長弓

基于外部市場環(huán)境的不確定性以及自身條件的不成熟，全國人大常委會日前授權(quán)國務院將實施股票發(fā)行注冊制延長兩年。這種階段性的非市場化制度安排意味著中國證監(jiān)會還將繼續(xù)擔當IPO守門人的重要角色，同時更利于監(jiān)管層正在倡導的諸如“BATJ”（百度、阿里、騰訊與京東）那樣的優(yōu)質(zhì)企業(yè)進入A股市場，畢竟在系統(tǒng)性制度規(guī)則的修訂存在較長時滯的背景下，即便很快啟動注冊制，“BATJ”依然不能順利登陸A股市場，相反現(xiàn)行核準制可以給這些新經(jīng)濟公司創(chuàng)造出特殊的機遇。

年初至今，圍繞著如何提升國內(nèi)資本市場的制度包容性、市場承載力和國際競爭力問題，管理層不間斷地釋放出政策信號。先是證監(jiān)會系統(tǒng)2018年工作會議上指出“改革發(fā)行上市制度，努力增加制度的包容性和適應性，加大對新技術(shù)新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新模式的支持力度”，繼而深交所在未來三年戰(zhàn)略規(guī)劃綱要中申明“推動完善IPO發(fā)行上市條件，擴大創(chuàng)業(yè)板包容性”，緊接著上交所提出實施“新藍籌行動”，支持新一代的 BATJ 企業(yè)成長。與此同時，證監(jiān)會負責人在實地調(diào)研過程中明確表態(tài)，要把好企業(yè)留在國內(nèi)、讓好企業(yè)盡快上市，且春節(jié)之后包括交易所在內(nèi)的多個監(jiān)管部門、監(jiān)管人士紛紛赴京滬深等地調(diào)研高新技術(shù)企業(yè)。看得出，基于服務實體經(jīng)濟與國家戰(zhàn)略的基本方向，加大對新技術(shù)新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新模式（“四新”企業(yè)）的支持力度，已經(jīng)成為監(jiān)管層迫切關注與重點解決的核心議題。

管理層頻頻喊話的同時，一些實質(zhì)性的市場行動也在高調(diào)展開。先是360借殼江南嘉捷回歸A股市場告捷，接著就是富士康在A股首次公開募股，且目前已進入“預披露更新”狀態(tài)，A股IPO的風向正在悄然向著適應性與包容性地帶發(fā)生傾斜，如果不出意外，富士康成功登陸A股之后，還會有更多的“BATJ”或從海外取道回歸國內(nèi)資本市場，或直接向監(jiān)管層遞交IPO的申請。A股的細胞結(jié)構(gòu)與活躍程度都將出現(xiàn)積極性改觀。

統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，目前A股市場上市公司近3500家，過往10年IPO家數(shù)凈增2000多家，融資規(guī)模逾8萬億元，滬深兩市總市值突破56萬億元，可以說無論新股發(fā)行數(shù)量還是市場融資規(guī)模，A股都遠居全球之首。不過，在解決“堰塞湖”問題的同時，A股粗放型數(shù)量增長的痕跡也清晰可見，而代表新經(jīng)濟的高質(zhì)量上市公司則乏善可陳。一個最能說明問題的事實是，10年前市值排名A股前十的是中國石油、工商銀行與中國神華等傳統(tǒng)企業(yè)，10年后這些企業(yè)照樣把持著往日顯耀的位置。相比之下，10年前以美國為代表的全球股市中排名前十的是?？松梨凇⑼ㄓ秒姎馀c花旗集團等傳統(tǒng)能源與金融股，但如今卻主要變成了谷歌、微軟、亞馬遜與Facebook等新經(jīng)濟勁旅的天下。也正是如此，目前A股上市公司仍是金融地產(chǎn)、工業(yè)和原材料等產(chǎn)業(yè)“挑大梁”，新經(jīng)濟板塊體量非常瘦弱。

形成以上格局的重要原因就是制度與監(jiān)管規(guī)則生成的屏障所致。先是網(wǎng)易、搜狐等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)“出走”海外，緊接著就是BATJ紛紛選擇在美國、香港等地上市募資，即便到了去年，也還有包括好睿見教育、閱文集團等在內(nèi)的新興行業(yè)優(yōu)質(zhì)企業(yè)放棄在A股融資而落戶海外資本市場。這些“優(yōu)等生”扎營海外讓“肥水流了外人田”不說，像騰訊和阿里這樣用戶和利潤主要來自于國內(nèi)，最終它們的盈利與分紅卻與國內(nèi)投資者無緣，就不能不叫人唏噓再三。

資本市場支持實體經(jīng)濟一點也沒錯，但稀缺的要素資源應當匯聚到優(yōu)質(zhì)且成長性良好的企業(yè)身上，更要力克劣幣驅(qū)逐良幣的結(jié)果。也只有這樣，資本市場與實體經(jīng)濟才能形成良性的共振與互動?；诖?，將上市公司配置模式從快數(shù)量增長轉(zhuǎn)換到高質(zhì)量增長的軌道上來已經(jīng)時不我待。數(shù)據(jù)顯示，目前我國數(shù)字經(jīng)濟規(guī)模達到26萬億元，且借助于在大數(shù)據(jù)、云計算、物聯(lián)網(wǎng)、5G、人工智能、機器人等產(chǎn)業(yè)領域走在全球前列的領先優(yōu)勢，我國已孕育且將繼續(xù)培植出一批具有國際競爭力的互聯(lián)網(wǎng)和科技企業(yè)，而在全球共有220家獨角獸公司陣營中，中國就搶占了59個席位；同時小米、滴滴打車、大疆無人機與螞蟻金服等一批“獨角獸”正上市待發(fā)。留住這些高新科技的翹楚，既是A股之責，也是投資者之幸，更是中國經(jīng)濟未來之盼。

制度的應時創(chuàng)新是驅(qū)動A股成功接納“BATJ”的重中之重，目前來看主要集中在四個方面：一是針對“四新”企業(yè)，主板上市需要連續(xù)三年凈利潤超過3000萬的門檻需要改變；二是VIE（可變利益實體）構(gòu)架的拆除，相關規(guī)則需要明確一定的資本退出通道；三是向特定對象發(fā)行證券累計超過200人即股東人數(shù)超過200人的公開發(fā)行證券問題，監(jiān)管層要考慮提高發(fā)行對象的上限；四是針對企業(yè)同股不同權(quán)的內(nèi)部規(guī)定，相關法律需要開綠燈。據(jù)悉，考慮到市場規(guī)則經(jīng)過法定程序的修訂耗時較長，A股或采用授權(quán)的方式在上述問題上高效突破現(xiàn)有法律規(guī)制與部門規(guī)章的約束。

必須重視的是，全球市場都在緊盯高科技企業(yè)，交易所競相改革以期留住新產(chǎn)業(yè)新商業(yè)模式中的優(yōu)秀公司，而企業(yè)最終選擇在何地上市完全由其自主決定，因此各個市場之間的競爭實質(zhì)就是服務能力與水平的競爭。對于國內(nèi)監(jiān)管層而言，既然想要吸引更多的“BATJ”進入A股市場，自然就離不開服務理念與服務行為的完善與創(chuàng)新，包括為“四新”企業(yè)獲得天使投資、創(chuàng)業(yè)投資提供平臺與資源匹配支持，簡化上市審批流程和提高發(fā)行效率，支持高新技術(shù)企業(yè)創(chuàng)新融資品種以及在資本市場上的重組并購，在市場估值、現(xiàn)金分紅等方面給予“四新”企業(yè)更多的包容度等。

當然，規(guī)則與慣例的改變對監(jiān)管層的監(jiān)管水平還形成了一定的挑戰(zhàn)，尤其是因上市財務門檻的降低，可能會刺激一些偽成長、偽高新技術(shù)企業(yè)混入資本市場的欲望，這需要監(jiān)管層睜大明辨真?zhèn)蔚幕鹧劢鹁?，同時采取果斷與鐵腕舉措，加大對財務造假、業(yè)績粉飾以信披失真企業(yè)的懲戒力度，同時嚴格退市制度。為了防止“一放就亂”，初期可將上市目標企業(yè)鎖定在具有一定規(guī)模和影響力的新經(jīng)濟公司身上，而在行業(yè)選擇上，可重點向互聯(lián)網(wǎng)、生物醫(yī)藥、智能制造與節(jié)能環(huán)保領域進行重點傾斜。