(shí)施的熔斷機(jī)制，對(duì)股票市場(chǎng)造成了巨大沖擊，連續(xù)多個(gè)交易日提前休市，為維持穩(wěn)定，熔斷機(jī)制在1月8日暫停。“八條底線”出臺(tái)，禁止證券機(jī)構(gòu)進(jìn)行資金池業(yè)務(wù)，對(duì)券商資管業(yè)務(wù)造成重大沖擊。

(二)制度因素

制度因素是券商從公司治理的角度出發(fā)，對(duì)公司各項(xiàng)管理制度、風(fēng)控制度、股權(quán)架構(gòu)等方面綜合考量。一家公司制度的優(yōu)劣，決定其內(nèi)部能力轉(zhuǎn)化為外部競(jìng)爭(zhēng)力的效率，對(duì)其長(zhǎng)期發(fā)展與盈利能力有著重大影響。

(三)人才因素

人才因素是對(duì)券商人才儲(chǔ)備、以及其專業(yè)能力的綜合考量。人才因素影響著券商市場(chǎng)的開(kāi)拓、各項(xiàng)業(yè)務(wù)的盈利能力尤其是自營(yíng)業(yè)務(wù)。證券行業(yè)“挖角”事件屢見(jiàn)不鮮，正是各家券商為增加其競(jìng)爭(zhēng)力而不斷尋找人才。

二、上市券商競(jìng)爭(zhēng)力評(píng)價(jià)體系的構(gòu)建

(一)評(píng)價(jià)體系的構(gòu)建原則

在確立上市券商競(jìng)爭(zhēng)力評(píng)價(jià)體系時(shí)，必須滿足以下幾個(gè)原則：第一，指標(biāo)需有一般企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的特征，也要符合券商行業(yè)的特殊性；第二，指標(biāo)不但要考慮到競(jìng)爭(zhēng)力的各方各面，還要有針對(duì)性的確立重點(diǎn)；第三，指標(biāo)的選取必需具有可操作性與真實(shí)性。

(二)評(píng)價(jià)體系指標(biāo)的選取

本文在指標(biāo)選取上，充分考慮了前人的研究經(jīng)驗(yàn)與目前券商發(fā)展的現(xiàn)狀，從以下方面選取了相關(guān)指標(biāo)以對(duì)上市券商競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)行評(píng)價(jià)。

盈利能力。對(duì)于券商這類資金密集型企業(yè)來(lái)說(shuō)，盈利能力是競(jìng)爭(zhēng)力的核心。盈利能力能有效積累資本，積累的資本能有效促進(jìn)收益與防范風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)在競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出。針對(duì)于此，本文選取營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)與凈資產(chǎn)收益率來(lái)反映券商盈利能力。

收入結(jié)構(gòu)。券商的主營(yíng)業(yè)務(wù)包括經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、資管業(yè)務(wù)、投行業(yè)務(wù)、自營(yíng)業(yè)務(wù)與信用業(yè)務(wù)。收入結(jié)構(gòu)也影響著券商競(jìng)爭(zhēng)力，本文選取經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入、投行業(yè)務(wù)收入、資管業(yè)務(wù)收入、自營(yíng)業(yè)務(wù)收入和信用業(yè)務(wù)收入5項(xiàng)指標(biāo)來(lái)反映收入結(jié)構(gòu)。

抗風(fēng)險(xiǎn)能力。券商為提高收益，在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中“加杠桿”的行為屢見(jiàn)不鮮，雖然金融監(jiān)管加強(qiáng)了對(duì)“加杠桿”行為的控制，但目前券商仍保持較高杠桿率。對(duì)于抗風(fēng)險(xiǎn)能力，本文選取資產(chǎn)負(fù)債率、風(fēng)險(xiǎn)覆蓋率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)來(lái)描述。

持續(xù)發(fā)展能力。目前各項(xiàng)業(yè)務(wù)市場(chǎng)上價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)到達(dá)底部，券商開(kāi)拓市場(chǎng)的方式必須得到改變，而自身的持續(xù)發(fā)展正是吸引新客戶的最好方式。本文選取利潤(rùn)總額占營(yíng)業(yè)收入的占比、營(yíng)業(yè)總收入復(fù)合年增長(zhǎng)率(前三年)、凈利潤(rùn)復(fù)合年增長(zhǎng)率(前三年)和固定資產(chǎn)投資擴(kuò)張率來(lái)反映券商的可持續(xù)發(fā)展性。

人力資源。人力資源也是券商競(jìng)爭(zhēng)力的重要組成部分，各項(xiàng)業(yè)務(wù)的執(zhí)行都離不開(kāi)人才。本文選取人力投入回報(bào)率和碩士學(xué)歷及以上員工占比來(lái)描述券商人力資源。

表1　指標(biāo)表

注：營(yíng)業(yè)總收入復(fù)合年增長(zhǎng)率、凈利潤(rùn)復(fù)合年增長(zhǎng)率為2014、2015、2016三年的復(fù)合年增長(zhǎng)率，其余指標(biāo)均為2017年中報(bào)數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)獲取途徑為wind。

三、中國(guó)上市券商競(jìng)爭(zhēng)力評(píng)價(jià)實(shí)證研究

上市券商競(jìng)爭(zhēng)力評(píng)價(jià)因子分析過(guò)程

本文采取29家上市券商作為研究對(duì)象，根據(jù)上文建立的指標(biāo)體系獲取數(shù)據(jù)，共18個(gè)指標(biāo)，522個(gè)數(shù)據(jù)。對(duì)x9進(jìn)行正向化處理，并對(duì)所有數(shù)據(jù)使用均值法進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化。利用標(biāo)準(zhǔn)化后的數(shù)據(jù)進(jìn)行因子分析適用性檢驗(yàn)。本文使用軟件為SPSS 21.0。由相關(guān)矩陣顯示可知，標(biāo)準(zhǔn)化后數(shù)據(jù)間高度相關(guān)，并且KMO值大于0.5，球形檢驗(yàn)顯著性小于0.05，各項(xiàng)結(jié)果表明，數(shù)據(jù)適合使用因子分析進(jìn)行降維處理。前五個(gè)公共因子對(duì)全部變量的解釋程度達(dá)80.924%，包含了原始變量大部分信息，能夠很好的反映相關(guān)問(wèn)題，所以公共因子個(gè)數(shù)為5。

圖1　旋轉(zhuǎn)成分矩陣

圖2　因子得分系數(shù)矩陣

本文選取因子旋轉(zhuǎn)方法為最大方差法。由圖1可知，第一個(gè)公共因子在x1、x2、x4、x5、x6、x7、x8、x16占有較大的因子載荷，將因子命名為盈利規(guī)模因子。第二個(gè)公共因子在x3、x15、x18占有較大的因子載荷，將因子命名為收入質(zhì)量因子。第三個(gè)公共因子在x9、x10、x12占有較大的因子載荷，將因子命名為債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因子。第四個(gè)公共因子在x14、x17占有較大因子載荷，將因子命名為人力回報(bào)因子。第五個(gè)公共因子在x11、x13占有較大因子載荷，將因子命名為資產(chǎn)結(jié)構(gòu)因子。

根據(jù)圖2因子得分系數(shù)矩陣計(jì)算上市券商競(jìng)爭(zhēng)力得分，使用的是標(biāo)準(zhǔn)化后的數(shù)據(jù)zn。

F1=0.152z1+0.125z2-0.080z3+0.162z4……0.020z15+0.241z16-0.021z18

F2=-0.008z1+0.068z2+0.322z3-0.005z4……0.304z15-0.320z16-0.068z17+0.292z18

F3=-0.008z1-0.003z2+0.154z3-0.033z4-……0.053z15-0.069z16+0.033z17+0.019z18

F4=-0.078z1-0.021z2+0.012z3+0.106z4……0.007z15+0.295z16-0.491z17-0.091z18

F5=-0.024z1+0.011z2+0.359z3-0.097z4……0.095z15-0.078z16+0.210z17-0.029z18

F綜=(0.34151*F1+0.15293*F2+0.15147*F3+0.08331*F4+0.08801*F5)/0.80924

表二　因子得分表

從盈利規(guī)模因子來(lái)看，僅有9家上市券商得分為正，20家為負(fù)，大部分上市券商低于平均水準(zhǔn)，這是因?yàn)榕琶傲械纳鲜腥汤吡似骄?，特別是排名第一的中信證券，以3.74遙遙領(lǐng)先第二名。造成這種現(xiàn)象的原因是我國(guó)券商發(fā)展不平衡造成，強(qiáng)者恒強(qiáng)態(tài)勢(shì)明顯，中小券商亟需提高其競(jìng)爭(zhēng)力，進(jìn)一步提升盈利規(guī)模。

從收入質(zhì)量因子來(lái)看，17家上市券商得分為正，12家為負(fù)，可見(jiàn)大部分券商收入質(zhì)量較高。排名第一的是國(guó)泰君安，得分為1.87，中國(guó)銀河和廣發(fā)證券緊隨其后。中信證券表現(xiàn)不佳，僅得-1.70，排名28。收入質(zhì)量的重要性越發(fā)明顯，各券商要提高競(jìng)爭(zhēng)力，除了提升規(guī)模外，提高收入質(zhì)量也是重中之重。

從債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因子來(lái)看，15家上市券商得分為正，14家為負(fù)，整體表現(xiàn)較為平均。其中，東方證券以1.88排名第一，申萬(wàn)宏源與國(guó)海證券緊隨其后，國(guó)金證券表現(xiàn)不佳排名最后。目前，金融監(jiān)管越發(fā)嚴(yán)厲，各券商逐步降低債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)計(jì)未來(lái)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因子表現(xiàn)會(huì)上升。

從人力回報(bào)因子來(lái)看，

13家上市券商為正，16家為負(fù)。國(guó)投資本(安信證券)一枝獨(dú)秀，以4.10遙遙領(lǐng)先第二名，其他券商表現(xiàn)較為平均，得分在-1.2-0.9之間。從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)因子來(lái)看，13家上市券商為正，16家為負(fù)。國(guó)金證券、浙商證券和國(guó)投資本排名前三，各家券商差距不大。

從綜合因子來(lái)看，13家上市券商為正，16家為負(fù)。中信證券排名第一，符合其行業(yè)龍頭得地位，廣發(fā)證券和海通證券排名二、三，太平洋證券墊底。中信證券除了在盈利規(guī)模因子排名第一外，其他因子得分表現(xiàn)處于中游，但由于盈利規(guī)模因子權(quán)重最大，使得中信保持第一的地位。而太平洋證券與中信證券得分結(jié)構(gòu)類似，盈利規(guī)模因子遠(yuǎn)好于其他因子，但仍拜托不了墊底，這說(shuō)明除了要提高權(quán)重較高的因子外，均衡發(fā)展也是很重要的。

四、結(jié)論與局限性

本文選取的是2017年中報(bào)數(shù)據(jù)，從盈利規(guī)模、收入質(zhì)量、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、人力回報(bào)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)五個(gè)因子入手，對(duì)A股29家上市公司得競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)行了排名與分析?？傮w來(lái)看，五個(gè)因子解釋程度達(dá)80.924%，能夠解釋原始變量大部分信息，具有一定適用性。

(1)盈利規(guī)模因子方差貢獻(xiàn)率為34.151%，解釋程度遠(yuǎn)高于其他四個(gè)因子，是上市券商競(jìng)爭(zhēng)力構(gòu)成中最重要得部分。我國(guó)證券行業(yè)發(fā)展仍處于成長(zhǎng)期，各券商仍存在規(guī)模效應(yīng)。

(2)五個(gè)因子中，只有收入質(zhì)量因子和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因子得分上，正得分家數(shù)多余負(fù)得分家數(shù)。這可能與目前愈發(fā)嚴(yán)厲得金融監(jiān)管有關(guān)，這使得各券商降低了債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也提高了收入質(zhì)量。盈利規(guī)模因子整體表現(xiàn)最差，僅有9家為正，這與我國(guó)證券行業(yè)表現(xiàn)類似，行業(yè)兩極分化明顯，營(yíng)業(yè)收入CR10在50%以上，中小券商亟需提高其競(jìng)爭(zhēng)力。

(3)綜合因子整體表現(xiàn)不亮眼，中信證券競(jìng)爭(zhēng)力為行業(yè)第一，但領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)不大，整體競(jìng)爭(zhēng)力維持在較低水平，得分大部分分布在平均值附近。各券商競(jìng)爭(zhēng)力仍有很大的提升空間。

本文仍有一些不足之處，第一，指標(biāo)選取具有一定主觀性。雖然指標(biāo)的選取考慮了券商競(jìng)爭(zhēng)力構(gòu)成的各個(gè)方面，但仍會(huì)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)力排名造成一定影響。第二，數(shù)據(jù)為2017年中報(bào)數(shù)據(jù)，其主要是2017年上半年的表現(xiàn)，以往的數(shù)據(jù)及表現(xiàn)也會(huì)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)力有一定影響，但并未納入指標(biāo)體系。

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