肖俊清

3月23日，美國(guó)總統(tǒng)特朗普在白宮正式簽署對(duì)華貿(mào)易備忘錄，宣布將有可能對(duì)從中國(guó)進(jìn)口的600億美元商品加征關(guān)稅，并限制中國(guó)企業(yè)對(duì)美投資并購(gòu)。一時(shí)間中美貿(mào)易戰(zhàn)的擔(dān)憂充斥市場(chǎng)，全球證券市場(chǎng)均受到波及，而A股涉及美國(guó)市場(chǎng)的個(gè)股表現(xiàn)更加難堪，其中家電板塊的部分優(yōu)質(zhì)個(gè)股同樣未能幸免。

與此同時(shí)，在1月銀行、地產(chǎn)引領(lǐng)的市場(chǎng)行情結(jié)束后，白馬藍(lán)籌經(jīng)歷了短線頗為“血腥”的殺跌，風(fēng)行不過(guò)1年多的價(jià)值投資理念再次遭到近乎一邊倒的圍剿。然而，在筆者看來(lái)，中美貿(mào)易戰(zhàn)更多的是雷聲大雨點(diǎn)小，且家電暫未進(jìn)入爭(zhēng)端范圍，短期和可見(jiàn)的中長(zhǎng)期影響有限。而白馬殺估值將會(huì)是難得機(jī)會(huì)，這需要投資者耐心等待。

貿(mào)易戰(zhàn)影響有限

美國(guó)總統(tǒng)特朗普上臺(tái)以來(lái)，圍繞其振興美國(guó)經(jīng)濟(jì)的核心政治主張，一方面，強(qiáng)化財(cái)政政策在刺激美國(guó)經(jīng)濟(jì)中的比重；另一方面，推行“公平貿(mào)易”方針，實(shí)施以貿(mào)易保護(hù)政策為基礎(chǔ)的保護(hù)本國(guó)就業(yè)措施。在本次商品關(guān)稅備忘錄簽訂前，美國(guó)已經(jīng)開(kāi)始了多項(xiàng)針對(duì)我國(guó)的貿(mào)易關(guān)稅政策。從2017年4、5月的鋼鋁“232調(diào)查”和光伏“201調(diào)查”到此次簽訂備忘錄，美國(guó)在不到1年時(shí)間內(nèi)，已經(jīng)簽署或發(fā)動(dòng)了7起針對(duì)中國(guó)的貿(mào)易保護(hù)措施。

可以說(shuō)，本次貿(mào)易保護(hù)措施的出臺(tái)是在2017年8月關(guān)于知識(shí)產(chǎn)權(quán)301調(diào)查結(jié)果的后續(xù)。整體來(lái)說(shuō)，短期內(nèi)，政治影響因素迫近，貿(mào)易政策受到明顯影響。11月美國(guó)中期選舉壓力臨近，美國(guó)本屆領(lǐng)導(dǎo)層迫切的需要在貿(mào)易保護(hù)措施有實(shí)質(zhì)性的成果，鞏固在美國(guó)藍(lán)領(lǐng)階層的支持率。中長(zhǎng)期來(lái)看，貿(mào)易保護(hù)的戰(zhàn)火或?qū)⒀永m(xù)，但是對(duì)于兩國(guó)而言都將面臨挑戰(zhàn)。

但是，從家電板塊看，中國(guó)家電對(duì)美依賴度不高，且全球產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)突出。根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線2017年數(shù)據(jù)，中國(guó)家電整機(jī)出口中，空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)和電視機(jī)出口到美國(guó)的銷量比例分別為20%、19%、2%和29%。從出口總量看，中國(guó)據(jù)海關(guān)統(tǒng)計(jì)，2017年1-11月，中國(guó)出口家電產(chǎn)品共計(jì)2894.6億元人民幣，同比+10.1%，僅占我國(guó)出口總值的2.1%（1-11月出口總金額為138509億元人民幣）。出口金額中，前三分別為電視機(jī)（860.0億元）、家用空調(diào)（651.7億元）、電扇（313.7億元）。主要白電中，洗衣機(jī)出口金額為187.7億元、冰箱出口金額為100.4億元。

整機(jī)制造環(huán)節(jié)，中國(guó)在空調(diào)、冰箱、洗衣機(jī)和電視機(jī)的產(chǎn)能占全球分別達(dá)78%、52%、37%和49%；零部件環(huán)節(jié)，以旋轉(zhuǎn)壓縮機(jī)和冰箱壓縮機(jī)為例，中國(guó)旋轉(zhuǎn)壓縮機(jī)產(chǎn)能1.89億臺(tái)，占全球產(chǎn)能86.5%，冰箱壓縮機(jī)產(chǎn)能1.23億臺(tái)，占全球產(chǎn)能63.71%。在閥門(mén)生產(chǎn)上，三花智控、盾安環(huán)境四通閥的全球市場(chǎng)占比分別超過(guò)50%和30%?？紤]到中國(guó)家電企業(yè)在上游零部件和整機(jī)制造環(huán)節(jié)全球范圍內(nèi)的舉足輕重影響，中美貿(mào)易摩擦如果延伸到家電領(lǐng)域，缺少產(chǎn)業(yè)鏈支撐的美國(guó)需要考慮渠道和生產(chǎn)是否可替代。

同時(shí)，在家電出口中，我國(guó)絕大多數(shù)以加工貿(mào)易出口為主，海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，2016年家電加工貿(mào)易出口規(guī)模為1666.8億元，占出口總金額比例達(dá)到58.2%。以加工貿(mào)易出口為主，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值海外占比較大，因此產(chǎn)業(yè)鏈條在全球貿(mào)易鏈條中的粘性較大，我國(guó)家電出口在產(chǎn)業(yè)鏈中增值部分有限，不太容易受到貿(mào)易戰(zhàn)和貿(mào)易保護(hù)政策的影響。

業(yè)績(jī)穩(wěn)定：靜待白馬殺跌機(jī)會(huì)

家電龍頭企業(yè)近年來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)良好，且有望維持這一態(tài)勢(shì)。12月9日上午，2017中國(guó)企業(yè)領(lǐng)袖年會(huì)在北京舉行。根據(jù)格力電器董事長(zhǎng)董明珠的發(fā)言：“格力今年的營(yíng)業(yè)額增長(zhǎng)了400億，但是利潤(rùn)率達(dá)到15%，稅收一年超過(guò)了200億。”可以簡(jiǎn)單估算格力2017年凈利潤(rùn)將達(dá)到驚人的222億元。以現(xiàn)在的股價(jià)計(jì)算12.22倍的PE，依舊在合理估值區(qū)間。此外，根據(jù)WIND一致預(yù)期，美的集團(tuán)、青島海爾等歸母凈利潤(rùn)將分別達(dá)到173.73億元和70.03，同比分別增長(zhǎng)18.31%和39.03%。

手握大量現(xiàn)金龍頭家電企業(yè)，多年來(lái)持續(xù)進(jìn)行海外品牌并購(gòu)，強(qiáng)力推動(dòng)海外市場(chǎng)的本土化運(yùn)營(yíng)，并購(gòu)的產(chǎn)品也并不受凈出口關(guān)稅限制。以青島海爾、美的集團(tuán)為代表的家電龍頭，通過(guò)大規(guī)模并購(gòu)（海爾收購(gòu)澳洲斐雪派克、美國(guó)GE家電業(yè)務(wù)，美的收購(gòu)日本東芝、德國(guó)庫(kù)卡等），不但形成海外市場(chǎng)的靈活應(yīng)對(duì)，同時(shí)也將國(guó)外先進(jìn)技術(shù)及專利品牌納入集團(tuán)平臺(tái)。同時(shí)，代工類企業(yè)逐步由OEM向ODM轉(zhuǎn)型，自身的設(shè)計(jì)、制造能力在多年的研發(fā)投入、技術(shù)投入后，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)有效提升，使得在整體產(chǎn)業(yè)鏈中，海外客戶的對(duì)于國(guó)內(nèi)代工企業(yè)的依存度大幅提升。同時(shí)，代工由于依然保持海外品牌，預(yù)計(jì)難以成為貿(mào)易政策關(guān)注對(duì)象。

然而，在近期白馬藍(lán)籌靚麗年報(bào)持續(xù)見(jiàn)光死，白馬中國(guó)平安2017年凈利潤(rùn)891億元后高開(kāi)低走，股價(jià)已經(jīng)調(diào)整近15%，而貴州茅臺(tái)和港股的騰訊控股面臨同樣的壓力。實(shí)際利率上行，金融去杠桿，流動(dòng)性正在折磨市場(chǎng)，雖然有“降準(zhǔn)”的幫持，但3月以來(lái)，央媽在公開(kāi)市場(chǎng)也是不管不顧，基本都是持續(xù)凈回籠，資本市場(chǎng)無(wú)疑將受到影響。此外，短短1年的時(shí)間，大部分白馬藍(lán)籌股完成了翻倍的走勢(shì)，已經(jīng)消耗了大量上升空間，而外圍市場(chǎng)的不確定性，也為全球市場(chǎng)蒙上陰影。同樣的問(wèn)題，即使有這樣的優(yōu)勢(shì)和壁壘，家電龍頭也迎來(lái)較為慘烈的殺估值行情，股價(jià)持續(xù)承壓。此時(shí)介入必然將面臨較大不確定性，但動(dòng)蕩走低的行情，勢(shì)必將與穩(wěn)健增值的業(yè)績(jī)和持續(xù)擴(kuò)張的全球戰(zhàn)略一起，將家電龍頭的估值引導(dǎo)到合理區(qū)間，白馬殺跌行情結(jié)束后，機(jī)會(huì)將至。

家電龍頭業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)